Financiamiento de Proyectos con Participación Público Privada para Infraestructura y Servicios en el sector Eléctrico Taller Análisis Económico-Financiero para Proyectos con Participación Pública y Privada en el Sector Eléctrico BID/FOMIN 22 y 23 de enero 2015
TEMARIO 1. Definiciones Previas 2. Modalidades de Transacción con Participación Público Privada 3. Ciclo de Vida de los Proyectos y Análisis de Riesgo 4. Evaluación Privada de Proyectos (Inversión/Capital) Project Finance Evaluación de la Inversión (Proyecto Puro) Evaluación del Capital (Proyecto Financiado) El Costo del Capital (Ke) El Costo del Capital Promedio Ponderado (WACC) 5. Análisis de Conveniencia de Proyectos APP
DEFINICIONES PREVIAS La Reforma Energética prevé que las Empresas Productivas del Estado en su gestión económica sigan las lógicas propias de una empresa privada en el marco de sus objetivos de bienestar público. Ley de la Comisión Federal de Electricidad Artículo 2.-La Comisión Federal de Electricidad es una empresa productiva del Estado de propiedad exclusiva del Gobierno Federal, con personalidad jurídica y patrimonio propios y gozara de autonomía técnica, operativa y de gestión, conforme a lo dispuesto en la presente Ley. Artículo 4.-La Comisión Federal de Electricidad tiene como fin el desarrollo de actividades empresariales, económicas, industriales y comerciales en términos de su objeto, generando valor económico y rentabilidad para el Estado Mexicano como su propietario. Ley de la Industria Eléctrica Artículo 149.- La Secretaría de Hacienda y Crédito Público establecera las metodologías para evaluar la rentabilidad y retornos sobre el capital en los resultados reportados por las empresas productivas del Estado y sus empresas productivas subsidiarias integrantes de la industria eléctrica
DEFINICIONES PREVIAS Para el cumplimiento de su objeto, la CFE podrá realizar sus actividades de manera directa o a través de empresas subsidiarias y/o filiales en un contexto de Participación Público Privada (Art. 6, 7 y 8 Ley CFE) A través de empresas productivas subsidiarias (100% públicas) para realizar las actividades de transmisión y distribución, para lo cual éstas podrán celebrar contratos con terceros para el financiamiento, instalación, mantenimiento, gestión, operación y ampliación de la infraestructura necesaria para prestar el servicio. Directamente, o a través de empresas filiales (>50% capital social público), empresas en las que participe de manera minoritaria, directa o indirectamente, o mediante cualquier figura de asociación o alianza que no sea contraria a la ley, para sus demás actividades (Ej: Generación)
DEFINICIONES PREVIAS Alternativas de Gestión CFE para el cumplimiento de su objeto CFE Empresa Empresas Subsidiarias (Capital social 100% CFE) Empresas Filiales (Capital de CFE mayor al 50%). Empresas relacionadas (Capital de CFE Minoritario) Transmisión-Distribución Rentabilidad de la Empresa Productiva A través de Empresas Subsidiarias Financiamiento de Proyectos Gestión Directa Contratos con Empresas Filiales de CFE Contratos de Participación Público Privada con Empresas Privadas. Rentabilidad del Proyecto Rentabilidad de los accionistas Contrato con Empresas Subsidiarias Generación y Otras actividades Gestión Directa Contratos de Participación Público Privada con Empresas Privadas. A través de Empresas Filiales A través de empresas relacionadas Gestión Directa de Contratos de Participación Público Privada con Empresas Privadas Gestión Directa Contratos de Participación Público Privada con Empresas Privadas
