Evaluación de la Política Fiscal de Bolivia

Transcripción

1 Evaluación de la Políica Fiscal de Bolivia Joab Dan Valdivia Coria 1 Absrac I buil a general equilibrium model for a small open economy, in order o analyze he effecs of fiscal spending in Bolivia, observing cerain effecs on variables like is consruced: GDP, consumpion, invesmen, expors, impors, real exchange rae and ineres rae. Shocks are ransmied o he economy in he presence of he relaionship beween fiscal spending and he inernaional price of oil, which was analyzed. The resuls indicae ha in he shor-erm commodiy price shock and fiscal spending have posiively impacs in he produc and despise he way real change. JEL Clasificaion: E, E58, E6, E6 Key words: Bayesian Esimaion, Open Economy, Fiscal Spending, Dynamic Sochasic General Equilibrium (DSGE), commodiy Price. Resumen Se consruyo un modelo de equilibrio general de una economía pequeña y abiera, con el fin de analizar los efecos del gaso fiscal en Bolivia, al observar cieros efecos en variables como: PIB, Consumo, Inversión, Exporaciones, Imporaciones, Tipo de cambio real y asa de inerés. Se analizó los shocks que se ransmien a la economía en la presencia de la relación exisene enre el gaso fiscal y el precio inernacional del peróleo. Los resulados indican que en el coro plazo el shock de precios de commodiies y de gaso fiscal impaca de manera posiiva al produco y devalúa el ipo de cambio real. Clasificación JEL: E, E58, E6, E6 Palabras Clave: Esimación Bayesiana, Economía Abiera, Gaso Fiscal, Modelo Esocásico de Equilibrio General (DSGE), precio de commodiy. 1 Esoy Paricularmene agradecido por las observaciones realizadas al documeno de invesigación por pare de mi profesor Ph.D. Carlos García.

2 Inroducción El presene documeno preende enender la influencia del gaso fiscal (componene de la políica fiscal) en Bolivia sujeo a la variación de precios del peróleo, el coro y mediano plazo, a ravés de un modelo de equilibrio general esocásico (DSGE). Bolivia al ser un país producor y exporador de gas naural se encuenra sujeo a la volailidad de precios de commodiies, dado que sus dos principales compradores de gas naural son Argenina y Brasil, su compra es sujea a conraos y la variación de precio esá relacionada al comporamieno del precio de peróleo. La posición de la políica fiscal en los úlimos años en Bolivia muesra un comporamieno favorable para la economía boliviana. Por un lado el secor público no financiero (SPNF). A finales de los años 9 el resulado fiscal en millones de bolivianos iene un comporamieno deficiario, hasa el año 5 reporando un défici de 1.75,86 millones de bolivianos, pero a parir del año 6 el resulado fiscal del SPNF repora superávi, sin embargo el 1 el balance fiscal repora nuevamene défici de - 7, millones de bolivianos, eso se aribuye que el secor fiscal capa ingresos ribuarios por la vena de hidrocarburos al mercado exerno (la capación de ingresos por la vena de gas en el úlimo rimesre de 1 los precios de peróleo disminuyeron, por consecuencia por conraos el precio del gas disminuyó de la misma manera). Las invesigaciones realizadas aneriormene en relación al mismo ema argumenan que los países exporadores de maeria prima como Bolivia se encuenran expuesos a diferenes shocks en el ámbio inernacional, en especial a precios de commodiies, dado que ese ipo de economías son exporadores de maerias prima. Los efecos evidenciados en la variabilidad del gaso fiscal son en las variables como ser: PIB, consumo, inversión, ipo de cambio real así como ambién en la asa de inerés. Los resulados indican que shocks del precio del commodiy son capaces de explicar una pare de la expansión del PIB así como en las imporaciones y la asa de inerés. Además los resulados indican que el ipo de cambio real se deprecia por causa del shock del precio del peróleo. De la misma manera los shocks por pare del gaso fiscal son aribuidos a shocks del precio del peróleo. El documeno se organiza de la siguiene manera: I. Hechos esilizados de la economía boliviana, II. Revisión de Lieraura, III. Planeación del Modelo, IV. Meodología Economérica y finalmene V. Conclusiones y Resulados. Blanchard O. y Peroi R. () Valdivia D. y Monenegro M (8)

3 1. Hechos Esilizados de la Economía Boliviana La paricipación de los componenes del Produco Inerno Bruo (PIB) de Bolivia, el cálculo por lado del gaso, evidencia que el consumo de los hogares iene una paricipación mayor a diferencia de las demás variables (66% con respeco al PIB), seguida por la exporación (5.75%), imporación (.8%), inversión (16.5%), el ulimo componene el gaso público paricipa con 1.7%, variable para el análisis de esudio de la invesigación. Cuadro No 1: PIB por el lado del Gaso, - 1 Paricipación promedio con respeco al PIB GASTO PÚBLICO 1.7 CONSUMO DE LOS HOGARES 66 VARIACIÓN DE EXISTENCIAS.16 FORMACIÓN BRUTA DE CAPITAL FIJO EXPORTACIONES DE BIENES Y SERVICIOS 5.75 IMPORTACIONES.8 Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia La posición de la políica fiscal en los úlimos años en Bolivia muesra un comporamieno favorable para la economía boliviana. Por un lado el secor público no financiero (SPNF) que regisra la diferencia del secor público enre sus ingresos y gasos llega a un resulado de superávi o défici fiscal. A finales de los años 9 el resulado fiscal en millones de bolivianos es deficiario, hasa el año 5 reporando un défici de 1,75.86 millones de bolivianos, pero a parir del año 6 el resulado fiscal del SPNF repora superávis, el cual alcanza el 1 a 1,76.9 millones de bolivianos, eso se aribuye que el secor fiscal uvo capaciones de ingresos ribuarios y por la vena de hidrocarburos al mercado exerno. Por oro lado para el año 1 el balance fiscal repora un défici fiscal de -7, millones de bolivianos. Desde el 6 en relación al PIB el balance fiscal es superaviario regisrado.5%, hasa el año 1 se regisró un.7%, debido a incremenos de ingresos por la vena de hidrocarburos (vena de gas naural a Argenina y Brasil) y ambién a mayores recaudaciones ribuarias. Sin embargo para el año 1 el défici fiscal, en respeco al PIB es -.% (Caída de los precios inernacionales de hidrocarburos en el úlimo rimesre del 1). Ver Memoria de la Economía Boliviana 1, pág. 11.

