Por qué invertir en Renta Variable en Colombia? Mayo de 2011
3 razones principales para invertir en Colombia Corrección en 2011 Sectores y Empresas con Gran Potencial Fundamentales Macroeconómicos
Colombia: 1. Fundamentales Macro: Un País Diferente Población elevada Esquema de Inflación Objetivo Metas de Sostenibilidad Fiscal Sistema Financiero Sólido Sostenibilidad del Crecimiento Económico Sector Ejecutivo Tecnócrata Política de Seguridad Democrática Desarrollo de Infraestructura Oportunidades en el Sector de Hidrocarburos
Esto le ha permitido apalancarse con recursos del sector internacional Apalancamiento: relación entre capital propio y crédito invertido en una operación. Mientras sea saludable y bien invertido puede generar rentabilidades superiores sostenidas Acceso a recursos internacionales* (CDS a 100pbs) Inversión Extranjera Directa (podría llegar a US$11mm en 2011) Inversión de Portafolio (a pesar de grandes restricciones tributarias) *2001: un país casi en quiebra 2011: CDS más bajo que Francia
Así como integrarse con grupos de países que comparten buenas perspectivas económicas MILA CIVETS AIP LATAM5
Todo esto le ha permitido a Colombia tener la bolsa con mayor rentabilidad en los últimos 10 años Retorno histórico de diferentes activos 2009 2001-2010 2010 (10 Yr CAR) 2001-2010 (Desv. Est.) S&P 500 26,50% 15,10% 1,40% 21,20% MSCI Europe 35,80% 3,90% 3,30% 27,90% MSCI EM 79% 19,20% 16,20% 36,60% MSCI Latam 104,20% 14,90% 21,40% 46,00% MSCI EM Asia 74,20% 19,40% 15,30% 34,50% Credit Suisse High Yield 54,20% 14,40% 9,10% 20,50% UST 10y -9,90% 8,10% 5,40% 8,30% JPM EMBI 26,00% 11,70% 10,60% 11,30% Handy & Harman Spot Gold 24,40% 29,50% 18,00% 10,30% Fuente: Morgan Stanley 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% Retorno de índices accionarios en el mundo 2010 65.0% 46.1% 38.2% 33.6% 22.0% 20.8% 16.9% 16.1% 15.1% 15.0% 14.1% 11.0% 10.8% 7.2% 1.0% -1.0% -20.0% Fuente: Bloomberg, cálculos Serfinco -14.3% -19.2%
2. Corrección de la Bolsa en 2011 i. Correlación con países emergentes Toma de utilidades después de grandes valorizaciones ii. Gran concentración de la bolsa PREC, Ecopetrol y Bancolombia son 3 emisores que concentran el 54% de la bolsa iii. Liquidez que absorben las emisiones AVAL, AviancaTaca, Nutresa, ECOPETROL
i. En el primer trimestre la correlación entre LATAM y Asia EM fue alta. En abril LATAM cae más que Asia Base 100 =1/1/2011 ene/2011 ene/2011 ene/2011 ene/2011 ene/2011 feb/2011 feb/2011 feb/2011 feb/2011 mar/2011 mar/2011 mar/2011 mar/2011 abr/2011 abr/2011 abr/2011 Países desarrollados y emergentes en Europa han tenido un mejor comportamiento en lo corrido del año LATAM y ASIA Emergente tuvieron un comportamiento similar hasta finales de marzo 115 110 105 100 95 Comportamiento Acciones Mundiales En lo corrido de Abril LATAM ha tenido el peor comportamiento en EM 90 S&P500 MSCI ME Asia - Moneda Local MSCI Latinamérica - Moneda Local MSCI ME Europa - Moneda Local Fuente: Bloomberg, cálculos Serfinco
ii. Cuando se excluyen PREC, Ecopetrol y Bancolombia del índice, el comportamiento ha sido lateral 03-ene 10-ene 17-ene 24-ene 31-ene 07-feb 14-feb 21-feb 28-feb 07-mar 14-mar 21-mar 28-mar 04-abr 11-abr 18-abr Las acciones de Pacific Rubiales, Ecopetrol y Bancolombia (ordinaria y preferencial), representan el 54,15% del índice. Gran parte de los movimientos del IGBC están determinados por estas acciones, que están más expuestas a choques internacionales (ADR s). 104 102 100 98 96 94 92 90 88 86 IGBC promedio móvil 7 días Base 100= 3/1/2011 IGBC Index IGBC Mayores IGBC Menores Fuente: Bloomberg, cálculos Serfinco