DEFINICIONES PREVIAS CFE Empresas Subsidiarias Contrato APP Empresas Filiales/Relacion adas Contrato APP Empresa Subsidiarias Contrato APP Empresas Subsidiarias Contrato APP Empresas Filiales/Relacionada s Contrato APP Empresas Privadas Empresas Privadas Empresas Privadas Empresas Privadas Empresas Privadas Proyectos Proyectos Proyectos Proyectos Proyectos GENERACIÓN TRANSMISIÓN/ DISTRIBUCIÓN COMERCIALIZACIÓN
DEFINICIONES PREVIAS Características de los Proyectos de Participación Público Privada Activos de larga vida que proveen servicios públicos esenciales Activo físico no tiene valor sin el servicio asociado (Project Finance) Participación de muchos agentes (Concedente, Patrocinadores, Financistas, Garantes, otros) Generalmente corresponden a configuración industrial del tipo Monopolio Natural Grandes Inversiones y financiamiento de largo plazo Distribución de riesgos compartidas entre el sector público y privado Riesgo de construcción generalmente tomado por el sector privado Fuentes de pago: Presupuesto del Concedente / Tarifa directa a usuarios
MODALIDADES DE TRANSACCIÓN PUBLICO PRIVADA Diseño de la Transacción Es el proceso en el cual se analizan y definen las variables técnicas, legales y financieras de un proyecto a impulsar en un esquema con participación Público Privada. En este proceso participa un equipo multidisciplinario que debe interactuar en forma iterativa para producir un proyecto que equilibre las distintas disciplinas. Productos principales de este proceso. Matriz de Riesgos y mecanismos de cobertura en las diferentes etapas del proyecto. Definición de las principales variables técnicas y económica-financieras Modelo Financiero En la fase de viabilidad de un proyecto aporta el modelo APP para el Análisis de Valor por Dinero En la Fase de Estructuración entrega los insumos para la elaboración de las Bases de Licitación y Contrato. (Que también es un proceso iterativo )
MODALIDADES DE TRANSACCIÓN PUBLICO PRIVADA Diseño de la Transacción Diseño de la Transacción Contrato
MODALIDADES DE TRANSACCIÓN PUBLICO PRIVADA Transacción por gestión directa Empresas Filiales y Relacionadas CFE ACCIONISTAS PRIVADOS FINANCISTAS/GARA NTES APORTE FONDOS DIVIDENDOS APORTE FONDOS SERVICIO DEUDA Empresa Filial Empresa Relacionada SERVICIO PAGO TARIFA POR EL SERVICIO USUARIOS CONTRATO CONSTRUCCION CONTRATO MANTENCIÓN CONTRATO DE SERVICIOS CONSTRUCTOR INFRAESTRUCTURA OPERADOR INFRAESTRUCTURA OPERADOR SERVICIOS
MODALIDADES DE TRANSACCIÓN PUBLICO PRIVADA Transacción con Participación Público Privada de largo plazo ASESORES PROMOTORES/ACCI ONISTAS FINANCISTAS/GARA NTES ASISTENCIA TECNICA APORTE FONDOS DIVIDENDOS APORTE FONDOS SERVICIO DEUDA CFE Empresas Subsidiarias Empresas Filiales/Relacionadas CONTRATO LARGO PLAZO PAGO POR EL SERVICIO CONTRATISTA (SOCIEDAD DE PROPOSITO EXCLUSIVO) AUTORIZACION APP Y RECURSOS PUBLICOS SERVICIO PAGO POR EL SERVICIO SERVICIO PAGO POR EL SERVICIO SECRETARIA HACIENDA Y CREDITO PUBLICO USUARIOS CFE OTROS USUARIOS CONTRATO CONSTRUCCION CONTRATO MANTENCIÓN CONTRATO DE SERVICIOS CONSTRUCTOR INFRAESTRUCTURA OPERADOR INFRAESTRUCTURA OPERADOR SERVICIOS
