INFLACIÓN EN UN CONTEXTO DE BIENES TRANSABLES Y NO TRANSABLES CON INERCIA

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1 BANCO CENTRAL DE COSTA RICA DIVISIÓN ECONÓMICA DEPARTAMENTO DE INVESTIGACIONES ECONÓMICAS DIE-NT INFLACIÓN EN UN CONTEXTO DE BIENES TRANSABLES Y NO TRANSABLES CON INERCIA Norman E. Orozco C. MARZO, 1995

2 INFLACION EN UN CONTEXTO DE BIENES TRANSABLES Y NO TRANSABLES CON INERCIA 1 I.INTRODUCCIÓN En una economía pequeña y abiera como la cosarricense, es de esperar que la inflación sea produco de un incremeno sosenido y generalizado ano de los precios de los bienes y servicios suscepibles al comercio inernacional (ransables) como de los no ransables. De al forma que la inflación oal de la economía puede considerarse como un promedio ponderado de los dos ipos mencionados. Ese enfoque sugiere que el crecimieno de los precios se ve afecado ano por facores inernos como exernos. Denro de los primeros son imporanes elemenos ales como presiones de demanda y cosos de producción (salarios), mienras que en el segundo caso se consideran básicamene los movimienos en el ipo de cambio y en los precios inernacionales. El propósio de esa noa es exponer un modelo que permie explicar las causas de la inflación moderada en un país pequeño y abiero, uilizando un enfoque de bienes ransables y no ransables inernacionalmene. Adicionalmene, ese marco permie analizar la causa inercial del incremeno de los precios inernos mediane la incorporación de la indización en la deerminación del ipo de cambio nominal y en los conraos salariales. En Edwards (1992) se muesra el papel proagónico de la políica cambiaria que sigue un país, en el grado de inercia de la inflación y en la compeiividad inernacional de la economía domésica. La uilización de un ancla cambiaria en la forma de ipo de cambio nominal fijo como políica aninflacionaria, iene como conrapare una endencia a la apreciación del ipo de cambio real y por ende a un deerioro de la compeiividad de las exporaciones de un país. Por el conrario, en un sisema de ipo de cambio flexible el valor real de la divisa resguarda la compeiividad en los mercados mundiales, pero a cosa de presiones inflacionarias inernas. Dada la pérdida de compeiividad que enfrena un país al adopar un plan de esabilización inerna basado en un ancla cambiaria, algunas economías han opado por un sisema de ipo de cambio nominal ajusable (minidevaluaciones o "crowling-peg"). Si bien bajo ese sisema se proege la compeiividad inernacional de los producos de exporación, puede conducir a un proceso inflacionario de ipo inercial debido a que ano el ipo de cambio como los salarios se indizan a la inflación pasada. Eso es facible oda vez que, por un lado, generalmene el sisema de minidevaluciones se basa en la paridad del poder de compra para manener esable la evolución del ipo de cambio real, de al forma que la variación del precio de la divisa obedece al diferencial enre la inflación 1 Auorizado por Claudio Ureña Chinchilla. 1

