UNIVERSIDAD NACIONAL DEL CALLAO

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1 1 UNIVERSIDAD NACIONAL DEL CALLAO FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS VICE RECTORADO DE INVES TIGACION EL RIESGO PAIS, LOS TERMINOS DE INTERCAMBIO Y EL TIPO DE CAMBIO EN EL CRECIMIENTO ECONOMICO DEL PERU, PERIODO: HUGO ALEJANDRO JARA CALVO PERIODO DE EJECUCIÓN: (DEL AL ) RES OLUCIÓN RECTORAL N R 2011

2 2 INDICE RES UMEN 04 I. INTRODUCCIÓN 05 II. MARCO TEORICO CONCEPTUAL EL PRODUCTO BRUTO INTERNO RIESGO PAIS Antecedentes inmediatos Riesgo País Cálculo del Riesgo País LOS TERMINOS DE INTERCAMBIO EL TIPO DE CAMBIO EL MODELO Variables 18 III MATERIALES Y METODOS 3.1 MATERIALES DETERMINACIÓN DEL UNIVERSO TÉCNICAS ESTADÍSTICAS Y ECONOMÉTRICA METODOLOGÍA Evolución del PBI Evolución del índice de Riesgo País Índice de Términos de Intercambio El Tipo de Cambio Nuevo Sol-Dólar 31

3 3 IV RES ULTADOS MODELO IDEAL Prueba de Normalidad Prueba de Heteroscedasticidad Prueba de Autocorrelación Prueba de Linealidad Prueba de Cambio Estructural COMPARACIÓN ENTRE MÉTODOS 43 V DIS CUS IÓN 43 VI REFERENCÍAS 47 VII APENDICE 48

4 4 RES UMEN Este documento pretende mostrar los elementos más importantes de la investigaci llevada a cabo para estimar los impactos de variables omo riesgo país y términos de intercambio en el crecimiento económico expresada en el producto bruto interno, y de esta manera pueda servir para investigaciones posteriores para diseñar políticas económicas, financieras y de comercio internacional y monitorear su desempeño, en la consecución de metas y objetivos de crecimiento y desa rollo económico y de bienestar social. El objetivo principal del trabajo consistió en estudiar la relación existente entre el PBI, los Términos de Intercambio, el Tipo de Cambio y el Índice del Riesgo País y determinar el impacto de estas variables en el crecimiento económico y sirva a los diseñadores de política económica a tomar decisiones adecuadas. Para la estimación del modelo se han utilizado el méto o econométrico de mínimos cuadrados ordinarios y realizar las diferentes pruebas para determinar las bondades del modelo. Los resultados de la regresión permitieron constatar la relación directa entre el PBI con los TI e inversa con el RP y determinar los impactos de estas variables en el PBI. Uno de los principales inconvenientes consistió en tra ajar con datos correspondientes a un periodo relativamente corto, sería conveniente realizar estimaciones con períodos más grandes para ver el impacto del riesgo país en el crecimiento económico.

5 5 I. INTRODUCCIÓN A finales de la década de los 80 e inicios de la década de los 90 del siglo pasado la economía peruana se encontraba en una situación de recesión económica, con una inflación incontrolada y con el con uiente deterioro del nivel de vida de la población. El nuevo Gobierno que se instaló el 28 de julio del 90, aplico un shock económico orientado a corregir la disparidad de los precios relativos y a estabilizar la economía y sentar las bases para impulsar la reactivación y crecimiento económico. Para la consecución de estos objetivos, la nueva administración formuló políticas destinada a crear las condiciones sociales, jurídicas y tributarias destinadas a incentivar la inv sión de capitales privados nacionales y extranjeros. Este proceso fue acompañado un programa de privatización de empresas del sector público ubicados n todos los sectores de la economía peruana. A nivel internacional la tarea principal fue reinserta la economía peruana en el sistema financiero internacional, renegociar y refinanciar los compromisos pendientes de pago y restaurar la confianza para que capitales extranjeras puedan desarrollar inversiones en grandes proyectos mineros, el comercio y los servicios. Como resultado de este conjunto de políticas, se logró estabilizar la economía, generar confianza en los agentes económicos e iniciar un

6 6 proceso de crecimiento económico, de esta forma entre 2002 y 2006 la economía creció más de 4% al año, el tipo de cambio mo tro una cierta estabilidad y una baja tasa de inflación. Para el año 2007 el crecimiento fue cercano al 9%, las exportaciones crecieron en más de 27%, la inversión (privada y pública) alcanzó el 21% del PBI, los ingresos del Estado por recaudación de impuestos aumentaron en 33%, la deuda r pecto al PBI se redujo notablemente del 50% el 2000 al cercano al 24% a finales de 2007, y el presupuesto nacional creció en aproximadamente 50% en los últimos cinco años. Este buen desempeño de la economía se reflejó en compor iento del Tipo de Cambio, los Términos de Intercambio así como e Riesgo-país de por sí volátiles evolucionaran en un desempeño menos volátil. Los Términos de Intercambio en el Perú varían debido a la variación de las exportaciones e importaciones; especialmente de las ex rtaciones que dependen de los precios internacionales del cual somos tomadores de precios por ser países pequeños con libre movilidad de factores a excepción de la mano de obra. De otro lado las Importaciones (Ms) dependen del Prod to Bruto Interno (PBI), y el crecimiento de éste depende de la Inversión Directa Nacional y Extranjera, el cual se retrae a veces. En tanto que el riesgo país depende del cumplimiento de las obligaciones financieras fundamentalmente con la deuda externa.