CICLO DE VIDA Y ANALISIS DE RIESGOS Ciclo de Vida Proyecto
CICLO DE VIDA Y ANALISIS DE RIESGOS Ciclo de vida - Flujo de la empresa en la etapa de pre-construcción y construcción Deuda (70-85%) APORTE FONDOS EMPRESA (SPV) APORTE FONDOS Equity (15-30%) Financista Deuda Senior Pagos a Contratista Fondos de Accionistas Bancos Privados Bancos Multilaterales Compañía de Seguros AFORES Constructor Infraestructura Equipo 13
CICLO DE VIDA Y ANALISIS DE RIESGOS Ciclo de vida - Flujo de pago en la etapa de operación Entidad Concedente Pago por Disponibilidad Infraestructura Pago suministro del servicio EVENTUAL PAGO POR SERVICIO USUARIOS Financista Deuda Senior Bancos Privados Bancos Multilaterales Compañía de Seguros AFORES SERVICIO DE LA DEUDA Pagos a Contratistas Operador Infraestructura Empresa (SPV) Operador Servicios DIVIDENDOS Fondos de Accionistas
CICLO DE VIDA Y ANALISIS DE RIESGOS Ciclo de Vida - Riesgos Etapa Licitación Etapa implementación - Operación Llamado a Licitación Firma Contrato Término Plazo Contrato Riesgo etapa Previa Construcción Riesgo etapa Construcción Riesgo etapa Explotación RIESGOS FINANCIEROS
CICLO DE VIDA Y ANALISIS DE RIESGOS Análisis de Riesgos Riesgo es un evento incierto que si ocurre, tiene un efecto en al menos una de las variables de un proyecto, tales como costo plazo, y/o calidad. Puede ser definido como una combinación de la probabilidad de ocurrencia de un evento y su impacto. Uno de los aspectos claves en el Diseño de la Transacción es la distribución o asignación de los riesgos entre el sector público y el sector privado Principio: Un riesgo debe ser asignado a aquel actor que esté en mejor condición de administrarlo. Una inadecuada asignación de los riesgos implica un mayor costo para el proyecto.
CICLO DE VIDA Y ANALISIS DE RIESGOS Análisis de Riesgos Reglas para la asignación de riesgos La Regla 10 1. Qué parte tiene el mayor control para evitar o minimizar la ocurrencia y la magnitud del riesgo? 2. Tiene alguna parte el conocimiento especializado relevante y la capacidad para gestionar y administrar el riesgo de tal forma de minimizar el sobrecosto, el sobreplazo y la severidad si éste ocurre? 3. Quién puede absorber mejor el riesgo o lo puede compartir con terceras partes tales como seguros comerciales y/o subcontratistas? Si el riesgo ocurre puede realmente sostener sus consecuencias? 4. Qué parte recibirá el mayor beneficio (financiero, credibilidad, reputación) al realizar un adecuado manejo del riesgo? 5. Cuál es el marco legal y las limitaciones jurídicas para una transferencia de riesgo de los proyectos? 6. Cuál es el apetito del sector privado por tomar el riesgo? Cuál es el costo por hacerlo, y si aceptable para el sector público? 7. Cuáles son los costos de transacción para asignar el riesgo, son los activos específicos, son las transacciones frecuentes? 8. Cuál es la costumbre y la mejor práctica que se ha observado en contrato de características similares respecto a la localización del riesgo? 9. Tiene efectos en la bancabilidad del contrato la asignación en estudio de un riesgo en particular? 10. Qué parte tiene los mayores incentivos para administrar el riesgo en el tiempo?