3 inerna y la exerna, con algún grado de desfase. Por oro lado, en muchos países los conraos salariales que se fijan con ciera periodicidad consideran, enre oras cosas, la variación de los precios inernos en los períodos aneriores a la vigencia del nuevo conrao. En algunos países lainoamericanos que emprendieron una lucha fronal conra la inflación, uilizando en primera insancia la políica de ajuses periódicos del ipo de cambio nominal y poseriormene la fijación del ipo de cambio, el programa de esabilización no logró los resulados esperados 2. En la segunda sección de ese documeno se describen los disinos ipos en que se han clasificado las inflaciones de acuerdo a su magniud, poniendo especial énfasis a las inflaciones moderadas debido a que el modelo que se propone se circunscribe a esa clasificación y además el caso cosarricense se encuenra denro de dicho marco. La presenación formal del modelo se realiza en la ercera sección y en la siguiene se le inroducen algunas varianes a dicho esquema. En la sección V se analizan los efecos sobre la inflación y el ipo de cambio real, de esablecer un ancla cambiaria para raar de reducir el incremeno de los precios. Finalmene en la sección VI se exponen algunos comenarios generales. II.CLASIFICACIÓN DE LOS PROCESOS INFLACIONARIOS El esudio del fenómeno inflacionario ha sido objeo de gran discusión en la lieraura económica durane los úlimos años. Eso por cuano se han observado procesos de incremeno de precios que varían de país en país y a lo largo del iempo. En ese senido, debido a las diversas causas que las producen, las inflaciones han sido ipificadas de acuerdo con su magniud. Siguiendo la lieraura reciene, las inflaciones pueden clasificarse en alas, moderadas y bajas. Las alas a su vez se dividen en hiperinflaciones e inflaciones alas y crónicas 3. 1) Hiperinflaciones Con ese fenómeno se idenifican aquellas inflaciones que como mínimo exhiben un crecimieno de los precios igual al 50% mensual (13.000% anual) y que además se caracerizan por ser de poca duración. 2 Un caso paricular fue la experiencia de Chile a finales de la década de los años 70 y principios de los 80. El sisema de devaluaciones anicipadas (la "ablia") fue susiuido por el uso de un ancla cambiaria ane la propagación de la inflación inercial; no obsane, debido a que los salarios coninuaron indizados, el ancla cambiaria produjo una sobrevaluación del peso chileno y por ende una crisis de balanza de pagos que llevó al abandono del sisema en Para más dealle acerca de la experiencia chilena ver Edwards (1992) y Corbo (1993). 3 Para un esudio más deallado de los disinos ipos de inflación, sus causas y políicas para reducirlas, ver Sachs y Larrain (1994), Dornbusch (1992), Kiguel y Liviaan (1992), Dornbusch y Fischer (1992), Bruno y Meridor (1991). 2

4 Oro elemeno disino durane las hiperinflaciones es la ausencia de indización con respeco a inflaciones regisradas en períodos aneriores (inercia), ya que los incremenos de precios son ales que los ajuses son auomáicos e inmediaos. La principal causa de ese ipo de inflaciones radica en la exisencia de un desproporcionado y creciene défici público financiado mediane expansión monearia (señoreaje) 4 : Ese problema se agrava coninuamene oda vez que la inflación erosiona la recaudación ribuaria del gobierno ("Efeco Oliviera-Tanzi"). Las políicas económicas para reducir un fenómeno inflacionario de ese ipo se basan fundamenalmene en la esabilización del ipo de cambio 5 y políicas monearias y fiscales fueremene conracivas (reducción del señoreaje). Esas medidas han sido complemenadas en algunos países con políicas de ingreso ales como fijación de precios y salarios (programas de esabilización heerodoxos). Finalmene, cabe mencionar que la credibilidad de los agenes económicos en la políicas implemenados son de vial imporancia para un programa de esabilización de ese ipo. 2) Inflaciones Alas y Crónicas Reciben ese nombre aquellos fenómenos que muesran un crecimieno de los precios superior al 100% anual y que ienden a permanecer por períodos prolongados de iempo. Al igual que en el caso anerior el origen fundamenal de ese ipo de inflaciones es el défici fiscal financiado con señoreaje. Por lo ano, una condición necesaria para una esabilización duradera es el conrol del presupueso público, acompañado con políicas de ingreso para hacer creíble el programa y para disminuir el coso en érminos de desempleo. Los programas de esabilización implemenados en algunos países con ese problema abogan por la inroducción de un "ancla" en la economía. Ese "ancla" puede ser de dos ipos: a) Ancla monearia: programa de esabilización basado en el conrol moneario (méodo orodoxo). b) Ancla cambiaria: programa basado en la esabilización del ipo de cambio (méodo heerodoxo). 4 Oros elemenos presenes en algunas hiperinflaciones son: economías con regímenes de dinero de curso forzoso, períodos de guerra, "schocks" exernos y alo endeudamieno exerno. 5 Se busca esabilizar el ipo de cambio para disminuir el nexo enre los precios inernacionales especificados en dólares y los precios denominados en moneda nacional. 3

