Proyección del Desalineamiento del Tipo de Cambio Real y de la Desviación del Tipo de Cambio Nominal de Costa Rica para el 2007

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1 BANCO CENTRAL DE COSTA RICA DIVISIÓN ECONÓMICA DEPARTAMENTO DE INVESTIGACIÓN ECONÓMICA Proyección del Desalineamiento del Tipo de Cambio Real y de la Desviación del Tipo de Cambio Nominal de Costa Rica para el 2007 Carlos Eduardo Torres Gutiérrez Informe Técnico DIE IT, mayo, 2007 Documento de trabajo del Banco Central de Costa Rica, elaborado por el Departamento de Investigación Económica Las ideas expresadas en este documento son responsabilidad de los autores y no necesariamente representan la opinión del Banco Central de Costa Rica

2 1. Introducción El presente informe técnico pretende dar respuesta a la inquietud planteada por la Presidencia del Banco Central de Costa Rica (BCCR), para pronosticar el posible desalineamiento del tipo de cambio real, a partir del cual se puedan proyectar eventuales desviaciones del tipo de cambio nominal para el 2007, partiendo de la estimaciones efectuadas en el trabajo de Torres (2007) 1 y de los supuestos de comportamiento de ciertas variables macroeconómicas que se detallan más adelante. 2. El modelo En el documento de referencia se utiliza el Modelo de Comportamiento del Tipo de Cambio Real (BEER) para relacionar directamente el tipo de cambio real con sus fundamentales: ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) q = f( tt, g, f, r, yf ) t t t t t t Donde: q t Tipo de cambio real multilateral. tt t Términos de intercambio. g t Absorción fiscal. f t Flujos de capital de largo plazo a la economía. r t Tasa de interés real doméstica. yf t Productividad relativa de la economía. 1 Torres (2007) Estimación del Tipo de Cambio Real de Equilibrio y de Tendencia para Costa Rica: Periodo , Nota Técnica DIE NT, Departamento Investigaciones Económicas, Banco Central de Costa Rica, Febrero. 1

3 A partir del ajuste de regresión anterior, se estima el tipo de cambio real de equilibrio para Costa Rica y, tomando en cuenta el comportamiento sostenible o de largo plazo de los fundamentales 2, se calcula el tipo de cambio real de tendencia (TCRT). 3. Supuestos de proyección para 2007 Para proyectar el desalineamiento cambiario real durante el 2007, se supone un tipo de cambio de intervención del BCCR fijo en colones por dólar, para el resto del año (piso plano de la banda cambiaria). Además, se supone un comportamiento de los fundamentales del BEER durante 2007, coherente con las proyecciones del Modelo Macroeconómico de Proyección Trimestral del Banco Central para ese año y con los supuestos y las acciones de política del Programa Macroeconómico (Tabla 1A y Gráficos 1A del Anexo). 4. Resultados (proyección) 4.1 Proyección del desalineamiento cambiario real 3 Se mantienen fijos los coeficientes de regresión del TCRT (Torres op. cit.) para lo que resta del año 4 y se actualiza la información estadística para contemplar revisiones de cifras. Se conserva la noción de intervalo o límites de confianza en torno a la estimación del TCRT, en vez de una estimación puntual de esta variable 5. La comparación entre dicho intervalo y el tipo de cambio real multilateral (observado) permite calcular su desalineamiento. 2 Se aproxima el nivel sostenible de los fundamentales mediante sus componentes de tendencia o de largo plazo, identificados mediante el filtro Hodrick-Prescott. Se incrementa el parámetro de suavidad del filtro (λ=6400) para obtener una tendencia menos afectada por choques de corto plazo. 3 Para pronosticar la desviación del tipo de cambio nominal debe partirse de una proyección del desalineamiento del tipo de cambio real. 4 Conforme con las mejores prácticas econométricas, sobre todo en modelos de largo plazo, no se efectúan revisiones de parámetros cuando las estimaciones son relativamente recientes (en torno a un año). 5 Se establece un rango de equilibrio dada la incertidumbre estadística asociada a la inferencia y a la determinación de los niveles sostenibles de los fundamentales. Se asigna una probabilidad del 95% de que el verdadero valor del TCRT se encuentre entre límites de confianza, previa verificación de que los errores de regresión del modelo BEER se distribuyen como una densidad de probabilidad normal. 2