4 En porcenaje del PIB 6., Gráfico No 1: Resulado Fiscal del SPNF, (En millones de bolivianos y en porcenaje del PIB) 6,.,,.,,,, (.,) -, (.,) -, (6.,) -6, (8.,) -8, (1.,) -1, Resulado Fiscal Superávi (défici) global en % del PIB Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia Denro de los componenes del Secor Publico No Financiero (SPNF), gasos e ingresos oales se observa magniudes de relevancia. El gaso público comprende odo un conjuno de egresos en que incurren las enidades públicas de un país, el cual se divide enre; gaso corriene y gaso de capial, a su vez el gaso corriene engloba res caegorías: Gasos en bienes y servicios, pago de inereses, subsidios y oras ransferencias. La elevación de los gasos corrienes se debe a la paricipación elevada por pare de los gasos en: i) Servicios Personales que consise en los egresos por indemnizaciones (pago de salarios a maesros, médicos y FF.AA), pago de jubilados y benemerios 5 (bonos creados denro la políica de redisribución de ingresos), ii) Bienes y Servicios que considera los egresos operaivos del gobierno General (Adminisración Cenral Subnacional) y Empresas Publicas, iii) Gasos por Transferencias que comprenden ransferencias hechas al secor privado y disinos secores de la población como rasferencias condicionadas 6 como el Bono Juancio Pino y Juana Azurduy, y ransferencias no condicionadas como la Rena Dignidad. La paricipación de esos res ipos de egresos en servicios personales, bienes y servicios, y las ransferencias en promedio denro el periodo de análisis fue del 9.9%, 1.% y 5.96% en promedio 5 Ver Dossier Fiscal de la Economía de Bolivia 1. 6 Las ransferencias condicionadas se oorgan a cambio de condiciones orienadas a un objeivo, ejemplo el Bono Juana Azurduy busca reducir la moralidad maerna infanil y asa de desnurición crónico en niños y niñas menores a dos años de edad y el Bono Juancio Pino preender disminuir la asa de deserción escolar.

5 respecivamene con relación al PIB (ver cuadro No ), además que la paricipación en el gaso oal, en el periodo analizado los res componenes son los que paricipan en mayor proporción, en 1, llegan a.1%, 9,9% y 1.9% 7. Los gasos de capial son pagos para la adquisición de acivos de capial fijo; exisencias esraégicas, ierras, acivos inangibles, o pagos sin conrapresación (ransferencias) para que los percepores puedan adquirir ales acivos, efecuar compensaciones o aumenar el capial financiero de los percepores. La paricipación promedio con relación al PIB es de 11.5% y 5.% en relación al SPNF 8 (ver cuadro No ). Cuadro No : Porcenaje del SPNF con relación al PIB, - 1 Porcenaje promedio con respeco al PIB Periodo - 1 Gasos oales del SPNF 1.18 Ingresos oales del SPNF.5 Gasos corrienes del SPNF 9.66 Ingresos corrienes del SPNF 8.8 Servicios personales del SPNF 9.9 Ingresos ribuarios del SPNF 16. Bienes y servicios del SPNF 1. Impuesos sobre hidrocarburos del SPNF. Inereses deuda exerna del SPNF.79 Venas de hidrocarburos del SPNF 1.81 Inereses deuda inerna del SPNF.87 Venas de oras empresas del SPNF 1.58 Gasos por ransferencias corrienes del SPNF 5.96 Ingresos por ransferencias corrienes del SPNF.96 Oros gasos corrienes del SPNF 1.68 Oros ingresos corrienes del SPNF.6 Gasos de capial del SPNF 11.5 Ingresos de capial del SPNF 1.66 Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia Los ingresos fiscales son las recaudaciones de la adminisración pública que proviene de los pagos de los impuesos de los conribuyenes, vena de servicios y uilidades de empresas públicas, a esos se les llama ingresos corrienes. Adicionalmene el secor público puede obener ingresos por la vena de acivos o donaciones que se clasifican como ingresos de capial. Denro los ingresos corrienes el mayor crecimieno es debido a ingresos ribuarios e ingresos por la vena de hidrocarburos en el mercado inerno y exerno, la paricipación es de 16.% y 1.81% respecivamene en relación al PIB (ver cuadro No ), además la paricipación en mayor proporción sobre los ingresos oales (para 6, 7.9% y 9.6% sobre el oal de ingresos oales del SPNF). Para el año 1 su paricipación es de 8.61% y.99% 9. Las asas de crecimieno (componenes principales) del Secor Publico No Financiero (SPNF); gaso e ingreso, en promedio fueron 1.69% y 15.8%. El mayor apore al crecimieno del gaso fiscal, se debe a gaso por Servicio Personales, Bienes y Servicios, Gasos por ransferencia y el gaso de capial (.99%,.1%, 1.71% y 5.51%) 1. Por oro lado los ingresos ribuarios y por venas de hidrocarburos, son 7 Ver Anexo Serie hisórica de Ingresos del Secor Publico No Financiero, 1. 8 Ver Anexo Serie hisórica de Ingresos del Secor Publico No Financiero, 1. 9 Ver Anexo Serie hisórica de Ingresos del Secor Publico No Financiero, 1. 1 Ver Anexo Apores a la asa de crecimieno del Secor Publico No Financiero (SPNF).

6 componenes que inciden en mayor proporción al crecimieno de los ingresos. (6.% y 5.88%) 11. El comporamieno del precio inernacional de peróleo, iene relación indireca con el comporamieno del gaso fiscal de Bolivia (dado que la variabilidad del precio de vena del gas esá relacionado con la volailidad de precios del peróleo), la relación exisene (el coeficiene de correlación enre gaso fiscal y precios de hidrocarburos es.6 1 ), cuano mayor el precio de los hidrocarburos mayor incremeno del gaso fiscal, ese comporamieno se evidencia hasa el año 1, que el precio llego a 1.59 USD por barril (precio del úlimo rimesre), y el gaso fiscal fue de 7,5.6 millones de bolivianos. El año 1 es precio disminuyo el úlimo rimesre el cual fue de 56.8 USD por barril, pero sin embargo es gaso fiscal incremeno de odas maneras, llego a,5.6 millones de bolivianos (ver gráfico No ). Cuadro No : Volailidades de Variables Agregadas Volailidad Volailidad Relaiva PIB Gaso Publico Consumo Inversión Exporaciones Imporaciones Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia 11 Ver Anexo Apores a la asa de crecimieno del Secor Publico No Financiero (SPNF). 1 Ver Anexo Relación, Gaso Fiscal Precios de Hidrocarburos.