5 Se ha observado que los países que uilizaron un "ancla" monearia mosraron recesión económica al inicio del programa, mienras que en el caso del "ancla" cambiaria al principio se dio una expansión y la recesión se presenó al final. 3) Inflaciones Moderadas y Crónicas Cuando el incremeno de los precios se ubica en asas enre el 15% y 30% anual, se consideran como inflaciones moderadas. Ese ipo de inflaciones, por lo general, son persisenes en el iempo. La razón fundamenal para la exisencia de un comporamieno crónico de esa variable radica en la exisencia de conraos económicos (salarios, ipo de cambio, arriendos, ec.) indizados a la inflación pasada. Esa siuación hace que los "schocks" (monearios, fiscales, exernos, ec.) iendan a afecar permanenemene los niveles de inflación. La reducción de las inflaciones moderadas implica alos cosos en érminos de desempleo, ya que la inflexibilidad a la baja de los salarios inroducidos por la indización, impide el ajuse adecuado del mercado laboral. Las políicas para reducir la inflación a niveles de un dígio, además de manener bajo conrol la siuación monearia y fiscal, deben dirigirse a romper la inercia implícia en los conraos económicos. En ese proceso es de rascendenal imporancia la credibilidad por pare de los agenes económicos. son: Algunas de las medidas que pueden implemenarse para eliminar la indización - Negociación con sindicaos para fijar los salarios. - Fijar los salarios y el ipo de cambio con base a la inflación fuura. En general, la evolución de los precios en Cosa Rica poserior a la crisis de principios de los años 80 permie clasificar la inflación como moderada y crónica. La fijación de salarios y del ipo de cambio en Cosa Rica con base al comporamieno pasado de la inflación, refuerza dicha clasificación. Por lo anerior, en la siguiene sección se hace el desarrollo formal de un modelo para explicar el comporamieno de los precios incorporando los elemenos que caracerizan a una economía con inflación moderada y crónica. 4

6 4) Inflaciones Bajas Ese ipo de inflaciones se asocia a incremenos de los precios a asas anuales menores al 14% o, más aún, a asas de un dígio. Esos niveles de inflación se consideran no disorcionadores dado que son compaibles con la inflación inernacional. III.EL MODELO BÁSICO 6 La inflación inerna corresponde a un promedio ponderado de la inflación de los bienes y servicios ransables y no ransables inernacionalmene 7. La variación en los precios del primer grupo se deermina por los precios inernacionales, mienras que los precios de los úlimos son el resulado del equilibrio en el mercado respecivo. La inercia inflacionaria se inroduce en el modelo a ravés de dos mecanismos de indización: a) La evolución del ipo de cambio corresponde a un sisema de "crowlingpeg", en el que su variación nominal se deermina por el diferencial enre los precios domésicos y exernos del período anerior. b) Los salarios nominales son el resulado de los conraos laborales que oman en cuena ano la inflación pasada como la esperada. Las ecuaciones básicas del modelo son las siguienes: π = απ + ( α) π T e = φ π 1 T ; 0 < α < 1 (1) π T E e ( π ) = + 1 ( 1 π 1) (2) ; φ 1 (3) D N ( P / P, G ) ( / P ) N T = O N W N (4) W = π + ( β) π e β < β < 1 (5) 6 La formulación de ese modelo se encuenra en Edwards (1992). 7 No se consideran los deerminanes fundamenales del ipo de cambio real y además, se asume que se sigue una políica monearia pasiva acomodaicia a la inflación inercial. 5

7 Donde: π = Variación del nivel de precios inernos en el período. π T = Variación de los precios de los bienes ransables en moneda nacional en el período. π N = Variación de los precios de bienes no ransables en el período. π = Variación de los precios inernacionales en. e = Tasa de variación del ipo de cambio nominal en el período. E -1 = Valor esperado en el período -1 de la variable enre parénesis para el período. W = Variación de los salarios nominales en. G = Indicador de gaso o demanda agregada. π e = Inflación inerna esperada. La ecuación (1) expresa la inflación inerna como un promedio ponderado de la inflación de los bienes ransables y no ransables. La variación de los precios de los ransables esá dada por el ipo de cambio y la inflación inernacional (ecuación 2). Por su pare, el ipo de cambio se deermina, según la ecuación (3), por el diferencial enre la inflación inerna y exerna (ambas desfasadas). La condición de equilibrio en el mercado de bienes no ransables (ecuación 4) indica la igualdad enre la demanda y la ofera; que depende del precio relaivo de los no ransables con respeco a los ransables y de la demanda agregada inerna; con la ofera que a su vez es una función del salario real 8. Según la expresión (5) los salarios nominales son un promedio ponderado de la inflación inerna rezagada y la inflación esperada. 8 La demanda de no ransables depende en forma inversa de P N /P T y direca de G. Por su pare la ofera es una función negaiva de W/P N. 6

