Curso sobre metas de inflación en economías abiertas. Ejercicio de proyecciones y simulaciones

Transcripción

1 Fondo Monetario Internacional Curso sobre metas de inflación en economías abiertas Ejercicio de proyecciones y simulaciones (Basado en un modelo macroeconómico en Excel de tamaño mediano) 4-8 Julio 2011 CAPTAC-DR San José, Costa Rica

2 2 Ejercicio de proyecciones y simulaciones en una economía abierta con metas de inflación I. Introducción Este ejercicio se basa en el modelo macroeconómico que la División del Hemisferio Occidental del Instituto del FMI estimó y calibró para Colombia. Con este modelo, los participantes simularán políticas fiscal y monetaria bajo una estrategia monetaria de metas de inflación para Colombia, 2006 y Los participantes realizarán proyecciones trimestrales y anuales de las variables relevantes con distintos supuestos, políticas, choques y balance de riesgos. Para ello, prepararan un escenario base, un escenario central y dos escenarios alternativos. En la sección II se detalla brevemente el modelo con el cual se proyectarán los distintos escenarios, mientras que en la sección III se analizan someramente las características de los escenarios que en la práctica realizan algunos países. En la sección IV se explican los pasos a seguir en la preparación del ejercicio y se definen los escenarios requeridos. II. El Modelo Las distintas ecuaciones de nuestro modelo describen los movimientos de corto plazo de la economía Colombiana. Estas ecuaciones no se derivan directamente de la maximización de agentes económicos sujetos a una restricción presupuestaria (el modelo no es microfundado). El modelo es trimestral, lineal en diferencias logarítmicas, de tamaño mediano (alrededor de 20 variables endógenas y 35 variables exógenas y definiciones) y se asemeja a los modelos medianos usados por los bancos centrales de varios países. El modelo capta los rezagos y las magnitudes de los mecanismos de transmisión de las políticas monetaria y fiscal. Así, el modelo permite conocer la dinámica que siguen las variables claves. Los parámetros del modelo fueron estimados econométricamente (usando datos trimestrales de la economía Colombiana durante 1993:1 2005:4), excepto unos pocos que fueron impuestos para reflejar conceptos teóricos. El modelo contiene variables exógenas que deben ser proyectadas fuera del modelo, incluyendo valores de equilibrio (o de largo plazo) de ciertas variables y variables internacionales tales como precios de petróleo, términos de intercambio, crecimiento e inflación de los socios comerciales, tasa de interés internacional y prima de riesgo. En su estructura básica, el modelo cuenta con una curva de Phillips de corto plazo, una demanda agregada, una regla de política monetaria, reglas u opciones de política fiscal y

3 3 opciones de la dinámica del tipo de cambio. 1 Estas ecuaciones resumen el principal mecanismo de transmisión, y rezagos, de las políticas fiscal y monetaria. La curva de Phillips de corto plazo implica una curva de Phillips de largo plazo vertical, coherente con la hipótesis de neutralidad del dinero. Además de servir para realizar una programación financiera, el modelo puede usarse para simular y evaluar el efecto puro de la política monetaria sobre el producto y la inflación, para calcular la razón de sacrificio y para estimar el pass-through del tipo de cambio nominal y del precio internacional de las importaciones a la inflación. Por razones de simplificación, nuestro modelo no usa modelos auxiliares ni proyecciones fuera del modelo para algunos precios o el producto de ciertos sectores. En la realidad, estas extensiones pueden ser necesarias. Por ejemplo, el Modelo Estructural de Proyección (MEP) del Banco Central de Chile (BCCh) modela de manera separada (i) los precios de los productos regulados, altamente indexados, y volátiles, y (ii) el valor agregado de electricidad, gas, agua, y minería y pesca. 2 Estos se proyectan fuera del modelo ya que son sectores que, en el corto plazo, responden a factores de oferta decisiones de inversión que han sido tomadas en años anteriores y no de demanda interna. Otras variables que se proyectan fuera del MEP son el PIB potencial, el tipo de cambio real de equilibrio, los precios externos y la fuerza laboral. El MEP no incluye explícitamente la política fiscal, pero sí su efecto en algunas variables. Para lograr la consistencia macroeconómica de las proyecciones, el BCCh usa el modelo auxiliar MACRO, el cual es un conjunto de identidades macroeconómicas que toma como exógenas una serie de variables para calcular otras en forma residual. Se debe tener siempre presente que los modelos son simplificaciones de la realidad; son, básicamente, un marco coherente que permite organizar el análisis, estimar algunos efectos de políticas y realizar proyecciones de variables macroeconómicas. Estas proyecciones deben usarse con prudencia dado el error de pronóstico inherente en toda estimación econométrica. 3 1 El modelo se describe detalladamente en los capítulos Modelos de metas de inflación, y Programación financiera del libro Programación y Políticas Financieras con Metas de Inflación: El Caso de Colombia. 2 El MEP, similar a nuestro modelo en su estructura básica y en tamaño, es trimestral, lineal en logaritmos y tiene 23 variables endógenas y 48 variables exógenas o definiciones. 3 En Noviembre de 2007, David Reifschneider y Peter Tulip, economistas del Banco Central de Estados Unidos (Fed), publicaron un estudio basado en datos históricos sobre los errores de pronóstico del Fed. Los autores afirmaron que había un 70% de probabilidad de que el crecimiento de EE.UU. en el 2008 fuera 1.3 puntos porcentuales más alto o más bajo que la proyección del Fed para ese año; y 1.4 puntos porcentuales más alto o más bajo para los años subsiguientes. Los autores también enfatizaron que los errores de pronósticos eran grandes.

