EVOLUCIÓN DE LOS DERIVADOS FINANCIEROS EN DÓLARES DENTRO DEL MERCADO DE CAPITALES COLOMBIANO DURANTE EL PERIODO

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1 EVOLUCIÓN DE LOS DERIVADOS FINANCIEROS EN DÓLARES DENTRO DEL MERCADO DE CAPITALES COLOMBIANO DURANTE EL PERIODO LEONARDO GARCÍA OTÁLORA JUAN MANUEL ROMERO SIERRA UNIVERSIDAD DE LA SABANA INSTITUTO DE POSTGRADOS ESPECIALIZACIÓN EN FINANZAS Y MERCADO DE CAPITALES BOGOTÁ D.C.,

2 EVOLUCIÓN DE LOS DERIVADOS FINANCIEROS EN DÓLARES DENTRO DEL MERCADO DE CAPITALES COLOMBIANO DURANTE EL PERIODO LEONARDO GARCÍA OTÁLORA JUAN MANUEL ROMERO SIERRA Trabajo de grado, para optar al título de: Especialistas en Finanzas y Mercado de capitales Asesor Dr. Guillermo Puentes Especialista y docente en mercado de derivados financieros UNIVERSIDAD DE LA SABANA INSTITUTO DE POSTGRADOS ESPECIALIZACIÓN EN FINANZAS Y MERCADO DE CAPITALES BOGOTÁ D.C.,

3 Nota de Aceptación: Firma del Presidente del Jurado Firma del Jurado Firma del Jurado Bogotá, 13 de febrero de

4 CONTENIDO pág. GLOSARIO 10 TÍTULO 14 TEMA 15 INTRODUCCION PROBLEMA JUSTIFICACIÓN OBJETIVOS OBJETIVO GENERAL OBJETIVOS ESPECÍFICOS MARCO DE REFERENCIA MARCO TEORICO Breve historia de los Derivados MARCO CONCEPTUAL Definición de derivados financieros Formas básicas para operar derivados financieros MARCO LEGAL DEL MERCADO DE DERIVADOS EN COLOMBIA NUEVO MERCADO ESTANDARIZADO DE DERIVADOS Anillos de seguridad de la CRCC DERIVADOS Comportamiento Tasa representativa del mercado (TRM) MERCADO DE FORWARD 40 4

5 4.6.1 Tipos de Forwards por modalidad de liquidación Características de los Forwards FUTUROS FINANCIEROS Características de los contratos futuros Posiciones en el mercado de futuros OPERACIONES A PLAZO DE CUMPLIMIENTO FINANCIERO (OPCF) MERCADO DE OPCIONES Tipos de opciones Mercado de Opciones en Colombia SWAPS Tipos de Swaps Ejemplo Swaps de divisas Valoración monedas ( Cross Currency Swap CCS) 1 en el mercado colombiano ANÁLISIS DE LA EVOLUCIÓN DE LOS DERIVADOS FINANCIEROS EN DÓLARES EN COLOMBIA DURANTE EL PERIODO METODOLOGIA CRONOGRAMA PRESUPUESTO CONCLUSIONES 100 BIBLIOGRAFIA 102 5

6 LISTA DE CUADROS pág. Cuadro 1. Tamaño y Estructura del Mercado año Cuadro 2. Tamaño y Estructura del Mercado año Cuadro 3. Tamaño y Estructura del Mercado año Cuadro 4. Tamaño y Estructura del Mercado año Cuadro 5. Tamaño y Estructura del Mercado año Cuadro 6. Tamaño y Estructura del Mercado año Cuadro 7. Operaciones forward periodo: enero 2003 noviembre 2008 (millones USD) 54 Cuadro 8. OPCF TRM AÑO Cuadro 9. OPCF TRM AÑO Cuadro 10. OPCF TRM AÑO Cuadro 11. OPCF TRM AÑO Cuadro 12. OPCF TRM AÑO Cuadro 13. OPCF TRM AÑO Cuadro 14. OPCF TRM Periodo: enero septiembre Cuadro 15. Subastas de opciones CALL para control de volatilidad 87 Cuadro 16. Subasta de opciones PUT para control de volatilidad 88 Cuadro 17. Subastas de opciones PUT para acumulación de reservas internacionales 89 Cuadro 18. Subastas de opciones CALL para desacumulación de reservas 89 6

7 LISTA DE FIGURAS pág. Figura 1. Estructura del mercado de capitales colombiano 28 Figura 2. Estructura de Mercado colombiano para la plataforma X-Stream de OMX 31 Figura 3. Comportamiento Tasa representativa del mercado (TRM). 36 7

8 LISTA DE GRAFICAS pág. Gráfica 1. Anillos de seguridad de la CRCC 32 Gráfica 2. Perfil de riesgo exportador 38 Gráfica 3. Perfil de riesgo importador 39 Gráfica 4. Comportamiento de las operaciones de Forward año Gráfica 5. Tamaño y Estructura del Mercado año Gráfica 6. Tamaño y Estructura del Mercado año Gráfica 7. Tamaño y Estructura del Mercado año Gráfica 8. Tamaño y Estructura del Mercado año Gráfica 9. Tamaño y Estructura del Mercado año Gráfica 10. Operaciones forward periodo: enero 2003 noviembre 2008 (millones USD) 55 Gráfica 11. Cobertura cambiaria exportador 60 Gráfica 12. Cobertura cambiaria exportador 61 Gráfica 13. Comportamiento de las OPCF TRM-AÑO Gráfica 14. Comportamiento de las OPCF TRM-AÑO Gráfica 15. Comportamiento de las OPCF TRM-AÑO Gráfica 16. Comportamiento de las OPCF TRM-AÑO Gráfica 17. Comportamiento de las OPCF TRM-AÑO Gráfica 18. Comportamiento de las OPCF TRM-AÑO Gráfica 19. Comportamiento y evolución de las OPCF TRM 73 (enero septiembre 2008) Gráfica 20. Compra (CALL) 76 8