7 Gráfico No : Precio Peróleo - Gas Naural Argenina (Dólares USD) 16, 1, 1, 1, 8, 6,,,, Precio Peróleo - Gas Naural Argenina "8-1" 1, 1, 8, 6,,,, OIL_WTI P_Gas_ Arg US/MMBTU Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia El precio de vena de gas a argenina es deerminado por conraos, se modifica según la variación de precio inernacional del peróleo (ver gráfico No ). El precio más alo fue en el mes de Julio del 1, llego a ser $us por Millón de Unidades Térmicas Briánicas (MMBTU), mienras que el precio del peróleo en Enero del mismo año fue $us por barril de peróleo. Para el úlimo rimesre del 1 el precio del peróleo disminuyo de la misma manera que el precio del gas. Para el mes de Abril de 15 el precio de precio fue de 5.5 $us por barril de peróleo, mienras que el precio de vena fue de 5.8 $us por Millón de Unidades Térmicas Briánicas (MMBTU). El comporamieno del precio de vena de gas es sujeo a las modificaciones del precio inernacional del peróleo.

8 , 1, 1, 1, 8, 6,,,, Gráfico No : Precio Peróleo - Gas Naural Brasil (Dólares USD) Precio Peróleo - Gas Naural Brasil "8-1" 1, 9, 8, 7, 6, 5,,,, 1,, OIL_WTI P_Gas_ Bra_US/MMBTU Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia La deerminación del precio de vena gas a Brasil es por diferenes conraos, la misma manera se modifica según la variación de precio inernacional del peróleo (ver gráfico No ). El precio más alo fue en el mes de Abril del 1, llego a ser 9.6 $us por Millón de Unidades Térmicas Briánicas (MMBTU), mienras que el precio del peróleo en Enero del mismo año fue $us por barril de peróleo. Para el úlimo rimesre del 1 el precio del peróleo disminuyo de la misma manera que el precio del gas. Para el mes de Abril de 15 el precio de precio fue de 5.5 $us por barril de peróleo, mienras que el precio de vena fue de 5.69 $us por Millón de Unidades Térmicas Briánicas (MMBTU). El comporamieno del precio de vena de gas es sujeo a las modificaciones del precio inernacional del peróleo.

9 5., Gráfico No : Gaso Fiscal del SPNF - Precio de Hidrocarburos, - 1 (En millones de bolivianos y Dólares USD) 1,., 1, 5., 1,., 8, 15., 6, 1.,, 5.,,,, Gaso Fiscal Precios de los Hidrocarburos Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB, serie Desesacionalizada Elaboración propia

10 . Revisión de Lieraura Una regla fiscal es enendida como resricción sobre la políica fiscal, comprendida como el límie en el presupueso esrucural o en el algún oro indicador del desempeño fiscal (défici, deuda, enre oros) 1. El desarrollo de evidencia empírica del gaso fiscal en diferenes invesigaciones, señalan la exisenciad deel efeco sobre el Produco Inerno Bruo (PIB), consumo, inversión, empleo, ipo de cambio, enre oras. Végh, Mendoza y Ilzezki 1, Examinan el gaso fiscal de países ( países desarrollados y países en vías de desarrollado), mediane un modelo de series de iempo, Vecores Auo Regresivos esrucurales (SVAR), demuesran los efecos a largo plazo del gaso de gobierno. En economías con ipo de cambio fijo y ipo de cambio flexible, el produco incremena y la inversión disminuye. La reacción de la asa de inerés y el consumo ienen diferenes efecos bajo los disinos regímenes cambiarios, en los países con ipo de cambio fijo, asa de inerés disminuye y el consumo incremena, en cambio en las economías con ipo de cambio flexible sucede lo conrario. Aguirre y Giarda 15. Invesigan la relación de indicadores de ciclicidad fiscal y precios de commodiies, mediane vecores de inegración (VEC) con daos de panel, para 11 países la conclusión es: políica fiscal iene un comporamieno procíclico, el efeco de largo plazo de un aumeno de los precios de commodiies es negaivo, sin embargo para cieros commodiies y grupos de países el efeco es opueso. El comporamieno de la políica fiscal es explicada por pare de los efecos a largo plazo de precios de las commodiies. Esados Unidos Blanchard y Peroi 16 el modelo de Vecores Auoregresivos (VAR), evidencia que en respuesa a shocks de gaso fiscal el produco y el consumo incremenan, en disinas magniudes. Pero la respuesa de la inversión es conraria, Japon Iwaa Yasuharu 17, invesiga el comporamieno de la políica fiscal (gaso fiscal), para Japón, con un modelo Dinámico Esocásico de Equilibrio General 1 Inernaional Moneary Fund IMF Fiscal Affairs Deparmen. 1 Ehan Ilzezki, Enrique G. Mendoza y Carlos A. Végh: How Big (Small?) are Fiscal Mulipliers IMF Working Paper (11). 15 Álvaro Aguirre Mario Giarda: The Resource Curse: Does Fiscal Policy Make a Difference? (15). 16 Olivier Blanchard y Robero Peroi : An Empirical Characerizaion of he Dynamic Effecs of Changes in Governmen Spending and Taxes on Oupu. (). 17 Iwaa Yasuharu : Non-Waseful Governmen Spending in an Esimaed Open Economy DSGE Model: Two Fiscal Policy Puzzles Revisied (1).

