CERRAMOS UN AÑO CON NOTABLE COMPORTAMIENTO DE LOS ACTIVOS DE RIESGO

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1 CGLOBAL BANKING & FINAN CERRAMOS UN AÑO CON NOTABLE COMPORTAMIENTO DE LOS ACTIVOS DE RIESGO Informe mensual de estrategia enero 2014 Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March: Miguel Ángel García, Director de Estrategia de Mercados Rose Marie Boudeguer, Directora del Servicio de Estudios Pedro Sastre, Responsable de Estrategia de Mercados Alejandro Vidal, Responsable de Estrategia de Mercados Paulo Gonçalves, Responsable del Servicio de Estudios BEST ASSET & WEALTH MANAGEMENT SPAIN 2013 A W A R D S E REVIEW

2 Cerramos un año con un notable comportamiento de los activos de riesgo. Mejoran las expectativas de crecimiento. Las perspectivas para el crecimiento mundial mejoraron en los últimos meses, al tiempo que continuaron los avances en política económica. En este entorno, los mercados cerraron un 2013 con importantes ganancias en los principales activos de riesgo En EE.UU. diciembre quedó marcado por el acuerdo sobre los presupuestos federales En diciembre, demócratas y republicanos lograron finalmente acercar posturas, aprobando los presupuestos federales de Estados Unidos para los dos próximos años. El nivel de gasto público fijado redujo en M$ el impacto de los recortes automáticos ( sequester ), que serán finalmente un 50% menores en 2014 y un 20% en 2015, que los previstos anteriormente. Se evita así el riesgo a un nuevo cierre de la Administración Federal aunque queda pendiente la negociación sobre el techo de la deuda que se alcanzaría a partir de la primera semana de febrero. y por el comienzo de la retirada de estímulos de la Fed. La Reserva Federal anunció la reducción de M$ en las compras de activos a partir de enero, que bajarán hasta M$ mensuales (la mitad de la reducción será en compras de deuda soberana y la otra mitad en deuda hipotecaria). El ritmo al que se vayan retirando los estímulos en un futuro seguirá dependiendo de la evolución de la economía y no existe un calendario preestablecido. En cuanto a los tipos oficiales, los mantuvo inalterados entre 0%-0,25%, asegurando que seguirán en niveles excepcionalmente bajos hasta que la tasa de paro no se sitúe por debajo del 6,5% y/o las expectativas de inflación superen el 2,5%. La Fed prevé una mejora de la actividad y de las condiciones del mercado laboral estadounidense: elevó su estimación para el crecimiento del PIB en 2014 hasta un intervalo entre el 2,8% y el 3,2% (desde 2,9%-3,1% anterior) y prevé que la tasa de paro descienda hasta el 6,3%-6,6% (6,4%-6,8% previsto en septiembre). En Europa, se dieron nuevos pasos en el camino hacia la Unión Bancaria Los líderes europeos ratificaron la legislación sobre el denominado Mecanismo Único de Resolución (MUR), segundo pilar de la Unión Bancaria que permitirá liquidar entidades financieras problemáticas. Se creará un Fondo de Resolución Único destinado a costear las posibles reestructuraciones bancarias, que se dotará de M durante los próximos 10 años. Con ello, solamente se alcanzaría un fondo único y la completa mutualización de los riesgos en 2026, ya que durante este periodo de transición seguirá existiendo un cortafuegos público por el que cada nación deberá hacerse cargo de parte de los costes asociados a una liquidación bancaria. mientras el BCE sigue preparado para implementar nuevas medidas si necesario. Por el lado de la política monetaria, el BCE mantuvo los tipos oficiales en el 0,25% y ratificó que sigue preparado para implementar nuevas medidas de estímulo si fuera necesario, pero como novedad, esta vez estarían vinculadas a que se destinen a créditos a la economía real. También revisó sus previsiones económicas: estima que el PIB avanzará en 2014 a ritmos del 1,1% interanual (+0,1 p.p. frente a su anterior previsión) y que en 2015 crecería un 1,5%. Por el lado de la inflación: estima un IPC medio para 2014 del 1,1% (-0,2 p.p.) y del 1,5% para el 2015.