9 Gráfica 21. Compra (PUT) 77 9

10 GLOSARIO ACTIVOS: Los valores nacionales o extranjeros, inscritos o no en el Registro Nacional de Valores y Emisores - RNVE, futuros, opciones y otros instrumentos financieros derivados, productos estructurados, Contratos, productos o bienes transables, incluyendo los que por su naturaleza se negocien a través de bolsas de bienes y productos agropecuarios, agroindustriales o de otros commodities o, a través de sociedades administradoras de los sistemas de intercambio comerciales del mercado mayorista de energía eléctrica y de sociedades administradoras de sistemas transaccionales de energía y de Contratos y derivados financieros que tengan como subyacente energía eléctrica o gas combustible, divisas y derivados sobre divisas, estos últimos de conformidad con la regulación que para el efecto expida la Junta Directiva del Banco de la República, sobre los cuales podrán versar las Operaciones Susceptibles de ser Aceptadas. CALL: Son opciones de compra. COMPENSACIÓN: Proceso mediante el cual se establecen las obligaciones de entrega de Activos y transferencia de fondos de los participantes del Sistema de Compensación y Liquidación de Operaciones. CONTRAPARTE: Denominación genérica que incluye a los Miembros con acceso directo a la Cámara para la realización de operaciones de Compensación y Liquidación teniendo como contraparte a la Cámara, en adelante Miembro. CONTRATOS A PLAZO O FORWARD: Es una transacción en la que el comprador y el vendedor acuerdan la entrega de determinado tipo y cantidad de activo, (generalmente una materia prima o producto) en una fecha futura igualmente determinada. CONTRATOS DE FUTUROS: Es un acuerdo contractual en firme entre un comprador y un vendedor sobre un activo determinado en una fecha futura determinada. El precio del contrato variará de acuerdo con el mercado, pero es fijo 10

11 cuando la operación se cierra. La negociación de los futuros se realiza a través del mercado estandarizado. CONTRATOS DE OPCIONES: Tipo de contrato que confiere el derecho mas no la obligación de comprar (call) o vender (put) un instrumento o activo subyacente determinado a un precio determinado, (precio de ejercicio) hasta o en una fecha concreta en el futuro (vencimiento). LÍMITES DE RIESGO: Exposición máxima establecida por la Cámara en relación con el riesgo de las Posiciones Abiertas que un Miembro pueda tomar o mantener. LIQUIDACIÓN: Proceso mediante el cual se cumplen definitivamente las obligaciones provenientes de una operación, donde una parte entrega Activos y la otra efectúa la transferencia de los fondos o Activos. LIQUIDACIÓN AL VENCIMIENTO: Liquidación de la Posición Abierta a la fecha de ejercicio o vencimiento. LIQUIDACIÓN DIARIA: Importe de los compromisos de pago entre la Cámara y sus Miembros. MIEMBROS DE LA CÁMARA: Podrán ser Miembros de la Cámara, previa admisión por parte de la misma, las entidades sujetas a inspección y vigilancia de la Superintendencia Financiera de Colombia, así como los intermediarios de cualquier clase de Activos, que tengan acceso directo a los medios de pago y de entrega establecidos en el presente Reglamento; las entidades públicas que estén legalmente facultadas para utilizar sistemas de negociación cuando realicen operaciones de tesorería; la Nación - Ministerio de Hacienda y Crédito Público; el Banco de la República, y las entidades del exterior que estén autorizadas para ser Miembros de Cámaras de Riesgo Central de Contraparte del exterior o entidades similares y que se encuentren bajo supervisión de una entidad equivalente a la Superintendencia Financiera de Colombia. MIEMBRO LIQUIDADOR: Clase de Miembro que tiene acceso directo a la Cámara a través de los cuales ésta acreditará y debitará las cuentas respectivas 11

12 con el propósito de compensar, liquidar y garantizar ante la Cámara las Operaciones Aceptadas que se compensen y liquiden por su intermedio que se hayan celebrado en una bolsa, un sistema de negociación, en el mercado mostrador o en cualquier otro mecanismo autorizado por el Reglamento de la Cámara. MIEMBRO LIQUIDADOR INDIVIDUAL: Es aquel que actúa por cuenta propia o por cuenta de Terceros. MIEMBRO LIQUIDADOR GENERAL: Es aquel que actúa por cuenta propia, por cuenta de Terceros, o por uno o varios Miembros no Liquidadores. MIEMBRO NO LIQUIDADOR: Clase de Miembro que tiene acceso directo a la Cámara cuyas liquidaciones con la misma se hacen a través de un Miembro Liquidador. OPERACIONES SWAP: Es la compra venta simultánea de una obligación o activo subyacente similar de capital equivalente, en la que, el intercambio de acuerdos financieros proporciona a ambas partes de la transacción unas condiciones más favorables que las que de otra forma podrían obtener. OPERACIONES A PLAZO DE CUMPLIMIENTO FINANCIERO OPCF: Son contratos de futuro estandarizados que se tranzan únicamente en Colombia a través de la Bolsa de Valores. Se realizan sobre índices de rentabilidad (DTF), tasas de cambio (TRM) o índices bursátiles, y permiten pactar hoy, el precio de compra - venta que se va a realizar en el futuro. POSICIÓN ABIERTA: Conjunto de operaciones registradas y no neteadas en una Cuenta. POSICIÓN CORTA: El agente está buscando vender activos en el mercado. POSICIÓN LARGA: El agente está buscando comprar activos en el mercado. PRIMA: Importe que el comprador de una Opción paga al vendedor de la misma. PUT: Son opciones de venta. 12

13 RIESGO DE LIQUIDEZ: Riesgo de que un Miembro incumpla total o parcialmente la obligación resultante de la Compensación y/o Liquidación en un momento dado, pero que pueda cumplirla en un momento posterior. RIESGO LEGAL: Riesgo de que un Miembro incumpla total o parcialmente una obligación resultante de la Compensación y/o Liquidación a su cargo por causas imputables a debilidades o vacíos del marco legal vigente, este Reglamento, las Circulares o los Convenios y, por lo tanto, afectan la exigibilidad de las obligaciones contempladas en éstos últimos. RIESGO OPERATIVO: Riesgo de que se produzcan errores humanos o fallas o averías en los equipos, los programas de computación o los sistemas y canales de comunicación y demás mecanismos que se requieran para el adecuado y continuo funcionamiento de la Cámara. RIESGO SISTÉMICO: Riesgo que se presenta cuando el incumplimiento total o parcial de un Miembro de una o varias de las obligaciones a su cargo puedan originar que otras instituciones o personas que operen en el sistema financiero o en el mercado de valores no puedan cumplir con las obligaciones a su cargo y que como consecuencia de los anterior pueda resultar en la perturbación de los mercados financieros y afectar el funcionamiento del sistema de Compensación y Liquidación de la Cámara. 13