iii. La caída desde el 24 de marzo podría estar explicada por las emisiones de acciones Estimamos un ejercicio tratando de quitarle la correlación de las acciones que más pesan en el IGBC frente al resto de la canasta 400 300 200 Emisión de Acciones: AVAL AviancaTaca Ecopetrol Nutresa 104 102 100 El modelo es: 100 98 Y t = α+β t X t +ε t 0-100 96 Yt = IGBC menores -200 Ajustes de MSCI y Perú 94 Xt= IGBC mayores -300 92 Trabajamos con el residuo, como la parte del IGBC limpia de la participación de las mayores y limpia del efecto de las mayores a través del beta. -400-500 Residuo1 Indice Latam 90 88 Fuente: cálculos SERFINCO
3. Sectores y Empresas. El sector financiero crecería de manera sólida durante 2011 El sector financiero colombiano tiene un potencial de crecimiento dado la(s): Baja penetración bancaria con respecto a la región. Buenas expectativas macroeconómicas. Entidades de crédito en proceso de expansión internacional. Qué recomendamos? P.O. : 25.700 (20%). Sólido crecimiento de cartera. Representa el 18,7% del IGBC 90% 80% 70% 60% 50% Penetración bancaria Cartera/PIB 50% 80% Cartera diversificada. Crecimiento del activo motivado por adquisiciones en los últimos años: Bansuperior, 2005 y Bancafé, 2007. Logró entrar a segmentos que no participaba. 40% 30% 20% 10% 0% 14% 25% 28% Mexico Perú Colombia Brasil Chile Fuente: Superfinanciera - SERFINCO. Es un emisor activo del mercado de deuda corporativa. Davivienda también se ve favorecido con las condiciones macroeconómicas del país.
El sector industrial presenta buenas perspectivas por la recuperación económica Colombia es un país de crecimiento estable Sector que se beneficia con la estabilidad macroeconómica, en particular de la inflación Colombia tiene cerca de 46 millones de habitantes, menos de 4 veces que Brasil pero casi 3 veces la población de Chile Grandes retos de inversión como porcentaje del PIB para Brasil y Colombia Representa el 7% del IGBC Qué recomendamos? P.O.: 26.000 (15%). Sólida cadena de distribución. Los productos del Grupo llegan a más de 70 países en todo el continente, tienen operaciones directas en 11 países de la región, con plantas de producción en seis de ellos Cuenta con un cobertura natural frente a los precios de las materias primas Se destaca la ampliación de mercados en Estados Unidos Proceso de emisión de acciones por $500.000 MM. Fuente: SERFINCO
El sector eléctrico es una alternativa defensiva con alternativas de crecimiento El sector eléctrico se destaca por una prospectiva estable a futuro. A LP se prevé un crecimiento promedio de la demanda de energía eléctrica anual de 3.7 %. Sector regulado con resultados estables Mayor afluencia hídrica beneficia la generación de energía Alta correlación con la producción industrial Representa el 7,9% del IGBC P.O.: 2.750 (16%) Qué recomendamos? ISAGEN es el segundo generador de energía en Colombia, equivalente al 16% de la capacidad total del Sistema Interconectado Nacional Mas del 40% de su generación es vendida a través de contratos, los cuales presentan precios de venta más estables En 2014 Isagen contará con 2 nuevas centrales hidráulicas (Sogamoso 820 MW y Amoyá 80MW) Su interés en internacionalizarse. Fuente: UPME Cálculos SERFINCO Menor costo de generación de las hidroeléctricas frente a plantas térmicas.