3 Los datos confirmaron la aceleración de la actividad de la economía americana. El PIB estadounidense en el 3T se revisó al alza hasta el 4,1% trimestral anualizado (vs 3,6% anterior y 2,8% preliminar), gracias al empuje del consumo privado. La creación de empleo en noviembre alcanzó los 203 mil puestos de trabajo, al tiempo que la tasa de paro bajó tres décimas hasta el 7%, situándose en mínimos desde También fueron positivos los datos de ventas al por menor que crecieron un 4,7% interanual en noviembre y la producción industrial que avanzó un 3,2% interanual. La mejora de la coyuntura económica en EE.UU., que esperamos continúe en 2014, se alcanza en un entorno de inflación contenida, con el IPC en el 1,2% interanual. Mejora la confianza en Europa, pero los datos de actividad todavía no reflejaron esta tendencia. La confianza de los gestores de compras de la Euro-zona, el PMI compuesto, subió cinco décimas en diciembre hasta 52,1. También mejoró el clima empresarial (IFO) en Alemania, escalando dos décimas hasta 109,5, al tiempo que la confianza de los inversores y analistas (ZEW) subió hasta 62, máximos desde Por el lado de la actividad, en noviembre la producción industrial se contrajo un 1,1% mensual, manteniendo el crecimiento interanual en 0,2%. En lo que va de 2013 la Eurozona acumula dos trimestres consecutivos de crecimiento. Gradualmente las cifras de actividad van mejorando en España. España abandonó en 2013 la recesión pero mantiene un entorno complicado de actividad y desempleo. Yendo a datos concretos de diciembre, el desempleo mensual registró una caída de personas, la primera bajada de toda la serie histórica para un mes de noviembre (1996), lo que situó el total de desempleados en 4,8 millones de personas. En el sector inmobiliario hemos tenido datos mixtos, ya que según el índice del INE, los precios repuntaron un 0,8% trimestral en el 3T, primer aumento desde 2010, pero las compraventas de viviendas cayeron en octubre un 10% interanual. Recuperación gradual de Reino Unido y Japón El crecimiento en el Reino Unido ganó tracción avanzando el PIB en el 3T a ritmos del 1,9% interanual y con un descenso de dos décimas de la tasa de paro en octubre hasta 7,4%, nivel más bajo desde En Japón, la confianza de las grandes empresas manufactureras (índice Tankan) escaló en el 4T hasta máximos desde 2007 apoyado en las medidas de estímulo monetario, que el Banco de Japón mantuvo inalteradas. También conocimos la tasa de paro, sin cambios en el 4%. Por otra parte, la autoridad monetaria señaló que la economía crece a ritmos moderados pero alertó de los riesgos a la baja en el próximo año debido a la anunciada subida del IVA. En China la actividad se mantuvo a ritmos elevados pero siguen las dudas sobre el sector bancario. La batería de indicadores de actividad en China fue alentadora, y confirma su gradual recuperación económica conforme ha avanzado Las exportaciones crecieron un 12,7% interanual, mientras que las ventas al por menor se aceleraron hasta 13,7% interanual. Por otra parte, se moderó en dos décimas el crecimiento de los precios al consumo situándose el IPC en el 3% interanual. La nota negativa, fue el incremento de los tipos de interés del mercado interbancario, lo que despertó la incertidumbre e impulsó nuevas inyecciones de liquidez.