7 7 En consecuencia surge la pregunta, El Riesgo País, el Tipo de Cambio y los Términos de Intercambio influyen en el nivel de la producción del país? Este trabajo propone un modelo que permita estimar el comportamiento del PBI frente a variaciones en los Términos de Intercambio, Tipo de Cambio y Riesgo País para un adecuado manejo de las variables en estudio y contribuya en el crecimiento económico. Para tal efecto, se ha utilizado el método econométrico de mínimos cuadrados ordinarios con el cual se ha procedido a regresionar la data para obtener los insumos que permitan medir el comportamie del PBI. Por ello el objetivo de este trabajo consiste en estudiar la relación existente entre el PBI, los Términos de Intercambio, e de Cambio y el Índice del Riesgo País y determinar el impacto de estas variables en el crecimiento económico y sirva a los diseñadores de política económica a tomar decisiones adecuadas en materia de política económica para mantener la estabilidad y el crecimiento económico, el cumplimiento puntual con el pago de las obligaciones con entidades gobiernos y el establecimiento de políticas productivas que generen un mayor valor agregado a nuestros exportaciones y un manejo adecuado de las política cambiaria permitirá estabilizar el crecimiento económi o y sentar las bases para el desarrollo económico. La presentación final del documento está estructurada en cinco apartados de la siguiente manera: Primero, la parte introductoria; Segundo, revisión de la literatura relacionado con el ema de investigación o el marco teórico; Tercero, las metodol gías utilizadas

8 8 que permiten resolver el problema planteado; Cuarto, los resultados econométricos de los modelos planteados; Quinto, la interpretación económica y su incidencia en el proceso de crecimiento económico, las conclusiones y recomendaciones. II. MARCO TEORICO CONCEPTUAL En el Perú, desde la segunda mitad de la década de los 90 del siglo pasado hasta el 2008 del presente siglo, la economía h mostrado un crecimiento sostenido pasando de un 4% en 1999 hasta ubicarse cercano a 9% en 2007; este buen desempeño de la economía se ha reflejando en las principales variables macroeconómicas, crecimiento sostenido del Producto Bruto Interno (PBI), reducción de la inflación, estabilidad de la moneda nacional y s niveles mínimos preciación frente al dólar, balanza comercial favorable, reducción del riesgo país e incremento de las inversiones, lo cual ha permitido dotar de mayor solidez a la economía en el futuro inmediato EL PRODUCTO BRUTO INTERNO En el periodo comprendido de 1999 al 2007, el Producto Bruto Interno (PBI) peruano ha crecido de una manera continua y sostenida, jalonado por una mayor dinamización de la economía mundial. La mayor demanda de productos metálicos y productos agrícolas, así como los productos

9 9 textiles, llamó la atención de los inversionistas extranjeros que vieron una magnífica oportunidad de realizar inversiones así como los capitalistas nacionales que orientaron sus recursos hacia la minería, la agroindustria y los servicios. El Crecimiento del PBI puede ser definida como el incremento porcentual del producto bruto interno de una economía en un período de tiempo 1 El Producto Bruto Interno es una variable que se utiliza usualmente para medir el crecimiento económico. El crecimiento es una medida del bienestar de la población de un país o región económica y del éxito de las políticas económicas. Implícitamente, se supone que un elevado crecimiento económico es beneficioso para el bienestar de la población, es decir que un elevado crecimiento económico sería un resultado deseado por las autoridades políticas y por la población de un país. El PBI es una medida numérica de fácil interpretación, además, "encaja" bien en los modelos económicos, donde en general el producto de una economía es el resultado de la combinación de insumos roductivos (capital y trabajo) utilizando una tecnología determinada. Un elemento central en este desempeño de la economía se debe según el Banco Central de Reserva a la creciente integración económica y el proceso de globalización que se extiende a los mercados de bienes y a los mercados financieros. Este proceso refuerza la interrelación ntre lo 1 Anzil Federico, el Crecimiento Económico, nov Pag.27.

10 10 que sucede en las economías emergentes y el resto del undo. En el ámbito financiero, los capitales pueden orientarse hacia las economía emergentes por factores propios de dichas economías (f ndamentos macroeconómicos, oportunidades de inversión y mayores tasas de interés), pero, también, por aspectos globales como ab ndante liquidez, un mayor apetito por riesgo por parte de los inversionistas e innovaciones tecnológicas RIES GO PAIS Antec edentes inmediato s A finales de la década del 80 el secretario del Tesoro de los Estados Unidos, Nicholas Brady propuso la reducción voluntaria de aquella parte de la deuda concertada con la banca privada internacio al, propuesta denominada plan Brady, que se orientó a la reducción de la deuda externa; de esta manera en la década de los 90 el Perú para ser considerado país elegible tuvo que realizar reformas estructurales profundas, iniciando con programas de estabilización, pertura de los mercados a la economía internacional y las privatizaciones y desregulaciones y de esta manera redefinir el papel del Estado en la economía. Este proceso propició el ingreso de abundantes capitales, sumado al entorno favorable, los inversionistas bajo la expectativa de crecimiento de la economía y de altos rendimientos esperados. 2 Banco Central de Reserva del Perú. Memoria Anual Pág. 54