14 TÍTULO EVOLUCIÓN DE LOS DERIVADOS FINANCIEROS EN DÓLARES DENTRO DEL MERCADO DE CAPITALES COLOMBIANO DURANTE EL PERIODO

15 TEMA Por medio del presente trabajo investigativo, realizaremos un análisis acerca de la evolución de los derivados financieros en dólares en el mercado de capitales Colombiano durante el periodo Nuestra investigación, tiene como finalidad, conocer y comprender su comportamiento durante dicho periodo y el impacto que tendrán dentro del nuevo mercado estandarizado de derivados, que la Bolsa de Valores de Colombia, pondrá en marcha a finales del año

16 INTRODUCCION Las entidades financieras no son la única opción de inversión, a su vez, existen excelentes herramientas como son los derivados financieros. Los derivados financieros, son instrumentos que permiten disminuir el riesgo y la incertidumbre que genera la permanente volatilidad en los mercados. En la actualidad, el mercado de derivados en Colombia, ha presentado una evolución importante, generando un mayor crecimiento en los montos de negociación y en la utilización por parte de los diferentes agentes. Desde el punto de vista regulatorio, existe reglamentación que permite generar confianza a los agentes que intervienen en el mercado. A su vez, con la creación de la cámara de riesgo de contraparte, se genera mayor transparencia, eficacia y eficiencia en las operaciones con derivados. Los derivados más utilizados en Colombia son los Contratos forward y las operaciones a plazo de cumplimiento financiero (OPCF) sobre tasa de cambio, no obstante, es un mercado en permanente desarrollo y crecimiento. Con este trabajo de investigación se pretende difundir y profundizar acerca del funcionamiento de los mercados derivados en específico de los contratos forward y los contratos T.R.M. Lo anterior con el fin de que inversionistas, exportadores, importadores y en general los miembros del sector financiero encuentren una mejor alternativa de financiación e inversión. Impulsando que los mercados poco empleados hoy en día en Colombia, sean más accesibles a las empresas que buscan nuevas formas de eliminar el riesgo de las operaciones financieras. 16

17 1. PROBLEMA Cómo han evolucionado los derivados financieros en dólares para contribuir al desarrollo del mercado de capitales colombiano en el período ? 17

18 2. JUSTIFICACIÓN El mercado de capitales, juega un papel fundamental en el desarrollo y crecimiento de cualquier País, pues es la herramienta más importante con la que cuenta un gobierno para poder llevar el ahorro a la inversión. Cuando existe un mercado de capitales fuerte, profundo y desarrollado, la economía experimenta crecimientos exponenciales que se reflejan en el bienestar general de la sociedad. En Colombia, dicho mercado no ha sido plenamente desarrollado, debido, en gran parte a la falta de conocimiento por parte de la sociedad, en atención a que es considerado inaccesible, de alto riesgo y de difícil comprensión. Sin embargo, con la entrada en vigencia del nuevo mercado estandarizado de la Bolsa de Valores, se presentarán infinitas oportunidades de inversión y coberturas a la economía nacional. Por lo anterior, por medio de este trabajo investigativo pretendemos mostrar al público en general, una excelente alternativa financiera para invertir o minimizar riesgos en el mercado de capitales: LOS DERIVADOS FINANCIEROS. Los derivados son una antigua herramienta en todo el mundo y, su desarrollo se ha debido a la evolución de los mercados financieros. Para el presente trabajo, hemos decidido estudiar los derivados financieros en dólares y describir su comportamiento durante el periodo

19 3. OBJETIVOS 3.1 OBJETIVO GENERAL Analizar el comportamiento de los derivados financieros en dólares dentro del mercado de capitales colombiano durante el periodo OBJETIVOS ESPECÍFICOS: Describir su estructura, funcionamiento, clases y tipos de negociación. Identificar el impacto que han tenido en el mercado de capitales colombiano. Evaluar su evolución durante el periodo establecido. 19

20 4. MARCO DE REFERENCIA 4.1 MARCO TEORICO Breve historia de los Derivados 2. Desde el año 1.600, ingleses y holandeses empezaron a suscribir opciones sobre bulbos de tulipanes en Amsterdam. Estas opciones consistían en que los terratenientes ofrecían parte de sus tierras con el fin de obtener a futuro, una cierta cantidad de bulbos. En 1630 nació en Inglaterra gran interés por estos, lo que conllevó a la realización de contratos a plazo en el Royal Exchange. Así mismo, uno de los primeros ejemplos de operaciones con futuros se dio en el Mercado de Arroz de Yodoya, en Osaka, Japón. Los dueños de grandes extensiones de tierra que habían recibido una parte de la cosecha de arroz como pago por el alquiler de sus tierras, consideraban que el tiempo y otras condiciones eran demasiado impredecibles, por lo cual, al verse necesitados de dinero en efectivo, enviaron el arroz a almacenes de la ciudad. Aquellos, vendieron los recibos de los almacenes (llamados tickets de arroz) los cuales otorgaban a su tenedor el derecho a recibir una cierta cantidad de arroz, con determinada calidad, en una fecha futura y a un precio acordado. Así fue como los terratenientes obtuvieron unos ingresos continuos y los mercaderes unas provisiones constantes de arroz y la oportunidad de beneficiarse con la venta de los tickets. 2 ROGERS, Keith. Curso sobre derivados. Barcelona: Gestión 2000, p