11 (DSGE), en presencia de shocks de gaso fiscal, el resulado es de relevancia en el comporamieno de la economía. Exise un aumeno del consumo, produco, la inversión disminuye y una devaluación del ipo de cambio real. Chile García, Resrepo y Tanner 18, analizan una regla fiscal, para la economía chilena, sujea a cambios de precio de commodiies (precio del cobre y molibdeno). A ravés de un modelo Dinámico Esocásico de Equilibrio General (DSGE), concluyen que shocks posiivos del precio del cobre, genera una ransmisión al gaso fiscal e incremena el consumo agregado de la economía y el produco, la inversión es afecada negaivamene. García y Resrepo 19, los efecos de shocks de gaso fiscal son posiivos en el consumo y produco, disminuyen el ipo de cambio real y afecan de manera conraria a la inversión, por un alza de la asa de inerés, La invesigación concluye además que la regla fiscal ayuda a reducir la volailidad del produco en comparación con la regla de presupueso equilibrado ane shocks de precios del recurso naural. García y Kawamura evalúan res diferenes maneras de políica para el caso de la economía chilena; regla fiscal para el gaso del gobierno, conrol de capiales e impueso al crédio domésico, con shocks en el precio de los commodiies. Familias con acceso al crédio desean una regla fiscal procíclica, mienras las oras familias con resricciones de crédio dependiendo de la presencia de exernalidades o fricciones financieras, pueden preferir reglas fiscales procíclicas o conraciclicas. Por el lado conrol de capiales, las familias no resringidas elegirán una regla prudencial para impuesos de endeudamieno exerno, mienras las oras familias preferirán que los conroles de capiales sean procíclicos. Bolivia Valdivia y Monenegro 1, explican dos reglas fiscales para Bolivia en un Dinámico Esocásico de Equilibrio General (DSGE); la primera donde los impuesos reaccionan de acuerdo al nivel de deuda y nivel de gaso, segundo se maniene un presupueso balanceado (deuda cero) y los impuesos reaccionan para manener el presupueso equilibrado. El resulado de ambas reglas son: a) un incremeno del precio de los facores, b) en respuesa al incremeno del precio de los facores, que ienen un 18 Carlos Garcia, Jorge E. Resrepo, and Evan Tanner: Fiscal Rules in a Volaile World: A Welfare- Based Approach, IMF Working Paper (11). 19 Carlos J. Garcia and Jorge E. Resrepo: How Effecive is Governmen Spending in a Small Open Economy wih Disorionary Taxes (7). Javier García-Cicco y Enrique Kawamura: Dealing wih he Duch Disease: Fiscal Rules and Macroprudenial policies (1). 1 Daney D. Valdivia y Marcelo A. Monenegro: Reglas Fiscales en Bolivia en el conexo de un Modelo de Equilibrio Dinámico General Esocásico (8).

12 efeco negaivo en la inflación (producen mayor inflación), el Banco Cenral reacciona incremenando las asas de inerés c) Se produce una devaluación del ipo de cambio nominal y una leve apreciación del ipo de cambio real; d) las exporaciones de la economía son guiadas por el movimieno del ipo de cambio real, y finalmene e) el nivel de riesgo país aumena. Machicado y Esrada argumenan que la políica fiscal en la economía boliviana (el gaso corriene), no es capaz de generar asas de crecimieno en produco, debe ir acompañada de un eficiene gaso de capial (infraesrucura) y de incremenos en la producividad de los secores económicos, la invesigación es realizada a ravés de un Dinámico Esocásico de Equilibrio General (DSGE), con diferenes secores de la economía, sin omar en cuena la políica monearia. Carlos Gusavo Machicado y Paúl Esrada: Políica fiscal y crecimieno económico: un análisis de simulación para Bolivia (1).

13 . El Modelo Familias En Galí e al. (7) desarrolla un modelo con agenes ricardianos, que separa el perfil de consumo en agenes ricardianos y no ricardianos, esos úlimos esán obligados a consumir su rena acual. Donde denoa la ponderación de hogares opimizadores indexada por i [,1]. Tienen acceso a los mercados de capiales y son capaces de suavizar el consumo. Por ano, su asignación ineremporal enre consumo y ahorro es ópima. Por oro lado la ponderación de los hogares resringidos desinan su ingreso de rabajo en consumo. 1 Cada agene ricardiano maximiza su uilidad ineremporal en érminos del o o consumo, i y rabajo i. Las preferencias de los agenes ricardianos C, N, vienen dadas por la siguiene función de uilidad: o o o E U C ( i), N ( i) (1) Sujeo a la resricción presupuesaria PC i W i N i B i S B i D i PT o o o o* o ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) R B ( i) S ( ( B ) R ) B ( i) 1 o * * 1 o* () Donde C o (i) es el consumo, D o (i) son los dividendos provenienes de las firmas, ( * ) es la prima de riesgo país, S es el ipo de cambio nominal, B o* ( i) son los acivos B 1 exernos privados neos, donde un valor posiivo de B o* ( i) indica deuda, W (i) es el salario nominal, N o o (i) son las horas de rabajadas, B () i es la deuda pública en mano de los hogares, R y R * son los rendimienos nominales bruos de los acivos nacionales y exranjeros respecivamene (donde R sum. 1 i and R i * * 1 ) y T son impuesos lump La función de uilidad es del ipo CRRA esándar con relación a la volailidad del consumo. Ese supueso es necesario porque las funciones de uilidad esándares producen muy poca volailidad del consumo en economías pequeñas y abieras. o ( C ) 1 ( N) UCN (, ) ()

14 Noe que1 es la elasicidad de susiución ineremporal del consumo y 1 ( 1) es la elasicidad de la ofera de rabajo a los salarios. El valor de esa calibrado para obener una fracción de horas de rabajo. resula en la ecuación de Euler esándar: La condición de primer, C E C R () De las condiciones de primer orden ambién es posible derivar la paridad de inereses condición: * P e 1 P * eb R R P 1 P 1 e PY (5) El modelo supone que el riesgo país depende de la deuda exerna de la siguiene manera: * * b 1 b 1 exp 1 PIB 1 PIB (6) Consumidores Resringidos (Hand-o-mouh) La función de uilidad de los hogares resringidos esá dada por: r r U C ( i), N ( i ) (7) Suponemos que esos hogares no ahorran ni piden presado (Mankiw, ). Como resulado, su nivel de consumo esá dado por su ingreso disponible: Firmas r r PC ( i) W ( i) N ( i) (8) Firmas bienes domésicos inermedios Se asume un coninuo de firmas, indexada por j [,1], que producen bienes inermedios diferenciados. La función de producción de la firma de bienes inermedios Schmi-Grohé y Uribe ()