CICLO DE VIDA Y ANALISIS DE RIESGOS Análisis de Riesgos Etapa Riesgo / Impacto Asignación Previa a la Construcción Construcción Sobrecostos y/o sobreplazos por imprevistos durante la ingeniería del proyecto. Sobrecostos y/o sobreplazos por imprevistos en las autorizaciones necesarias para el desarrollo del proyecto. Sobrecostos y/o sobreplazos por eventos que impactan las cantidades de obra y/o el proceso constructivo y/o los precios de los diferentes items. Sobrecosto y sobreplazo por riesgo geológico Sobrecosto y sobreplazo por imprevistos en el proceso de expropiaciones Sobrecosto y sobreplazo por imprevistos en el entorno medio ambiental Privado Compartido. Privado Compartido. Compartido Compartido Explotación Menores ingresos por imprevistos en la demanda Menores Ingresos y/o mayores costos de O&M por mal desempeño en la explotación de los servicios. Compartido Privado Financiamiento Mayores Costos por variaciones en la tasa de financiamiento Privado
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Project Finance Es una modalidad de financiación de largo plazo para un proyecto, cuyo repago está soportado en los recursos generados por el propio proyecto, de manera que sus flujos de caja puedan responder por si solos como garantía de reembolso de la financiación recibida. La principal fuente de pago de la deuda son los flujos de caja que el proyecto puede generar. Es decir, el financiamiento es sin recurso o con recurso limitado contra el Patrocinador. Normalmente éste garantiza la etapa de construcción del proyecto La deuda contraída por el Proyecto no es considerada deuda corporativa del Patrocinador, lo cual permite a éste implementar diversos proyectos sin copar su capacidad de endeudamiento. La deuda y el capital no se registran en el pasivo y patrimonio del Balance General del inversionista, sino en una entidad aparte o vehículo especial (Special Purpose Vehicle)
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Project Finance Un aspecto central en project finance es lograr una adecuada estructuración legal y financiera que logre mitigar los riesgos naturales del proyecto, para mejorar su calidad crediticia, para acceder al mercado bancario y/o bursátil. Estudios Especializados Estructura Financiera Proyecto Calificaciones de Riesgo Proyecto Estructura Legal Disminuye el riesgo asumido por los acreedores
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Project Finance La estructura financiera busca asegurar que el Proyecto tenga una adecuada fortaleza financiera para el nivel de riesgo objetivo que se busca alcanzar. En este sentido la estructura financiera debe ser capaz de pagar el servicio de la deuda, incluso bajo escenarios de stress. Para ello se utilizan normalmente elementos como: Ratio de Cobertura del Servicio de la Deuda (DSCR) mínimo (ejemplo RCSD= 1.5x promedio) Cuentas de Reserva, para permitir liquidez (del Servicio de la Deuda; Gastos de Operación y Mantenimiento; Retención de distribuciones, otras) Prioridad en el uso de los ingresos periódicos (Cascada de pagos)
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Project Finance Para todos aquellos riesgos del Proyecto que no sea posible mitigar satisfactoriamente a través de la estructura financiera, es necesario dotar al Proyecto de apoyo externo, normalmente proveniente del Patrocinador y/o de los Contratistas Principales involucrados. Un principio fundamental de Project Finance consiste en limitar el apoyo del Patrocinador al mínimo necesario, estando en un extremo aquellos proyectos que no cuentan con apoyo del Patrocinador, y, en el otro, aquellos que cuentan con apoyo completo / aval del Patrocinador, en cuyo caso la deuda es 100% deuda contingente o indirecta del Patrocinador. Algunas de las formas de apoyo mínimo involucradas del Patrocinador son las siguientes: Solventar sobrecostos y retrasos en la construcción que no sean cubiertos por el Constructor. Garantizar que se complete la obra (Completion Guarantee), Solventar sobrecostos de operación y mantenimiento que no sean cubiertos por el Operador.
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Estructuración Financiera ACTIVO PASIVO Créditos COSTO DE LA DEUDA PATRIMONIO Fondos de los Inversionistas COSTO DE CAPITAL DE LOS INVERSIONISTAS Fondos usados por la Empresa FLUJOS COSTO DE OPORTUNIDAD DE LA EMPRESA
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Evaluación Proyecto Puro La evaluación de la inversión requerida de un proyecto o evaluación de Proyecto Puro permite evaluar la rentabilidad de un proyecto independiente de sus fuentes de financiamiento Se basa en los flujos de caja del proyecto asumiendo que éste se financia sólo con capital propio (patrimonio). Esto significa que no se consideran el crédito, los pagos de intereses, ni las amortizaciones de deuda. De esta evaluación se obtiene la rentabilidad sobre los activos o inversión total del proyecto (Proyecto Puro) expresado en los principales indicadores: TIR y VAN La TIR del proyecto es aquella tasa de Retorno que hace el VAN=0 El VAN del Proyecto calcula el Valor Actual Neto del Proyecto a una tasa predefinida para el proyecto según sus riesgos y sector.