21 Un exitoso mercader y prestamista llamado Muneisha, inventó el método de las velas japonesas con el fin de poder predecir los precios futuros y registrar los movimientos de los mismos. Así nació el chartismo y el análisis técnico. A comienzos del año se crearon las opciones Put (opciones de venta) y opciones Call (opciones de compra) en Inglaterra. Para el año las opciones llegaron a tener una participación en la Bolsa de Londres de más del 90%, lo cual trajo malestar a la mayoría de inversionistas ya que el manejo de estas opciones era conocida por muy pocos. En 1848 se creó en Estados Unidos el Chicago Board of Trade (CBOT), con el fin de proporcionar un lugar donde compradores y vendedores pudieran intercambiar sus productos. Hacia se operaba con opciones de materias primas y acciones en los mercados bursátiles Norteamericanos, al principio las operaciones eran de contado y luego fueron por llegar, que eran contratos en los que se especificaba la entrega de un producto a un precio predeterminado y en un momento futuro concreto. El problema con estos contratos a plazo con pago de contado, es que no tenían unas condiciones tipo establecidas y por tanto, no siempre se cumplían. En el CBOT formalizó las operaciones con cereales mediante la introducción de acuerdos llamados contratos de futuros que establecían normativamente: la calidad del grano, la cantidad, el momento y el lugar de la entrega. Estos contratos a futuros sobre cereales pusieron la base de los futuros financieros y de materias primas de la actualidad. A comienzos de se estableció la Asociación de Brokers y Dealers de Puts y Calls. 21

22 Después de un largo periodo durante el cual las transacciones con futuros y Opciones fueron reguladas o prohibidas por distintos gobiernos de todo el mundo, en se estableció el Mercado Monetario Internacional (MMI) una división del Chicago Mercantile Exchange (CME). Fue el primer mercado en operar con contratos sobre futuros financieros, los futuros sobre divisas. Hasta ese momento los contratos sobre futuros financieros se hacían en relación a productos o materias primas. En aquel mismo año, al CBOT le negaron el permiso para operar con futuros financieros sobre acciones y en respuesta creó en el Chicago Board Option Exchange, a la par que Fischer Black y Myron Scholes publicaron su fórmula para fijar la prima de una opción. A finales de la década de los años 70 los futuros financieros contratados en bolsa estaban firmemente establecidos en todos los mercados bursátiles del mundo. En la década de los 80 s la contratación en bolsa incluyó la negociación de viva voz, donde los operadores gritan sus pedidos de unos a otros en el lugar de la contratación. Los contratos de derivados, por el contrario se pueden negociar de forma privada cara a cara o por teléfono, fax, etc. Estos contratos se conocen como Over The Counter.. Aunque los contratos a plazo y de opciones negociados de forma privada fuera de la Bolsa OTC hacía mucho que existían, durante la década de los 80 s, las operaciones con derivados en el mercado OTC tuvieron una gran expansión. 22

23 En dicho periodo, las operaciones Swaps también adquirieron importancia, una de las más importantes consistieron en cambiar el pago de tipo de interés sobre préstamos. Una parte intercambiaba su tipo de interés fijo, con otra parte que tenía que pagar tipos de interés variable. La historia del mercado de valores colombiano, dio un vuelco el 3 de julio de Como producto de la integración de las bolsas de Bogotá, Medellín y Occidente, nació la Bolsa de Valores de Colombia, institución que hoy por hoy se encuentra consolidada para administrar los mercados accionario, cambiario, de derivados y de renta fija. 4.2 MARCO CONCEPTUAL Definición de derivados financieros. Los derivados son importantes instrumentos financieros, en la gestión del riesgo, ya que permiten identificar y controlar los riesgos con precisión. Estos, se usan para desplazar elementos de riesgo (cada una de las partes implicadas en el contrato es capaz de identificar todos los riesgos posibles antes de que el contrato entre en vigencia) y actúan como una especie de seguro. Es importante tener en cuenta que los derivados provienen de un activo subyacente, haciendo que los riesgos de operar con derivados puedan cambiar según la situación de dicho activo. Por lo anterior, los riesgos y la posición de un derivado deben controlarse constantemente, ya que las cantidades a ganar o perder pueden ser muy altas. 23

24 Los activos subyacentes se pueden agrupar en commodities materias primas (metales, productos agrícolas), activos financieros (divisas, acciones y bonos) e Indicadores (Tasas de interés) Quienes utilizan los derivados?. Pueden ser utilizados por alguien expuesto a un riesgo no deseado con el fin de cedérselo a otro agente dispuesto a asumirlo Coberturistas (Hedgers). Son aquellas personas que buscan cubrir una posición de riesgo por la volatilidad de las tasas, en donde se pueden clasificar a los empresarios de cualquier sector de la economía (Industriales, manufactureros, floricultores, entre otros). Los productores de materias primas o mercancías, utilizan los contratos a plazo y de futuros para cubrir los precios y reducir riesgos. Un agricultor de cualquier producto, puede comprar un contrato de opción en el que tiene el derecho más no la obligación de vender sus cosechas en el futuro a un precio fijado con su cliente. Si el futuro precio en el mercado de la cosecha es mejor que el de la opción, entonces no ejerce la opción, ya que podía salir a vender al mercado a un mejor precio su producto, pero si el precio del mercado era menor que el de la opción, ejercía el derecho y podía vender sus cosechas a un mejor precio de lo que estaba dispuesto en ese momento a pagar el público por el producto. De igual forma, los fabricantes que usan materias primas también utilizan los derivados para cubrir sus posiciones y poder así predecir y estabilizar sus costos de producción. 24

25 Especuladores. Son individuos que apuntan a que suban o bajen los precios en el mercado, y de acuerdo a sus análisis, esperan obtener ganancias. Ahora bien, una de las partes del contrato son los fabricantes y la contraparte pueden ser los grandes agentes demandantes de los productos, pero también se pueden presentar otros agentes, los especuladores. Un especulador toma una posición opuesta a la de alguien que busca cobertura y se expone con la esperanza de beneficiarse de los cambios en el precio Arbitristas. Son personas que realizan transacciones simultáneas en dos o más mercados buscando obtener ganancias de los diferenciales de precios y tasas entre ambos mercados. También existen los arbitrajistas, que operan con derivados buscando explotar cualquier diferencia de precio entre varios mercados de derivados o entre instrumentos de derivados y los precios de mercado de los activos subyacentes. El arbitraje supone la obtención de un beneficio libre de riesgo por medio de transacciones de dos o más mercados. Los gobiernos, empresas internacionales, inversionistas, institucionales y financieros, utilizan las operaciones swap y opciones OTC buscando: Costos más bajos de los fondos internacionales. Cobertura de los riesgos de los precios. Diversificación de portafolios y una mejor gestión del riesgo. 25

