Parte UNA Elementos de las inversiones... 1

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1 ÍNDICE Parte UNA Elementos de las inversiones Inversiones: antecedentes y elementos Activos reales frente a activos financieros Taxonomía de los activos financieros Los mercados financieros y la economía... 5 Distribución temporal... 5 Asignación del riesgo... 6 Separación de la propiedad y la gestión El proceso de inversión Los mercados son competitivos... 7 Relación riesgo/rendimiento... 7 Mercados eficientes Los participantes... 8 Intermediarios financieros... 9 Bancos de inversión Mercados y estructura de los mercados Mercados de búsqueda directa Mercados de comisionistas (broker) Mercados de mediadores (dealer) Mercados de subastas Tendencias recientes Globalización Titulización Ingeniería financiera Redes informáticas Resumen del texto Resumen Instrumentos financieros globales El mercado de dinero Letras del Tesoro Certificados de depósito Pagarés de empresa Aceptaciones bancarias... 22

2 Eurodólares Recompras y ventas con compromiso de compra (<<repos>>) Compras y ventas a crédito Fondos federales El mercado LlBOR Rentabilidad en los instrumentos de los mercados de dinero El mercado de los bonos Bonos y obligaciones del Tesoro Deuda de la Agencia Federal Obligaciones internacionales Obligaciones municipales Obligaciones societarias Valores hipotecarios y valores hipotecarios garantizados Acciones (<<títulos de propiedad>>) Acciones ordinarias o participaciones de propiedad Características de las acciones ordinarias Cotizaciones en el mercado de valores Acciones preferentes Índices del mercado de valores y obligaciones Índices del mercado de valores Índice Dow Jones Índice Standard & Poor Otros índices de valores del mercado de Estados Unidos Índices equiponderados Índices de mercados de valores extranjeros e internacionales Indicadores de mercado de obligaciones Mercado de derivados Opciones Contratos de futuros Resumen Cómo se negocian los valores? Cómo emiten los valores las empresas? Bancos de inversión Autorización permanente Colocaciones privadas Oferta pública de venta Dónde se negocian los valores? Los mercados secundarios... 50

3 Mercado libre (OTC) El tercer y cuarto mercado El sistema de mercado nacional Contratación de obligaciones Negociaciones en las bolsas Los participantes Clases de órdenes Especialistas y la ejecución de negociaciones Ventas en bloques El sistema SuperDot Liquidación Negociar en el mercado atc Estructura de mercado en otros países Globalización de los mercados de valores Costes de las transacciones bursátiles Compra a crédito Ventas con posiciones cortas (venta a crédito) Regulación de los mercados de valores Autorregulación y cortocircuitos Negociación basada en la información interna Resumen Gestoras de fondos de inversión y otras compañías inversoras Empresas de inversión Tipos de gestoras de inversión Sociedades de inversión por obligaciones Compañías gestoras Otras empresas de inversión Fondos de inversión Políticas de inversión Cómo se venden los fondos? Gastos de inversión en fondos de inversión Estructura de comisiones Comisiones y rentabilidades de los fondos de inversión Tributación de los ingresos de los fondos de inversión Fondos cotizados Comportamiento de la inversión de los fondos de inversión: primer vistazo Información sobre fondos de inversión Resumen... 91

4 Parte DOS Teoría de carteras Riesgo y rentabilidad: pasado e introducción Tasa de rentabilidad Valoración de la rentabilidad de la inversión en período múltiples Acuerdos para valorar las tasas de rentabilidad Riesgo y primas de riesgo Análisis de escenarios y probabilidad de reparto de beneficios Primas de riesgo y aversión al riesgo Los datos históricos Letras, obligaciones y acciones, Inflación y tasas de rentabilidad actuales El equilibrio del tipo de interés nominal Asignación de activos en carteras con riesgo y sin riesgo El activo de riesgo El activo sin riesgo Rentabilidad y riesgo esperado de la cartera Línea de asignación de capitales Tolerancia al riesgo y asignación de activos Estrategias pasivas y la línea de mercado de capitales Evidencia histórica en la línea de mercado de capital Costes y beneficios de la inversión pasiva Resumen Diversificación eficiente Diversificación y riesgo de la cartera Asignación de activos con dos activos arriesgados Covarianza e interrelación Utilización de datos históricos Las tres normas de las carteras de dos activos arriesgados Relación riesgo-rentabilidad en carteras con dos activos Criterio de la media-varianza La cartera arriesgada óptima con un activo sin riesgo Diversificación efectiva con muchos activos arriesgados La frontera eficiente de los activos arriesgados Elección de la cartera arriesgada óptima La cartera completa preferida y la propiedad de separación El modelo de mercado de activos de un solo factor

