Inflación colombiana, primero muy arriba y luego muy abajo

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1 ESTRATEGIA INFLACIÒN 03 de febrero de 2015 Inflación colombiana, primero muy arriba y luego muy abajo Strategy and Research Felipe Campos felipe.campos@alianzavalores.com.co Esteban González esteban.gonzalez@alianzavalores.com.co Santiago Álvarez santiago.alvarez@alianzavalores.com.co Durante todo el 2014 advertimos que la inflación en Colombia sí era un problema. Hace 12 meses pronosticamos el 3,7% para esta época (cuándo el mercado preveía 3.0%) y en Octubre comenzamos a preparar a nuestros clientes para una posible ruptura del techo del rango del BanRep al 4.0%. Ahora cuando esta situación está a punto de convertirse en realidad y el 99% del mercado pronostica un cierre de IPC 2015 en el rango superior del banco entre 3.0% y 4.0% (incluso varios muy cerca al 4.0%), nos gustaría de nuevo tomar el lado contrario. Desde nuestro punto de vista, la inflación no será una fuente de preocupación este año y el efecto de la tasa de cambio sobre los precios locales será importante pero solo afectaría los primeros meses del año (incluso con un dólar esperado por Alianza en el rango entre los COP ). En este contexto creemos que después de sorprender al alza (incluso alrededor del 4,5%), la inflación podría cerrar por debajo del punto medio del BanRep del 3.0%. Lo que pasa en la región sigue siendo una ventana al futuro colombiano, pero... Gráfico 1. Devaluación e inflación principales economías emergentes El año pasado argumentábamos que el mercado estaba conectando apresuradamente el bajo crecimiento esperado en el 2015 con una reducción automática en precios. Todo esto basado en lo que ahora parece evidente: la devaluación ha sido la variable más consistente para explicar inflación en la región emergente (grafico 1). Sin embargo, nuestro punto principal respecto a la predicción de inflación local y regional, ha sido que se debe evaluar siempre el equilibrio entre los efectos de las materias primas y la tasa de cambio. Y que estos efectos no siempre están correlacionados.

2 Así las cosas, mientras la predicción alcista en precios del 2014 fue relativamente sencilla, en la medida en que las materias primas se mantuvieron estables gran parte del año y la devaluación se disparó. Para el 2015, la caída pronunciada en materias primas durante los últimos meses del año pasado y la debilidad actual (no solo en petróleo), hace que según nuestros cálculos ni siquiera una tasa de cambio alrededor de sea suficiente para mantener la inflación al alza hasta finales del año. Gráfico 2. EE.UU. preparándose para una deflación temporal (IPC EEUU vs. Modelo Alianza) Deflación en EEUU y el fin de las preocupaciones inflacionarias en emergentes Nuestros modelos de predicción de inflación de largo plazo continúan concentrándose únicamente en materias primas y tasa de cambio. Dentro de este contexto es muy interesante observar como las presiones inflacionarias vía materias primas se traspasan directamente al consumidor americano y son frenadas o desviadas por la tasa de cambio en economías emergentes. Gráfico 3. IPC en Brasil finalmente deja de ser una preocupación (IPC Brasil vs. Modelo Alianza) Esto explica porque durante la segunda mitad del 2014 se amplió la divergencia entre inflación en EEUU a la baja y brotes alcistas en países emergentes como Chile, Brasil, Mexico y Colombia. Sin embargo, la caída reciente en materias primas apunta a que sin importar la devaluación futura, el efecto predominante en el 2015 será deflacionario. Los gráficos 1, 2 y 3 muestran que la inflación en países como Brasil y Chile finalmente va a retroceder (lo cual se ajusta con nuestra expectativa de recesión en la región) mientras que la inflación americana reportaría en menos de 3 meses crecimientos negativos. Nuestro punto es sencillo. Si bien, el hecho que países como Brasil y Rusia Gráfico 4. La subida en Chile muy arriba y ahora abajo (IPC Chile vs. Modelo Alianza)

3 llevan más de tres años luchando contra la inflación, no significa que este deba ser el patrón colombiano. El golpe en materias primas ahora es tan influyente que la inflación Brasilera podría estar a finales del año por debajo del 4% (al parecer el banco central brasilero subió recientemente tasas de intervención sin necesidad) y la inflación en Chile de vuelta al 3%. Este último caso sigue siendo nuestro favorito para lo que se viene en Colombia. La inflación en el país austral se subió desde el 4,8% al 6,0% en solo dos meses muy por encima del 5% esperado por el mercado. Como siempre, la velocidad o decisión de los importadores de traspasar precios a los consumidores no puede ser modelada. Sin embargo, incluso con dicha aceleración tanto nuestro modelo como los datos recientes muestran que la deflación en materias primas comienza también a dominar la tendencia chilena. Gráfico 5. Inflación en Colombia solo le quedarían unos meses al alza (IPC Colombia vs. Modelo Alianza) Colombia: nuestra recomendación es mantener la calma pase lo que pase Nuestro pronóstico de precios para Colombia muestra que incluso en un escenario de tasa de cambio por encima de COP la inflación esperada en 12 meses aún se encontraría cerca al 3.0%. Esto asumiendo una debilidad moderada en materias primas (grafico 5). El problema surge al tratar de modelar el impacto en el corto plazo de la devaluación. Al igual que en el caso chileno y el terrible performance que tuvieron los analistas al fallar al predecir un impacto por encima del 5% (como dijimos antes la inflación subió hasta el 6.0%), creemos que existe una probabilidad de que la inflación en Colombia aumente agresivamente por encima del 4.0%. Recuerden que solo hace unos trimestres pocos compartían nuestra visión de que la devaluación si era relevante, así que Gráfico 6. Pero podrían ser unos meses bastante fuertes (IPC trimestral en Colombia)

4 sería razonable asumir que la mayoría de modelos allá afuera (incluyendo el nuestro) no tenga una forma precisa de estimar cual es el paso siguiente. Dicho esto, una forma de establecer el margen de error de la inflación al alza entre enero y marzo de este año es evaluando la tendencia trimestral (Alianza oficialmente esta prediciendo un rango máximo de IPC entre 3,9% y 4,5%). El grafico 6 muestra que durante los últimos 9 meses el IPC trimestral ha estado ligeramente por encima del promedio De mantenerse este comportamiento el registro del primer trimestre 2015 sería cercano al 2.3% lo que nos llevaría a una tasa 12 meses de 4,5%. Estos son niveles que quisiéramos que nuestros clientes se sientan preparados a manejar y que consideramos serán una oportunidad de compra de títulos tasa fija y venta de indexados. Y la reacción del BanRep? Comenzamos resaltando lo que hemos hecho bien, es bueno terminar con lo que podríamos estar equivocados. Desde hace meses hemos destacado nuestras dudas de que una inflación cercana a la tasa BanRep (4,5% ambas) no puede ser considerada de contracción. Sin embargo, el choque en materias primas reciente está garantizando que cualquier rebote en inflación sea temporal. Por ahora no descartamos una subida adicional de tasas al 4,75% como parte de una sorpresa inflacionaria bien por encima del 4.0%. No obstante, no sería lo ideal en materia económica y obedecería a un pánico temporal tal y como ha sucedido en muchos países emergentes que comienzan a darse cuenta de su equivocación. En cualquier situación creemos que la compra de bonos curva corta y media a 12 meses muestra escenarios de rentabilidad bastante interesantes.

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