26 Mejores tipos de cambio en los mercados internacionales. Escenarios para realizar transacciones con derivados. Los operadores del mercado, son agentes de cambio que compran y venden contratos de derivados en nombre y representación de sus clientes o a nombre propio (posición propia) en los mercados financieros y de materias primas Formas básicas para operar derivados financieros Over The Counter (OTC): Literalmente, traduce sobre el mostrador, conocido como el mercado extrabursátil y consiste en una red telefónica e informática de agentes sin presencia física. Las operaciones se realizan por teléfono, entre entidades financieras o entre entidades financieras y clientes corporativos. Las conversaciones telefónicas de este mercado son grabadas, las transacciones que se realizan por lo general son de mayores montos que las que se dan en el mercado organizado (Bolsa), la ventaja clave del mercado OTC es que el objeto y términos de contratación pueden ser diferentes de los que maneja el mercado organizado. La gran desventaja es que se da un riesgo de crédito, ya que ante el incumplimiento de alguna de las dos partes, no se dará por cumplido el contrato. En este mercado se negocian contratos a plazo. 26

27 En la Bolsa de viva voz. La negociación de viva voz, implica que los operadores que operan allí, estén vestidos con chaquetas de diferentes colores según el nivel que operan. Comunican sus decisiones a gritos y con señas manuales. Se considera un escenario bursátil. En Colombia, las negociaciones de este tipo se ven en la Bolsa Nacional Agropecuaria Sistemas de contratación electrónica (SCE). Las negociaciones son realizadas a través de una plataforma que se determina, según el mercado y el país. Muchos mercados utilizan estos sistemas para extender sus horas de funcionamiento y para que sean transados internacionalmente. Son proporcionados por empresas especializadas como BLOOMBERG o REUTERS. Los SCE operan siguiendo las mismas normas de contratación utilizadas en los escenarios bursátiles (bolsa) y tienen ventajas como: Existe el anonimato de las operaciones, es decir, no se conocen puntas de compra y venta. Los usuarios envían sus precios y ofertas a un sistema central. Los precios y ofertas son conocidas por todos los participantes del mercado, permitiéndoles crear a través de las fuerzas de oferta y demanda el precio de mercado, según los intereses de cada uno. El sistema identifica las posibles coincidencias entre oferentes y demandantes, según el tamaño, precio y demás características estipuladas por los participantes. 27

28 Figura 1. Estructura del mercado de capitales colombiano. El mercado de capitales, nos permite distribuir y asignar los recursos de mediano y largo plazo destinados a financiar las inversiones. 4.3 MARCO LEGAL DEL MERCADO DE DERIVADOS EN COLOMBIA Estatuto orgánico del sistema financiero. Ley 964 de 2005, le da tratamiento de valor a los derivados estandarizados. Decreto 2893 regula las cámaras de riesgo central de contraparte. Decreto 1120 de 2008, reglamenta los sistemas de negociación de valores y de registro de operaciones sobre valor. Decreto 1121 de 2008 reglamenta la actividad de intermediación de las operaciones con derivados. 28

29 Decreto 1796 de 2008 y circular externa de 025 de 2008, reglamentan las Operaciones con instrumentos financieros derivados y productos estructurados, tanto en el mercado OTC como en los sistemas de negociación de valores. Sentencia del Consejo de Estado de mayo 24 de Si en los contratos de derivados ( ) no se involucran divisas, su liquidación se realizará en moneda legal colombiana, pero si hay divisas, el Banco de la República tiene la potestad de regular estas operaciones porque son de cambio, de acuerdo con las disposiciones legales reseñadas. Decreto 2396 del 20 de noviembre de 2000 autoriza a los establecimientos de crédito para realizar operaciones con derivados. Resolución Externa 8 de 2000 de la Junta Directiva del Banco de la República, Por la cual Los contratos de derivados financieros autorizados en la Resolución 8/00 se refieren exclusivamente a riesgos derivados de tasa de cambio, tasa de interés e índices bursátiles. En las operaciones permitidas se pueden incluir cláusulas referidas a eventos crediticios, siempre y cuando se trate del riesgo de cualquiera de las partes del contrato. Los contratos de derivados de crédito no están autorizados. Artículo 10 del Decreto 1514 de 1998: exime del impuesto de timbre, ( ) Está exento del impuesto de timbre ( ) los documentos que se otorguen con el único propósito de precisar las condiciones de la negociación, tales como aquellos que se efectúan en desarrollo de operaciones de venta de cartera, reporto, carrusel, futuros, forward, swaps, opciones. 29

30 4.4 NUEVO MERCADO ESTANDARIZADO DE DERIVADOS Con el propósito de desarrollar el mercado de valores colombiano y de atender las necesidades de los clientes nacionales e internacionales, la Bolsa de Valores de Colombia (BVC) optó por modificar y potencializar el mercado de derivados local, lo que implicó la implementación de un sistema de compensación y liquidación de operaciones para dicho mercado, un nuevo sistema transaccional y una robusta infraestructura de comunicaciones. Como resultado de un proceso de investigación en el mercado mundial, se decidió adquirir la plataforma de negociación X-Stream de OMX y el sistema de compensación y liquidación del Mercado español Financiero y de Futuros MEFF. OMX es la entidad que administra el mercado nórdico y hoy provee de soluciones tecnológicas de negociación y liquidación a más de 50 países; y MEFF es el administrador del mercado de derivados español. Con la expedición de la Ley 964 de 2005 y de los Decretos 1456 de abril de 2007 y 2893 de julio de 2007 se estableció el marco legal y operativo de este nuevo sistema. Según el Decreto 2893 de julio de 2007, la Cámara de Riesgo Central de Contraparte (CRCC), es una sociedad independiente de objeto exclusivo, por lo cual, el mercado de derivados está organizado por la BVC, quien administra la negociación de los productos, y la CRCC, que administra la compensación, liquidación y control del riesgo de las operaciones. 30

