nov11 dic11 ene12 feb12 mar12 abr12 may12 jun12 jul12 ago12 sep12 oct12 nov12 EQUITY RESEARCH Resultados Trimestrales 7 de Noviembre de 2012 Alberto Arispe Marco Contreras Jefe de Research Analista (511) 630 7500 (511) 630 7528 aarispe@kallpasab.com mcontreras@kallpasab.com Sector Bienes de Capital Valor Fundamental S/. 3.00 Sobreponderar + Valor Fundamental del Equity (S/. MM) 2,409 Valor Fundamental por Acción (S/.) 3.00 Anterior Valor Fundamental (Ago 12) 2.92 Recomendación Sobreponderar + Capitalización Bursátil (S/. MM) Precio de Mercado por Acción (S/.) Acciones en Circulación (MM) Potencial de Apreciación ADTV LTM (S/. MM) Rango 52 semanas Variación YTD Dividend Yield LTM Negociación ADTV: Volumen promedio negociado diario ("Average daily traded volume") LTM: Últimos 12 meses ("Last Twelve Months") Ratios Financieros (BVL: FERREYC1) 1,734.99 2.16 803.23 38.8% 2.66 1.91 2.73 11.9% 2.4% BVL 2011 2012e 2013e Resultados 3T2012: Mix de ventas afecta márgenes, pero diferencia de cambio impulsa utilidad neta. (Ferreycorp) reportó resultados del 3T12, alcanzando una utilidad neta de S/. 81.3 millones, 79.1% mayor al monto registrado el año anterior y mayor a nuestros estimados. A continuación, los puntos más resaltantes. (i) Ventas se incrementaron 29. YoY en el tercer trimestre del año, sustentadas en la venta de equipos Caterpillar (+34. YoY). Estas, a su vez, fueron impulsadas por las ventas de equipo para la gran minería (+221.0% YoY), que incluye la nueva línea de equipo Bucyrus, la cual forma parte de la compañía desde junio del presente año. Este fuerte crecimiento fue parcialmente contrarrestado por una caída en las ventas de esta marca de equipo para otros sectores (12.2% YoY), destacando el sector construcción. No obstante, este sector incrementó su demanda de equipos usados y de alquiler. P / E P / BV P / EBITDA (AC Inventarios) / PC Deuda / EBITDA EBITDA / Gast. Fin. UPA Fuente: SMV, Kallpa SAB 8.90 1.63 4.08 0.52 3.33 5.33 0.31 20.8% 6. 8.19 1.23 3.62 0.51 3.67 5.05 0.26 17.1% 5. Nota: AC y PC corresponden a Activo y Pasivo Corriente, respectivamente. 6.95 1.08 2.90 0.53 3.06 6.08 0.31 16.6% 5.4% (ii) Cabe resaltar que, las operaciones comerciales de la empresa se realizan en dólares americanos, por lo que la caída en el tipo de cambio durante el 3T12 afectó nuevamente el crecimiento de la ventas. Estas hubieran registrado un incremento de 35.6% de haberse reportado en dólares. Utilidad bruta creció 18.2% YoY. No obstante, el margen bruto cayó a 19.2%, desde el 21.0% del año anterior, ante una menor participación de repuestos y servicios (que posee los márgenes más altos) en las ventas totales. Actualmente esta línea representa el 28.2% de los ingresos de Ferreycorp, comparado con el 31.1% alcanzado en el 3T11. Gráfico N 1: FERREYC1 vs. INCA S/. 2.9 FERREYC1 INCA Pts. 125 (iii) Gastos de ventas y administración aumentaron en 27.0% YoY. Esto fue sustentado por las siguientes razones: 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 120 115 110 105 100 95 90 Incremento en gastos variables asociados a mayores ventas. Aumento en gastos de personal por contratación de nuevos técnicos para demanda futura de servicios postventa. Mejoras salariales. Mayores gastos de informática que beneficiarán operaciones actuales y futuras de la empresa. Fuente: Bloomberg (iv) Utilidad operativa registró un incremento de 6. YoY, y una caída en el margen operativo, que pasó de 8.6% en el 3T11 a 7.1% en el 3T12. Esto, luego de que los gastos operativos crecieron a una mayor tasa de la utilidad bruta.
