Cómo afecta la caída en el precio del oro al valor fundamental de las empresas?

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1 EQUITY RESEARCH Reporte Especial 25 de abril de 2013 Cómo afecta la caída en el precio del oro al valor fundamental de las empresas? El precio del oro ha caído 15% en lo que va del 2013 debido a la ola vendedora de los fondos de inversiones a nivel mundial. A pesar que estos fondos, principalmente ETF's, sólo representan alrededor del 6% de la demanda mundial de oro, se han convertido en la principal fuente de volatilidad en el precio del metal dorado. La posición de Kallpa SAB frente al precio del oro es que éste se ubicará alrededor de los US$ 1,500 por onza en el mediano plazo ya que las razones fundamentales que mantenían el precio del oro por encima de los US$/Oz. 1,600 se han mantenido y la volatilidad en el precio responde a especulación de corto plazo (Informe Especial del 17 de abril de 2013). Sin embargo, la volatilidad en el precio del oro ha impactado en la capitalización bursátil de las principales mineras auríferas que cotizan en la Bolsa de Valores de Lima (BVL). En consecuencia, hemos realizado un análisis de sensibilidad del valor fundamental (VF) de las empresas productoras de oro que tenemos en cobertura (Compañía de Minas Buenaventura S.A.A., Rio Alto Mining Ltd., Minera IRL Ltd. y Sulliden Gold Corp. Ltd.) frente a distintos niveles de precios que podría tomar el oro para los próximos años. A continuación explicamos los supuestos de dicho análisis: Alberto Arispe Jefe de Research (511) aarispe@kallpasab.com Edder Castro Analista (511) ecastro@kallpasab.com Humberto León Analista (511) hleon@kallpasab.com Gráfico N 1: Oro spot US$ 1,900 1,800 1,700 1,600 1,500 1,400 Proyección lineal del precio del oro: Calculamos el valor fundamental de las empresas auríferas en cobertura asumiendo un mismo nivel de precios del oro para el periodo de proyección ( en adelante). Los precios por onza de oro en nuestro análisis fluctuan entre US$ 1,100 y US$ 1,500. 1,300 ene-12 mar-12 may-12 Fuente: Bloomberg jul-12 sep-12 nov-12 ene-13 mar-13 Mismo nivel de producción: Consideramos que tanto Rio Alto como Buenaventura mantendrían el mismo nivel de producción dada la capacidad instalada y la ley de las reservas al cierre del Además, consideramos que Minera IRL y Sulliden cumplirán con el nivel de producción y cronograma indicados en sus guidances y sus estudios de factibilidad, respectivamente. Deterioro de los márgenes: Debido a que el costo de ventas está ligado a la cantidad de mineral tratado para cumplir con el nivel de producción, al mantener el mismo nivel de producción los costos de las empresas productoras de oro deberían de situarse en el mismo nivel. Por lo tanto, al caer el nivel de precios y manterse sus costos, los márgenes brutos y operativos deberían de disminuir. Ajuste del valor del Oro In Situ : Este supuesto conservador, busca reflejar el comportamiento a la baja del mercado en los primeros meses del año en nuestras valorizaciones. Disminuimos el valor de la onza de oro In Situ de Rio Alto, Sulliden y Minera IRL a US$/Oz 50. Esto no afectará a Buenaventura porque en nuestro escenario base no se valorizó ningún proyecto empleando la metodología In Situ. VF (US$) BVN MIRL SUE Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB A continuación presentamos el vector de precios utilizado en las valorizaciones BVN de las empresas productoras de oro (considerar que los VF's obtenidos con este vector de precios se muestra en la Tabla N 2): MIRL 1.80 Tabla N 1: Kallpa SAB vs. Consenso de Bloomberg RIO 6.1% -4.4% 23.3% -3.6% Tabla N 2: Potencial apreciación de mineras auríferas - BVL VF (US$) Kallpa SAB Kallpa SAB Consenso Var. % Precio Upside % RIO % % SUE % Fuente: Bloomberg, Kallpa SAB

