Valoración de empresas

Transcripción

1 Valoración de empresas Beta, Coste de Patrimonio y Coste de Capital

2 PRECIO Decidido por el Mercado EMPRESA VALOR INTRÍNSECO Flujos de caja futuros, riesgo y coste de oportunidad FCFF Flujo de Caja Libre para la Firma Valor = σ n FCFF n (1+k f ) n +Efectivo - Deuda Pagos de Interés y Principal Préstamos FCFE Flujo de Caja Libre para el Accionista ACREEDORES ACCIONISTAS Valor = σ n FCFE n (1+k e ) n +Efectivo 2

3 Modelos de valoración Parámetro / Modelo Dividendos Descontados FCFE FCFF Flujo de caja Dividendos +Recompra de acciones Beneficio neto -Reinversiones +Préstamos -Pagos de Principal Beneficio operativo - Reinversiones Tasa de descuento k e Retorno mínimo exigido Coste de patrimonio WACC Coste de capital Ajustes + Efectivo + Efectivo - Deuda Cuándo usar FCFE no se puede estimar Deuda constante, bancos, aseguradoras El resto 3

4 Coste de patrimonio k e = r f + β ERP o Consistencia: tanto r f como los flujos de caja deben estar en la misma moneda, y contener las mismas expectativas de inflación β riesgo relativo de la empresa con respecto al mercado en el que opera la empresa. Factor de amplificación de los factores macroeconómicos. ERP prima de riesgo de mercado en el que opera la empresa 4

5 Retorno BBVA Coste de patrimonio Diferentes Betas: CAPM (Capital asset pricing model) Retornos BBVA vs IBEX 8,00% 6,00% 4,00% y = 1,4568x + 1E-05 R² = 0,8195 β Riesgo relativo con respecto al mercado Para un activo a y un mercado m: β a = σ m,a σ m 2 2,00% 0,00% -12,00% -7,00% -2,00% 3,00% 8,00% -2,00% -4,00% -6,00% -8,00% Retorno IBEX 5

6 Retorno BBVA Coste de patrimonio Diferentes Betas: CAPM (Capital asset pricing model) Retornos BBVA vs IBEX 8,00% 6,00% 4,00% y = 1,4568x + 1E-05 R² = 0,8195 β Riesgo relativo con respecto al mercado Para un activo a y un mercado m: β a = σ m,a σ m 2 2,00% 0,00% -12,00% -7,00% -2,00% 3,00% 8,00% -2,00% -4,00% -6,00% -8,00% Retorno IBEX Problema: los bancos constituyen un 29% del Ibex 35 6

7 Retorno Sears Coste de patrimonio CAPM Retornos Sears vs SP500 12,00% y = 1,3581x + 0,004 R² = 0,0927 Patrimonio = -$3800 M Deuda = $6300 M Los ingresos se han reducido un 50% en los últimos 4 años 0,00% -16,00% -11,00% -6,00% -1,00% 4,00% 9,00% 14,00% Problema: β no tiene en cuenta la deuda de la empresa, o el estado de su negocio -12,00% Retorno SP500 7

8 Coste de patrimonio β asociada a un negocio Bienes o servicios ofrecidos o o Bienes esenciales/discrecionales -> β /β Sector en fase de alto crecimiento/decrecimiento -> β Estructura operativa o Apalancamiento operativo ( Costes Fijos Costes Variables ) -> β o Compañías pequeñas/jóvenes- > β Estructura financiera o Apalancamiento financiero ( Deuda Patrimonio ) -> β 8

9 Coste de patrimonio β asociada a un negocio Media del conjunto de Betas CAPM para un mismo negocio, β o Captura los bienes o servicios ofrecidos y la estructura operativa o Reducción del error esperado: e = e β β Para 100 empresas reducimos el error un 90% o También captura la estructura financiera -> β apalancada β desapalancada = β apalancada (1+(1 t) D E ) o t tasa impositiva (%), D E = Valor de mercado de la deuda Capitalización bursátil Relación Deuda/Patrimonio 9

10 Coste de patrimonio β asociada a un negocio: Ejemplos Apple (AAPL) o β electrónica = 1,09 o D E = = 0,133 t = 30% β =1,09 (1 + (1 0,3) 0,133) = 1,19 Sears (SHLD) o β grandes almacenes = 0,82 o D E = = 7,62 t = 30% β =0,82 (1 + (1 0,3) 7,62) = 4,37 BBVA (BBVA) o β bancos europeos = 1,72 o No desapalancamos β porque en el sector financiero la deuda no es una fuente de financiación 10