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Evaluación de la Inversión Flujo del Proyecto Variable Definición + ING Ingresos - CV Costos Variables = MB Margen Bruto - CF Costos Fijos = EBITDA Pérdidas/Ganancias antes de intereses, impuestos y depreciación - D Depreciación = EBIT Pérdidas/Ganancias antes de Intereses e impuestos - T Impuestos a las Ganancias = GDI Pérdidas/Ganancias Despues de Impuestos + D Depreciación - CAPEX Inversión - NWK Capital de Trabajo = FCF Flujo de Caja del Proyecto
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Evaluación del Proyecto Financiado (sobre el capital invertido) La evaluación del proyecto financiado permite evaluar la rentabilidad del capital aportado a un proyecto por los accionistas, de acuerdo a la estructura financiera de éste. Se basa en los flujos de caja del proyecto asumiendo que éste se financia con capital propio y con deuda con el sector financiero, por lo que se considera el crédito, el pago de intereses, y las amortizaciones de la deuda. De esta evaluación se obtiene la rentabilidad sobre el capital aportado por los accionistas (equity), expresado en los principales indicadores: TIR y VAN La TIR del accionista es aquella tasa de Retorno que hace el VAN=0 El VAN del accionista calcula el Valor Actual Neto de los flujos del accionista a una tasa predefinida por éste según los riesgos asumidos y el sector de inversión.
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Evaluación Proyecto Financiado Flujo del Accionista Variable Definición + ING Ingresos - CV Costos Variables = MB Margen Bruto - CF Costos Fijos = EBITDA Pérdidas/Ganancias antes de intereses, impuestos y depreciación - D Depreciación = EBIT Pérdidas/Ganancias antes de Intereses e impuestos - I Intereses de la Deuda = EBT Pérdidas/Ganancias antes de impuestos - T Impuestos a las Ganancias = GDI Pérdidas/Ganancias Despues de Impuestos + D Depreciación - AD Amortización Deuda - K Capital = FCFS Flujo de Caja de los accionistas
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS El Modelo Financiero Para un adecuado diseño y prueba de la fortaleza de la estructura financiera, es necesario el desarrollo de un modelo financiero, con la suficiente sofisticación y adecuación a las principales metodologías que siguen los bancos, las agencias calificadoras y/o los garantes.
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Indicadores de Rentabilidad TIR = r, tal que VAN=0 Contra que se comparan estos indicadores? Costo de Oportunidad del Capital
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS El Costo del Capital (Ke) Retorno E(r) Línea de mercado de capital (LMC) Rf (riesgo)
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS El Costo del Capital (Ke) El Costo de Capital es el costo que le exigen los accionistas a un proyecto de acuerdo a los riesgos asumidos y sector en que se encuentre. Para su estimación normalmente se usa el Modelo de Valoración de Activos de Capital (CAPM por Capital Asset Pricing Model ). Donde: r K : Tasa de Retorno Esperada del Capital E(R f ): Tasa de Retorno de un activo libre de riesgo r m : Tasa de retorno del mercado β : factor que mide la covarianza entre el riesgo del proyecto y el riesgo del mercado (riesgo sistemático respecto al riesgo del mercado)
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS El Costo del Capital (Ke) Beta sobre activos (β a) o no apalancado (estructura financiera sin deuda, no incorpora riesgo financiero) Beta sobre capital (β e) o apalancado (estructura financiera con deuda, incorpora riesgo financiero) Modelo de Hamada