8 Aplicando el diferencial logarímico a la expresión (4) y reemplazando las ecuaciones respecivas en (1), se puede finalmene expresar la inflación como 9 : = a + a + a G $ + π 1π-1 2π-1 3 υ (6) Donde: a 1 = υ a 2 = a 3 = = φ( η + αε ) + εβ(1- α) ( η + εα ) + εβ(1- α ) (7) ( η + αε )(1- φ) ( η + εα) + εβ(1- α ) (8) - δ(1- α) ( η + εα) + εβ(1- α ) (9) ε(1- α)(1- β) ( + ) + (1- ) η εα εβ α µ (10) η = δ = ε = ^ = Elasicidad de la demanda por no ransables con respeco al inverso del ipo de cambio real (P N /P T ); η < 0. Elasicidad de la demanda de no ransables con respeco a la presión de gaso; δ>0. Elasicidad de la ofera de no ransables con respeco al salario real; ε<0. Tasa de crecimieno de la variable respeciva. De acuerdo con la expresión (6) la inflación inerna en el período acual se explica por la inflación domésica del período anerior, la inflación inernacional desfasada, el crecimieno de la demanda agregada y un érmino de error aleaorio (υ ). El signo esperado de odos los parámeros esimados en (6) es posiivo, es decir, incremenos en las inflaciones pasadas (domésica y mundial) y de la demanda agregada, se raducirán en incremenos de los precios inernos acuales. 9 En la deerminación de la inflación esperada se supone una hipóesis de expecaivas racionales de al forma que = + π e π µ Error! Sólo el documeno principal. donde es un érmino de error aleaorio. Además se asume que: E -1( πt ) = π -1 Error! Sólo el documeno principal. 7

9 El coeficiene a 1 refleja el grado inercial de la inflación y según se aprecia en la expresión (7), esá esrechamene relacionado con las elasicidades de la demanda y ofera de no ransables, la paricipación de los bienes ransables(α) y no ransables(1-α) denro de la inflación oal y con los parámeros de indización cambiaria(φ) y salarial (ß). Si la economía iene un ipo de cambio oalmene indizado (φ=1) el coeficiene a 1 sería igual a la unidad, o sea que, un "shock" ransiorio sobre la economía endrá un efeco permanene en la inflación domésica 10. Por ora pare, si odo lo demás permanece consane, enre menos indizado esé el valor de la divisa a la inflación pasada (enre menor sea φ) menor será el componene inercial de la inflación (a 1 ). IV.VARIANTES DEL MODELO BASE El modelo presenado en la sección anerior puede ser modificado para inroducir algunas varianes, como por ejemplo en el ipo de indización de la economía. Edwards (1992) y Lagos (1994) suponen que los salarios dependen sólo de la inflación del período anerior 11. Como resulado de esa ransformación, la expresión final para la inflación inerna maniene las mismas caracerísicas del modelo base (ecuación 6), de al forma que los deerminanes básicos del incremeno de los precios inernos son la inflación domésica rezagada, la inflación inernacional y la presión de gaso agregado. La diferencia enre ambas especificaciones se refleja en la magniud y componenes de los coeficienes asociados a las variables explicaivas señaladas 12. Mienras que en el modelo base los "shocks" ransiorios endrán efecos permanenes sobre la inflación domésica con solo que exisa indización oal del ipo de cambio; en esa variane para que eso se de, se requiere indización complea ano en el precio de la moneda domésica como en los conraos salariales (φ=ß=1). Por supueso, enre menos indizada esén las variables económicas (enre menores sean φ y ß), menor será el componene inercial de la inflación domésica (odo lo demás consane). Por ora pare, Lagos inroduce oras modificaciones en las ecuaciones fundamenales del modelo base propueso por Edwards; no obsane, los resulados finales desde el puno de visa de los deerminanes de la inflación siguen siendo los mismos a los presenados en la ecuación (6). Las diferencias básicas obedecen a la magniud de los parámeros de esimación y a la forma de medición de algunas variables. En esa especificación las ecuaciones (3) y (4) se susiuyen por: 10 En ese caso la variable inflación exhibirá una raíz uniaria, es decir, será no esacionaria. 11 Recuérdese que en el modelo base los salarios se deerminan como un promedio ponderado de la inflación pasada y la esperada (ecuación 5). 12 Los coeficienes resulanes de esa variane al modelo base pueden verse en Edwards (1992) y Lagos (1994). La derivación y resulados son similares a los obenidos en las ecuaciones (6) a la (10), por al moivo en ese aparado se comenan las principales caracerísicas disinivas. 8