11 11 Si se considera como una característica común de las as emergentes, poseer un alto grado de debilidad macroeconómica que se manifiesta en un alto nivel del denominado riesgo país Rie s go País El riesgo país es un tipo de indicador que se aplica s bre, únicamente, los países emergentes. A través de este índice se calcula la posibilidad de que dichos países no cumplan en los términos acordados el pago de su deuda externa. Este indicador se define como el retorno adicional dem dado por el inversionista para colocar sus fondos en una economía lugar de hacerlo en un país de menor riesgo. El riego nte en se mide a partir del diferencial entre el retorno de un bono emitido n monedas fuertes por una economía emergentes y el rendimiento de un bono similar, emitido en la misma moneda por un país libre riesgo. El diferencial antes señalado se denomina margen de riesgo. La magnitud del diferencial depende de las expectativas de los acreedores con respecto a la recuperación de su inversión. A mayor diferencial mayor riesgo país. Otra forma de entender el riesgo país es r de la tasa de interés que los mercados financieros internacionales cobran a una economía emergente por acceder a fondos 4. 3 Pa ro d i C. Glob a liz ac ió n y c ris is Fin a nc ie ra s I nte rn ac i a le s Pág Pa ro d i C. Glob a liz ac ió n y c ris is Fin a nc ie ra s I nte rn ac i a le s Pág

12 12 La medición de riesgo país, es efectuada por el banco de inversión JP Morgan, mediante su denominado Emerging Markets Bond Index (EMBI), que consiste en medir la diferencia de tasas de interés de los bonos soberanos emitidos por los países emergentes con la de los bonos del tesoro de Estados Unidos. El riesgo país afecta de manera directa a la actividad económica a través de su impacto en el flujo de inversiones. Los efectos pueden ser de corto plazo, en la medida que el país cobra credibilidad en los mercados financieros internacionales, en consecuencia sulta muy costoso ser un país riesgoso. El financiamiento de las nuevas inversiones proveniente de capitales externos se ha acelerado debido a la mejora constante n la calificación del indicador financiero Riesgo-País, Bouchet M., Sarmiento A. y Lumbreras J. definen este riesgo como toda incertidumbre generada por la voluntad y la capacidad de una entidad extranjera de respetar todos sus compromisos financieros y/o legales en la fecha contractual 5 Warnes I. y Venturini L. consideran que los niveles del spread de los rendimientos de los Bonos soberanos entre el rendimiento de los papeles del tesoro, constituyen la variable financiera con mayor sensibilidad intrínseca: con mercados financieros internacionalmente integrados y con mercados domésticos de escasa significación, la deuda pública está representada en una alta proporción de activos financieros 5 Bouchet M., Sarmiento A. y Lumbreras J. El Riesgo-País, un Enfoque Latinoamericano Pág. 23.

13 13 de origen externo, el comportamiento de éste sería el yor termómetro de la evolución financiera. Esta variable, es conocida comúnme e como prima de riesgo país o spreads soberanos 6. El financiamiento de la inversión puede darse a través de Inversión extranjera directa (IED), créditos comerciales de cort plazo y mediano plazo, préstamos en la banca comercial e inversiones de portaf todos ellos contribuyen al crecimiento del PBI, y la variable riego país es un elemento de suma importancia en las decisiones de inversión Cálculo del Riesgo País 1. Se debe comparar cuanto mayor es la T.I.R. de un bono de largo plazo emitido por un gobierno contra la T.I.R. de los del Tesoro de los Estados Unidos a 30 años. 2. En consecuencia, si la T.I.R. del emitido por el gobie en evaluación es mayor que la T.I.R. de los bonos del Tesoro norteamericano a 30 años, el riesgo país del emisor será igual al plus de rendimiento que posea. Asimismo, el riesgo país se expresa bajo la denominación de puntos básicos, lo cual sale de multiplicar al porce aje por 100. (10%= 10 puntos básicos). 6 Warnes I. y Venturini L. Crecimiento Económico, términos de intercambio y riesgo-país Pág. 003.

14 LOS TERMINOS DE INTERCAMBIO A nivel global según la memoria anual del BCPR la rec peración del crecimiento de las economías desarrolladas y la aceleración en el crecimiento de China, principal demandante de materias primas, aunado a restricciones de oferta de algunos de estos productos, provocó mayor volatilidad y alzas sin precedentes de p ecios en los mercados de estos productos. Como resultado nuestros términos de intercambio registraron tasas altas de crecimiento n el periodo, debido principalmente a que el incremento de los precios de las exportaciones superó al de las importaciones 7. Los Términos de intercambio según el Banco Central de Reserva del Perú es la relación entre el índice de precios de exportación y el índice de precios de importación de un determinado país o grupo de países: Esta relación indica la cantidad de importa es que puede comprar con unidades de exportaciones, registrando como deterioro en dichos términos las bajas en esta relación 8. Los Términos de intercambio es una variable real y que conjuntamente con otras variables reales explican el crecimiento del PBI: En este trabajo se considera a los términos de intercambio porque se trata de un factor que incidiría en los incentivos para invertir en el país, ya que ésta determina la rentabilidad de las inversiones en el sector comerciable; Además, es una variable 7 Banco Central de Reserva del Perú. Memoria Anual Pág Banco Central de Reserva del Perú. Glosario de Términos Económicos Pág. 115