4 Como se aprecia en el Gráfico 1, se pronostica un leve incremento del intervalo de equilibrio del TCRT en el 2007, motivado principalmente por caídas proyectadas de la tasa de interés real 6 y de los términos de intercambio 7 durante el año, las cuales más que compensan los leves aumentos de la productividad relativa de la economía y de los flujos de capital desde el exterior que se esperan, así como la normalización de la menor absorción fiscal prevista en el año. Nivel del índice Gráfico 1. Costa Rica: desalineamiento del tipo de cambio real Estimación y proyección 2007 Límite_sup Límite_inf TCRT TCR_multilat. p r o y e c c i ó n 1991Q1 1992Q1 1993Q1 1994Q1 1995Q1 1996Q1 1997Q1 1998Q1 1999Q1 2000Q1 2001Q1 2002Q1 2003Q1 2004Q1 2005Q1 2006Q1 2007Q1 Con base en esta evidencia, no se proyectan desalineamientos del tipo de cambio real multilateral respecto del intervalo del TCRT a final del presente año (Gráfico 1 y Cuadro 1A del Anexo). En efecto, condicional a los supuestos utilizados, se espera una tendencia a la reducción del desalineamiento a lo largo del año, por lo que, ceteris paribus, no se descarta que se corrija la subvaluación de la moneda nacional estimada en estudios precedentes (León, Méndez y Prado, 2003; Mora y Torres, 2005 y Torres, 2007), para periodos muestrales anteriores. 6 Tanto las tasas nominales como las expectativas inflacionarias de los agentes económicos habían venido cayendo. En el primer caso, debido a la mayor disponibilidad de recursos en el sistema financiero, principalmente debido a la monetización de recursos necesarios para mantener el esquema cambiario y a las menores expectativas de variación del tipo de cambio. En el segundo caso, motivada por la disciplina fiscal observada y por las medidas de política monetaria (que buscaron fortalecer el uso de la tasa de interés como mecanismo de transmisión) y cambiaria aplicadas (Banco Central de Costa Rica, 2006). 7 El deterioro de los términos de intercambio que se proyecta obedecería principalmente al incremento de los precios internacionales de hidrocarburos. 3

5 4.2 Proyección de la desviación del tipo de cambiario nominal La proyección de la desviación del tipo de cambio nominal se efectúa encontrando el intervalo del tipo de cambio nominal de equilibrio que es coherente con la proyección del intervalo del TCRT 8 y comparándolo con el tipo de cambio nominal de compra del dólar estadounidense (referencia del BCCR) 9. Con base en lo anterior, tampoco se proyectan desviaciones cambiarias nominales al final del año (Gráfico 2 y Cuadro 2A del Anexo). De hecho, se anticipa una tendencia a la eliminación de la desviación del tipo de cambio nominal de compra a lo largo del año, con lo que se corregiría la subvaluación de la moneda nacional mencionada. Colones por US.$ Gráfico 2. Costa Rica: desviación del tipo de cambio nominal Estimación y proyección 2007 TCN_min TCN_max TCN_compra_observado p r o y e c c i ó n Q1 1995Q1 1996Q1 1997Q1 1998Q1 1999Q1 2000Q1 2001Q1 2002Q1 2003Q1 2004Q1 2005Q1 2006Q1 2007Q1* 5. Consideraciones finales 1. La proyección del desalineamiento del tipo de cambio real multilateral, respecto del intervalo que contempla el tipo de cambio real de tendencia (TCRT) para el 2007, continúa evidenciando una moneda doméstica subvaluada en términos reales, aunque en menor proporción que la estimada en evaluaciones previas. 8 Se despeja este tipo de cambio nominal a partir de la fórmula (operativa) de cálculo del tipo de cambio real multilateral (véase Torres, 2007). 9 Como se detalla en la Tabla 1A del Anexo, la proyección de esta serie es coherente con un tipo de cambio (nominal) de compra del BCCR constante e igual al valor del piso de la banda ( colones por dólar) durante