15 represenaivos corresponde a una función Cobb-Douglas que combina capial k, rabajo N, y M para producir Y : Y A N k M (9) 1 (1 1 ) Donde A es el nivel de ecnología y 1 mide la paricipación del rabajo en la producción y mide la paricipación del capial. Las firmas minimizan sus cosos omando como dado el precio de la rena del capial, Z y el salario, W sujeo a la función de producción. Por ano las demandas de facores se derivan de la condición de primer orden: Z W e W N k N M (1) (11) Por ano, el coso marginal, es dado por: 1 1 (1 1 ) MC W Z M (1) A Adicionalmene, suponemos que las firmas fijan precios a la Calvo (198): * max E, ky k ( j)( P ( j) MC k ) k (1) Sujeo a: P * ( j) Y k ( j) Y P k (1) En ese modelo la probabilidad de cambiar los precios es consane (1 ). Por oro lado, es la elasicidad de susiución enre los bienes diferenciados. El precio * ópimo P debe saisfacer la siguiene condición de primer orden: k k E Y j P j MC 1 *, k k ( ) ( ) k (15)

16 o k C k P Donde el facor de descueno esocásico es, k o C P 1 Como es esándar en el modelo de Calvo, se supone que las firmas no reciben la señal indicada, ellas no ajusan sus precios. Por ano, la dinámica del precio agregado es: 1 1 * 1 ( 1 1) (1 )( ) P P P (16) Inversión Se supone, la exisencia de empresas que producen bienes homogéneos de capial. Luego esos bienes son alquilados a las empresas de producos inermedios. Las empresas que producen bienes homogéneos de capial son de propiedad exclusiva de los hogares ricardianos. Las empresas maximizan la siguiene función de valor: V k z k p I E V k (17) o o I o 1 o ( ) ( ( 1)) Sujeos a: o I k 1 (1 ) k k o k o o o (18) Donde (.), es una función de cosos de ajuse cuadráicos. La condiciones de primer orden so: donde o Q es Q de Tobin: o o ' I Q o k o o p 1 z 1 o I 1 ' Q E, 1 Q 1 (1 ) 1 o 1 p p1 k 1 (19) ()

17 Políica Monearia El banco cenral fija la asa de inerés nominal de acuerdo a la siguiene regla: r Y y Y (1) Donde r es la asa de inerés nominal, es la inflación oal en esado esacionario (que es cero en nuesro modelo), Y represena el PIB excluyendo los recursos naurales, Y es el valor en esado esacionario, Los bancos cenrales no mueven de inmediao la asa de inerés a su nivel objeivo, dado que oma iempo para responder a los cambios en la asa de inflación y produco. Además, hay shocks de políica monearia, el cual es normalmene disribuido. Políica fiscal Se supone que el gaso gubernamenal depende de los ingresos derivados de recaudación impuesos, que esos a su vez dependen en gran mayoría de la recaudación por vena del gas, enonces la recaudación esá direcamene relacionada con el comporamieno del precio inernacional del peróleo, la modelación es dada por un proceso esocásico AR(1) con media y varianza,. g g g g 1PC e () Es asi mismo que la evolución del precio inernacional del peróleo sigue de la misma manera una proceso esocásico AR(1) con media y varianza,. PC PC e PC PC () 1 Condiciones de equilibrio de mercado y Agregación La suma ponderada del consumo por los consumidores ricardianos y los no ricardianos es dada por: Caso de la Economía Boliviana.

18 r o r o C C (1 ) C C ( i) di C ( i) di 1 () El clareo de mercado de bienes, las condiciones de equilibrio de mercado son: Y C I G (1 ) X (5) 1 1 Donde el consumo agregado, la inversión, el gaso, y las exporaciones reflejan una proporción de la producción. Finalmene, la resricción presupuesaria de oda la economía se puede expresar como: SB p C p Y S p M S B * * 1 * 1 pr (6) Donde la deuda real se define como b SB p * 1. Definimos la exclusión de los recursos naurales como la suma de los bienes nacionales menos las imporaciones: PPIB P Y S P IM (7) * Exporaciones La demanda de las exporaciones nacionales a países exranjeros se modela de la siguiene manera. Exise una demanda para cada conjuno de producos nacionales diferenciados. Ese se considera como un shock en las esimaciones y en el precio de la vivienda de los producos nacionales en relación con su precio en el país exranjero: X p Sp * * v (8)

19 . Meodología Economérica El modelo es esimado usando una aproximación Bayesiana (ver Fernández- Villaverde y Rubio-Ramírez, ; Smes y Wouer, 7). La esimación es basada en una función de verosimiliud generada por la solución de la versión log-linealizada del modelo. Se uilizan disribuciones prior de los parámeros de inerés para proporcionar información adicional en la esimación. Todo el conjuno de ecuaciones linealizadas forman un sisema de ecuaciones lineales de expecaivas racionales, el cual se puede escribir de la siguiene manera: z z (9) 1 1 Donde z es un vecor que coniene las variables del modelo expresadas como desviaciones logarímicas de sus esados esacionarios, e es un vecor que coniene ruido blanco de los shocks exógenos del modelo y Q es un vecor que coniene las expecaivas racionales de los errores de predicción. Las marices G son funciones no lineales de los parámeros esrucurales conenidas en el vecor J. El vecor z coniene las variables endógenas del modelo y los nueve shocks exógenos: shock en preferencias, shock inflación exerna, shock asa de inerés, shock ecnológico, shock precio commodiy (peroleo), shock políica monearia, shock de preferencias, shock curva de Phillips, shock de riesgo moral, shock a los salarios y shock a la inversión. La solución a ese sisema puede ser expresado de la siguiene forma: z z z 1 () Donde W z y W e son funciones de los parámeros esrucurales. Además, sea y un vecor de las variables observadas, que se relaciona con las variables en el modelo a ravés de una ecuación de medición: y Hz (1) Donde, H es una mariz que selecciona elemenos de z. Esas ecuaciones corresponden a la forma esado-espacio que represenan a y. Si nosoros asumimos que el ruido blanco, e, esa normalmene disribuido, y uilizando el