15 15 cuyos efectos deben ser cuantificados desde un inicio, debido a su carácter exógeno para una economía relativamente peque a como la Peruana. Adicionalmente, las exportaciones enfrentan riesgos que son más semejantes a los que asumen los Bancos Comerciales. El riesgo que asume un exportador no son los mismos riesgos que asume un inversionista extranjero directo, debido a que puede tener un financiamiento de la banca local y tener un seguro EL TIPO DE CAMBIO Otra variable de suma importancia está dada por el Tipo de cambio. Esta variable desempeña un papel fundamental en el comercio internacional, por que permiten comparar los os de los diferentes bienes y servicios de distintos países. Los individuos y las empresas utilizan los tipos de cambio para conve tir los precios expresados en moneda extranjera en los respect precios en moneda nacional. El tipo de cambio se define como el precio del dinero de un país en términos de dinero de otro 9 Las variaciones en los tipos de cambio reciben el nomb e de depreciaciones y apreciaciones. Una depreciación del nuevo sol 9 Krugman, Paul R. y Obstfeld, Maurice. Economía Internacional Pág. 361

16 16 con respecto al dólar es una caída del nuevo sol expre en dólares. Un incremento en el precio del nuevo sol en términos de dólares representa una apreciación del nuevo sol respe al dólar. Cuando la moneda de un país se deprecia, sus exportaciones se abaratan y sus importaciones se encarecen. Una apreciación de la moneda tiene el efecto contrario: encarece sus exportaciones y abarata sus importaciones. 10 En el trabajo se incorpora el tipo de cambio por el volumen de nuestras exportaciones al mercado de los EE.UU.de Amér ca, por que el comercio internacional usa como divisa fundamental el dólar y porque al país le interesa su competitividad, por lo tanto, el tipo de cambio real debe mantenerse en un nivel adecuado. A este respecto y en opinión de Dornbusch y Fischer, el tipo de cambio real mide la competitividad de un país en el comercio internacional 11 y está dado por la relación entre los precios de los bienes produ idos en el exterior, expresados en la moneda del país y los preci de los bienes producidos en el interior. Luego se puede afirmar que un mayor crecimiento económico es posible con un menor riesgo país por que permite abaratar el costo del dinero y hace posible acceder a mayores fuentes de financiamiento y ce al país altamente atractivo para las inversiones privadas internacionales. Este proceso es más exitoso en una economía estabilizada, con una moneda más sólida en el mercado de valores, s{olidas políticas fiscales, reduc n de la deuda pública y 10 Ibid. Pág Dornbusch R., Fischer S. y Starts R. Macroeconomía Pág. 286.

17 17 la disminución de los conflictos sociales. Dentro de esta misma línea el ingreso de capitales presenta costos y beneficios. El incremento de recursos financieros permite que las economías crezcan, pero ta bién genera distorsiones en los precios relativos, poniendo de manifiesto las debilidades del sistema financiero doméstico y generando burbujas especulativas. Por el lado del tipo de cambio el mayor influjo de capitales del exterior y los saldos favorables de los términos de intercambio ha permitido que la moneda nacional se aprecie de una manera constante favorecien y dinamizado la actividad exportadora y en otro momento el Banco Central de Reserva se ha visto en la necesidad de intervenir en el mercado para esterilizar el exceso de moneda nacional por la abundancia de divisas increment do la deuda pública Nacional. Por otro lado la liberalización de los mercados favorece el crecimiento de las exportaciones propiciando la generación de mayores beneficios para la economía nacional. Una may inversión principalmente en sectores económicos demandados por el mercado mundial, dinamizado por el crecimiento económico de las grandes economías del mundo y una política de precios sumament avorables permite dinamizar la producción interna incrementando la demanda por bienes producidos internamente así como bienes importados, el saldo de este comercio mostrará finalmente que los términos de intercambio sean favorables para el país.

18 EL MODELO Se ha considerado diferentes modelos lineales a se regresionados y seleccionar el mejor modelo que explique el crecimiento del PBI. PBI = C + a1ti + a2rp PBI = C + a1ti + a2rp + a3tc PBI = C + a1ti + a2rp + a3pbit-1 PBI = C + a1ti + a2rp + a3pbit-1 + a4tit-1 PBI = C + a1ti + a2rp + a3pbit-1 + a4tit-1 + a5rpt Variables 1º Producto Bruto Interno (PBI) = Variable Dependiente 2 Índice Riesgo País (RP) = Variable independiente 3 Términos de Intercambio (TI) = Variable Independiente 4 Tipo de Cambio (TC) = Variable Independiente Con este modelo se busca hallar la relación del PBI con las variables riesgo-país, términos de intercambio y tipo de cambio en el en el crecimiento económico peruano en el periodo comprendido entre el primer trimestre de 1999 al cuarto trimestre de 2007.