4 4 III. Escenarios en Países Seleccionados En la práctica, las autoridades monetarias usan modelos que varían en especificación y tamaño para evaluar distintos escenarios. Estos escenarios describen los supuestos, políticas, balance de riesgos y las correspondientes proyecciones macroeconómicas. Algunos de ellos se publican, mientras que otros no. A su vez, los escenarios publicados no siempre incluyen el sendero de la tasa de interés usado en las proyecciones. Los bancos centrales usualmente realizan diversos escenarios, generalmente denominados escenario base y escenario central. El escenario base es calculado de diferentes maneras por los bancos centrales. Algunos usan el supuesto de mantener constantes la tasa de interés y el tipo nominal, mientras que otros sólo mantienen constante la tasa de interés. Por ejemplo, Brasil mantiene constantes la tasa de interés y el tipo nominal en su escenario base, mientras que Colombia no. Israel sólo mantiene constante el tipo de cambio nominal para la proyección del escenario base. El escenario central el escenario con mayor probabilidad de realización muestra las proyecciones de tendencia central de las variables macroeconómicas usando los supuestos de políticas, incluyendo el sendero de las tasas de interés. Sin embargo, muchos países, incluidos los de América Latina, no publican el sendero de la tasa de interés que se usó para las proyecciones. Por ejemplo, el Informe sobre Inflación del Banco de la República (junio 2010, p. 73), dice: Los pronósticos se construyen suponiendo una política monetaria que busca garantizar el cumplimiento de las metas de inflación en el largo plazo, que es alrededor de 3%. El reporte tampoco presenta el sendero del tipo de cambio. El BCCh, en su escenario base, usa un sendero de la tasa de interés similar al sendero de las encuestas de expectativas, pero sin publicar el mismo: El escenario base de proyección incorpora como supuesto metodológico que el ritmo de normalización de la TPM será similar al que se deduce de las diversas encuestas de expectativas (Informe de Política Monetaria, septiembre 2010, p. 36). Unos pocos países a saber, Noruega, Nueva Zelanda, La República Checa y Suecia publican los senderos endógenos ( endogenous track ) de la tasa de interés y del tipo de cambio nominal en sus escenarios centrales. Existen argumentos en favor y en contra del supuesto de mantener constante la tasa de interés en la proyección del escenario base. La ventaja es que provee al público una señal sobre en qué dirección la tasa de interés se moverá. Por ejemplo, si bajo tasa de interés constante se proyecta una tasa de inflación mayor que la meta, esto indicaría que la autoridad monetaria aumentara la tasa de interés. La desventaja es que esta no es la mejor proyección y no se sabe la magnitud de la suba en la tasa de interés.

