Introducción a los Contratos Swap

Transcripción

1 Introducción a los Contratos Swap 1

2 SWAP Swap o permuta financiera es un producto financiero utilizado para reducir el costo y riesgo de financiación de una empresa, o para superar las barreras de los mercados financieros. Un swap es una transacción financiera en la que dos partes contractuales acuerdan intercambiar flujos monetarios en el tiempo. Su objetivo es mitigar las oscilaciones de las monedas y las tasas de interés. 2

3 Swap de Tasas de Interés (Plain Vanilla) Introducción y Conceptos Generales Definición: Son contratos de derivados, tipo OTC *. En su forma más simple los swaps consisten en acuerdos entre dos partes consistentes en el intercambio una serie de pagos por una serie de pagos diferentes, que inicialmente tienen igual valor. Ellos pueden ser utilizados tanto para estrategias de cobertura como estrategias de especulación. Ejemplo: Libor a 6 meses A 3.5% B *OTC = Over the counter 3

4 Swap de Tasas de Interés (Plain Vanilla) Introducción y Conceptos Generales Swaps Plain Vanilla : Swap Fijo contra Flotante: La forma básica de un contrato Swap de tasa de interés es un acuerdo entre dos partes de intercambiar una serie de pagos efectuados sobre una tasa de interés fija por una serie de pagos efectuados sobre una tasa flotante (variable), ambos calculados sobre un capital referencial. El Dealer opera como contraparte de ambos, y captura el spread bid/ask (compra/venta)sobre la transacción. Adicionalmente absorbe y gestiona los descalces que le genera actuar como market maker. 4

5 Conceptos de tasas involucrados en los Swaps: Tasa Flotante: Swap de Tasas de Interés (Plain Vanilla) Introducción y Conceptos Generales La tasa del flotante del swap es aquella tasa periódicamente calculada que se aplica sobre el nocional para ser intercambiada por una fija determinada al inicio del swap (generalmente las instituciones se netean por la diferencia). Las tasas swaps normalmente son efectuadas sobre LIBOR. Sin embargo, ellas podrían estar basadas sobre cualquier tasa de interés que se publique y que pueda operar como benchmark (ej. Tasa TAB, prmedio de cámara, call money swap etc). Plazo al vencimiento Swaps: Éstos son cotizados para una fecha en particular, la cual corresponde al plazo al vencimiento del contrato. Para un fecha determinada, la tasa del swap refleja la expectativa de mercado para el promedio de la tasa seleccionada sobre el periodo de tiempo relevante. 5

6 Elementos involucrados en los Swaps: Capital Referencial o Nocional : Monto sobre el cual el swap es efectuado (calculado), el cual nunca es intercambiado entre las partes en este tipo de swaps ( plain vanilla ) puesto que esto no tendría sentido ya que los nocionales tienen igual valor. Swaps no son una fuente de financiamiento, sino que permiten a las partes cambiar las características de un flujo de caja pre-existente. Riesgo y obligaciones : Swap de Tasas de Interés (Plain Vanilla) Introducción y Conceptos Generales El Swap es un acuerdo legal separado de cualquier deuda u origen de flujos de caja alrededor de los cuales se construye éste. La terminación anticipada de la deuda o flujo de caja (rescate ó default) no implica la terminación anticipada del de Swap. 6

7 Swap de Tasas de Interés (Plain Vanilla) Introducción y Conceptos Generales Elementos involucrados en los Swaps: Ejemplo de neteo de flujos, (recordemos que la libor de hoy determina el flujo a ocurrir dentro de 6 meses, o menos si estamos entre periodo): Libor a 6 meses Pagos a tasa flotante Pagos a tasa Fija Pagos Netos Mar. 5, Sept. 5, Mar. 5, Sept. 5, Mar. 5, Sept. 5, Mar. 5,

8 Swaps Plain Vanilla : Definición Ejemplo de Uso de un Swap: Supongamos que una empresa X tiene una deuda a tasa fija a 5 años al 3,0%. Por otra parte la empresa genera ingresos a tasa flotante en base a libor de 6 meses. Recibe Libor de 6 meses X Paga 3,0% 8