4 Diciembre terminó con ganancias en las principales bolsas El mes terminó con avances en los principales índices de renta variable mundiales. En EE.UU., la fortaleza del crecimiento unido a una mayor visibilidad sobre el calendario de reducción de estímulos y la menor incertidumbre fiscal impulsaron los índices: el S&P 500 ganó un 2,4% y el Nasdaq un 2,9%. En Europa, la mejora de la confianza fue un factor de apoyo permitiendo cerrar el mes con ligeras subidas: el Eurostoxx50 0,7% y el Ibex un 0,8%. En el conjunto del año 2013 los principales índices cierran con importantes ascensos: S&P un 30%, Stoxx 50 un 18%; IBEX 35 un 21% y el Topixx japonés un 51%. En contraste las principales plazas emergentes tuvieron un mal comportamiento mensual, sobresaliendo Brasil (-5% en el mes; -19% en el año) y el MSCI de China (-3,4% en el mes; plano en el año). al tiempo que la deuda soberana de mayor calidad experimentó perdidas. Los índices de renta fija tuvieron un comportamiento mixto. El anuncio de reducción de compras de deuda por parte de la Fed y la mejora económica mundial, presionaron al alza los tipos soberanos de mayor calidad crediticia: la TIR de los bonos a 10 años de EE.UU. y de Alemania aumentaron 29 p.b. y 24 p.b., hasta 3,03% y 1,93%, respectivamente. El índice renta fija de España tuvo un mejor comportamiento y el tipo exigido a 10 años repuntó sólo 3 p.b. en el mes, hasta el 4,15%. En el conjunto del año se confirma el fuerte repunte de las TIRes de la deuda en EE.UU. y Alemania, mientras que las ganancias acumuladas con la apuesta por el bono español fueron notables, ya que dicha referencia a 10 años comenzó 2013 en el 5,3%. La prima de riesgo España-Alemania cierra 2013 en 222 p.b., en torno a mínimos de dos años y medio y muy alejada de los 638 p.b. que alcanzó en julio-12. Por su parte, la subida de los tipos base castigó al mercado de crédito de grado de inversión en diciembre. El dólar se deebilita aun con el cambio de sesgo de la Fed. En el mercado de divisas, retroceso adicional del dólar en diciembre pese al cambio de sesgo de la política monetaria de la Fed (cierra el año próximo a los 1,38 /$). En el conjunto del año la ganancia del euro frente al dólar rondó el 4,3%. Por su parte el yen prosiguió con su tendencia bajista (-4% en el mes vs euro), producto de las importantes inyecciones de liquidez puestas en marcha por el Banco Central de Japón. La moneda nipona cierra el año 2013 en 145,1 /yen cuando lo había comenzado en 114,3 /yen. Evolución dispar de las materias primas. Comportamiento dispar en el mercado de materias primas. Por un lado el precio del petróleo repuntó un 1% en el mes, superando el precio del Brent la barrera de los 110$/ barril (110,8). Por otro lado, el oro continuó perdiendo atractivo en un contexto de tipos de interés reales al alza: su cotización cayó hasta 1.205$/onza (-3,7%). En 2013 el Brent cierra prácticamente en tablas, mientras que el oro retrocede de forma significativa (-28%).

5 Estrategia Monetario Bonos Diferencia Neutral Recomendado Renta Variable Crecimiento económico mundial en la media de los últimos años y aumentando. El crecimiento económico mundial se acelerará en 2014 hasta ritmos cercanos al promedio histórico, del 3,6%, impulsado por una mayor contribución de las economías desarrolladas y una reducción de los riesgos financieros. La expectativa es que la aceleración continúe en el año 2015 subir hasta el 4%, por encima de la media. EE.UU. acercándose a su crecimiento potencial del 3% La economía de Estados Unidos se irá acercando a su potencial de crecimiento, estimado en el 3%, por el aumento del nivel del consumo, debido a la mejora del empleo y a que el endeudamiento de los hogares se ha reducido en los últimos ejercicios, y la inversión, que vendrán a unirse al sector inmobiliario. El sector público ha realizado ya gran parte del ajuste del gasto y los ingresos públicos crecerán por la mayor actividad económica. Bajo crecimiento para la Eurozona, expectativas pendientes de confirmar. Por su parte, la Eurozona abandonará la recesión y registrará un crecimiento modesto. Los indicadores de confianza tanto de los consumidores como de los empresarios anticipan una reactivación. El menor esfuerzo fiscal y una estabilización de los mercados de crédito permitirán la mejora de la actividad en las economías periféricas y de España específicamente. Bajo crecimiento para la Eurozona, expectativas pendientes de confirmar. En cuanto a Japón, es una economía en que la fuerte emisión de dinero por parte de su Banco Central para conseguir una inflación en torno al 2%, ha provocado una fuerte depreciación del Yen, lo que ha aumentado de forma considerable su competitividad exterior, aunque también ha encarecido el coste de importación de energía. En conjunto consideramos que las revisiones del crecimiento serán al alza. Los emergentes liderarán el crecimiento, atentos a la retirada de estímulos por la FED. Las economías emergentes, cuyo peso empieza a superar al de las desarrolladas, seguirán siendo el motor principal del crecimiento mundial, pero avanzarán a un menor ritmo que en la década anterior. El cambio de modelo económico, sobre todo en China, hacia un mayor consumo hace que pensemos que se reactivarán en la segunda mitad del año. La retirada de los estímulos por parte de la FED afectará especialmente a ciertos países emergentes, con elevados déficits por cuenta corriente y alta inflación que se verán afectados