10 e = φπ -1 (11) (12) D N ( P N / P T )(A / Y) = O N (W / P N ) Donde: A = Absorción oal. Y = Produco Inerno Bruo (PIB). D N y O N = Demanda y ofera de no ransables en proporciones, respecivamene. En ese conexo, resolviendo el modelo la inflación inerna se deerminaría de acuerdo a la siguiene expresión: = b b b 3( A $ π π π Y ) (13) Similarmene a los casos aneriores, según la ecuación (11) los precios inernos se verán afecados posiivamene por la inflación pasada, la inflación inernacional y, en ese caso, direcamene por el exceso de la absorción con respeco al PIB. Bajo indización oal del ipo de cambio y de los salarios la inflación no convergerá a los niveles inernacionales ane la presencia de "shocks" ransiorios y sí lo hará enre más cercanos a cero sean los respecivos facores de indización. En el caso de que el Banco Cenral maneje el ipo de cambio en forma discrecional, pero no mediane una regla de devaluación equivalene al diferencial enre los precios inernos y exernos, sino esableciendo una devaluación objeivo (k), pariendo del modelo básico, la inflación inerna esaría dada por una expresión del ipo siguiene 13 : 13 En Lagos (1994) se presena un ejemplo similar. 9

11 π = c 1 π -1 + c 2(k + π-1 ) + c 3(G ) + ξ $ (14) La caracerísica fundamenal de esa especificación en comparación con las aneriores es que el coeficiene c 1 es menor que uno 14, lo que indica que la inflación sería un proceso esacionario y por ende un "shock" ransiorio no endrá efecos permanenes sobre la inflación. V.ANCLA CAMBIARIA, INFLACIÓN Y TIPO DE CAMBIO REAL Algunas veces se recomienda fijar el ipo de cambio como medida para esabilizar inernamene la economía y así lograr que la inflación se reduzca hasa alcanzar los niveles inernacionales y no compromea la compeiividad inernacional del país. Sin embargo, ese argumeno requiere de un análisis más cuidadoso del conexo en el cual se preende aplicar esa políica. En érminos del modelo base presenado en la sección II, si el Banco Cenral decide fijar el ipo de cambio en el mismo ambiene macroeconómico señalado, la inflación resulane sería de la forma: π = d 1π -1 + d 2π -1 + d3 G + ϕ $ (15) Donde: d 1= εβ(1- α ) ( η + εα ) + εβ(1- α ) (16) 14 En ese caso se iene que: εβ(1 - α) c 1 = ( η + εα) + εβ(1 - α ) 10

12 d 2 = η + εα ( η + εα ) + εβ(1- α ) (17) d 3 = δ(1- α ) ( η + εα ) + ηβ(1- α ) (18) ϕ = ε(1- α )(1 - β ) ( η + εα ) + εβ(1- α ) µ (19) La caracerísica fundamenal de ese modelo se refleja en el coeficiene d 1 que exhibe un valor menor a la unidad, por lo que a diferencia del caso sin ancla cambiaria (ecuación 6), los "shocks" no endrán efecos permanenes. Sin embargo, en el ano persisan en la economía conraos con indización como el caso de los salarios, la inflación presenará algún grado de inercia. Enonces, cómo podría un país en el que exisen conraos indizados reducir su asa de inflación de una manera efeciva sin que se compromea la compeiividad inernacional de sus producos?. Tres requisios primordiales deben cumplirse en la economía, para que una políica de esabilización basada en el ancla cambiaria produzca los resulados deseados. En primer insancia, la medida debe ser creíble. No es posible que los agenes económicos reaccionen de la manera adecuada si perciben inconsisencias en el manejo de las políicas fiscal y monearia con relación a las medidas cambiarias. En segunda insancia, deben reducirse las presiones de exceso de gaso agregado en la economía 15/. Por úlimo, el fracaso que uvieron algunas economías lainoamericanas para lograr la esabilización inerna mediane el ancla cambiaria, se debió a que no se llevó a cabo un proceso de desindización de oros conraos, específicamene los salariales. 15 Políicas expansivas más allá del equilibrio, ano fiscales como monearias, serían fuene de presiones inflacionarias. 11