9 Swaps Plain Vanilla : Definición Si los ingresos de la empresa X están a tasa flotante y los costos están a tasa fija, esta empresa está sujeta a riesgo de tasa de interés, en particular si la tasa de interés libor cae, los ingresos de la empresa se verán deteriorados, incluso pudiendo ser insuficientes para hacer frente a la deuda, en tal caso la empresa X deberá obtener recursos de otra fuente para poder hacer frente a sus obligaciones. Por su parte si la tasa libor se incrementa mas allá de la tasa presupuestada la empresa se vería beneficiada. 9

10 Swaps Plain Vanilla : Definición La empresa idealmente querría que sus costos (que en este caso es fijo) tuviera el mismo perfil de pagos que sus ingresos (que en este caso son a tasa flotante), con el fin de eliminar el riesgo de tasas de interés. En particular esta empresa podría mediante un swap cambiar el perfil de pagos de su deuda. Por ejemplo: Supongamos que la empresa X va al mercado, cotiza un swap de tasas de interés y obtiene una cotización de 3,5% versus libor 10

11 Swaps Plain Vanilla : Definición Lo anterior indica que la empresa se compromete a pagar libor a la institución financiera, y a cambio recibe un 3,5% anual durante la duración del swap. En particular a esta empresa le interesaría hacer un swap pagador flotante y receptor fijo, es decir: IF libor 3,5% X 11

12 Swaps Plain Vanilla : Definición Veamos la figura completa que generó la empresa: libor IF X Acreedor 3.5% 3% libor Swap Ingresos Año Ingresos Deuda Swap Año 1 + libor -3% -libor 3,5% Año 2 + libor -3% -libor 3,5% Año 3 + libor -3% -libor 3,5% Año 4 + libor -3% -libor 3,5% Año 5 + libor -3% -libor 3,5% 12

13 Swaps Justificación Económica Un Swap es básicamente una técnica de arbitraje que permite a deudores y acreedores (inversionistas) explotar diferencias entre distintos segmentos de mercado Surgen porque distintas empresas tiene un acceso distinto al mercado de capitales y porque tienen distintas necesidades. Comúnmente, este tipo de Swap convierte deudas a tasa fija en deudas a tasa flotante y vice-versa. En general, el pago de intereses se expresa como % de un capital referencial. Cómo pueden estructurar un contrato swap que les permita acceder a mejores condiciones de refinanciamiento? 13

14 Swaps Justificación Económica Ejemplo 1: Supongamos que la empresa Alfa accede a deudas a tasa fija al 6% mientras que a tasa flotante accede a una tasa de libor + 1%. Esta empresa quieres endeudarse a tasa fija. Por otra parte la empresa Next tiene acceso a deuda a tasa fija, al 5% mientras que en tasa flotante logra libor +3%. Esta empresa quiere endeudarse a tasa flotante. 14

15 Swaps Justificación Económica Si la empresa Alfa va directamente a tasa fija logra un 6% de costo de endeudamiento, mientras que si Next va directamente a tasa flotante lograría un costo de deuda de libor + 3%. Tasa Fija Tasa flotante Alfa 6% libor+1% Next 5% libor +3% 1% 2% Ventaja explotable 3% 15

16 Swaps Justificación Económica En este caso existe una ventaja explotable de 300pb, (supongamos que se reparte equitativamente es decir 150 pb para cada una). Supongamos lo siguiente: Como Alfa lo hace relativamente mejor en el mercado de tasas flotantes y Next lo hace relativamente mejor en el mercado de tasas fijas. Supondremos que Alfa tomará deuda a tasa flotante ( aunque quiera fijo) y Next tomará deuda a tasa fija (aunque quiera flotante). 16

17 Swaps Justificación Económica Sin embargo ambas empresas entrarán en un swap como el siguiente: 3.5% Libor +1% 5% Alfa Swap libor Next Alfa: Paga libor + 1% al banco pero recibe libor por parte de Next, además paga 3,5% a Next, en términos netos queda con un costo de deuda final de 4,5% (pago de 1% al banco más el pago de 3,5% a Next). Es decir queda finalmente con un costo de deuda de 150 pb. Menos que lo que hubiese obtenido de ir directamente a deuda a tasa fija (6%-1,5%) 17