6 2. Esta subvaluación real es coherente con el comportamiento observado en el mercado cambiario, durante la operación del nuevo esquema de bandas, en donde la apreciación nominal del colón que se ha estado registrando, tanto en el mercado minorista como en el mayorista, evidencia que su verdadero valor es menor que el establecido por el piso de la banda. 3. No obstante lo anterior, bajo los supuestos de trabajo establecidos, se proyecta que esta subvaluación del colón se elimina en el transcurso del año, tanto en términos reales como nominales. 4. La proyección de la región de equilibrio del tipo de cambio nominal (en particular el tipo de cambio nominal máximo del Cuadro 2A) aportaría una evidencia cuantitativa para una política cambiaria que eventualmente decida actuar sobre el piso de la banda, con el fin de aminorar la expansión de liquidez originada en la monetización de la acumulación de reservas monetarias internacionales Referencias bibliográficas Banco Central de Costa Rica (2007) Memoria Anual 2006: el Banco Central de Costa Rica y su participación en la economía nacional, Banco Central de Costa Rica, Marzo. Laverde, Muñoz, Rojas y Torres (2006) Actualización de las proyecciones del Modelo Macroeconómico de Proyección Trimestral del Banco Central de Costa Rica (MMPT), Informe Técnico DIE IT, Departamento Investigaciones Económicas, Banco Central de Costa Rica, Diciembre. León, Méndez y Prado (2003), El tipo de cambio real de equilibrio en Costa Rica, Documento de Investigación, DIE-DM DI, Banco Central de Costa Rica, Diciembre. Mora y Torres (2005) Nuevas estimaciones del tipo de cambio real de equilibrio para Costa Rica, División Económica, Banco Central de Costas Rica, Diciembre. Torres (2007) Estimación del tipo de cambio real de equilibrio y de tendencia para Costa Rica: periodo , Nota Técnica DIE NT, Departamento Investigaciones Económicas, Banco Central de Costas Rica, Febrero. 10 Nótese que una política cambiaria que intenta actuar sobre el piso de la banda, para influir transitoriamente sobre las consecuencias del desalineamiento cambiario, es diferente a una política cambiaria o monetaria que trate de afectar permanentemente la trayectoria del TCRT, la cual es determinada por el comportamiento de largo plazo de sus fundamentales y no la intervención coyuntural de las autoridades. 5

7 7. Anexos: Tabla 1A. Costa Rica: supuestos de comportamiento de los fundamentales del Tipo de Cambio Real de Tendencia (TCRT) para Variable Supuesto para 2007 Detalle Tipo de cambio de Permanece fijo en 517 Dicho valor es coherente con un tipo de cambio de compra del dólar colones por dólar intervención del BCCR fijo en colones por dólar, estadounidense, estadounidense hasta desde el 29 de enero 2007 (piso plano de la banda referencia del BCCR. finales del cambiaria). Índice de tipo de Reducción El numerador del índice aumenta 0.2% (considera la inflación cambio real (apreciación) media de externa y la revaluación o devaluación de las monedas de los multilateral (incorpora 3.5%. socios comerciales del país respecto del dólar). El IPC local como denominador incorpora un pronóstico de inflación doméstica medida de precios de bienes no transables). de 8.5%, efectuado con el Modelo Macroeconómico de Proyección Trimestral del Banco Central (Laverde, Muñoz, Índice de términos de intercambio internacionales. PIB nominal doméstico. PIB per cápita doméstico PIB per cápita de EEUU. Gasto de consumo final del Gobierno General. Inversión extranjera directa en la economía declarante (IED). Tasa de interés básica nominal (promedio). Nivel promedio anual de 87.2 (deterioro). Tasa de crecimiento de 15.7%. Crecimiento promedio nominal de 12.7% en 2007, respecto al año anterior. Crecimiento nominal de 2.1% en promedio, durante 2007, respecto al año anterior. Crecimiento nominal promedio de 20.5%. Crecimiento de 5.6% en el ingreso de IED (1.170 millones de dólares), respecto al año anterior Caída media de 3.2 puntos porcentuales en el 2007, respecto al promedio observado en Tasa de inflación. Tasa de inflación interanual de 8.5%. Rojas y Torres, 2006) Incluye la actividad de la Industria Electrónica de Alta Tecnología (IEAT). Acorde con un crecimiento real del PIB doméstico de 5%. Incluye valor agregado de la IEAT Acorde con crecimientos de la producción nominal y de la población de 15.7% y 2.7% (pronóstico según modelo ARIMA), respectivamente. En concordancia con pronósticos de incrementos de la producción real de 2.8% (según Modelo Macroeconómico de Proyección Trimestral del Banco Central, Laverde et. al., 2006) y de crecimientos de la población de 0.9% (proyectados según un modelo ARIMA). Según cifras del Proyecto de Ley de Presupuesto A la suma de sueldos y salarios y adquisiciones de bienes y servicios del Gobierno Central en 2007, se aplica su participación histórica con respecto al gasto de consumo final del Gobierno General 2005 y 2006 (39.5%), para proyectar el dato anual de esta última variable en Se trimestraliza utilizando la estructura promedio observada en Estimación anual efectuada por el Área de Balanza de Pagos. Se trimestraliza con base en la estructura de participación observada en el 2006, excluyendo el ingreso extraordinario de divisas con motivo de la adquisición del Banco Interfin, registrado en el tercer trimestre de ese año. Se supone que hasta el III trimestre 2007 esta tasa de interés continua su patrón descendente observado desde mediados del 2005, aunque posteriormente se recupera. Variación interanual del IPC del cuarto trimestre 2007, respecto a igual trimestre del año previo, según Modelo Macroeconómico de Proyección Trimestral del Banco Central, (Laverde et. al., 2006). 6