19 19 La estimación del modelo requerirá el uso de las series de tiempo, para poder aplicar las pruebas de estacionalidad a las variables aplicadas en el modelo y las pruebas de cointegración. III. MATERIALES Y METODOS 3.1. Materiales Para la realización de la presente investigación se utilizaron los siguientes materiales: - Información estadística elaborada y publicada por el Banco Central de Reserva del Perú. - Libros y textos especializados en crecimiento económico, temas de riesgo, comercio internacional y teoría económica. - Trabajos de investigación y artículos publicados en internet. - Otros 3.2. Dete rminac ió n del Univers o La data recopilada para la presente investigación corr sponde a los años 1999, 2000, 2001,2002,2003,2004,2005, 2006 y 07. Se ha tomado el PBI a precio de 1994, el riesgo país medido por EMBI+ de Perú, elaborado por el Banco de Inversión J.P. Morgan, el Índice de los Términos de Intercambio elaborado por l BCRP y el Tipo de Cambio Bancario venta del Dólar Americano con el Nuevo Sol.

20 Técnicas Es tadís ticas y Econo métricas Entre los métodos y técnicas estadísticas y econométri s se encuentran: - Medidas de estacionalidad, normalidad. - Análisis de tendencia - La regresión y Correlación Metodolog ía Análisis de Estadístico y Econométrico del Producto Br nterno, Riesgo País, Términos de Intercambio y Tipo de Cambio: Ev o lu c ió n de l P BI Entre 1999 y 2007, el PBI corriente ha tenido un comportamiento creciente con caídas entre el tercer trimestre de 2000 al primer trimestre de 2001, este comportamiento se repite hasta el 2003, pero manteniendo la tendencia ascendente como se puede apreciar en el gráfico N 01, siendo aproximadamente 28 mil millones de nuevos soles en el primer trimestre de 1999 a aproximadamente 46 mil millones de nuevos soles en el cuarto trimestre de 2007.

21 21 Grafico N 01 PRODUCTO BRUTO INTERNO TRIMESTRAL (Millones de nuevos soles a precio de 1994) 48,000 PBI 44,000 40,000 36,000 32,000 28,000 24, Fuente: Elaboración propia En el gráfico N 02 correspondiente al PBI trimestral esestacionalizado, se observa la misma tendencia y el mismo patrón de c ortamiento observado en el gráfico N 01

22 22 Grafico N 02 PRODUCTO BRUTO INTERNO TRIMESTRAL DESESTACIONALIZADO (Millones de nuevos soles a precio de 1994 PBISM 48,000 44,000 40,000 36,000 32,000 28,000 24, Fuente: Elaboración Propia En el gráfico N 03 aparecen representados el PBI trimestra corriente y el PBI trimestral corriente desetacionalizado, ambos siguen la misma tendencia creciente y la variación entre entre ellas es poco significativo. La evolución del PBI muestra los resultados de las reformas económicas introducidas a partir de la dé da de los noventa y la gran influencia del crecimiento de la economía mundial, reflejada en el incremento de la demanda de materia prima e insumos para satisfacer la demanda de bienes de comsumo final los mercados asiaticos, Europeos y Norteamericano.

23 23 Grafico N 03 PBI (corriente y desestacionalizado) trimestral 48,000 44,000 40,000 36,000 32,000 28,000 24, Fuente: Elaboración Propia PBI PBISM Si se tiene en cuenta, que el PBI es una variable real, el comportamiento que ha seguido podría deberse a cierta inercia en su componente debido a su imposibilidad de reaccionar e manera inmediata ante cambios en las variables que lo determinan. Lo cual implica que gran parte de su compo ento sería explicado por su rezago anterior, cualquier shock que haya sufrido el PBI en el pasado va a permanecer de forma permanente dentro de su valor.

24 24 Mode lo N 01 Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/07/11 Time: 09:46 Sample (adjusted): 1999Q2 2007Q4 Included observations: 35 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. PBISM(-1) R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 2.52E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat La regresión del modelo N 01 nos muestra que el primer rezago está explicando al PBI en un 66.56%. El coeficiente s significativo y muestra que si el PBI aumenta en una u dad en to, en t1 aumenta Prueba de Es tacionariedad del PBI Al efectuar la prueba de raíz unitaria se constata que la variable PBI es no estacionaria es decir es una caminata aleato ia lo cual nos indica que cualquier shock que haya sufrido la var able permanecerá de permanente.

25 25 Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(PBISM) Method: Least Squares Date: 02/21/11 Time: 17:14 Sample (adjusted): 2000Q2 2007Q4.Included observations: 31 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. PBISM(-1) D(PBISM(-1)) D(PBISM(-2)) D(PBISM(-3)) D(PBISM(-4)) R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat Evoluc ión de l índice de Ries go País El Riesgo País utilizados en este trabajo corresponde al índice EMBI de J Morgan durante el periodo de estudio. El comportamiento del índice riesgo país ha tenido períodos bien diferenciados. A grandes rasgos podríamos diferenciar cuatro tramos: en primer lugar, un tramo donde el riesgo es decreciente alcanzando su punto más bajo en cuarto trimestre de 1999, a partir de este punto se incrementa hasta ubicarse por encima 700 puntos en el segundo trimestre de 2001 y descender has a ubicarse cercano a 420 puntos en el primer trimestre de 2002, seguidamente se se incrementa alcanzado el punto más alto del

26 26 periodo al ubicarse cercano a 800 puntos en el tercer trimestre de 2002; a partir de este pico máximo este índice cae drásticamente hasta ubicarse cercano a 100 puntos en el segundo trimestre de Como puede apreciarse en el gráfico las grandes subas el spread han estado asociadas a momentos de incertidumbre en la política peruana la tercera reelección, fuga y renuncia vía fax del presidente Fujimori, el periodo de transición y el proceso electoral que finalizó con la elección de Alejandro Toledo como uevo presidente este hecho explicaría la gran incertidumbre que llevó el riesgo país al punto más alto del periodo. Grafico N 04 Evolución del índice de ries go país EMBI+ Perú 800 RP Fuente: Elaboración propia