31 De acuerdo con lo anterior, la BVC diseña los productos y establece las reglas de negociación y participación, mientras que la CRCC tiene las funciones de complementar, compensar y liquidar las operaciones que se efectúen en este mercado. Figura 2. Estructura de Mercado colombiano para la plataforma X-Stream de OMX. Instrumentos Futuros Bono Nocional IGBC Ruedas Dólar Futuros Acciones Opciones Tasas de interés Opciones Acciones Bono Nocional Índices Dólar Fuente: Bolsa de Valores de Colombia El mercado de derivados permite operar futuros y opciones, organizados de acuerdo a las reglas que les sean comunes, según estándares internacionales. Así mismo está en capacidad de negociar Opciones Americanas o Europeas y futuros sobre cualquier activo subyacente financiero de los mercados de contado. El sistema permite la negociación de estrategias, las cuales pueden ser predefinidas o definidas en el momento de la negociación. Las metodologías de 31

32 negociación son calce automático y subasta de equilibrio, y están definidas en modelos de negociación con estándares internacionales y las reglas comunes de los productos negociados. Para poder ser participante activo en la negociación de los productos, se debe ser: Miembro de la Cámara y Miembro liquidador o únicamente miembro de la cámara y contratar con un Miembro liquidador el servicio de compensación y liquidación tanto de sus operaciones como las de sus terceros Anillos de seguridad de la CRCC. La Cámara cuenta con un Sistema de Control de Riesgos de ejecución diaria mediante el cual, monitorea y controla el comportamiento de la exposición de riesgo asociado a las posiciones abiertas de los miembros liquidadores, miembros no liquidadores y terceros, con el fin de limitar o eliminar la posibilidad de pérdidas ante el incumplimiento de algún miembro y contar con recursos suficientes para soportar dichas pérdidas. Este sistema opera mediante un mecanismo de anillos de seguridad, tal y como se aprecia en la gráfica 1: Gráfica 1. Anillos de seguridad de la CRCC

33 1. Miembros liquidadores sólidos: La Cámara admite miembros liquidadores con capacidad financiera (patrimonio técnico) y operativa suficiente para responder en todo momento por las obligaciones establecidas en el Reglamento o en las circulares que al respecto expida la Cámara, en relación con otros miembros, los terceros y la propia Cámara. La Cámara desarrolla procedimientos para el seguimiento de los miembros, mediante los cuales, revisa periódicamente los indicadores financieros, operativos y tecnológicos establecidos por la Cámara, para la permanencia como miembro liquidador. Cualquier incumplimiento o riesgo que se genere en un nivel de participación inferior al de miembro liquidador (a nivel de miembro no liquidador o tercero), será responsabilidad del miembro liquidador frente a la Cámara. 2. Garantías iniciales diarias y administración de límites: La Cámara gestiona los riesgos que genere la participación de un miembro en el mercado, por lo cual lleva un sistema de registro en cuenta por el neto de las operaciones aceptadas, estima el importe de garantías necesarias y gestiona los límites operativos y de posición abierta. El anillo de seguridad para el control del riesgo consiste en el cálculo y cobro de garantías, las cuales tienen como objetivo principal amparar el cumplimiento de la compensación, liquidación, así como de las operaciones aceptadas por la Cámara incluido el pago de las pérdidas potenciales generadas en el caso de un incumplimiento, bien sea por variación de precios en el mercado o por apertura de una nueva posición. El periodo de constitución de garantías es máximo de un (1) día hábil. La Cámara, durante el día calcula el riesgo generado por las posiciones de las diferentes 33

34 cuentas que compensa, liquida y gestiona la constitución de las garantías asociadas a dicha posición antes del cierre de operaciones del día o como máximo hasta el fin del proceso de liquidación diaria realizado al día siguiente. 3. Garantías extraordinarias: Las garantías pueden ser extraordinarias y tienen como objetivo principal amparar el cumplimiento de la Compensación, Liquidación y de las Operaciones Aceptadas por la Cámara, incluido el pago de las pérdidas potenciales generadas en el caso de un incumplimiento, bien sea por variación de precios en el mercado o por apertura de una nueva posición. 4. Fondo de salvaguarda: La Cámara cuenta con un Fondo compuesto por aportes solidarios de los Miembros Liquidadores como mecanismo de distribución de pérdidas para el caso de que el importe de las garantías depositadas por el Miembro incumplido no fuere suficiente para el pago de sus obligaciones. Este fondo se activará en caso de que el importe de garantías depositado no sea suficiente. No obstante, el Comité de Riesgos podrá autorizar que dicho Fondo se active una vez se consuma un porcentaje del patrimonio líquido de la Cámara. 5. Patrimonio de la CRCC: Únicamente en el caso en que los anteriores anillos de seguridad no sean suficientes para cumplir las obligaciones del Miembro incumplido, se utilizará el patrimonio de la Cámara como fuente de pago de las obligaciones asumidas por la propia Cámara, en desarrollo de su objeto social. Con la implementación de la Cámara de Riesgo Central de Contraparte se da al mercado de valores colombiano: Mayor transparencia Facilita la negociación anónima. 34

35 Gracias al riesgo de contraparte cero que representa, libera líneas de crédito y requerimientos de capital a los participantes del mercado. Administra el riesgo a nivel de cliente final (Titular-Cuenta). Garantiza e imprime transparencia al proceso cumplimiento de todas las operaciones. Así mismo, con un mercado de valores desarrollado se presenta una administración eficiente de portafolios, nuevas formas de apalancamiento y una eficiente asignación de los recursos. Actualmente el grupo de liquidadores generales está conformado por Bancolombia, Banco Davivienda, Banco de Bogotá, Banco de Occidente, Banco Santander, BBVA Colombia e Interbolsa Sociedad Comisionista de Bolsa, y están habilitados para participar por cuenta propia, por cuenta de terceros o por uno o varios Miembros no Liquidadores. Adicionalmente, el grupo de Miembros Liquidadores Individuales, está conformado por las sociedades comisionistas de bolsa, AFIN, Alianza Valores, CORREVAL, SERFINCO, Ultrabursátiles y la entidad financiera JPMorgan Colombia; los cuales, sólo pueden participar por cuenta propia o por cuenta de terceros. 4.5 DERIVADOS Comportamiento Tasa Representativa del Mercado (TRM) Para dar inicio a el desarrollo de este estudio, es necesario analizar el comportamiento de la TRM, durante el periodo comprendido entre el año 2003 hasta el año