Gráfico N 2: Ventas por línea de negocio S/. MM 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 8% 3% 7% 7% 31% 32% 40% 34% 11% 9% 6% 28% 27% 2 3T11 2T12 3T12 Cat. Gran Minería Cat. Otros Rep. y Serv. Alquileres y usados Automotriz Otros Gráfico N 3: Ventas al 3T12 por sector (v) (vi) Gastos financieros treparon 13.6% YoY debido al aumento de 24.2% en el pasivo promedio sujeto a pago de intereses. Este aumento se vio sustentado por mayores compras de existencias por la mayor demanda de equipos y por la adquisición de la línea de maquinaria Bucyrus. Ganancia por tipo de cambio generó un impacto positivo en los resultados del 3T12, al registrar una utilidad de S/. 44.4 millones, comparados con una pérdida de S/. 10.3 millones del mismo trimestre del año anterior. La causa de este hecho fue la apreciación de 2.7 del sol frente al dólar en el periodo de análisis, versus una devaluación de 0.8 de la moneda local el año anterior. Conclusión Luego de cerrar el tercer trimestre del año, a pesar de que los márgenes de Ferreycorp estuvieron debajo de lo que esperábamos, el crecimiento de las ventas ha superado nuestras expectativas. 5.4% 3.9% 3.1% 7.1% Por esta razón hemos actualizado nuestro modelo de acuerdo a la última data disponible de la compañía, realizando dos cambios principales. 6.2% 26.3% 48.1% (i) Incrementamos significativamente nuestro estimado de ventas para este año. Aumentamos el crecimiento esperado de 16% a 21%. Cabe resaltar, que el crecimiento acumulado en el año es de 23%, por lo que mantenemos una posición conservadora respecto al crecimiento del último trimestre del año. Minería Construcción Transporte Ind., Com. y Serv. Gobierno Agricultura Otros Gráfico N 4: Utilidad bruta vs. Margen bruto S/. MM 1,200 1,000 800 600 400 200 0 21.1% Utilidad Bruta 20.3% Margen bruto 21.1% 20.6% 20.8% 2009 2010 2011 Ac. 2012 2012e 2 20% 1 0% (ii) Reducimos ligeramente el margen bruto para el año 2012, para estar en línea con las cifras al 3T12, luego que la venta de repuestos y servicios viera reducida su participación ante el mayor dinamismo de la venta de maquinaria nueva. El dinamismo de la economía local ha ayudado a sustentar el crecimiento de Ferreycorp y creemos que esta tendencia seguirá manteniéndose en los próximos años. Asimismo la inclusión de las ventas de maquinaria de la línea Bucyrus impulsarán las ventas en el sector minero, el cual es intensivo en capital. Por otro lado, esperamos que los márgenes vayan recuperándose en los siguientes trimestres. Creemos que el incremento en el parque de máquinas vendidas por Ferreycorp dinamizará la venta de repuestos y servicios, que es la que reporta mayores márgenes. Del mismo modo, no esperamos incrementos significativos en los gastos operativos, dado que la mayor contratación de nuevos técnicos y los gastos de informática realizados este año deben ser suficientes para cubrir las necesidades de la compañía en el corto plazo. Cabe destacar el riesgo que tiene la empresa de estar expuesta al sector minero (48.1% de las ventas al 3T12), el cual se comporta de manera volátil al ser sensible a los precios de los metales. Por ello, aumentamos ligeramente nuestro valor fundamental de S/. 2.92 a S/. 3.00 por acción, con una recomendación de sobreponderar +. www.kallpasab.com Resultados Trimestrales 2
Resultados 3T2012 ESTADO DE RESULTADOS (S/. 000) 3T2012 2T2012 3T2011 QoQ YoY Acum. 2012 2012e Ventas 1,321,234 1,102,446 1,020,287 19.8% 29. 3,436,703 4,637,113 Costo de Ventas 1,067,852 856,925 805,995 24.6% 32. 2,728,241 3,671,177 Utilidad Bruta 253,382 245,521 214,292 3.2% 18.2% 708,462 965,936 Margen Bruto 19.2% 22.3% 21.0% 20.6% 20.8% Gastos Operativos 160,203 168,396 126,765 4.9% 26.4% 473,850 642,958 Gasto de Ventas 141,157 109,416 89,325 29.0% 58.0% 343,116 468,479 Gastos Administrativos 19,282 60,110 37,000 67.9% 47.9% 133,434 179,116 Otros 236 1,130 440 79.1% 153.6% 2,700 4,637 Utilidad Operativa 93,179 77,125 87,527 20.8% 6. 234,612 322,978 Margen Operativo 7.1% 7.0% 8.6% 6.8% 7.0% Ingresos Financieros Netos 25,709 20,954 23,203 222.7% 210.8% 6,156 16,122 Ingresos Financieros 5,532 4,302 6,898 28.6% 19.8% 15,986 23,397 Gastos Financieros 24,696 21,665 21,737 14.0% 13.6% 65,243 94,932 Diferencia de Cambio 44,421 3,172 10,272 1500.4% 532.4% 54,011 54,011 Participación en Asociadas 452 419 1,908 207.9% 76.3% 1,402 1,402 Utilidad antes de Impuestos 118,888 56,171 64,324 111.7% 84.8% 240,768 306,855 Impuestos 37,573 19,160 18,934 96.1% 98.4% 77,548 95,125 Utilidad Neta 81,315 37,011 45,390 119.7% 79.1% 163,220 211,730 Margen Neto 6.2% 3.4% 4.4% 4.7% 4.6% Utilidad por Acción (S/.) 