5 Especificaciones de un modelo de índice único en la rentabilidad de los valores Representación gráfica y estadística del modelo de índice único Diversificación en un mercado de valores de factor único Resumen Apéndice: La falacia de la diversificación temporal Modelo de evaluación de activos financieros y teoría de la evaluación por arbitraje Demanda de acciones y precios de equilibrio Demanda de acciones Sigma Demanda de acciones en fondos indexados Precios de equilibrio y el modelo de evaluación de activos financieros Modelo de evaluación de activos financieros Por qué todos los inversores se quedarían con la cartera de mercado? La estrategia pasiva es eficiente La prima de rentabilidad de la cartera de mercado Rentabilidad esperada de los activos individuales Línea de mercado de los valores Aplicaciones del CAPM El CAPM y los modelos de índices El modelo de índice, la rentabilidad realizada y la relación rentabilidad esperada-beta Estimación del modelo de índice El CAPM y el modelo de índice Predicción de betas El CAPM y el mundo real Teoría de la evaluación por arbitraje Oportunidades y beneficios del arbitraje Carteras bien diversificadas y la teoría de la valoración por arbitraje El APT Y el CAPM Generalización multifactor del APT y del CAPM En el contexto europeo, por Prósper Lamothe Fernández La aplicación de los modelos de valoración de activos financieros en el contexto de la Unión Monetaria Resumen La hipótesis del mercado eficiente Paseos aleatorios y la hipótesis del mercado eficiente

6 La competencia como fuente de eficiencia Versiones de la hipótesis del mercado eficiente Implicaciones de la hipótesis de mercado eficiente (EMH) Análisis técnico Análisis fundamental Gestión activa de carteras frente a gestión pasiva El papel que desempeña la gestión de carteras en un mercado eficiente Asignación de recursos Son eficientes los mercados? Los temas Pruebas del nivel débil: predicción en la rentabilidad de las acciones Predictores de movimiento del mercado en general Pruebas del nivel intermedio: anomalías del mercado Pruebas del nivel fuerte: información interna Interpretación de la prueba Rendimiento de los fondos de inversión Entonces, son eficientes los mercados? Resumen Parte TRES Bonos Bonos y rentabilidad de los bonos Características de los bonos Obligaciones y bonos del Tesoro Renta fija privada Acción preferente Otros emisores nacionales Obligaciones internacionales Innovación en el mercado de bonos Valoración de bonos Rendimiento de los bonos Rendimiento al vencimiento (Yield to Maturity) Rendimiento sobre próxima amortización Rendimiento compuesto realizado frente a rendimiento al vencimiento Precios de los bonos a lo largo del tiempo Rendimiento al vencimiento frente a la rentabilidad del período de tenencia Bonos cupón cero

7 Rentabilidad después de impuestos Riesgo de impago y cotización de los bonos Bonos basura Determinantes de la seguridad de los bonos Contrato de emisión de bonos Rendimiento al vencimiento y riesgo de impago La curva de rendimiento (estructura temporal de los tipos de interés) La teoría de las expectativas La teoría de preferencia por la liquidez Síntesis En el contexto europeo y latinoamericano (por Prósper Lamothe Fernández). 244 Los mercados de bonos en Europa Los mercados de bonos en Latinoamérica Resumen Gestión de carteras de renta fija Riesgo de tipo de interés Sensibilidad a los tipos de interés Duración Qué determina la duración? Gestión pasiva de la renta fija Inmunización Ajuste del flujo de caja (cash-flow matching) y vinculación/asignación Convexidad Por qué a los inversores les gusta la convexidad? Gestión activa de la renta fija Fuentes de beneficio potencial Análisis del horizonte Inmunización contingente Un ejemplo de estrategia de inversión en renta fija Swap de intereses Resumen Parte CUARTA Análisis de valores Análisis macroeconómico y de la industria La economía global La macroeconomía doméstica Producto interior bruto