El sector de hidrocarburos tiene un gran potencial de crecimiento Qué recomendamos? Cambios estructurales en el marco regulatorio convirtieron a Colombia en un país atractivo para la inversión petrolera Mayor inversión extranjera directa en la historia (aprox. U$ 7 billones en 2010) Importante dinámica de crecimiento producción Favorecido por altos precios del petróleo Representa el 48,8% del IGBC en P.O.: 4.350 (15%). En 2010 aumentaron precio del petróleo 29%, producción 18% y reservas 12% Ambicioso plan estratégico para 2020 con una inversión de U$80 bn Adquisición de BP en Colombia Upside de crecimiento vía tecnología en tratamiento de reservas Riesgo: Posible emisión y/o venta de acciones Fuente: ANH - SERFINCO
Rentabilidades Esperadas del IGBC para fin de 2011 Escenario Base 18,6% 65% de probabilidad Escenario Optimista 26,3% 25% de probabilidad Escenario Pesimista -1,8% 10% de probabilidad
Estrategia SERFINCO SML y Ke Implícito
Security Market Line (SML) El SML es la representación gráfica del modelo CAPM. El SML muestra el retorno esperado de un activo específico E(R i ), como función del riesgo sistémico del mismo β. El R i es el retorno nominal del último año. En teoría el activo con β=0 es el activo libre de riesgo y la pendiente del SML es la prima de riesgo del mercado. El ejercicio se adelanta con las acciones del IGBC y el β de cada activo se calcula como: β= COV(IGBC, Empresa) Var (IGBC) Acción R i β E(R i ) EXITO CB Equity 58.56% 0.60-1.04% BOGOTA CB Equity 45.28% 0.56 6.40% PFDAVVND CB Equity 24.62% 0.56 27.61% BCOLO CB Equity 20.07% 0.94 11.71% PFBCOLO CB Equity 19.66% 0.97 15.02% CNEC CB Equity 24.53% 1.15 46.85% CEMARGOS CB Equity -16.07% 0.85 26.01% NUTRESA CB Equity 5.60% 0.73 21.53% COLINV CB Equity -12.00% 0.87 9.31% CORFICOL CB Equity 22.62% 0.64 2.03% ECOPETL CB Equity 33.83% 1.05 14.07% ENKA CB Equity 43.75% 0.85-5.80% AVAL CB Equity 53.19% 0.90 14.18% INVARGOS CB Equity -10.40% 0.76 24.00% ISA CB Equity -6.49% 0.69 20.91% ISAGEN CB Equity -1.07% 0.62 14.26% MINEROS CB Equity 10.70% 0.53 12.85% PREC CB Equity 34.91% 1.39 23.55% GRUPOSUR CB Equity 23.44% 0.99 12.38% TABLEMA CB Equity 57.45% 1.01 11.98% EEB CB Equity 36.98% 0.53-11.45% IGBC Index 12.56% 1.00 COLCAP Index 12.67% 0.98 COL20 Index 16.65% 0.92
Security Market Line (SML) Se calculó el SML observado a partir de la rentabilidad de los últimos 12 meses de las acciones y el β actual. 50.00% 40.00% SML (Observado) SML (Estimado) CNEC Al comparar el SML Observado frente al SML Estimado, se deduce la prima de riesgo del mercado es mayor en el 2011 (pendiente), mientras que la relación riesgo retorno es menos eficiente. E(R i ) 30.00% 20.00% 10.00% DAVIVIENDA ISA ISAGEN MINEROS BOGOTA CHOCOLA INVARGOS CEMARGOS AVAL BCOLO COLINV PFBCOLO ECOPETROL GRUPOSUR TABLEMA α<0 PREC Las acciones que se ubican por debajo del SML presentan α<0 y viceversa. 0.00% -10.00% EEB ÉXITO CORFICOL ENKA El ejercicio sugiere recomendaciones entre activos con niveles similares de riesgo de mercado. -20.00% 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 1.10 1.20 1.30 1.40 1.50 β i
