A HR Ratings asignó la calificación de A a la emisión con clave de pizarra CDVITOT 12-2U y a la Constancia Preferente México, D.F., (28 de mayo de 2012) HR Ratings asignó la calificación de A a la Emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios (CEBURS) con clave de pizarra CDVITOT 12-2U (la Emisión), así como la calificación de para la Constancia Preferente, la cual se encuentra subordinada a la Serie A. Los CEBURS serán la cuarta emisión al amparo de un programa de hasta P$10,000.0 millones (m), o su equivalente en Unidades de Inversión, dichos CEBURS estarán respaldados por créditos originados y administrados por el Instituto del Fondo Nacional de la Vivienda para los Trabajadores (INFONAVIT). Los CEBURS serán emitidos por un fideicomiso emisor constituido por el INFONAVIT en su carácter de Fideicomitente y Administrador y Nacional Financiera, S.N.C., Institución de Banca de Desarrollo, Dirección Fiduciaria (NAFIN) como fiduciario del fideicomiso emisor. La Emisión tendrá como fecha de vencimiento el 20 de junio de 2040, con un plazo legal de 10,239 días. La Serie A se emitirá por un monto total de 406,722,700 UDIS, equivalentes a P$1,924.3 millones (m), mientras que la constancia preferente y la constancia subordinada se emitirán por un monto de 38,418,300 UDIS equivalentes a P$181.8m y por 67,104,327.15 UDIS equivalentes a P$317.5m respectivamente. La Emisión estará respaldada por 5,256 créditos, denominados en Veces Salario Mínimo (VSM), los créditos cuentan con un saldo insoluto de 1,279,059.1 VSM equivalentes a P$2,423.6m. La perspectiva es Estable. La calificación asignada se encuentra sujeta a la relación de cartera a ceder inicialmente por la Empresa y a las condiciones y términos presentados en los contratos proporcionados a HR Ratings, por lo que cualquier modificación relevante a los mismos podría significar un cambio sobre la calificación asignada. Entre los factores que fundamentan nuestra calificación se encuentran: Los resultados de nuestro modelo de flujo de efectivo, la estructura financiera y la prelación de pagos definida para esta emisión, muestran la habilidad de la misma de soportar un nivel de incumplimiento de 31.2%. La estructura de la Emisión que contempla un nivel de sobre colateral o aforo del 20.6%, provisto a través de la subordinación de las Constancias. (dicho aforo se calcula: dividiendo el saldo insoluto de la serie A, entre el saldo insoluto de la misma Serie A + la Constancia Preferente + la Constancia Subordinada) El aforo objetivo de 38.5%, que al alcanzarse le permite al Fideicomiso amortizar la Constancia Preferente a prorrata con la Serie A. Los criterios de elegibilidad previamente establecidos, mismos que exhiben un nivel de madurez adecuado para el portafolio y adecuada distribución tanto geográfica como por empleador. Las características de la cartera de créditos hipotecarios que se bursatilizarán, los cuales se encuentran denominados en Veces Salario Mínimo (VSM) y tienen una tasa de interés fija. EI promedio ponderado de LTV de 87.3% y el promedio ponderado del plazo transcurrido desde la originación de 8.5 meses. La tasa de interés promedio ponderado del portafolio seleccionado de 9.6% anual expresada sobre Veces Salario Mínimo El mecanismo de descuento por nomina con el cual se elimina el riesgo de que el acreditado deje de hacer sus pagos, es decir se eliminar el riesgo de voluntad de pago. La calidad de la originación y administración del INFONAVIT, el cual mantiene una calificación de Superior al Promedio como Administrador Primario de cartera hipotecaria con otra agencia calificadora. Los créditos hipotecarios representan hipotecas en primer lugar respaldadas por inmuebles localizados en Mexico.