20 filro de Kalman podemos calcular la función de verosimiliud condicional para los parámeros esrucurales. Sea p( ) la función de densidad prior de los parámeros esrucurales y T T L Y, donde Y y, 1 y T coniene las variables observadas. La función de densidad poserior de los parámeros se calcula usando el eorema de Bayes: p Y T T T L Y p fl Y p d () Dado que la función de verosimiliud condicional no iene expresiones analíica, se aproximó usando méodos numéricos basados en el algorimo de Meropolis- Hasings. Las esimaciones se obuvieron con Dynare 5. Descripción de los Daos Los daos son rimesrales enre y 1. Las variables observadas son PIB real, consumo real, inversión real, gaso real, imporaciones reales, exporaciones reales, asa de inerés nominal, precio real del peróleo, ipo de cambio real. La fuene de la base de daos es el banco cenral de Bolivia. Teniendo en cuena las variables observadas se omará nueve shocks para esimar el modelo. Por lo ano, los shocks que se considera son: shock ecnológico, shock precio del peróleo, shock en gaso, shock precio commodiy, shock políica monearia, shock de preferencias de consumo, shock en curva de phillips, shock a los salarios y shock asa de inerés inernacional. El modelo se esimó en primeras diferencias, siguiendo la esraegia de Smes y Wouers (7). Las esimaciones, las funciones impulso respuesas y descomposición de la varianza se obuvieron con DYNARE. La meodología economérica fue propuesa por el Negro y Schorfheide (), pero con las mejoras propuesas por Adjemian e al. (8) para aumenar la eficiencia de los cálculos a ravés de una esimación direca del parámero DSGE. Priors y Resulados En el cuadro No, se presenan los valores prior de los parámeros y shocks, que esán en línea con la lieraura se incorporan nuesras creencias acerca de posibles rasgos en función de la nauraleza y comporamieno de las variables (ver Smes y Wouers,, 7; Laxon y Peseni, ). Una de las propiedades del méodo bayesiano es que da voz a los daos, el suminisro de información sobre el vuelo de los parámeros a los daos y la realidad económica. 5 Se uilizó el algorimo de Meropolis-Hasings con cuaro cadeas de markov de 1. draws (despreciando los primeros 5. draws).

21 Cuadro No : Disribución Prior para Economías Pequeñas Parámero Disribución Prior Mean S.D. gamma.1 bea.1.5 bea.5. 1 bea.5. gamma.5.5 norm.75 bea.99. A bea.5.1 bea.5.1 X bea.5.1 G bea.5.1 R bea.5.1 PC bea.5.1 bea.5.1 bea.5.1 de _ preferencia W bea.5.1 A invg invg.1 Inf X invg G invg.1 Inf R invg PC invg 8 invg.1 Inf invg de _ preferencia invg.1 Inf W Elaboración propia Los parámeros esimados son odos los relacionados direcamene con la dinámica del modelo (asa de descueno ineremporal, fracción de consumidores resringidos, cosos de ajuse a la inversión, ec). Los resulados de las esimaciones son esándar con respeco a la lieraura reciene sobre modelos neokeynesianos para pequeñas economías abieras.

22 Cuadro No 5: Disribución Poserior para Economías Pequeñas Parámero Prior. Mean Pos. Mean 1% 9% A X G R PC de _ preferencia W A X G R PC de _ preferencia W Elaboración propia La convergencia de la Cadena de Markov Mone Carlo (MCMC) es saisfacoria; las parcelas se presenan en la se puedes apreciar la convergencia. En segundo lugar, el esudio de la bondad de ajuse de nuesras esimaciones en su conjuno, se comparan las probabilidades poseriores enre nuesros modelos y una auoregresión vecorial Bayesiana (VAR) para la economía boliviana uilizando los prior Minnesoa.

23 Como primer resulado imporane enemos que en promedio s para Bolivia es,9. Eso significa una elasicidad ineremporal de susiución de alrededor de,, el resulado demuesra que la asa de inerés iene un efeco moderado en el consumo en economías pequeñas y abieras (Agenor y Moniel, 1996). La paricipación de agenes opimizadores es de 7%, eso nos indica que los consumidores suavizan su consumo, eso refleja que un 7% de los consumidores son agenes resringíos. Gráfico No 5: Convergencia de la cadena de Markov de Mone Carlo Elaboración propia Descomposición de la Varianza El resulado de la descomposición hisórica de varianza para los períodos Q1 (Primer rimesre del año ), Q (Tercer rimesre del año ), hasa Q1 (Cuaro rimesre del año 1). Al principio de los años el shock ecnológico iene una paricipación en la variabilidad de las variables como ser PIB, Consumo. Inversión, Imporaciones, Exporaciones, Tipo de cambio real y Tasa de inerés. El shock del gaso fiscal y precio del peróleo son imporanes para explicar la mayoría de volailidades de las variables como ser: PIB, Consumo e Inversión, es persisene a lo largo de los periodos deallados. Bolivia al ser un país exporador básicamene de maeria prima (gas naural), el shock en gaso gubernamenal en el PIB denro los primeros rimesres iene un impaco alrededor de 1%, sin embargo en los siguienes periodos a parir (Q1) el shock de precio en commodiy y gaso fiscal los efecos en ambos se desvanecen. La variabilidad del consumo es su mayor pare es explicada por shocks en precio de commodiy, desde periodo Q1 en promedio % hasa Q1 y shocks en gaso fiscal explica alrededor de 6% en el primer rimesre del y el cuaro rimesre del 1.

24 Cuadro No 6: Descomposición de la Varianza del Modelo Esimado PIB CONSUMO INVERSIÓN GASTO IMPORTACIONES EXPORTACIONES TIPO DE CAMBIO REAL TASA DE INTERES

25 Cuadro No 7: Descomposición de la Varianza del Modelo Calibrado 1% 8% 6% % % % 1% PIB CONSUMO INVERSIÓN 1% 1% 8% 8% 6% 6% % % % % % % GASTO IMPORTACIONES EXPORTACIONES 1% 1% 8% 8% 8% 6% 6% 6% % % % % % % % % % TIPO DE CAMBIO REAL TASA DE INTERES 1% 1% 8% 8% 6% 6% % % % % % %

26 Cuadro No 8: Funciones Impulso Respuesa (FIR) a 1% de Gaso Fiscal, primeros 1 periodos PIB Consumo Inversión Gaso Fiscal Imporaciones Exporaciones Tipo de Cambio Real Tasa de Ineres BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE Elaboración propia Cuadro No 9: Funciones Impulso Respuesa (FIR) a 1% de Precio de Commodiy, primeros 1 periodos PIB Consumo Inversión Gaso Fiscal Imporaciones Exporaciones Tipo de Cambio Real Tasa de Ineres Precio Commodiy BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE BVAR DSGE Elaboración propia