Ke Implícito El Modelo de Gordon supone que el precio de una acción es equivalente al valor presente de sus flujos de caja futuros, de la siguiente manera: P 0 = D 1 Ke - g En donde D 1 es el dividendo que se pagará en 2011 y g el CAGR de los flujos de caja asociados a cada una de las acciones en el periodo 2001-2011. El ejercicio busca encontrar el Ke implícito para el mercado local y para cada uno de los activos. PERIODO CAGR 2001-2011 2002-2011 2003-2011 2005-2011 2006-2011 2007-2011 2008-2011 2009-2011 2010-2011 Ticker 2008 2009 2010 2011 CAGR Ke* AVAL CB EQUITY 28.6 31.5 35.4 19.5 21.86% 24.8% BCOLO CB EQUITY 568.0 624.0 636.8 668.6 33.93% 36.3% BIOMAX CB EQUITY 57.7 48.8-15.33% 2.6% BMC CB EQUITY 60.5 336.1 53.0 33.0-18.28% 1.2% BOGOTA CB EQUITY 1,482.0 1,530.0 1,584.0 810.0 16.04% 19.0% BVC CB EQUITY 0.7 0.4 0.8 0.9 9.42% 11.8% CEMARGOS CB Equity 112.0 121.0 126.0 132.0 7.60% 8.9% CHOCOLA CB EQUITY 276.0 312.0 324.0 342.0 9.68% 11.2% COLINV CB EQUITY 25.2 30.0 40.8 81.6 33.64% 35.2% CORFICOL CB Equity 1,258.4 1,185.0 2,594.7 1,338.9 8.75% 16.6% ECOPETL CB EQUITY 115.0 220.0 91.0 145.0 8.03% 12.1% EEB CB EQUITY 3,601.7 6,265.9 7,612.5 45.38% 49.8% ETB CB EQUITY 36.9 41.6 36.3-4.51% 6.1% EXITO CB EQUITY 240.0 240.0 240.0 300.0 1.56% 2.6% GRUPOSUR CB EQUITY 232.0 252.0 268.0 290.0 9.22% 10.0% INVARGOS CB EQUITY 160.0 173.0 184.0 200.0 9.46% 10.6% ISA CB EQUITY 140.0 152.0 160.0 172.0 3.27% 4.7% ISAGEN CB EQUITY 49.7 54.7 56.0 60.0 17.28% 19.9% MINEROS CB EQUITY 78.0 110.8 148.0 144.0 28.21% 30.5% OCCID CB EQUITY 1,134.0 1,134.0 1,194.0 630.0 15.55% 19.2% PFBCOLO CB EQUITY 568.0 624.0 636.8 668.6 33.93% 36.3% PFBHELMB CB EQUITY 18.8 18.8 18.8 9.4-20.63% 2.6% PFCORCOL CB Equity 1,224.4 1,178.4 2,507.8 1,303.5 27.08% 35.2% PFDAVVND CB EQUITY 160.0 200.0 25.00% 27.0% PREC CB EQUITY 0.1 0.1-1.06% 0.0% SIE CB EQUITY 718.1 421.1-41.35% 3.1% Total general 7,927.6 12,210.0 18,814.4 16,626.2 16.02%
Ke Implícito El CAGR inicial se calculó en términos nominales, por lo cual se hizo un ajuste al modelo y se recalculó el CAGR en términos reales y se obtuvo un nuevo g a partir del CAGR Real + el IPC de LP. Así, se obtuvo que el Ke implícito del mercado es 14,97%, dadas las condiciones actuales de mercado. No existe una relación directa entre el β y el Ke, pero en un mercado en equilibrio el Ke debería tender al promedio del mercado. IPC 2008 2009 2010 2011 CAGR+IPC LP Ke* AVAL CB EQUITY 19.1 19.5 21.5 11.5 19.05% 20.8% BCOLO CB EQUITY 379.1 386.8 387.0 393.9 30.84% 33.7% BIOMAX CB EQUITY 0.0 57.7 47.3-15.47% 5.1% BMC CB EQUITY 60.5 312.1 48.3 29.1-19.26% 2.0% BOGOTA CB EQUITY 989.2 948.5 962.7 477.2 13.36% 15.1% BVC CB EQUITY 0.7 0.3 0.8 0.8 8.11% 12.2% CEMARGOS CB Equity 74.8 75.0 76.6 77.8 5.11% 6.6% CHOCOLA CB EQUITY 184.2 193.4 196.9 201.5 7.15% 8.9% COLINV CB EQUITY 18.1 20.0 26.7 51.7 30.86% 32.9% CORFICOL CB Equity 1,139.6 996.7 2,139.5 1,070.1 7.10% 13.4% ECOPETL CB EQUITY 115.0 204.3 82.9 128.0 6.74% 13.8% EEB CB EQUITY 0.0 3,601.7 6,143.0 7,234.0 45.97% 54.4% ETB CB EQUITY 28.4 29.7 0.0 25.1-6.07% 8.4% EXITO CB EQUITY 160.2 148.8 145.9 176.7-0.79% 1.3% GRUPOSUR CB EQUITY 154.9 156.2 162.9 170.8 6.70% 7.7% INTBOL CB EQUITY 3.00% 3.0% INVARGOS CB EQUITY 106.8 107.3 111.8 117.8 6.93% 8.3% ISA CB EQUITY 93.4 94.2 97.2 101.3 0.88% 2.6% ISAGEN CB EQUITY 47.0 48.1 48.3 50.1 15.47% 19.8% MINEROS CB EQUITY 54.9 72.5 94.9 89.5 25.92% 28.8% OCCID CB EQUITY 756.9 703.0 725.7 371.1 12.88% 15.0% ODINSA CB EQUITY 3.00% 3.0% PFBCOLO CB EQUITY 379.1 386.8 387.0 393.9 30.84% 33.7% PFBHELMB CB EQUITY 18.8 17.5 17.1 8.3-21.58% 4.7% PFCORCOL CB Equity 1,057.5 945.3 1,972.2 993.7 25.10% 31.3% PFDAVVND CB EQUITY 0.0 160.0 193.9 24.79% 26.7% PREC CB EQUITY 0.0 0.1 0.1-1.23% 0.0% SIE CB EQUITY 0.0 718.1 408.2-41.45% 6.01% 14.97%