A Los créditos contarán con un Fondo de Protección de Pagos, en caso de desempleo involuntario, a cubrir hasta seis amortizaciones mensuales bajo cada crédito hipotecario, durante los primeros cinco años de su vigencia. La calidad de administración del administrador maestro, HiTo, S.A.P.I. de C.V. (Hito), que cuenta con una calificación equivalente a Promedio por otra agencia calificadora.. A diferencia de los CEDEVIS, en esta Emisión se incorporan créditos del programa INFONAVIT Total, mismo que le permite acceder a sus acreditados a mayores montos. Descripción de la Transacción Esta transacción corresponde a la bursatilización de los flujos de efectivo generados por un portafolio de créditos hipotecarios previamente seleccionado por el INFONAVIT. En este sentido estos flujos de efectivo constituyen la principal fuente de pago de la Emisión, aunada a los recursos que integren el patrimonio fideicomitido correspondiente del fideicomiso emisor y está integrado por aquellos bienes, derechos, valores y efectivo que formen parte del mismo. Los créditos hipotecarios donde deriven los flujos de efectivo han sido originados y administrados por el INFONAVIT, el cual mantiene la administración de los mismos durante la vigencia de la Emisión. El propósito de la presente Emisión, es el de realizar la bursatilización de los derechos de cobro. Para que con el cien por ciento de los recursos netos, producto de la cesión de los derechos de crédito, el INFONAVIT otorgue nuevos créditos con garantía hipotecaria. La presente Emisión celebra un contrato de fideicomiso irrevocable, entre el INFONAVIT como Fideicomitente y Administrador, NAFIN como Fiduciario, INVEX como representante común y ACFIN como Administrador Maestro. La amortización de la Emisión se realiza de manera semestral, los días 20 de los meses de junio y diciembre de cada año en que la Emisión este vigente. La primera fecha de pago será el 20 de diciembre de 2012. La amortización de la Emisión depende directamente del comportamiento de pagos que realicen los acreditados en el futuro. Es decir si los acreditados no mantienen un comportamiento de pago similar al que han tenido en el pasado, presentando atrasos en sus pagos, la Emisión amortizará en forma más lenta. Por otro lado si los acreditados incrementan el monto de pagos anticipados de principal bajo sus créditos hipotecarios, la Emisión amortizará en forma más rápida. Esta transacción cuenta con una constancia, a nombre del INFONAVIT, en su calidad de cedente bajo el contrato de cesión. La constancia no es un título de crédito y sólo acredita a sus Tenedores como titulares de los derechos de Fideicomisario, bajo el contrato de fideicomiso. En consecuencia, la constancia da el derecho a su Tenedor a recibir (i) el porcentaje de las distribuciones que la misma señale y que se efectué de conformidad con la prelación de pagos y (ii) en general, a la proporción que corresponda de los bienes que pueda existir en el patrimonio del fideicomiso respecto de los activos excedentes. El INFONAVIT, como Fideicomitente, deberá ser el titular al momento de la Emisión de la constancia subordinada, la cual deberá representar al menos el 5.75% del valor total de la Serie A.
A Calidad del Colateral El portafolio de créditos hipotecarios, que nos fue presentado para analizar, está integrado por 5,256 créditos hipotecarios. El saldo insoluto de tales créditos al 13 de mayo de 2012 era de 1,279,059.1 VSM equivalentes a P$2,423.6m. El monto promedio de los créditos era de P$0.5m, siendo el mayor de P$1.4m y el menor de P$0.0m. Los créditos a ceder fueron originados durante los años 2010 y 2011, siendo el año más representativo el 2011, con casi el 100.0% del saldo insoluto total; mientras que el 2010 únicamente cuenta con el 0.8%% del saldo insoluto de la cartera a ceder. Todos los créditos hipotecarios presentan un plazo original de 360 meses, a partir de la fecha de originación, sin embargo a la Fecha de Corte el plazo remante promedio ponderado del portafolio de 351.5 meses, donde el plazo remanente más pequeño es de 339.0 meses y el más amplio es de 353.0, lo anterior se debe a que la mayoría de los créditos fueron originados durante el 2011. El 89.6% de los créditos se encuentran concentrados en los dos plazos remanentes más amplios, donde el plazo de 349 a 342 meses concentra el 50.6% de los créditos, seguido por el plazo de 349 a 352 meses que concentra el 39.0% del total de los créditos. El tercer plazo por concentración de número de créditos es el plazo de 344 a 348 meses con el 9.4%. Entre mayor sea la antigüedad o la madurez de los créditos, estos tenderán en menor proporción a presentar problemas de pago. En este sentido es más probable que un crédito de 12 meses de antigüedad incumpla en su pago comparado con uno de 48 meses por ejemplo. La madurez promedio ponderada del portafolio que nos fue presentado fue de 8.5 meses. Donde el crédito más joven presentaba una antigüedad o madurez de 7.0 meses y el más antiguo tenía una madurez de 21.0 meses, no obstante lo anterior, podemos apreciar como la mayoría de los créditos se encuentran concentrados en el plazo de 5 a 10 meses. El portafolio tiene una concentración con respecto al saldo insoluto de la cartera de 41.3% en cinco estados los cuales son: Estado de México con el 11.1%, D.F. con el 9.3%, Nuevo León con el 9.2% y por último Veracruz y Jalisco con el 5.9% y 5.8% respectivamente. El portafolio a ser cedido inicialmente, cuenta con 11 diferentes tasas de interés, siendo la más importante de ellas la tasa de 10.0%. El promedio ponderado de la tasa de interés del portafolio a ceder es de 9.6%, nivel superior a la tasa de interés utilizada por HR Ratings, en los escenarios de estrés de 5.1% y 6.0%. Lo anterior le brinda una fortaleza adicional a la Emisión, ya que le da un spread positivo de tasas. A mayor valor de LTV la posibilidad de incumplir tiende a incrementarse, mientras que valores bajos de LTV usualmente exhiben menores tasas de incumplimiento. En términos de la relación Deuda a Valor de la Vivienda o LTV por sus siglas en inglés, este portafolio presenta un LTV promedio ponderado con respecto al saldo insoluto de 87.3%. El valor máximo de LTV que exhibe el portafolio es de 99.0%, mientras que el valor mínimo de LTV es de 2.0%. A la fecha de corte todos los créditos hipotecarios que forman parte de este portafolio a bursatilizar estaban al corriente de sus pagos.