5 5 Publicar el sendero de la tasa de interés aumenta la transparencia, lo cual disminuye la incertidumbre y por ende la volatilidad. Sin embargo, podría generar confusión si el público interpretara este sendero como un compromiso del banco central y el banco central luego modifica este sendero. En la práctica, la interpretación del público dependerá de la estrategia de comunicación del banco central, de la credibilidad de las autoridades, del grado de desarrollo del mercado financiero y de la cultura económica de la población. Alrededor del escenario central, las autoridades construyen diferentes escenarios alternativos basados en supuestos y balance de riesgos distintos a los usados en el escenario central. Algunos países publican estos escenarios alternativos, otros no. Por ejemplo, el Banco Central de Brasil no publica sus escenarios alternativos, pero publica dos escenarios, escenario base: tasa de interés y tipo de cambio nominal constantes, y escenario de mercado: senderos de la tasa de interés y del tipo nominal de cambio según las expectativas del mercado. Para mayor detalle, recomendamos a los participantes visitar el sitio web de los Bancos Centrales de Brasil, Chile, Colombia, Canadá, Estados Unidos, Inglaterra y Nueva Zelanda. IV. Escenarios del Ejercicio A los efectos de este ejercicio, definiremos un escenario base, un escenario central y dos escenarios alternativos (abajo explicamos en detalle cada uno de ellos). Cada grupo preparará estos escenarios y hará una presentación de ellos. Importante: cuando abran el archivo Excel, es necesario habilitar las macros. Variables Exógenas Variables Exógenas Comentarios Inflación anual en EE.UU. 3.0% 3.0% IPC Tasa de interés en EE.UU. 4.5% 4.5% Meta del Fed EMBI Colombia (puntos base) 200 pb 170 pb Prima de riesgo país Δ% precio en US$ de export. no tradic. 3.0% 3.0% Igual a la inflación en EE.UU. Δ% precio en US$ del petróleo 13.9% 13.9% Precio relevante para Colombia Δ% precio en US$ del café 12.1% 12.1% Precio relevante para Colombia Δ% precio en US$ de importaciones 4.0% 4.0% Afecta la inflación (curva Phillips) Tasa de crecimiento mundial 4.0% 4.0% Promedio ponderado PIB real Cada grupo usará los valores de las variables exógenas presentadas en el cuadro de arriba.

6 6 Para las variables exógenas tasa de interés en EE.UU. y EMBI deben definirse los valores exógenos para 2006 y 2007 en la hoja Exogenous (asuma para el valor de 2007). Para las otras variables se deben poner los valores de crecimiento en la hoja Model (el modelo sólo usa un valor para los dos años). En algunos casos, no olviden escoger la opción que corresponda en la celda Chosen assumption. Cada grupo decidirá sobre distintas opciones de políticas que se presentan en el modelo, siempre que no contradiga las definiciones de los escenarios dadas abajo. Por razones de consistencia y comparación entre los grupos, cada grupo usará las ecuaciones de comportamiento del modelo y sus respectivos parámetros. Sin embargo, ambos son susceptibles de ser cambiados. Respecto a los choques, suponga que en los escenarios base y central no hay choques, mientras que para los escenarios alternativos use choques en las variables que crea adecuados y justifique. Note que la meta de inflación baja de 5.0% en 2005 a 4.5% y 4.0% en 2006 y 2007, respectivamente, lo que genera una presión grande en la política monetaria. A continuación, definimos los distintos escenarios. Escenario Base: (i) Tasa de interés 4 y tipo de cambio nominal constantes, igual al último valor observado. Use los supuestos con respecto a ciertas variables en los sectores real, fiscal y externo que ya están incorporados en el modelo de Excel. En especial, suponga política fiscal sin cambios (gasto gubernamental constante como proporción del PIB), expectativas de inflación como una combinación entre la inflación pasada y la meta de inflación (50% de peso para cada una), y que no hay choques. 4 Mantener constante la tasa de interés tiene varios problemas conceptuales, tales como indeterminación del equilibrio en el caso de modelos prospectivos, y dinámica inestable de la inflación en el caso de modelos retrospectivos. Por ello, varios bancos centrales ahora basan sus proyecciones en las expectativas de mercado sobre el futuro sendero de la tasa de interés de corto plazo, el cual es inferido de la estructura de tasas de interés o de los mercados a futuros. Sin embargo, esta estrategia también implica indeterminación y dinámica inestable. El problema surge no de suponer una tasa de interés constante, sino del supuesto de especificar un sendero exógeno de la tasa de interés, que no es afectado por la evolución de variables endógenas tales como la inflación o las políticas del banco central.