27 27 En el siguiente cuadro, incorporaremos el riesgo país en nuestro modelo de PBI: Mode lo 2 PBISM = C + RP Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/27/11 Time: 15:05 Sample: 1999Q1 2007Q4 Included observations: 36 Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C RP R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 2.38E+08 Schwarz criterion Log likelihood F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) La regresión del modelo N 02 nos muestra que el riesgo país está explicando al PBI en un 70.48%. El coeficiente es significativo y muestra que si el RP disminuye en el PBI aumenta en una unidad. Prueba de Es tacionariedad del RP Al realizar la prueba de raíz unitaria o de estacionariedad se observa que la variable riesgo país es no estacionaria es decir es

28 28 una caminata aleatoria lo cual nos indica que cualquier shock que haya sufrido la variable permanecerá de permanente. Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(RP) Method: Least Squares Date: 02/27/11 Time: 13:08 Sample (adjusted): 2001Q3 2007Q4 Included observations: 26 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. RP(-1) D(RP(-1)) D(RP(-2)) D(RP(-3)) D(RP(-4)) D(RP(-5)) D(RP(-6)) D(RP(-7)) D(RP(-8)) D(RP(-9)) C R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) Índ ice de Término s de Intercambio El Perú es un país pequeño con nula influencia en los mercados internacionales. Los precios de los bienes transables peruanos en el mercado internacional estarán determinados exógenamente. La existencia del tipo de cambio flotante ( flotación sucia ) conjuntamente con una inflación bajo para el período en estudio,

29 29 implican que la relación entre los precios de los bienes transables y los no transables fue determinada por las variaciones internacionales de precios. Los términos de intercambio son muy importantes en la evolución del PBI ya que representaran otra fuente de shock externo y además son fundamentales en la determinación del resultado de la balanza comercial, el ingreso de divisas, la cantidad de circulante y la tasa de interés. Grafico N 05 Evo lución del Índice de Términos de Intercambio TI Fuente: Elaboración propia

30 30 Modelo 3 PBIS M = C + TI Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/27/11 Time: 15:08 Sample: 1999Q1 2007Q4 Included observations: 36 Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C TI R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.53E+08 Schwarz criterion Log likelihood F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) Al observar la regresión del modelo N 03 se constata que los términos de intercambio están explicando al PBI en un 81% aproximadamente. El coeficiente es significativo y muestra que si el PBI aumenta en una unidad debido al aumento de los términos de intercambio en Prueba de Es tacionariedad del TI Al efectuar la prueba de raíz unitaria se constata que la variable términos de intercambio es no estacionaria lo cual sig ica que es una caminata aleatoria, esto quiere decir que cualquier shock que haya sufrido la variable permanecerá de manera permanente.

31 31 Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(TI) Method: Least Squares Date: 02/27/11 Time: 12:30 Sample (adjusted): 1999Q2 2007Q4 Included observations: 35 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. TI(-1) C R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid Schwarz criterion Log likelihood F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) El Tipo de Cambio Nuevo Sol-Dólar de lo s EE.UU.AA. Se ha considerado conveniente incorporar el tipo de cambio entre dólar Norteamericano frente al nuevo sol como un posible determinante adicional del PBI. Esta variable se ha incluido por la importancia que significan las transacciones con los Estados Unidos de América en el comercio exterior peruano. Además se ha considerado el uso del dólar Norteamericano debido que el dólar es la divisa con la cual se realizan las transacciones con el resto del mundo. Como se puede apreciar en el gráfico N 05 el Tipo de ambio tuvo un comportamiento diferenciado. En el tramo compr ndido entre el primer trimestre de 1999 y el segundo trimestre de 2001 el nuevo sol de depreció ligeramente para luego apreciarse hasta el segundo semestre del 2002; iniciando un periodo corto de depreciación hasta el primer trimestre del 2003, y a p tir de ahí

32 32 hacia adelante la tendencia ha sido de una apreciación permanente hasta situarse aproximadamente en tres nuevo soles el precio de un dólar. Grafico N 05 Evo lución del Tipo de Cambio Nuevo s ol-dólar Norteamericano TC Fuente: Elaboración propia Al regresionar el PBISM ( PBI desetacionalizado) con respecto a las variables independientes Índice de los Términos de Intercambio (TI), Riesgo País con un rezago y el Tipo ambio (TC), se observa que el tipo de cambio explicaría de alguna manera la evolución del PBI Peruano (ver modelo 04). Al observar el modelo N 05 en donde se considera como varaiable dependiente el índice términos de intercambio, riesgo país con un rezago y e l tipo de cambio con un rezago, el modelo estaría explicando también al PBI.