18 Swaps Justificación Económica Por su parte la empresa Next paga 5% al banco, pero recibe 3,5% por parte de Next, a su vez paga a Next Libor. En términos netos Next queda con una tasa de costo de deuda final de libor+1,5%. Es decir queda finalmente con un costo de deuda 150 puntos base menos de lo que hubiera obtenido si tomara directamente la deuda flotante (libor+3,0%-1,5%). Finalmente entre ambas empresas se repartieron los 300 pb. Iniciales logrando menores costos de deuda. 18

19 En el ejemplo anterior, cada empresas tenían una ventaja comparativa específica en cada mercado. Qué ocurre si es sólo una empresa la que presenta la ventaja en ambos mercados? Existe factibilidad de estructurar un Swap? Ejemplo 2: Swaps Justificación Económica Suponga que la empresa B puede endeudarse a tasas más bajas que la empresa G, tanto en el mercado de tasas fijas como en el mercado de tasas variables. Sería conveniente hacer un Swap entre ambos, si B desea tasa flotante y G tasa fija? Empresa Tasa Fija Tasa Flotante Empresa B 5,75% TAB - 0,25% Jeans G 6,50% TAB + 0,10% Diferencia 0,75% 0,35% 19

20 Swaps Justificación Económica Lo natural sería que cada empresa se endeude en la tasa que quiere, es decir, B a flotante y G a tasa fija. En esta caso la ventaja comparativa explotable es de 0,4% (la diferencia entre 0,75% - 0,35%, en este caso es la resta debido a que la situación óptima sería que la Empresa B tomara ambas deudas, en tal caso se transformaría en un pseudo banco, que es el equilibrio final). Si bien B lo hace mejor en ambos mercados, lo hace aun mejor en el mercado de tasa fija (ya que aventaja a G por 75 pb, mientras que en el mercado flotante sólo la aventaja por 35pb). Por lo tanto es óptimo que B se endeude a tasa fija y G se endeude a tasa flotante. 20

21 Swaps Justificación Económica Entonces (suponiendo que se reparten la ventaja explotable equitativamente). La empresa B se endeudará a tasa fija y la empresa G se endeudará a tasa flotante, sin embargo entrarán en un swap como el siguiente: Tab 5,75% Tab+ 0,1% B Swap 6,2% G 21

22 Swaps Concepto de Ventaja Comparativa La empresa B paga 5,75 al banco pero recibe 6,2% por parte de G, a su vez, producto del swap, paga a G Tab. Es decir, en términos netos, queda pagando Tab-0,45%. Note que el costo de endeudamiento final para B es 20 puntos base menos que lo que hubiese logrado de ir directamente a deuda flotante (Tab-0,25%-0,2%). La empresa G paga Tab + 1% al banco, recibe Tab de la empresa B y le paga a ésta 6,2%. Note que el costo de endeudamiento final de B es de 6,3%, es decir exactamente 20 puntos base menos de lo que hubiese logrado de ir directamente a endeudarse a tasa fija (6,5%-0,2%) 22

23 Swaps Justificación Económica Note que la suma de ambos ahorros de tasas es 40 pb es decir, el swap fue estructurado de manera tal que se repartieron equitativamente la ventaja explotable: En la realidad ocurren 2 hechos importantes: a) La posibilidad de que dos contraparte con intereses cruzados se encuentren es prácticamente nula. b) Existen instituciones que lo hacen mejor en todas las tasas y acceden a mejores precios que todos los demás: Los Intermediarios financieros. Lo anterior determina un equilibrio final en que el banco actúa como contraparte swap de todas las empresas cobrando un spread bid/offer por sus servicios. 23

24 Ejemplo simple con intermediario Volviendo al ejemplo anterior. Supongamos que existe un intermediario financiero que reúne a las empresa B y la empresa G, pero cobra una comisión Bid/Offer de 10 Pb. Por operación. En tal caso la figura con intermediario será la siguiente: 5,75% Tab Tab B IF G 6,15% 6,25% Tab+ 0,1% 24