7 7 Analice los factores que afectan la inflación. Escenario Central: (ii) Tasa de interés basada en la regla de Taylor y tipo de cambio nominal determinado endógenamente por el modelo (use la versión retrospectiva de la paridad descubierta de la tasa de interés - pure backward-looking UIP ) En este escenario, suponga expectativas de inflación consistentes con el modelo. Note que cada vez que haga una simulación con expectativas consistentes con el modelo, tiene que hacer clic en el botón Start Iterations después de definir todos los supuestos. Los participantes determinarán los coeficientes apropiados de la regla de Taylor. Note que la regla de Taylor puede ser backward looking o forward looking. Para decidir sobre el escenario central que se publicará, los participantes proyectarán tres o cuatro escenarios centrales internos. Entre tanto, en este ejercicio, la tasa de interés no debe responder directamente al tipo de cambio (δ z = 0). Note también que cuando se usa la opción forward looking, también es necesario hacer clic en el botón Start Iterations cada vez que se hace una simulación. Después de escoger el escenario central, cambie solamente el carácter backward o forwardlooking de la regla de Taylor (por ejemplo, si usó una regla forward-looking en el escenario central, use ahora una regla backward-looking), sin cambiar los coeficientes. Cuál es el principal resultado en términos de inflación? Escenarios Alternativos: Los Grupos 1 y 3 harán los dos escenarios alternativos siguientes: (iii) El escenario alternativo I se construirá a partir del escenario central (ii) más un choque, de tal modo que el balance de riesgo de este escenario sea favorable respecto al escenario central. No use el tipo de cambio como factor de cambio en el escenario (esto se hará en el siguiente escenario). Como choque puede usar un choque en el consumo o en la inflación, o un cambio en la trayectoria de variables exógenas o en la política fiscal. (iv) El escenario alternativo II se construirá a partir del escenario central (ii) más una trayectoria de depreciación de la moneda nacional (aumento del tipo de cambio) a ser definida por el grupo. Note que si en el escenario central la moneda nacional se deprecia, en este escenario alternativo la moneda nacional tiene que estar más depreciada que en el

8 8 escenario central. Calcule el valor del traspaso cambiario (medido como la razón entre la variación de los precios al consumidor y la variación del tipo de cambio acumuladas en cuatro trimestres note que la variación debe ser calculada como desvíos con respecto a los valores del escenario central). El Grupo 2 hará los dos escenarios alternativos siguientes: (iii) El escenario alternativo I se construirá a partir del escenario central (ii) más choques. Los participantes diseñarán los choques de tal modo que el balance de riesgo de este escenario sea desfavorable respecto al escenario central. No usar el tipo de cambio como factor de cambio en el escenario (esto se hará en el siguiente escenario). Como choque, puede usar un choque en el consumo o en la inflación o un cambio en la trayectoria de variables exógenas o de la política fiscal. (iv) El escenario alternativo II se construirá a partir del escenario central (ii) más una trayectoria de apreciación de la moneda nacional (disminución del tipo de cambio) a ser definida por el grupo. Note que si en el escenario central la moneda nacional se aprecia, en este escenario alternativo la moneda nacional tiene que estar más apreciada que en el escenario central. Calcule el valor del traspaso cambiario (medido como la razón entre la variación de los precios al consumidor y la variación del tipo de cambio acumuladas en cuatro trimestres note que la variación debe ser calculada como desvíos con respecto a los valores del escenario central). V. Presentación de los grupos Cada grupo presentará en PowerPoint su Reporte de Política Fiscal y Monetaria. Este reporte incluirá un breve diagnóstico (incluyendo las proyecciones de los escenarios base) y un análisis detallado de las proyecciones, métodos y resultados de los escenarios central y alternativos. Cada grupo dispondrá de un máximo de 20 minutos para su presentación. Los cuadros con las proyecciones de los escenarios base y central pueden basarse total o parcialmente en las hojas de trabajo del archivo Excel del modelo tituladas Summary y Assumptions, respectivamente. Los datos presentados en estas hojas de trabajo son generados automáticamente; los participantes deben enfocarse en explicar la interpretación económica de los supuestos usados, los juicios de valor, los trade-offs que enfrentaron y los resultados. Al final de la presentación deberán incluir un slide comparando los escenarios central y alternativos, conteniendo los valores anuales para algunas variables claves, como inflación, crecimiento del producto, tasa de interés y tipo de cambio.