33 33 Mode lo N 04 Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/07/11 Time: 10:04 Sample (adjusted): 1999Q2 2007Q4 Included observations: 35 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. TI RP(-1) TC R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.21E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat Modelo N 05 Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/07/11 Time: 10:07 Sample (adjusted): 1999Q2 2007Q4 Included observations: 35 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. TI RP(-1) TC(-1) R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.14E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat

34 34 IV. RES ULTADOS Luego de regresionar con diferentes combinaciones de variables independientes (desestacionalizados y/o con rezagos) y someterlos a diferentes test, se ha seleccionado el siguiente mode o: 4.1. MODELO IDEAL Para estimar el modelo se ha considerado el Producto B o Interno desestacionalizado (PBISM), el Riesgo País (RP) y Términos de Intercambio (TI) y el intercepto C. PBISM = C + RP + TI Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/08/11 Time: 17:11 Sample: 1999Q1 2007Q4 Included observations: 36 Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C RP TI R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.29E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) El modelo tiene un buen ajuste de 0.83 y los valores de RP y TI son significativos. Además se puede apreciar la relac ón indirecta entre el PBI y riesgo país y una relación directa con el índice TI.

35 35 Para determinar las bonades del modelo se le ha sometido a un conjunto de pruebas (test). Siendo las siguientes: PRUEBA DE NORMALIDAD El resultado de esta prueba, indica que el modelo tiene un comportamiento normal y es un buen modelo. Gráfico N 06 Prueba de Normalidad Series: Residuals Sample 1999Q1 2007Q4 Observations 36 Mean 2.53e-12 Median Maximum Minimum Std. Dev Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability Fuente: Elaboración propia PRUEBA DE HETEROS CEDASTICIDAD Este test permite determinar si el modelo es heteroscedático ó homoscedático por lo que se le sometió a dos pruebas:

36 36 Heteroskedasticity Test: ARCH F-statistic Prob. F(1,33) Obs*R-squared Prob. Chi-Square(1) Test Equation: Dependent Variable: RESID^2 Method: Least Squares Date: 02/08/11 Time: 17:16 Sample (adjusted): 1999Q2 2007Q4 Included observations: 35 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C RESID^2(-1) R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 3.99E+14 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) La primera se testeó considerando si la probabilidad F(1.32), siendo éste mayor a 0.05, en consecuencia el modelo es homoscedástico. HETEROSKEDASTICITY TEST: ARCH F-statistic Prob. F(2,31) Obs*R-squared Prob. Chi-Square(2) Test Equation: Dependent Variable: RESID^2 Method: Least Squares Date: 02/08/11 Time: 17:18 Sample (adjusted): 1999Q3 2007Q4 Included observations: 34 after adjustments Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C RESID^2(-1) RESID^2(-2) R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 3.81E+14 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat

37 37 La segunda se testeó considerando si la probabilidad F(2.30), siendo éste mayor a 0.05, en por lo tanto el modelo es homoscedástico PRUEBA DE AUTOCORRELACION Este test permite determinar si el modelo presenta un problema de autocorrelación por lo que se le sometió a dos pruebas: Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic Prob. F(1,32) Obs*R-squared Prob. Chi-Square(1) Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 02/08/11 Time: 17:19 Sample: 1999Q1 2007Q4 Included observations: 36 Presample missing value lagged residuals set to zero. Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C RP TI RESID(-1) R-squared Mean dependent var 2.53E-12 Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.24E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) La primera se testeó considerando si la probabilidad F(1.32), siendo éste mayor a 0.05, en consecuencia el modelo no presenta autocorrelación.

38 38 Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic Prob. F(2,31) Obs*R-squared Prob. Chi-Square(2) Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 02/08/11 Time: 17:28 Sample: 1999Q1 2007Q4 Included observations: 36 Presample missing value lagged residuals set to zero. Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C RP TI RESID(-1) RESID(-2) R-squared Mean dependent var 2.53E-12 Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.09E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) La segunda se testeó considerando si la probabilidad F(2.31), siendo éste mayor a 0.05, en por lo tanto el modelo no presente problemas de aucorrelación PRUEBA DE LINEALIDAD Este test permite determinar si el modelo presenta un problema de multicolinealidad por lo que se le sometió a dos prue s:

39 39 Ramsey RESET Test Equation: UNTITLED Specification: PBISM C TI RP Omitted Variables: Squares of fitted values Value df Probability t-statistic F-statistic (1, 32) Likelihood ratio F-test summary: Sum of Sq. df Mean Squares Test SSR Restricted SSR 1.29E Unrestricted SSR 1.28E Unrestricted SSR 1.28E LR test summary: Value df Restricted LogL Unrestricted LogL Unrestricted Test Equation: Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/08/11 Time: 17:42 Sample: 1999Q1 2007Q4 Included observations: 36 Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C TI RP FITTED^2 2.17E E R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.28E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) La primera se testeó considerando si la probabilidad F(1.32), siendo éste mayor a 0.05, en consecuencia el modelo no tiene problema de multicolinealidad.

40 40 Ramsey RESET Test Equation: UNTITLED Specification: PBISM C TI RP Omitted Variables: Squares of fitted values Value df Probability t-statistic F-statistic (1, 32) Likelihood ratio F-test summary: Sum of Sq. df Mean Squares Test SSR Restricted SSR 1.29E Unrestricted SSR 1.28E Unrestricted SSR 1.28E LR test summary: Value df Restricted LogL Unrestricted LogL Unrestricted Test Equation: Dependent Variable: PBISM Method: Least Squares Date: 02/08/11 Time: 17:42 Sample: 1999Q1 2007Q4 Included observations: 36 Variable Coefficient Std. Error t-statistic Prob. C TI RP FITTED^2 2.17E E R-squared Mean dependent var Adjusted R-squared S.D. dependent var S.E. of regression Akaike info criterion Sum squared resid 1.28E+08 Schwarz criterion Log likelihood Hannan-Quinn criter F-statistic Durbin-Watson stat Prob(F-statistic) La segunda se testeó considerando si la probabilidad F(2.30), siendo éste mayor a 0.05, en por lo tanto el modelo no presente problemas de multicolinealidad.