Ke Implícito El CAGR inicial se calculó en términos nominales, por lo cual se hizo un ajuste al modelo y se recalculó el CAGR en términos reales y se obtuvo un nuevo g a partir del CAGR Real + el IPC de LP. Así, se obtuvo que el Ke implícito del mercado es 14,97%, dadas las condiciones actuales de mercado. No existe una relación directa entre el β y el Ke, pero en un mercado en equilibrio el Ke debería tender al promedio del mercado. Ke 50.0% 40.0% 30.0% MINEROS DAVIVIENDA 20.0% ISAGEN BOGOTA CORFICOL 10.0% CHOCOLA SIE 0.0% ÉXITO ISA -10.0% -20.0% COLINV PFBCOLO BCOLO AVAL BVC ECOPETL INVERARGOS CEMARGOS GRUPOSUR ETB 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 1.10 β i
Mesa Institucional Claudia M. Borja Correa Gerente Institucional (Renta Fija) cborja@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 426 Sara María Hernandez Zuluaga Gerente Institucional (Renta Fija) shernandez@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 427 252 Juan Felipe Plata Carreño Gerente Institucional (Renta Fija) jplata@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 425 Alejandro Aparicio Huertas Gerente Institucional (Renta Fija) aaparicio@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4661 Clara Mónica Jaramillo Mejía Gerente Institucional (Renta Fija) cmjaramillo@serfinco.com.co (4) 310 6546 Marcela Hernández Mejía Gerente Institucional (Renta Fija) mhernandez@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 427 252 Gina Lozano Garzón Trader Deuda Externa glozano@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4434-4435 Camilo José Arenas Gómez Estructurador Mesa Institucional carenas@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4263 Andrés Palacio Navarro Gerente Institucional (Renta Variable) apalacion@serfinco.com.co (4) 444 3522 Opción 1 Ext. 6505
Equipo de Investigaciones Económicas y Estrategia Ricardo Bernal Gerente de Investigaciones Económicas rbernal@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4687 Camilo José Arenas Gómez Estructurador Mesa Institucional carenas@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4263 Daniel Lozano Analista de Renta Fija dlozano@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4264 Félix Echavarría Gerente Internacional fechavarria@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4209 Nelsha Howard Analista Renta Variable nhoward@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4218 Leonardo G. Rueda Analista Renta Variable lrueda@serfinco.com.co (1) 6514646 ext. 4206
El presente documento ha sido elaborado para efectos meramente informativos e ilustrativos a partir de información pública, y no refleja un interés específico de Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa. Igualmente, se entiende que las decisiones que sean adoptadas con base en esta información, por los destinatarios de este documento, han sido adoptadas con base en criterios y análisis propios y en ningún momento constituye ni constituirá, responsabilidad alguna para los funcionarios, empleados, representantes, accionistas, asesores, directivos y en general personas vinculadas a Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa. En consecuencia, ni Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa, ni sus accionistas, ni los asesores de estos, ni ninguno de sus respectivos directores, funcionarios, empleados, representantes, hacen declaración de garantía alguna, explícita o implícita, con respecto a la veracidad, exactitud, confiabilidad o integridad de la información presentada en este documento. Finalmente la información suministrada no constituye para Serfinco S.A. Comisionistas de Bolsa, ni para sus funcionarios, directivos o accionistas una garantía de cumplimiento de los resultados esperados ó que se obtengan en el futuro y constituyen meras opiniones de quienes la emiten.