8 Gráficos 1A. Costa Rica. Fundamentales del Tipo de Cambio Real. Comportamiento observado y sostenible (largo plazo) Proyección T T _ H P TT G G _ HP F _HP F R R _ HP Y F YF_HP 7

9 Cuadro 1A. Costa Rica: desalineamiento del tipo de cambio real Estimación y proyección 2007 Índice de Tipo de Cambio Real Desalineamiento del tipo de cambio real 1/ Observado Periodo Mínimo Equilibrio Máximo (multilateral) Nivel (índice) Relativo (%) 1991Q Q Q Q Q Q % 1992Q Q % 1993Q % 1993Q % 1993Q % 1993Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q % 2001Q % 2001Q % 2001Q % 2002Q % 2002Q % 2002Q % 2002Q % 2003Q Q Q Q Q Q % 2004Q % 2004Q % 2005Q % 2005Q % 2005Q % 2005Q % 2006Q % 2006Q % 2006Q % 2006Q % 2007Q1* % 2007Q2* % 2007Q3* % 2007Q4* / Si el tipo de cambio real observado está entre el tipo de cambio real mínimo y máximo, el desalineamiento es cero (tanto en niveles como relativo). */ Datos proyectados. Fuente: Elaboración propia.. 8

10 Cuadro 2A. Costa Rica: desviación del tipo de cambio nominal Estimación y proyección 2007 Tipo de cambio nominal (colones por US$1) Desalineamiento del tipo de cambio nominal 1/ Observado Periodo Mínimo Equilibrio Máximo (compra) Nivel (Colones) Relativo (%) 1994Q % 1994Q % 1994Q % 1994Q % 1995Q % 1995Q % 1995Q % 1995Q % 1996Q % 1996Q % 1996Q % 1996Q % 1997Q % 1997Q % 1997Q % 1997Q % 1998Q % 1998Q % 1998Q % 1998Q % 1999Q % 1999Q % 1999Q % 1999Q % 2000Q % 2000Q % 2000Q % 2000Q % 2001Q % 2001Q % 2001Q % 2001Q % 2002Q % 2002Q % 2002Q % 2002Q % 2003Q % 2003Q % 2003Q % 2003Q % 2004Q % 2004Q % 2004Q % 2004Q % 2005Q % 2005Q % 2005Q % 2005Q % 2006Q % 2006Q % 2006Q % 2006Q % 2007Q1* % 2007Q2* % 2007Q3* % 2007Q4* % 1/ Si el tipo de cambio nominal observado (compra) está entre el tipo de cambio nominal mínimo y máximo, el desalineamiento es cero (tanto en niveles como relativo). */ Datos proyectados. Fuente: Elaboración propia. 9 F:\1-DIE-Investigacion Economica\1-Productos\2-Informes Tecnicos\3-Informes Tecnicos 2007\DIE IT- PAGINA WEBINFORME TECNICO-PROYECCION DEL DESALINEAMIENTO DEL TC NOMINAL PARA EL 2007.doc