36 Figura 3. Comportamiento Tasa representativa del mercado (TRM). Al observar el comportamiento de la TRM durante los años de estudio vemos, una fuerte caida del dólar. El promedio anual del dólar en el año 2003 fue de $2877 por dólar, para el año 2008 el dólar cerró con un promedio anual de $ Para estas fuertes caidas en el precio de la moneda, los derivados financieros son una herramienta que permite realizar coberturas para cubrir el riesgo presentado con las operaciones donde se tenga que utilizar la tasa de cambio Por qué utilizar los derivados con el dólar? Teniendo en cuenta las condiciones del mercado y la creciente correlación de los movimientos 36

37 internacionales de capitales entre las economías, los mercados cambiarios presentan una alta volatilidad en el corto, mediano y largo plazo. Así mismo hacer un pronóstico o tener una tendencia definida del comportamiento del dólar frente a las otras monedas, cada vez es más complejo y los analistas desatinan al intentar hacerlo. Por lo anterior existen los mecanismos de cobertura frente al riesgo cambiario, los cuales permiten mitigar los efectos negativos que puedan tener las variaciones inesperadas del dólar en las inversiones o compromisos que se tengan en esta divisa. Hoy día los Gobiernos, las empresas y las personas naturales que tienen activos y pasivos indexados con el dólar deben utilizar herramientas que les permitan proteger sus intereses económicos, y los Derivados son una excelente alternativa. El riesgo cambiario se presenta en operaciones como las Exportaciones, Importaciones, los Préstamos en moneda extranjera y las Inversiones en moneda extranjera Caso exportador. Al momento de efectuar una negociación o venta al exterior, el exportador sabe que va a recibir en un futuro el pago de los productos en dólares (USD) por lo cual presenta una posición larga. Desde el instante que se acuerda el pago, esta divisa puede revaluarse o devaluarse con respecto al peso colombiano (COP), por ello se dice que el exportador está expuesto a un riesgo cambiario. En el escenario que el dólar aumentará de precio (frente al precio que se tenía al momento de realizar la venta), los ingresos del exportador se incrementarían, pues al momento de monetizar las divisas en moneda local le entregarían mas pesos por los dólares, mientras que sus costos operacionales se mantendrían. 37

38 El otro escenario que se podría presentar sería que el precio del dólar bajara, con lo cual recibiría menos pesos por dólar al momento de monetizar las divisas; es decir que el exportador estaría afectando sus ingresos negativamente. En la gráfica 2 se puede ver las situaciones planteadas: Gráfica 2. Perfil de riesgo exportador. Perfil de Riesgo: Exportador Ganancia TRM Pérdida cambiaria Ganancia cambiaria TRM Pérdida Un ejemplo claro es el caso en el que un exportador de flores Colombiano que provee el mercado de Estados Unidos, hiciera una venta hoy pero el pago lo recibiera hasta dentro de 30 días. La Tasa de cambio en la fecha de la venta es de $2.500 por dólar, pero al transcurrir los 30 días, la tasa de cambio ha pasado a $2.250 por dólar. Al momento de monetizar los dólares, el exportador estará dejando de recibir $250 por dólar, viéndose afectado por el riesgo cambiario que asumió durante el tiempo que transcurrió desde que hizo la venta hasta que recibió el pago de la misma. 38

39 Caso importador. Al momento de realizar la negociación o compra de los productos, el importador adquiere una obligación a futuro de pagar unos dólares; por lo cual asume una posición corta. Al igual que en el caso del exportador, la divisa puede revaluarse o devaluarse durante el tiempo que transcurre hasta la fecha de pago, pero lo que favorece al exportador desfavorece al importador, ya que ante una devaluación del peso, el importador tendrá que entregar más pesos por cada dólar que quiera comprar, pero en caso de revaluación del peso pagará menos pesos por cada dólar. En la gráfica 3 se puede ver las situaciones planteadas: Gráfica 3. Perfil de riesgo importador. Perfil de Riesgo: Importador Ganancia TRM Ganancia cambiaria Pérdida cambiaria TRM Pérdida Un ejemplo para este caso es una empresa colombiana que importa maquinaria pesada desde Alemania, y hace 30 días realizó una importación la cual debe cancelar hoy. Cuando se realizó la compra de la maquinaria, la Tasa de Cambio era de $2.200 por dólar, pero hoy que se debe realizar el pago de la factura el dólar está a $2.600, por lo cual se deben cancelar $400 más por dólar para poder 39

40 pagar al proveedor de Alemania. Lo anterior deja ver la exposición al riesgo que asumió el importador y las repercusiones económicas que trae para el mismo. 4.6 MERCADO DE FORWARD Forward es todo acuerdo o contrato entre dos partes, hecho a la medida de sus necesidades y por fuera de bolsa, para aceptar o realizar la entrega de una cantidad específica de un producto o subyacente con especificaciones definidas en cuanto al precio, fecha, lugar y forma de entrega. Generalmente, en la fecha en que se realiza el contrato, no hay intercambio de flujo de dinero entre las partes 3. Forward, son contratos personalizados de compraventa en los cuales una de las partes se compromete a vender cierta cantidad de determinado bien en una fecha futura y la otra parte se compromete a comprar al precio pactado. Su diferencia con los futuros, es que los forwards, no son estandarizados y no tienen las garantías que sí ofrecen los contratos de futuros 4. Los contratos forward o contratos a plazos, son un acuerdo para comprar o vender un activo en cierta fecha futura a un precio determinado. Este tipo de contratos se realizan en el mercado OTC 5 (over the counter). 3 Definición ASOBANCARIA 4 Definición Bolsa de Valores de Colombia. 5 Over the counter, significa sobre el mostrador o extrabursátil. 40

41 Este tipo de operaciones son exclusivas para cada transacción, es decir, son hechos a la medida. Normalmente, este tipo de contratos son acuerdos privados entre dos instituciones financieras o entre una institución financiera y uno de sus clientes, en donde, las partes se obligan en la fecha de cumplimiento de la operación a la entrega física del bien objeto de negociación y al pago del mismo (cumplimiento efectivo). Una de las principales ventajas de este tipo de contrato es la fijación del precio para una fecha en el futuro, que a la vez se vuelve una desventaja, porque si el precio se mueve de una forma adversa, el tipo de contrato no se puede modificar, lo cual puede ocasionar grandes pérdidas o ganancias en la operación al momento de liquidar el contrato Tipos de Forwards por modalidad de liquidación Forward Delivery. Son aquellos contratos en los que al momento de su vencimiento se hace entrega física del activo, es decir, hay intercambio real de flujos. Al realizar este tipo de operaciones con moneda, se entrega la divisa y al vencimiento se intercambian los flujos entre las monedas, entregando la divisa a cambio de la moneda, en nuestro caso, peso colombiano (COP). Este tipo de operaciones, necesariamente requiere un trámite a través del mercado cambiario, y, debe existir una obligación o derecho adquirido en el exterior. Es decir, una importación, exportación, endeudamiento externo. 41