27 Funciones de Impulso Respuesa El gráfico 7, muesra los efecos de un shock posiivo de gaso fiscal, sobre el PIB del.1%, un incremeno en la imporaciones de.6% y disminuciones en la asa de inerés de.8%. Por oro lado, el modelo confirma el efeco radicional del modelo Mundell-Fleming: dado precios rígidos, la devaluación de la moneda ano por un shock posiivo de gaso gubernamenal, como por el precio del commodiy, ambos shocks devalúan el ipo de cambio real en -.8% y -.11% respecivamene. En relación a las funciones impulso respuesas del modelo BVAR, shocks en gaso fiscal generan incremenos en el PIB a parir del segundo periodo en.%, como ambién en el consumo de.9%, el comporamieno del ipo de cambio real de la misma manera que en el modelo DSGE, se devalúa, en.9% (Ver cuadro 8). El gaso gubernamenal generan ligeros incremenos en la inversión un efeco de.6%, como ambién en el modelo BVAR en.15%. El rol imporane del precio del commodiy es el efeco posiivo en el consumo agregado, dado que incremena en.66%. Los efecos posiivos sobre las exporaciones de.86% y.51% eso es debido a shocks en el precio del peróleo en los modelos DSGE y BVAR respecivamene. La disminución de exporaciones de -.9% y.9% se debe al gaso gubernamenal ambos modelos. Los shocks de precio de commodiy iene un efeco posiivo sobre el PIB de.1% y sobre la asa de inerés del.%, un efeco imporane es sobre el gaso fiscal de.95%. Pero el efeco sobre la inversión es leve de.7% a parir del segundo periodo (Ver gráfico 6), el comporamieno de shocks en precio de commodiy del modelo BVAR en el segundo periodo el PIB muesra un comporamieno posiivo.95%, más sin embargo la asa de inerés uno negaivo.7%. Los impacos de los shocks se susenan ambién en la descomposición de varianza hisórica, dado que la volailidad es en mayor pare explicada por shocks en gaso fiscal y en precio de commodiies (Ver cuadro 6).

28 Gráfico No 6: Funciones Impulso Respuesa (FIR), shock en el precio del commodiy ,5 1,5 -,5-1 -1,5 PIB CONSUMO INVERSIÓN GASTO IMPORTACIONES EXPORTACIONES TIPO DE CAMBIO REAL TASA DE INTERES PRECIO DE COMMODITY,, , 5 -, -,

29 Gráfico No 7: Funciones Impulso Respuesa (FIR), shock en el gaso fiscal 1,5 -,5-1 PIB CONSUMO INVERSIÓN,6,8,,6,,, , -, , -, GASTO IMPORTACIONES EXPORTACIONES 1,5, ,5 -, ,5-1 -1, TIPO DE CAMBIO REAL TASA DE INTERES,5,1, , ,5 -,1 -,15-1 -, -,5-1,5 -,

30 5. Conclusiones En la invesigación, se uilizó un modelo DSGE con écnicas de esimación bayesiana para esudiar el efeco del gaso fiscal, en la economía de Bolivia. Los resulados obenidos muesran que el shock del gaso fiscal logra explicar la expansión del PIB. Los resulados indican que las economías como en la boliviana. El gaso fiscal, al esar en dependencia de la evolución del precio inernacional del perolero enconramos que el shock del precio del commodiy es capaz de explicar una pare de la expansión del PIB así como en las imporaciones y la asa de inerés. Además los resulados indican que el ipo de cambio real se deprecia por causa del shock del precio del peróleo. El documeno confirma ambién el shock del precio de peróleo es imporane en el momeno de deerminar el comporamieno de las variables como ser del PIB, Inversión y la asa de inerés. Con relación a Garcia y Resrepo (6) y Valdivia y Monenegro (8) los shocks en gaso fiscal ienen el mismo efeco posiivo en el PIB, Consumo y asa de inerés. Y el efeco negaivo en variables como en las exporaciones, ipo de cambio real. El incremeno en el PIB es ambién enconrado en Blanchard () para países en vía de desarrollo, caso en el caso de Bolivia. Los resulados del impaco de shocks en precios de commodiy en relación al PIB, Consumo, Gaso, Imporaciones y asa de inerés, esán denro a evidencia empírica hallada en Aguirre (15), como lo menciona, los efecos son para países emergenes.

31 6. Referencias Agénor, P.R., Moniel, P., Developmen Macroeconomics, Princeon Universiy Press. Aguirre A. y Giarda M. (15) The Resource Curse: Does Fiscal Policy Make a Difference?, Banco Cenral de Chile, Documenos de rabajo No. 761 Blanchard O. y Peroi R. () An Empirical Characerizaion of he Dynamic Effecs of Changes in Governmen Spending and Taxes on Oupu, Quarerly Journal of Economics 117(): Banco Cenral de Bolivia: Informe de Políica Monearia, enero 1. Barro, R. (1979) "On he Deerminaion of Public Deb" Journal of Poliical Economy 87(5): Bénassy, J. P. (). The Macroeconomics of Imperfec Compeiion and Nonclearing Markes, MIT Press. Calvo, G. (198) "Saggered Prices in a Uiliy Maximizing Framework," Journal of Moneary Economics 1: Ehan I., Mendoza E. y Végh C. (11) How Big (Small?) are Fiscal Mulipliers IMF Working Paper. Favero, C. (1): Applied Macroeconomerics, Oxford Universiy Press. Faás, A. and Mihov (1) "The Effecs of Fiscal Policy on Consumpion and Employmen: Theory and Evidence," INSEAD, mimeo. Galí, J., J. D. López-Salido and J. Vallés (5) "Undersanding he Effecs of Governmen Spending on Consumpion," CREI, mimeo. Garcia C., Resrepo J. E. y Tanner E. (11) Fiscal Rules in a Volaile World: A Welfare-Based Approach, IMF Working Paper. Garcia C.y Resrepo J. E. (7) How Effecive is Governmen Spending in a Small Open Economy wih Disorionary Taxes,. García, C.J., Gonzalez, W., 1. Why Does Moneary Policy Respond o The Real Exchange Rae in Small Open Economies? A Bayesian Perspecive. Empirical Economics, Springer, vol. 6(), pp Gerler, M., Karadi, P., 11. A Model of Unconvenional Moneary Policy. Journal of Moneary Economics 58, 17-. García-Cicco J. y Kawamura E. (1) Dealing wih he Duch Disease: Fiscal Rules and Macro-prudenial policies,