25 Ejemplo simple con intermediario La empresa B se endeuda a tasa fija a un 5,75%, pero hace un swap con el intermediario financiero pagador Tab receptor 6,15%, de esta manera, el costo final de endeudamiento es de Tab 0,4%, es decir 15 puntos base menos que lo que lograría de endeudarse directamente a tasa flotante (Tab-0,25%-0,15%). Por su parte la empresa G se endeuda a tasa flotante Tab +0,1%, pero hace un swap con el intermediario financiero Receptor Tab pagador 6,25%, de esta manera, el costo final de endeudamiento es de 6,35%, es decir, 15 puntos base menos que lo que hubiese logrado de ir directamente a endeudarse a tasa fija (6,5%-0,15%). Por su parte las puntas swap Bid /Offer (para un determinado plazo y nocional) de 6,15/6,25 por lo que el intermediario gana 10 puntos base, en la operación Si sumamos los beneficios de los 3 participantes, llegamos a 15 pb+ 10 pb + 15 pb = 40 pb. Lo que es consistente con que ahora la ventaja explotable se reparte entre 3 individuos. 25

26 Justificación Económica y Dinámica de Swap de monedas. Ejemplo: Suponga que la empresa X desea pedir prestados dólares en USA a tasa fija. Por su parte la empresa Y desea pedir prestados Yenes japoneses también a tasa fija. Las cantidades que desean pedir prestados son las mismas (hecha la conversión a la paridad spot). La empresa X accede a una tasa de 5,0% en yenes, mientras que en dólares accede a una tasa de 9,6%. Por su parte, la empresa Y accede a una tasa de 6,5% en yenes y un 10% en dólares. El spread captado por el intermediario financiero es de 50 puntos base. 26

27 Justificación Económica y Dinámica de Swap de monedas. Yenes Dólares Empresa X 5.0% 9.6% Empresa Y 6.5% 10.0% 1.5% 0.4% Ventaja explotable 1.1% La empresa X podría endeudarse en yenes (aunque quiera deuda en dólares), mientras la empresa y podría endeudarse en dólares (aunque quiera deuda en yenes). 27

28 Justificación Económica y Dinámica de Swap de monedas. Luego de esto estas empresas podrían entrar en un contrato swap con un intermediario en el que reversen el perfil de se deuda. En particular la figura a generarse en este ejemplo es la siguiente: (analizar balances de todos los participantes y exposiciones resultantes). 9,3 % dólar 10 % dólar 5 % yen 10% dólar X IF Y 5 % yen 6,2 % yen La mecánica del los cross currency swap puede describirse en 3 etapas: 1) Intercambio Inicial de Principales (opcional) 2) Liquidación de flujos de intereses (y amortizaciones menos frecuentemente), 3) Reversa de principales. Las 3 fases pueden ser compensadas o liquidadas en forma física. 28

29 Justificación Económica y Dinámica de Swap de monedas. Qué ocurre con las tasas de endeudamiento finales? qué pasa con los ingresos del intermediario?. Riesgo cambiario?. El intermediario típicamente cargará con el riesgo cambiario debido a que está en mejores condiciones para hacerlo y tienen ventajas comparativas en sus administración. Las empresas finalmente pueden quedar con tasas de endeudamiento menores a las que obtendrían de ir directamente a endeudarse en las monedas que requieren. Por su parte un inversionista podría lograr inversiones a en mejores condiciones que invirtiendo directamente en la moneda deseada. Intercambio de principales? Existe una curva cross currency swap?. 29

30 Justificación Económica y Dinámica de Swap de monedas. En particular los gestores financieros deben hacerse la pregunta: Caso Swap Plain Vanilla Si nosotros queremos deuda a tasa fija (flotante), Sería mas barato endeudarnos a tasa flotante (fija) y hacer un swap pagador fijo receptor flotante ( pagador flotante receptor fijo )? Caso Cross Currency Swap: Si queremos endeudarnos en dólares (pesos), sería mas barato endeudarnos en pesos (dólares) y hacer un swap pagador dólar receptor pesos ( pagador pesos receptor dólar ). O en general si queremos invertir en determinada modalidad, sería mas conveniente hacer lo opuesto y volver a lo deseado mediante un swap?. 30