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Betas por sector Clasificación Sector Beta 1 Carreteras (a) 0.74 2 Puertos (e) 1.26 3 Aguas (e) 0.74 4 Telecomunicaciones (e) 1.56 5 Energía-Generación (e) 0.66 6 Energía-Distribución (e) 1.00 7 Ferrocarriles (e) 0.58 8 Aeropuertos (a) 0.53 9 Transporte Público (e) 0.66 10 Edificación Pública (a) 0.30 11 Hospitales (a) 0.30 12 Recintos penales (a) 0.30 13 Cultura y Deportes (a) 0.90 14 Carreteras cuota 0.50 15 Plantas de Tratamientos (a) 0.30
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS El Costo de Capital Promedio Ponderado (WACC) El Costo de Capital Promedio Ponderado (WACC) es el costo de oportunidad que se le exige a un proyecto considerando todas sus fuentes de financiamiento de acuerdo a los riesgos y sector en que se encuentre el proyecto. Para su estimación se usa la siguiente expresión: Donde: r K : Tasa de Retorno Esperada del Capital (CAPM) K/I: Porcentaje de capital, respecto a la inversión total t: Tasa de impuesto a las ganancias r D : Tasa del Costo de la Deuda D/I: Porcentaje de Deuda, respecto a la inversión total
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Indicadores de Rentabilidad Evaluación Proyecto Puro o
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Indicadores de Rentabilidad Evaluación Proyecto Financiado o
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Ejemplo Variable Valor Tasa libre de riesgo (rf) 8,6% Retorno de mercado (Rm) 14,6% Tasa de Impuesto (t) 30,0% Beta sector eléctrico (desapalancado) 0,60 Inflación esperada 4,1% Capital (K) 25,0% Deuda (D) 75,0% Tasa de deuda nominal (rd) 9,3%
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Ejemplo Calculo del Costo del Capital Propio (r k ) 1. Cálculo Beta apalancado: 1,86 2. Cálculo del Costo de Capital Propio nominal r kn : 19,8% 3. Cálculo del Costo de Capital Propio real r k : 15,1% Calculo del Costo del Capital Promedio Ponderado (r WACC ) 1. Calculo de la tasa de deuda real: 5,0% 2. Cálculo del WACC real: 5,5%
EVALUACIÓN PRIVADA DE PROYECTOS Ejemplo Evaluación Proyecto Puro VAN(5,5%) 0 TIR 5,5% Evaluación Proyecto Financiado VAN(15,1%) 0 TIR 15,1%
ANÁLISIS DE CONVENIENCIA DE PROYECTOS APP Comparador Público Privado Riesgo Transferido Riesgo Total 21 Riesgo Riesgo Total Total 43 Riesgo Total n Ingreso de Terceras Fuentes Costos Administrativos Riesgo Retenido Riesgo Retenido Costo Base 32 1 Costo Base 4 Costo Base n Costo Base Pago al al Pago Pago al al Pagos Inversionista al 21 Inversionista Desarrollador 43 Contratista Desarrollador n Privado Riesgo Transferido Proyecto Público de Referencia (PPR) Proyecto APP
ANÁLISIS DE CONVENIENCIA DE PROYECTOS APP Valor por Dinero (VPD) : Valor por dinero que generaría el proyecto en caso de ser desarrollado por el sector privado. : Tasa de descuento. : Número de años del horizonte de evaluación. : Año del contrato, siendo el año 0 el de inicio de la construcción.
ANÁLISIS DE CONVENIENCIA DE PROYECTOS APP Comparador Público Privado
ANÁLISIS DE CONVENIENCIA DE PROYECTOS APP Distintas etapas para el Análisis VpD Costos Administrativos Riesgo Trasferido Costos Administrativos Riesgo Trasferido Costos Administrativos Riesgo Trasferido Costos Administrativos Riesgo Trasferido Riesgo Retenido Riesgo Retenido Riesgo Retenido Riesgo Retenido (Real) Riesgo Retenido Riesgo Retenido Riesgo Retenido Riesgo Retenido Costo Base Pago al Inversionista Costo Base Pago al Inversionista Costo Base Pago al Inversionista Costo Base Pago al Inversionista Ex Ante Perfil Ex Ante Licitación Ex post Adjudicación Ex post Etapa de Operación