41 PRUEBA DE CAMBIO ESTRUCTURAL Esta prueba permite determinar si el modelo presenta o no un cambio estructural en el periodo de estudio por lo que se le sometió a dos pruebas: CUSUM 5% S ignificance La primera prueba de cambio estructural muestra que el modelo tiene un comportamiento que se ubica dentro de las dos líneas rojas por lo que no presenta cambio estructural.

42 CUSUM of Squares 5% Significance La segunda prueba de cambio estructural muestra que el modelo (línea azul) tiene un comportamiento que se ubica dent o de las dos líneas rojas y corre paralela a ellas, en consecuencia no presenta cambio estructural. Luego el modelo puede ser expresado como sigue: PBISM = C + RP + TI PBISM = (RP) (TI) Este resultado verifica la relación inversa existente entre el PBI con el riesgo país y directa con el término de intercambio. Para explicar el impacto de la variación del RP y el TI en el PBI se realiza mediante el uso de elasticidades. Para realizar el cálculo de las elasticidades se ha determinado el promedio de las variables: Promedio de PBISM =

43 43 Promedio de RP = Promedio de TI = ? 1 % en RP = ( ) (412.60/ ) = ? 1 % en TI = ( ) ( / ) = 0.49 Estos resultados indican que ante una reducción de 1% el riesgo país, el PBI se estaría incrementado en 0.08% durante el período, en tanto que ante un incremente de 1% de los rminos de intercambio el PBI se estaría incrementando en aproximadamente en 0.5% COMPARACIÓN ENTRE MÉTODOS Según la teoría, existe una relación directa entre el y los términos de intercambio y una relación inversa entre el PBI y el riesgo País y el tipo de cambio es una variable que se halla inmersa en los términos de intercambio. En el presente caso para el periodo de estudio se ha logrado determinar que efectivamente existe una relación directa entre el PBI y los términos de intercambio y una relación inversa entre el PBI y el riesgo país, aunque el impacto de ésta última variable es muy pequeño (0.08%). V. DI S CUS I ON - Se verifica la relación positiva entre el PBI y los té minos de intercambio en el mismo período (trimestres), es decir que ante un cambio en relación de los precios de las exportaciones respecto los precios de las

44 44 importaciones el PBI real (producción real) cambia casi inmediatamente. La lógica económica de este resultado plantea que la c pacidad productiva de las empresas exportadoras se activa rápidamente debido a que principalmente exportamos bienes primarios y tam n por la que la demanda mundial absorbe rápidamente esta producción. - Esta lógica da solidez al argumento de que una buena p rte del éxito económico del Perú se debe a que los precios de los comodities han sido extraordinariamente altos, lo cual plantea la pre unta: qué pasaría con nuestro PBI si en un escenario prolongado de tiempo los precios de nuestras importaciones se incrementan respecto a los precios de nuestras exportaciones? El modelo señala que caería el PBI al reducirse los términos de intercambio, por lo que es necesario iniciar la discusión respecto a las políticas que se deben tomar cuando este escenario aparezca. - En esencia, el modelo muestra que no debemos confiarnos en que el ciclo expansivo de nuestro PBI continuará, ya que buena parte del mismo se debe a la mejora de los términos de intercambio que venimos experimentando desde el El modelo determina que existe una relación inversa entre el riesgo país y el PBI, aunque el grado de impacto de un cambio en el riesgo país es pequeño, esto no significa que debemos ignorar la relevancia del mismo en mantener un producto estable además de poder conseg pequeños incrementos en el mismo período que cambia el riesgo país.

45 45 - La estabilidad del producto se garantiza debido a que n bajo riesgo país permite un mayor flujo de capitales para inversiones de corto y largo plazo, debido a que los inversionistas tendrían una alta predictibilidad respecto a la voluntad y capacidad de pago en nuestro país. Asimismo, el incremento del producto, ante una mejora del riesgo país, está explicado en el hecho que los inversionistas adquirirían con mayor confianza los instrumentos financieros emitidos por los agentes nacionales para actividades de corto plazo y/o salir de problemas temporales de liquidez. - La razón por la que el impacto es pequeño radica en qu el flujo de capitales externos destinados a generar capital productivo (capital no especulativo) son mayores e inician su mecanismo de transmisión en el mercado financiero a través de transacciones de largo zo (hasta traducirse en capital físico); asimismo, los capitales destinados a financiar actividades productivas de corto plazo son menores. - El rol del tipo de cambio nominal en el crecimiento no es factible de evaluación conjunta con los términos de intercambio en el modelo debido al problema de multicolinealidad, dado que la metodología de cálculo de los términos de intercambio incorpora el tipo de cambio nominal para que los índices de precios de Ias exportaciones e importaciones trabajen con precios expresados en una s la moneda (el nuevo sol en nuestro caso). - La lógica teórica (por lo explicado) y la verificación econométrica permiten afirmar que el modelo es adecuado para predecir el efecto de los términos de intercambio y del riesgo país sobre el PIB del período