6 por la redistribución de los flujos de inversión hacia países desarrollados. No esperamos un repunte de la inflación. A nivel mundial la inflación seguirá contenida, no esperamos subidas significativas ni en alimentación ni energía. En materias primas industriales hay capacidad instalada excedentaria. Las elevadas tasas de paro reducen las reivindicaciones salariales y nos mantenemos en un entorno de fuerte competencia internacional. Este conjunto de factores están influyendo en que estemos viviendo una etapa de baja presión en los precios. Los Bancos Centrales seguirán con sus políticas monetarias expansivas. Los principales Bancos Centrales van a mantener los tipos de interés oficiales en mínimos durante el conjunto del año. No obstante, este año asistiremos al comienzo de la reducción de las políticas de estímulos, en concreto las medidas de liquidez de la Reserva Federal. Los países emergentes con problemas de inflación y debilidad de su moneda no podrán llevar a cabo políticas monetarias expansivas. Esperamos fortaleza del dólar y la libra frente al euro y un debilitamiento del yen. En el campo de las divisas el contexto de mayor crecimiento de Estados Unidos frente a Europa y de retirada de estímulos extraordinarios por parte de la FED, hace que preveamos que el dólar se aprecie frente al euro, y el cruce se irá acercando a la parte baja del rango de 1,25-1,30 /$. Los buenos datos Reino Unido, además de una política monetaria menos expansiva soportarán a la libra, mientras que el yen se verá debilitado por la emisión de moneda del BoJ. No hay que esperar mucho de la tesorería. Continuará la baja rentabilidad del activo monetario: el entorno de bajos tipos de interés propuesto por los bancos centrales seguirá pesando sobre las rentabilidades ofrecidas y han desaparecido los depósitos de altísima remuneración. Los fondos de retorno absoluto son buenos sustitutos en este contexto. En deuda soberana hay valor limitado en los bonos periféricos En cuanto a la deuda del estado, los bonos soberanos de alta calificación crediticia (estadounidenses, alemanes, austriacos, holandeses) son vulnerables al alza esperada de tipos de interés por lo que más probable es que este año también experimenten pérdidas. Por su parte, la deuda periférica mantiene atractivo por rentabilidad aunque ofrece menor potencial de revalorización después de un excelente comportamiento en Poco atractivo en los bonos corporativos de calidad, al contrario de alta rentabilidad y convertibles A pesar de la mejora de las estructuras financieras de las empresas, en los mercados de crédito aumenta el riesgo de pérdidas ante la baja rentabilidad ofrecida, que no cubre adecuadamente el riesgo de subida de los tipos base, sobre todo en los bonos de alta calidad. La deuda de alta rentabilidad o high yield y los bonos convertibles son más atractivos por su menor sensibilidad a tipos de interés al alza y mayor sensibilidad a los fundamentales de las empresas. La renta variable tiene expectativas de subida, aunque más limitada que en Europa y EE.UU. nuestros mercados favoritos. Aunque partimos en este ejercicio con unas valoraciones más ajustadas de las acciones, la renta variable sigue apoyada por:

7 el potencial de crecimiento de los beneficios en el contexto de mayor crecimiento económico mundial. una alta rentabilidad por dividendo atractiva desde el punto de vista histórico. los flujos de inversión que se pueden derivar ante la falta de atractivo de otras inversiones, que inducen a asumir mayor riesgo. Por zonas geográficas, seguimos confiando en una mayor revalorización de los mercados europeos, específicamente mantenemos una apuesta por el mercado español, y en el carácter defensivo de la bolsa de Estados Unidos que a pesar de estar en máximos históricos su valoración está en la media. Retorno absoluto seguirá jugando su papel El retorno absoluto es una alternativa ante el bajo atractivo de la tesorería y la renta fija y se ve apoyado por la menor correlación con los mercados tradicionales. Diversidad de estrategias con fondos de baja volatilidad pueden compensar los retornos de otros activos sin incrementar el riesgo de las carteras. Neutrales en materias primas Las materias primas no presentan una alternativa clara de inversión porque el aumento de la oferta detendrá las posibilidades de subidas de precios derivadas de una mayor demanda. No creemos que las apuestas direccionales sean las adecuadas, más en un contexto de reducción de estímulos monetarios. Riesgos a nuestro escenario central: retirada prematura de estímulos, enfriamiento emergentes, más ajustes fiscales, geopolíticos. Los principales riesgos al escenario central que planteamos serían: Retirada prematura de estímulos monetarios (Fed y otros BC) Probabilidad media Enfriamiento de las economías emergentes Probabilidad media Incremento de los ajustes fiscales: EE.UU. y/o periféricos Probabilidad baja Crisis en la zona euro (bancaria, de deuda, o política) Probabilidad baja Geopolíticos (Gaza, Irán, Corea del Norte...) en descenso, pero siempre presente En 2014 el punto de partida es más exigente, será difícil retornos iguales a 2013, pero las rentabilidades reales seguirán atractivas por la baja inflación. Con todo, hay que esperar que el conjunto de activos de las carteras proporcionen un menor retorno en 2014 que en 2013 debido a que el punto de partida es menos atractivo: han desaparecido los depósitos que rendían más de un 3,5%, en la actualidad lo más que se puede conseguir está en el entorno del 1%, los bonos han estrechado de forma importante sus diferenciales y en renta variable empezaríamos a tener bolsas caras en caso de que las revalorizaciones no vayan acompañadas de subidas de beneficios. Como consuelo, que no es poco, vamos a continuar viviendo en un entorno de muy baja inflación con lo cual, aunque las rentabilidades nominales no sean altas seguiremos aumentando el poder adquisitivo de nuestras carteras. Muy probablemente, aunque el retorno nos parezca pobre, estaremos ganando más que años que hemos visto rentabilidades a primera vista brillantes.

8 Euribor Euribor 12 meses (3 años) Divisas Deuda pública EUR/USD (3 años) Tipos bonos a 10 años, España vs. Alemania Bonos Corporativos (diferenciales 1 año) Materias Primas Índices bursátiles IBEX35 (3 años) Fuente de datos: Bloomberg

9 Evolución de los índices bursátiles (3 años) Informe mensual de estrategia. Enero de 2014

10 Nota importante: El contenido del presente documento tiene una finalidad meramente ilustrativa y no pretende ser, no es y no puede considerarse en ningún momento una recomendación de inversión o de contratación de productos financieros. Únicamente se ha elaborado para facilitar la decisión independiente e individual de cada inversor y no pretende reemplazar al asesoramiento necesario para contratar este tipo de productos. Los términos y condiciones expuestos en el presente documento constituyen únicamente unos términos preliminares, sometidos a discusión y negociación, y están condicionados al acuerdo y redacción final de los términos de la transacción, contenidos, en su caso, en el contrato o confirmación que a tal efecto se formalice. En consecuencia, March Gestión de Fondos, S.G.I.I.C., S.A.U. no quedará vinculada por el presente documento hasta que se decida realizar una operación y acordar sus términos y condiciones sobre la base de los documentos que finalmente sean aprobados junto con el inversor interesado. March Gestión de Fondos, S.G.I.I.C., S.A.U. no ofrece ninguna garantía, expresa o implícita en relación con la información contenida en el presente documento. Todos los términos, condiciones y precios contenidos en este documento son meramente indicativos y están sujetos a variaciones por circunstancias del mercado, modificaciones legislativas, jurisprudenciales, de doctrina administrativa o cualquier otro motivo, que puedan producirse. El inversor interesado debe ser consciente de que los productos a los que este documento se refiere pueden no ser adecuados para sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o patrimonial o su perfil de riesgo. Por consiguiente, deberá adoptar sus propias decisiones teniendo en cuenta dichas circunstancias y procurándose el asesoramiento especializado en materia fiscal, legal, financiera, regulatoria, contable o de cualquier otro tipo que, en su caso, precise. March Gestión de Fondos, S.G.I.I.C., S.A.U. no asume responsabilidad alguna por cualquier coste o pérdida, directa o indirecta, que pudiera resultar del uso de este documento o de su contenido. Ninguna parte de este documento puede ser copiada, fotocopiada o duplicada en modo alguno, forma o medio, redistribuida o citada sin el permiso previo por escrito de March Gestión de Fondos, S.G.I.I.C., S.A.U.