A Modelo de Flujo de Efectivo De acuerdo a nuestra metodología llevamos a cabo el análisis y la elaboración de nuestro modelo de flujo de efectivo, a fin de determinar la capacidad de pago de la estructura, de acuerdo a las características propias de la misma. Las premisas consideradas en nuestro análisis son las siguientes: A. Monto emitido igual a 406,722,700 UDIS para la Serie A y 38,418,300,000 UDIS para la Constancia Preferente. B. Aforo de 20.6% provisto a través de 13.1% por la Constancia Subordinada y 7.5% la Constancia Preferente. (calculado como: la división del saldo insoluto de la Serie A, entre el saldo insoluto de la misma Serie A + la Constancia Preferente + la Constancia Subordinada) C. Tasa de interés fija para la Serie A igual a 5.1% y para la Constancia Preferente igual a 6.0%. D. Honorarios por administración de 1.2% anual, con respecto al saldo insoluto de los créditos hipotecarios vigentes al inicio de cada periodo de cobranza. E. Gastos de mantenimiento de la emisión de 0.25% anual, con respecto al saldo insoluto de los créditos hipotecarios vigentes al inicio de cada periodo de cobranza. En nuestro escenario de estrés, se mandó a incumplimiento el mayor número de créditos posible sin que esto afectara el cumplimiento de la Emisión en sus obligaciones. Lo anterior nos dio como resultado, una mora máxima que soporta la Emisión de 31.2% (calculada como: la cobranza no realizada, entre la cobranza proyectada). De acuerdo a los documentos legales de la Emisión, en un principio únicamente se paga capital de la Serie A, hasta que esta represente el 61.5% del total de la Emisión (Serie A y Constancias). Una vez que la Serie A llegue a niveles inferiores a 61.5%, se empezará a pagar capital de la Constancia Preferente a prorrata con la Serie A, con los recursos remanentes después de gastos e intereses. Lo anterior sucede, siempre y cuando los niveles de mora de la Emisión se encuentren por debajo de 16.0%. Si la mora se encuentra por arriba de 16.0%, aunque la Serie A represente menos de 61.5%, los recursos remanentes después de gastos e intereses se utilizaran para amortizar la Serie A al 100.0%. En el escenario de HR Ratings, en el periodo que la Serie A representa menos de 61.5%, la mora esta ligeramente por debajo de 16.0%, por lo que solo se realiza un pago a favor de la Constancia Preferente, en el mes 96. Posterior al mes 96 los remanentes se utilizan al 100.0% para amortizar la Serie A en todo momento. La distribución de los ingresos de la Emisión, está destinada principalmente al pago de capital de la Serie A y de la Constancia Preferente. La mora únicamente contempla la cartera vencida. En la siguiente tabla se puede apreciar el comportamiento de los ingreso de la Emisión. Observamos cómo una vez que se restan todos los egresos de los ingresos, obtenemos un resultado de cero, esto quiere decir que todos los ingresos de la Emisión son destinados, para cumplir con sus obligaciones.