32 Inernaional Moneary Fund IMF Fiscal Affairs Deparmen. Machicado G.C. y Esrada P. (1) Políica fiscal y crecimieno económico: un análisis de simulación para Bolivia, Analíika, Revisa de análisis esadísico, Vol. (): Mankiw, G. () "The Savers-spenders Theory of Fiscal Policy Shocks?" American Economic Review 9:1-5. Memoria de la Economía Boliviana (1). Smes, F. y R. Wouers (): An Esimaed Sochasic Dynamic General Equilibrium Model of he Euro Area, European Cenral Bank. Valdivia, D. (8): Es imporane la fijación de precios para enender la dinámica de la inflación en Bolivia?, INESAD, WP Nº /8. Valdivia D. y Monenegro M (8) Reglas Fiscales en Bolivia en el conexo de un Modelo de Equilibrio Dinámico General Esocásico, Social Science Reasearch Nework. Woodford, M.,, Ineres & Prices: Foundaions of a Theory of Moneary Policy (Princeon: Princeon Universiy Press). Yasuharu I. (1) Non-Waseful Governmen Spending in an Esimaed Open Economy DSGE Model: Two Fiscal Policy Puzzles Revisied, Economic and Social Research Insiue ESRI Discussion Paper Series No.85.

33 7. ANEXOS Relación, Gaso Fiscal Precios de Hidrocarburos VARIABLES Relación Gaso Fiscal Oil 1.6*** (.87) Consan 5.161*** (.56) Observaions 6 R-squared.698 Sandard errors in parenheses *** p<.1, ** p<.5, * p<.1 Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia Serie Hisórica de Gasos del Secor Publico No Financiero, - 1 (Paricipación %) 1, 8, 6, 6,1 5,8 8,9 7,59 8, 8,6 1,51,9,16,5 1,6 1,51,5,5, 15,88 1,5 1,5 1,97 1,5 1,8 1,6 1,1 1,9 15,15 16,7,5 1,7,8 1,7,,99,1, 1,,61,9 1,69,71 15,97 17,9 18,8 18,6,81,68 1,55,76,68 1,9,,6,,79,9,8,,61,,8,61 19,8 8,67,68 7,18,67 8,85 9,9,5, 8,57,67 17,6 19,8 8,9 8,5, 9,1 6,99 7,,,1,1,1,5 6,7 7,59 1,5,79 7,5,71 6,1, 18,9,9,5 1,99 7,6 9,58,1, 7,98 8,58,87 9,79 9,8,66 5,, Gasos de capial del SPNF Servicios personales del SPNF Bienes y servicios del SPNF Inereses deuda exerna del SPNF Inereses deuda inerna del SPNF Gasos por ransferencias corrienes del SPNF Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia

34 Apores a la asa de crecimieno del Secor Publico No Financiero (SPNF) Incidencia promedio del Secor Publico No Financiero (SPNF) Periodo - 1 Gasos oales del SPNF 1.69 Ingresos oales del SPNF 15.8 Gasos corrienes del SPNF 9.1 Ingresos corrienes del SPNF 15.5 Servicios personales del SPNF.99 Ingresos ribuarios del SPNF 6. Bienes y servicios del SPNF.1 Impuesos sobre hidrocarburos del SPNF 1. Inereses deuda exerna del SPNF.7 Venas de hidrocarburos del SPNF 5.88 Inereses deuda inerna del SPNF.18 Venas de oras empresas del SPNF.9 Gasos por ransferencias corrienes del SPNF 1.71 Ingresos por ransferencias corrienes del SPNF. Oros gasos corrienes del SPNF.16 Oros ingresos corrienes del SPNF.61 Gasos de capial del SPNF 5.56 Ingresos de capial del SPNF. Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia Serie hisórica de Ingresos del Secor Publico No Financiero, - 1 (Paricipación %) 1% 9% 8% 7% 6% 5% % 8, 8, 8,6 1, 9,55 7,5,85,86 6,7 6,15 5,,6 5,11,56 5,77,56 6, 1,8,8 1,,9,69 5,,58,1,1,7,1,9,1 6,1 6,17,9 1,8 1,71, 7,,,1, 9,8 6,1 1,97 1,98 8,1 8, 5,6 6,9 1,66,9,5,85,79 11, 1,18,7,1,7 1,18,9 1,1,9 5,99,9 18,1 11,5 15,9 17,5 8, 9,6 5,9,67,86,77,96 5,,9,8 15,15 16,58 16,6 15,87 17,,,6,66,,78,79,58 % %,18, 7, 5,78 5,1 51, 1,1 7,9 6,6,76 7,8 8,9 8,87 8,5 8,61 1% % Fuene: Banco Cenral de Bolivia BCB Elaboración propia Ingresos de capial del SPNF Oros ingresos corrienes del SPNF Ingresos por ransferencias corrienes del SPNF Venas de oras empresas del SPNF Venas de hidrocarburos del SPNF Impuesos sobre hidrocarburos del SPNF Ingresos ribuarios del SPNF

35 5 Formación Radial de IRF de los modelos BVAR y DSGE (Precio del Commodiy) PIB CONSUMO INVERSIÓN, 1 1 1,5 -, , 1,, 5 GASTO IMPORTACIONES EXPORTACIONES 1,5 1,1 1, 1,5 1,, -,1 -,5, -, 5 5 -, 1, -1 -,, TIPO DE CAMBIO REAL TASA DE INTERES PRECIO DE COMMODITY, 1, 1, 1, 15,, -, 1, 5, 5 -, 5 5, -, -,6,

36 5 Formación Radial de IRF de los modelos BVAR y DSGE (Gaso Fiscal) PIB CONSUMO INVERSIÓN,5 1, 1 1, 1, -,5-1, 5,1, -,1 5,5, -,5 5 GASTO IMPORTACIONES EXPORTACIONES, 1,8 1, 1,,6,, -,5 -, 5, 5 -,, -1, TIPO DE CAMBIO REAL,1 1, 5 -,1 -, 5 TASA DE INTERES, 1, -, -, -,6 -,8 -,1