0.108 0.049 0.060 0.216 0.260 Depreciación y Amortización 38,612 EBITDA 137,775 28,541 31,935 109,549 128,268 35.3% 20.9% 25.8% 7.4% 98,593 131,459 350,593 479,236 Margen EBITDA 10.4% 9.9% 12.6% 10.2% 10.3% Análisis de múltiplos Empresa Finning International Inc Toromont Industries Ltd Randon Participacoes SA Wajax Corp H&E Equipment Services Titan Machinery Inc Promedio Fuente: Bloomberg País Cap. Bursátil (MM US$) P/E Trailing 12M P/E 2012 490 11.3 10.9 EV/EBIDTA Trailing 12M EV/EBITDA 2012 Perú 668 8.5 8.2 8.4 7.4 1.3 18.2% 5.3% Canadá 4,127 Canadá 1,517 13.9 14.0 8.9 8.2 Brasil 1,285 17.4 20.5 10.4 10.6 1.6 Canadá 747 EEUU 551 17.2 16.0 5.8 5.4 14.8 EEUU 15.1 12.2 9.8 7.8 2.9 19. 6.3% 31.0% 15.8% 5. 11.8% 7. 2.6% 1,483 13.9 13.7 8.5 7.8 4.5 20. 7.9% P/BV 11.0 11.1 7.7 7.6 3.1 3.6 12.0 11.6 1.3 30.0% 17.0% 15.2% 4.6% EV: Capitalización bursátil + capital preferente + deuda efectivo y equivalentes Gráfico N 5: P/E vs. EV/EBITDA Empresas Similares Gráfico N 6: vs. Empresas Similares EV/EBITDA 13 12 Titan Mkt. Cap. 18% Mkt. Cap. Toromont 11 14% 10 9 Finning Randon Finning Wajax 8 7 6 Ferreycorp Toromont Wajax 7 9 11 13 15 17 19 21 P/E Titan 6% Ferreycorp Randon 2% 12% 16% 20% 24% 28% 32% www.kallpasab.com Resultados Trimestrales 3
Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad Certificación del analista El analista que preparó el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ii) ninguna parte de su compensación salarial fue, es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte. Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre. El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones. Los precios de las acciones en el presente reporte están basados sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado. Generales Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia debe ser usado o considerado como una oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países. Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información nopública empleada por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otras. Definición de rangos de calificación Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Sobreponderar+, Sobreponderar, Neutral, Subponderar y Subponderar. El analista asignará uno de estos rangos a su cobertura. Subponderar < 30% > + 30% Sobreponderar + Subponderar 30% a 1 +1 a +30% Sobreponderar Neutral 1 a 0% 0% a +1 Neutral El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la volatilidad del mercado y otros factores. El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización comunmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables, valorización In Situ o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica garantía alguna que este sea alcanzado. www.kallpasab.com Resultados Trimestrales 4
KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA GERENCIA GENERAL Alberto Arispe Gerente (511) 630 7500 aarispe@kallpasab.com TRADING Enrique Hernández Eduardo Fernandini Javier Frisancho Jorge Rodríguez Gerente Head Trader Trader Trader (51 1) 630 7515 (51 1) 630 7516 (51 1) 630 7517 (51 1) 630 7518 ehernandez@kallpasab.com efernandini@kallpasab.com jfrisancho@kallpasab.com jrodriguez@kallpasab.com FINANZAS CORPORATIVAS Ricardo Carrión Gerente (51 1) 630 7500 rcarrion@kallpasab.com EQUITY RESEARCH Marco Contreras Edder Castro Humberto León Fátima Ramírez Analista Analista Analista Asistente (51 1) 630 7528 (51 1) 630 7529 (51 1) 630 7527 (51 1) 630 7500 mcontreras@kallpasab.com ecastro@kallpasab.com hleon@kallpasab.com framirez@kallpasab.com OPERACIONES Elizabeth Cueva Alan Noa Mariano Bazán Armando Trujillo Gerente Analista Valores Analista Tesorería Jefe de Sistemas (51 1) 630 7521 (51 1) 630 7523 (51 1) 630 7522 (51 1) 630 7500 ecueva@kallpasab.com anoa@kallpasab.com mbazan@kallpasab.com atrujillo@kallpasab.com OFICINA MIRAFLORES Jose Antonio Avendaño Daniel Berger Victor Hugo Rossel (51 1) 652 6452 (51 1) 652 6453 (51 1) 652 6400 javendano@kallpasab.com dberger@kallpasab.com vrossel@kallpasab.com OFICINA CHACARILLA Hernando Pastor Gerardo del Águila (51 1) 626 8700 (51 1) 626 8700 hpastor@kallpasab.com gdelaguila@kallpasab.com OFICINA EL POLO Ana María Castro Gissella Gárate Asesora de Inversiones (51 1) 630 7532 (51 1) 630 7533 amcastro@kallpasab.com ggarate@kallpasab.com OFICINA AREQUIPA Jesús Molina (51 54) 272 937 jmolina@kallpasab.com www.kallpasab.com Resultados Trimestrales 5