A HR Ratings otorgó la calificación de A a la Emisión CDVITOT 12-2U, debido a los resultados obtenidos durante los análisis realizados, mismos que muestran una buena distribución de la cartera, así como que la Emisión soporta un alto nivel de estrés. La calificación asignada de a la Constancia Preferente, se otorgó por los resultados obtenidos en nuestro modelo, estableciendo que la Constancia Preferente está subordinada a la Serie A. Opinión Legal En opinión de nuestros abogados y asumiendo en su oportunidad la debida celebración de los contratos que se describen a continuación, nos informan lo siguiente: Los documentos revisados por nuestros abogados fueron: i. Contrato de Fideicomiso Irrevocable (el Fideicomiso ) a ser celebrado entre NAFIN como fiduciario, el Infonavit como fideicomitente y administrador, Administradora de Activos Financieros, S.A. ( ACFIN ) como administradora maestra y Banco Invex, S.A., Institución de Banca Múltiple, Invex Grupo Financiero ( INVEX ), como representante común de los tenedores de los certificados bursátiles fiduciarios respectivos; ii. iii. iv. Contrato de Cesión a ser celebrado entre el Infonavit como cedente y administrador y NAFIN como fiduciario del Fideicomiso; Contrato de Prestación de Servicios de Administración y Cobranza (el Contrato de Administración ) a ser celebrado entre el Infonavit como administrador y NAFIN como fiduciario del Fideicomiso; Contrato de Prestación de Servicios de Administración Maestra a ser celebrado entre ACFIN como administradora maestra y NAFIN como fiduciario del Fideicomiso; y Los documentos que se enumeran en los incisos (i) a (v) anteriores se denominan conjuntamente, los Documentos. A este respecto, y suponiendo que los Documentos se celebren en los mismos términos que los proyectos que fueron proporcionados para la revisión de nuestros abogados, que los mismos se celebren con las formalidades y en
A cumplimiento de los demás requisitos legales correspondientes (incluyendo la obtención de aquellas autorizaciones gubernamentales requeridas) y por personas debidamente apoderadas, se nos confirmó que: A. La transmisión de los derechos de Infonavit derivados de los créditos hipotecarios que sean identificados en los Documentos correspondientes y que hayan sido válidamente otorgados y cumplan los requisitos para formar parte del Fideicomiso, serán válidamente transferidos al Fideicomiso, y que los mismos formarán parte del patrimonio del Fideicomiso para todos los efectos legales correspondientes. B. La administración y cobranza de dichos créditos hipotecarios será encomendada al Infonavit de conformidad con los términos del Contrato de Administración. La validez de la transferencia a que hace referencia el inciso (A) anterior se encuentra sujeta a aquellas disposiciones de cualquier ley que afecte la exigibilidad de los derechos de acreedores en forma general y, en su caso, a cualquier legislación o regulación que pudiera emitirse en el supuesto de la insolvencia de Infonavit. Conclusiones El análisis realizado por HR Ratings, muestra que la Emisión tiene la capacidad de cumplir con sus obligaciones, ya que a pesar de que en nuestro modelo de estrés, se contempló una mora de 31.2%, la Emisión cumple en todo momento con sus obligaciones y amortiza a tiempo. La Emisión cuenta con buenas distribuciones, ya que en todos los eventos relevantes de la cartera, como es distribución geográfica, por entidad, LTV, edad del acreditado, entre otros, se observa poca concentración, lo que le da mayor fortaleza y seguridad de pago a la Emisión.
A Contactos Fernando Montes de Oca Director Adjunto de Análisis E-mail: fernando.montesdeoca@hrratings.com Santiago Carrancedo Abad Analista E-mail: santiago.carrancedo@hrratings.com Rogelio Argüelles Cavazos Director General de Deuda E-mail: rogelio.arguelles@hrratings.com Felix Boni Brandani Director General de Análisis E-mail: felix.boni@hrratings.com C+ (52-55) 1500 3130 HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, que cuenta con una experiencia integral de más de 100 años en el análisis y calificación de la calidad crediticia de empresas y entidades de gobierno en México, así como de la capacidad de administración de activos, o desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social por parte de alguna entidad. Los valores de HR Ratings son la Validez, Calidad y Servicio. www.hrratings.com Paseo de los Tamarindos 400-A, Piso 26, Col. Bosque de Las Lomas, CP 05120, México, D.F. Tel 52 (55) 1500 3130 La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esta emisión y/o emisor está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia agencia calificadora: Metodología de Calificación para la Emisión de Deuda Respaldada por los Flujos Futuros Generados de un Conjunto de Cuentas por Cobrar (México), mayo de 2009 Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar www.hrratings.com/es/metodologia Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores. Las calificaciones y/u opiniones otorgadas o emitidas no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores. HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings de México han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes. Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base.