8 Empleo Inflación Tipos de interés Déficit presupuestario Expectativas Tipos de interés Shocks de oferta y demanda Política económica del gobierno Política fiscal Política monetaria Política de incentivos a la oferta Ciclos económicos La coyuntura económica (o ciclo de los negocios) Indicadores económicos Análisis del sector industrial Definición de sector industrial Sensibilidad a la coyuntura económica Rotación sectorial Ciclos de vida de la industria Estructura y comportamiento de la industria Resumen Evaluación de la renta variable Métodos de valoración contables Valor intrínseco frente al precio de mercado Modelos de descuentos del dividendo El DDM de crecimiento constante Precios de las acciones y oportunidades de inversión Ciclos de vida y modelos de crecimiento plurietápicos Modelos de crecimiento multietápicos Ratios precio-beneficios Ratio precio-beneficio y oportunidades de crecimiento Ratios PER y riesgo de la acción Trampas en el análisis del PER Combinación del análisis PER y el DDM Otras ratios de valoración comparativa Enfoques de evaluación del flujo de caja libre El mercado de valores agregado Resumen

9 13 Análisis de estados financieros Los principales estados financieros La cuenta de resultados El balance El estado del flujo de tesorería Beneficios contables frente a beneficios económicos Rentabilidad de los recursos propios, ROE o rentabilidad financiera (RF) ROE pasado frente a ROE futuro Apalancamiento financiero y ROE Análisis de ratios Descomposición del ROE Rotación y otras ratios de utilización de activos Ratios de liquidez y de cobertura Ratios de precio de mercado Elección de un criterio de referencia Valor económico añadido Ejemplo de análisis de estados financieros Problemas de comparabilidad Valoración de las existencias Amortización Inflación y costes de intereses Calidad de los beneficios y prácticas contables Acuerdos contables internacionales Valoración de inversiones: la técnica de Graham Resumen Parte CINCO Mercados de derivados Mercados de opciones El contrato de opción Negociación con opciones Opciones americanas y europeas La Cámara de Compensación de Opciones Otras opciones cotizadas Valoración de opciones a su vencimiento Opciones de compra (call) Opciones de venta (put) Opciones frente a inversión en acciones Estrategias con opciones

10 Collares Activos con opciones implícitas Bonos rescatables Valores convertibles Warrant Préstamos con garantía pignoraticia Acciones apalancadas y deuda arriesgada Opciones exóticas Opciones asiáticas Opciones barrera Opciones lookback Opciones convertidas a divisas Opciones binarias En el contexto europeo y latinoamericano (por Prósper Lamothe Fernández) 373 Los mercados españoles de opciones Los mercados latinoamericanos de derivados Resumen Valoración de opciones Valoración de opciones: introducción Valor intrínseco y valor temporal Determinantes del valor de la opción Valoración por el método binómico Valoración de opciones en dos períodos Generalización del enfoque de dos períodos Valoración de opciones mediante el modelo Black-Scholes La fórmula Black-Scholes 390 Paridad Put-Call Valoración de la opción de venta Utilización de la fórmula Black-Scholes Ratios de cobertura y la fórmula de Black-Scholes Aseguramiento de carteras Prueba empírica Resumen Mercados de futuros El contrato de futuros Puntos fundamentales de los contratos de futuros Contratos existentes Mecanismos de negociación en los mercados de futuros

11 La cámara de compensación y el interés abierto Liquidación diaria y la cuenta de margen Liquidación por diferencias Normativas Tributación Estrategias del mercado de futuros Cobertura y especulación Riesgo de base y cobertura La determinación de los precios de los futuros Paridad precio al contado-futuros Spreads Futuros financieros Futuros en índices bursátiles Creación de posiciones sintéticas en acciones Arbitraje sobre índices y la triple hora bruja Futuros sobre divisas Futuros sobre tipos de interés Resumen Parte SEIS Gestión activa de inversiones Los inversores y el proceso de inversión Inversores y objetivos Inversores particulares Inversores profesionales Compañías de seguros de vida Compañías de seguros no de vida Bancos Fondos de dotación (endowment) Restricciones de los inversores Liquidez Horizonte inversor Normativa Consideraciones fiscales Necesidades únicas Objetivos y restricciones de varios inversores Objetivos Restricciones