2 Vector de Precios para valorizaciones ORO (US$/Oz) LP 1,700 1,700 1,600 1,600 1,280 Fuente: Kallpa SAB Análisis de Sensibilidad: Para determinar el impacto de posibles variaciones en el precio del oro sobre los valores fundamentales de las mineras auríferas que cubrimos, presentamos el análisis de sensibilidad que muestra como cambian los VF's al asumir un mismo nivel de precios a lo largo del periodo de proyección, considerando los supuestos descritos en la página anterior. Tabla N 3: Resultados del Análisis de Sensibilidad US$/Oz 1,100 1,200 1,300 1,400 1,500 BVN RIO MIRL SUE Fuente: Kallpa SAB Comentarios sobre los resultados: Buenaventura: Es la empresa menos sensible a las variaciones en el precio del oro debido a que el 42% de sus ventas provienen de su producción de plata, plomo, cobre y zinc. Además, es la minera senior más antigua de las empresas analizadas. BVN tiene importantes catalizadores: el desarrollo de los proyectos auríferos y cupríferos Conga (JV con Newmont) y Chucapaca (JV con Gold Fields) se definirán a fines del Además, la empresa tiene una política agresiva de exploraciones procurando renovar sus reservas año a año (en el 2012 invirtió más de US$ 200 MM sólo en CAPEX de exploración). Rio Alto: La empresa es sensible a las variaciones en el precio del oro por ser netamente productora del metal dorado, un solo proyecto en operación y tener al valor in situ del oro como determinante del 37% de su valor fundamental. La compañía tiene un catalizador importante: el estudio preliminar de la La Arena - Fase II de sulfuros de oro y cobre, permitirá valorizar dicho proyecto empleando la metodología de flujos de caja descontados a la firma por lo que se crearía mayor valor para la compañía. Minera IRL: La empresa es la más sensible a la variación del precio del oro pues su mina Corihuarmi se aproxima al final de su vida útil y sus otros dos proyectos iniciarán recién en el 2014 y La acción siempre ha tenido un déficit de liquidez lo que también ha afectado su desempeño. Como catalizadores de la compañía tenemos el EIA a aprobarse antes de cierre de año y la obtención de financiamiento para su proyecto Don Nicolás en La Patagonia, Argentina. Sulliden: Es la única junior incorporada en el presente estudio. Llevó a cabo satisfactoriamente la Audiencia Pública de su proyecto Shahuindo y está pronto a cerrar el financiamiento anunciado en noviembre pasado por US$ 125 millones, 95% del CAPEX necesario para su proyecto. Además, espera recibir la aprobación del EIA del mismo en el 3T Reporte Especial 2

3 Conclusiones: Las acciones están muy castigadas vs. los valores fundamentales: Ni aún considerando el escenario más pesimista (US$ 1,100), nuestros valores alcanzan los precios de mercado actuales. Sobre todo, esto se aprecia en las acciones de Minera IRL y Sulliden, las cuales presentan un mayor descuento por baja liquidez y el riesgo inherente por ser mineras juniors. Es decir, el mercado ha sobrereaccionado ante la caída en el precio de oro y ha mantenido el spread entre nuestros valores fundamentales y los precios en el mercado. Todas las acciones analizadas presentan upside : Vemos que todas las acciones muestran interesantes upsides a lo largo de los distintos niveles de precios. Por lo tanto, a pesar de que persista la tendencia bajista del oro, las mineras auríferas se mantienen atractivas como alternativas de inversión y seguirá habiendo valor en el sector. Mayor potencial en el sector junior: Vemos que en el análisis de sensibilidades, las juniors, SUE y MIRL son las que registran un mayor upside, lo que evidencia el gran potencial de inversión que hay en ellas. Esta mayor rentabilidad responde al mayor riesgo inherente a ellas y al sector junior en general. Concluimos que es una buena oportunidad de comprar acciones en base a fundamentos con un horizonte de largo plazo, aprovechar los precios bajos de las mismas, apuntando a obtener mayores ganancias posibles. Queremos destacar que las acciones mineras son volátiles y, por lo tanto, de alto riesgo, el cual es mayor para las juniors. Reporte Especial 3

4 Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad Certificación del analista El analista que preparó el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ii) ninguna parte de su compensación salarial fue, es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte. Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre. El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones. Los precios de las acciones en el presente reporte están basados sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado. Generales Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia debe ser usado o considerado como una oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países. Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información no-pública empleada por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otras. Definición de rangos de calificación Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Sobreponderar +, Sobreponderar, Neutral, Subponderar y Subponderar -. El analista asignará uno de estos rangos a su cobertura. Subponderar - < - 30% > + 30% Sobreponderar + Subponderar -30% a -15% +15% a +30% Sobreponderar Neutral -15% a 0% 0% a +15% Neutral El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la volatilidad del mercado y otros factores. El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización comunmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables, valorización In Situ o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica garantía alguna que este sea alcanzado. Reporte Especial 4

5 KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA GERENCIA GENERAL Alberto Arispe (511) TRADING Enrique Hernández Eduardo Fernandini Javier Frisancho Jorge Rodríguez Head Trader Trader Trader (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) MERCADO DE CAPITALES Ricardo Carrión (51 1) FINANZAS CORPORATIVAS Andrés Robles (51 1) EQUITY RESEARCH Marco Contreras Edder Castro Humberto León Juan Franco Lazo Analista Analista Analista Asistente (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) OPERACIONES Elizabeth Cueva Alan Noa Mariano Bazán Ramiro Misari Jefe de Operaciones Analista - Tesorería Jefe de Sistemas (51 1) (51 1) (51 1) (51 1) ecueva@kallpasab.com anoa@kallpasab.com mbazan@kallpasab.com rmisari@kallpasab.com OFICINA - CHACARILLA Hernando Pastor Daniel Berger (51 1) (51 1) hpastor@kallpasab.com dberger@kallpasab.com OFICINA - EL POLO Ana María Castro Gissella Gárate Asesora de Inversiones (51 1) (51 1) amcastro@kallpasab.com ggarate@kallpasab.com OFICINA - AREQUIPA OFICINA - TACNA Jesús Molina Gerson Del Pozo (51 54) (51 52) jmolina@kallpasab.com gdelpozo@kallpasab.com Reporte Especial 5