13 Si se cumplen los requisios aneriores, la inercia que persise en la economía a pesar de la fijación del ipo de cambio puede romperse si los salarios se fijaran con base a la inflación fuura esperada (W = π e ) 16. La inflación sería 17 : π = π -1 + h1 G + ψ $ (20) Por lo ano, si la políica del ancla cambiaria es creíble, no hay indización salarial y no exisen presiones de demanda agregada (variación de G igual a 0), la inflación inerna convergerá a la inernacional. De esa forma la inflación podría exhibir un solo dígio y el ipo de cambio real permiiría la compeiividad del país en los mercados inernacionales 18. VI.COMENTARIOS FINALES Por lo general, las inflaciones moderadas y crónicas se caracerizan por ser el produco de un ala grado de indización (implícia o explícia) en la economía, lo que conlleva a un componene imporane de inercia en el incremeno de los precios inernos. La reducción de la inflación en ese conexo, requiere de un conjuno de medidas de políicas coordinadas y coherenes para que engan los efecos deseados. Ha sido común en algunos países uilizar un ancla cambiaria para reducir la inflación. Sin embargo, la fala de credibilidad en las políicas (probablemene por que han sido acompañadas por medidas monearias y fiscales expansivas) y la indización de oras variables como los salarios nominales, lejos de disminuir el rimo de crecimieno de los precios, adicionalmene conducen a una apreciación del ipo de cambio real con la consecuene pérdida de compeiividad para el país. En esas circunsancias, cuando se aplican políicas económicas resricivas, el ajuse de la economía puede conducir al incremeno en la asa de desempleo debido a la rigidez a la baja del precio de los bienes y servicios no ransables(especialmene de los salarios). El ancla cambiaria surirá los efecos deseados si goza de credibilidad y es acompañada de políicas que reduzcan el exceso de gaso agregado en la economía(conracción fiscal y monearia) y que rompan el vínculo de los salarios 16 El coefciene h 1 se define como: h 1 = - β (1 - α ) η + ε 18 Por supueso, eso sería posible bajo la hipóesis de que los deerminaes fundamenales del ipo de cambio real de equilibrio permanecen esables. 12

14 nominales con la inflación pasada 19. De esa manera la inflación inerna se ajusará a los parones inernacionales. El modelo expueso en ese documeno podría ser de gran ayuda para enender la dinámica de la inflación en Cosa Rica durane los úlimos 11 años. Durane la mayor pare de ese período la políica cambiaria se ha fundamenado en un ipo de cambio fijado (minidevaluaciones) que busca manener la esabilidad de la relación enre los precios inernos y exernos (paridad del poder de compra). Además, los salarios nominales radicionalmene se han fijado mediane negociaciones que conemplan la variación de los precios en períodos previos. Será area de una próxima invesigación empírica someer a consideración las hipóesis planeadas en esa noa. REFERENCIAS Bruno, M. and Meridor, L. "The Cosly Transiion from Sabilizaion o Susainable Growh: Israel's Case". En Bruno, M. Ec. al: Lessons of Economic Sabilizaion. MIT pág.55. Corbo, V. and Fischer, S. "Srucural Adjusmen, Sabilizaion and Policy Reform: Domesic and Inernaional Finance": Serie Documenos de Trabajo, Nº170. Ponificia Universidad Caólica de Chile, Insiuo de Economía, Dornbusch, R. "Lessons from Experiences wih High Inflaion". The World Bank Economic Review. Vol. 6, January Dornbusch, R. and Fischer, S. "La Inflación Moderada". Economía Mexicana. Vol. 1, Nº 1. Edwards, S. "Exchange Rae Policy and Macroeconomic Adjusmen in Cosa Rica, ". Sepember, Edwards, S. "Exchange Raes as Nominal Anchors". Working Paper Nº Naional Bureau of Economic Research, Inc. December, Kiguel, M. and Liviaan, N. "The Business Cycle Associaed wih Exchange Ra-Based Sabilizaions". The World Bank Economic Review. Vol. 6, Nº2, May En Edwards (1991) ambién se sugiere que para que una políica cambiaria de ese ipo enga éxio, es recomendable que anes de su implanación se observe una sobredepreciación de la moneda. 13

15 Lagos, L. F. "Reflexiones en Torno a la Inflación en Chile". Serie Documenos de Trabajo, Nº167. Ponificia Universidad Caólica de Chile, Insiuo de Economía. Abril, Sachs, J. y Larrain, F. "Macroeconomía en la Economía Global", F:\INVESTIG\DIE\NT\NT1995\NT0395.DOC 14