12 17.4 Políticas de inversión Políticas Top Down para los inversores institucionales Políticas activas frente a políticas pasivas Control y revisión de las carteras de inversión Resumen Impuestos, inflación y estrategias de inversión Ahorrar a largo plazo Una familia hipotética La pensión por jubilación Entender la inflación Un plan de ahorro real Un plan de ahorro alternativo Entender los impuestos La economía del retraso en los pagos tributarios (ventajas y refugios fiscales) Ejemplo de ventaja fiscal El efecto de la naturaleza progresiva de la legislación tributaria Menú de ventajas fiscales Cuentas de jubilación individual Roth IRA con tributación progresiva Planes 401k y 403b Inversiones de riesgo y plusvalías con ventajas fiscales Ahorros protegidos frente a ahorros no protegidos Seguridad Social Las series de factor en índice de capitalización El índice de ingresos medios mensuales El importe de seguro primario (PlA) Educación de los hijos y grandes compras Casa en propiedad: decisión de alquilar frente a compra Longevidad incierta y otras contingencias Matrimonio, donaciones y transferencias entre generaciones Resumen Estudio de la conducta aplicado a las finanzas y análisis técnico Qué son las finanzas conductistas? Comportamiento individual Cooperación y altruismo Apuestas y la maldición del ganador

13 El efecto dotación, la tendencia al statu quo y la aversión a la pérdida Cuentas mentales Rentabilidad de los activos y explicaciones conductistas Efecto calendario Dividendos líquidos Sobrerreacción y reversión a la media Explicaciones controvertidas de las finanzas conductistas Fondos cerrados Volatilidad excesiva de los precios del mercado de acciones Análisis técnico Chartismo La teoría Dow Otras técnicas chartistas Una advertencia Indicadores técnicos Indicadores de confianza Flujo de fondos Estructura de mercado El sistema de Value Line Puede funcionar el análisis técnico en los mercados eficientes? Patrones autodestructivos Resumen Evaluación de la «performance» y gestión activa de carteras Rentabilidades ajustadas al riesgo Grupos comparativos Ajustes del riesgo El indicador M2 de la performance Elección de la valoración del riesgo adecuada Ajustes del riesgo con composiciones cambiantes de la cartera Procedimientos de atribución de la performance Decisiones de asignación de activos Decisiones de selección de sectores y valores Suma de las contribuciones de los componentes El atractivo de la gestión activa Objetivos de las carteras activas «Market Timing» Valoración del Market Timing como una opción El valor de la previsión imperfecta

14 Valoración de la performance del Market Timing Análisis del estilo de inversión Calificación ajustada a riesgo de Morningstar Selección de valores: el modelo Treynor-Black Visión general del modelo Treynor-Black Construcción de la cartera Resumen Inversión internacional Mercados globales de acciones Países desarrollados Mercados emergentes Capitalización de mercado y PIB Sesgo a la inversión local Factores de riesgo en la inversión internacional Riesgo de cambio Riesgo específico del país Inversión internacional: riesgo, rentabilidad y ventajas de la diversificación Riesgo y rentabilidad: resumen estadístico Es más arriesgada la inversión en mercados emergentes? Son mayores las rentabilidades medias en los mercados emergentes? Es importante el riesgo de cambio en las carteras internacionales? Ventajas de la diversificación internacional Representación engañosa de las ventajas de la diversificación Ventajas realistas de la diversificación internacional Se mantienen las ventajas de la diversificación internacional en los mercados bajistas? Inversión internacional y «performance» Construcción de una cartera de referencia de activos extranjeros Atribución de la performance La diversificación internacional: el caso español (por Prósper Lamothe Fernández) Resumen Apéndice A Fórmulas de utilidad Referencias Índice