42 Si las operaciones no son realizadas a través el mercado cambiario, no se pueden realizar por medio de un contrato delivery Forward non delivery. Son aquellos contratos donde no hay entrega física del activo, lo que conlleva a que al momento de su vencimiento, se realice una comparación entre la tasa forward y la tasa del momento. La diferencia se calcula y ese es el valor que se le paga a la parte correspondiente. Este proceso es llamado neteo. Al realizar este tipo de operaciones con monedas, no se hace entrega de la divisa, sino que, al vencimiento de la operación se halla la diferencia entre la tasa forward con respecto al índice de referencia y luego se multiplica por el monto de la divisa. La diferencia se entrega a la parte que corresponda. Para el caso colombiano, se trabaja con el peso (COP) y la tasa de referencia es la TRM del día que se tenga el vencimiento Características de los Forwards. Los contratos forwards son realizados en el mercado OTC, esto quiere decir, que no son objeto para transar en los mercados estandarizados. Los forwards representan un riesgo crediticio, ya que no son negociados, por lo tanto, son acuerdos de compra o de venta en una fecha futura y no tienen valor. Al igual, que en los futuros, se deben tener presentes ciertas condiciones como son: el tipo de activo, la calidad, el tamaño del contrato, la fecha y lugar de entrega. 42

43 No requiere de garantías entre las partes, aunque se puede solicitar entre los interventores de la operación, por lo tanto, no requieren de ningún depósito como garantía. Nota: El mercado forwards es un mercado muy parecido al mercado de futuros, se utilizan para las operaciones de compra o venta en una fecha futura. Entre las grandes diferencias se encuentra, que el primero, se negocia a través del mercado OTC y el segundo, en el mercado estandarizado. Los OTC son privados y en los futuros interviene una cámara de compensación Calculo del precio Forward sobre divisas: F= (S * (1+ i Pesos ) ^ (n/360))/(1+i usd )^(n/360), donde: F= Precio o tasa Forward S= Spot i pesos = Tasa de interés en moneda local (pesos) i usd = Tasa de interés en la divisa (Dólares) n= Plazo del forward Valoración de Forward en divisas en el mercado Colombiano 6. En el tipo de operaciones forward la entidad que valora el instrumento financiero derivado, puede estar en una de las siguientes situaciones: Comprando una divisa Y a cambio de la divisa X, 6 Circular Externa 049 de Superintendencia financiera. CAP. XVIII- Instrumentos Financieros Derivados y Productos estructurados 43

44 Vendiendo una divisa Y a cambio de la divisa X. Si una de las divisas es el dólar americano, conviene asumir que ésta es la divisa X Para cuantificar las ganancias o pérdidas, en pesos colombianos, en este tipo de instrumentos, se debe establecer la diferencia entre la tasa forward pactada y la tasa forward del mercado a la fecha de valoración que corresponda al plazo restante del instrumento, ambas tasas expresadas en términos de divisa X por unidad de divisa Y. La tasa forward del mercado de divisas, cuando éste es suficientemente líquido, se obtiene sumándole a la tasa spot de valoración, los puntos forward del correspondiente mercado. Vale decir, teniendo en cuenta la devaluación esperada por el mercado. Seguidamente, se debe traer a valor presente utilizando la tasa de interés de bajo riesgo, cero cupón de la divisa X para el mismo plazo, multiplicar dicho valor por la tasa de cambio respectiva calculada en la fecha de valoración (para pasar de divisa X a dólares americanos), y luego por la tasa representativa del mercado peso-dólar calculada en la misma fecha (para pasar de dólares americanos a pesos colombianos) y por el nominal del contrato. Lo anterior tiene la siguiente expresión: N DY * (TCF TF K ) * TC USD/DX * TCRM spot, donde: 1 + (r DX * k/360) N DY = Valor nominal del contrato expresado en divisa Y. TCF= Tasa de cambio fijada en el contrato forward, dada en divisa X por unidad de divisa Y. 44

45 k = Número de días que hay entre la fecha de valoración y la fecha de cumplimiento. TF k = Tasa forward en la fecha de valoración para el plazo k, dada en divisa X por unidad de divisa Y Su cálculo corresponde a la siguiente expresión: TF k = TC DX/DY * [1 + (r DX * k/360) ], donde: 1 + (r DY * k/360) TC DX/DY = Tasa de cambio en la fecha de valoración, dada en divisa X por unidad de divisa y se utilizarán para ello las tasas de conversión de divisas publicadas para el día del cálculo en la página Web del Banco Central Europeo con seis (6) decimales, aproximando el último por el sistema de redondeo. r DX = Tasa de interés de bajo riesgo cero cupón de la divisa X para el plazo k. r DY = Tasa de interés de bajo riesgo cero cupón de la divisa Y para el plazo k, TCRM spot = Tasa de cambio representativa del mercado calculada el día de la valoración, dada en pesos por dólar americano. TC USD/Dx = Tasa de cambio en la fecha de valoración, Su valor es igual a: i) 1 si la divisa X corresponde al dólar americano, de lo contrario ii) Tasa de conversión de divisas, dada en dólares americanos por unidad de divisa X, publicada para el día del cálculo en la página Web del Banco Central Europeo con seis (6) decimales, aproximando el último por el sistema de redondeo. El valor de la obligación que debe registrar el vendedor en su balance (derecho para el comprador), en pesos colombianos, está dado por la siguiente expresión:.n DY * (TF k ) * TC USD/DX * TCRM spot. 1 + (r DX * k/360) Por su parte, el valor del derecho que debe registrar el vendedor en su balance (obligación para el comprador), en pesos colombianos, está dado por la siguiente 45