11 Coste de patrimonio β de empresas con múltiples negocios: Konami Negocio Sector Ingresos β desapalancada Entretenimiento Entretenimiento 38,70% 1,06 Videojuegos Software (Entretenimiento) 15,91% 1,59 Gimnasios Recreación 33,18% 0,97 Tragaperras Casinos y Juego 12,21% 0,73 Total 100% 1,11 D = E = 0,048 t = 30% β =1,11 (1 + (1 0,3) 0,048) = 1,15 11

12 Coste de patrimonio Prima de riesgo de una empresa en múltiples mercados: Qualcomm País Ingresos ERP China 59,37% 6,39% Corea del Sur 17,23% 8,33% Taiwan 12,51% 6,39% Estados Unidos 1,70% 5,49% Resto del mundo 9,19% 6,75% Total 100% 6,74% 12

13 Coste de capital Media ponderada del coste de patrimonio, k e, y el coste de deuda, k d WACC = k e E E + D + k d k e = r f + β ERP D E + D Coste de deuda: k d = (r f + P i ) (1 t) 13

14 Coste de capital Coste de deuda Si la empresa tiene bonos a 10 años y se comercia con ellos frecuentemente o k d Rentabilidad del bono (1 t) Si la empresa no tiene bonos pero tiene rating o k d = (r f + P i ) (1 t), con P i estimada para el rating de S&P/Moody s Si la empresa no tiene bonos ni rating o Estimamos un rating sintético basado en EBIT (Beneficio operativo) Intereses 14

15 Coste de capital Ratings sintéticos EBIT/Intereses Rating Moody s / S&P P i > 8,5 Aaa/AAA 0.60% > 6,5 Aa2/AA 0.80% > 5,5 A1/A+ 1.00% > 4,25 A2/A 1.10% > 3 A3/A- 1.25% > 2,5 Baa2/BBB 1.60% > 2,25 Ba1/BB+ 2.50% > 1,75 Ba2/BB 3.00% > 1,5 B1/B+ 3.75% > 1,25 B2/B 4.50% > 0,8 B3/B- 5.50% > 0,65 Caa/CCC 6.50% > 0,2 Ca2/CC 8.00% Resto C2/C 10.50% 15

16 Coste de capital Acciones preferentes Algunas empresas (especialmente bancos), emiten acciones preferentes Derecho preferencial para el reparto de dividendos Coste: k p = Dividendo Precio acción WACC = k e E E+D+P + k d D E+D+P + k p P E+D+P 16

17 Coste de capital Bonos convertibles Bonos que se pueden convertir en acciones cuando el precio de la acción supera un cierto precio. Son activos híbridos entre deuda y patrimonio. Valor Deuda = Valor en libros (1+ k d 1 t ) Valor Patrimonio = Precio 100 Valor en libros 1 1 (1+ k d 1 t ) 17

18 Coste de capital Valores de mercado para ponderar las componentes WACC = k e E E+D+P + k d D E+D+P + k p P E+D+P E: Capitalización Bursátil. Número de Acciones x Precio P: valor de las preferentes. Número de Preferentes x Precio D: valor de mercado de la deuda: Valor en Libros 1+ k d 1 t madurez media + Intereses 1 1+ k d 1 t k d 1 t madurez media 18

19 Coste de capital Ejercicio GLEG Inc. vende maquinaria para minería de metales preciosos y productos químicos para su procesado. Los ingresos están repartidos al 50%-50% entre los dos negocios. Geográficamente, el 80% de sus ingresos proviene de China, mientras que el 20% restante proviene de Australia. La empresa tiene una capitalización bursátil de A$500 millones y un valor en libros de deuda de A$200 millones, A$100 millones de los cuales están en bonos convertibles. Estos bonos convertibles cotizan a A$120 cada uno, y la madurez media de toda la deuda son 8 años. Asimismo, la empresa emitió A$20 millones en preferentes en 2014, con una rentabilidad actual del 7,5%. El beneficio operativo antes de impuestos en 2016 fue de A$70 millones, mientras que el gasto en intereses fue de A$8 millones. Calcula el coste de capital en A$ de GLEG. 19