Actualización Precio Objetivo Departamento de Estudios

Transcripción

1 Actualización Precio Objetivo Departamento de Estudios MADECO: CRECIENDO JUNTO A LOS CABLES MANTENER SECTOR METALÚRGICO PRECIO ACTUAL: $79 25 DE JULIO DE 2007 PRECIO OBJETIVO: $88 Felipe Tornero O. Alvaro Pereyra C. ftorner@bci.cl apereyr@bci.cl (56 2) (56 2) Resumen Actualización Recomendación : "Mantener" Precio Objetivo : $88 Ebitda'07 (MM$) : $ Utilidad'07 (MM$) : $ Información Bursátil Market cap. : $ millones Rent. acción'07 : 36% Floating : 53,8% Dividend yield : - Ratios (veces) E 2008E P/U 12 meses 14,5 16,9 15,6 B/L 12 meses 1,7 1,6 1,5 P/Ebitda 12 meses 6,7 6,5 6,3 Fuente: Reportes de la compañía; BCI Corredor de Bolsa Ene-06 Evolución precio acción versus IPSA (base 100) Mar-06 May-06 Jul-06 Sep-06 IPSA Nov-06 Ene-07 Madeco Evolución EBITDA en MM$ Mar-07 May E Ebitda Margen Ebitda Jul-07 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% Estimamos un precio objetivo para Madeco de $88 por acción, en un horizonte de 12 a 18 meses. Dado el precio actual de $79, esperamos un retorno de 11,4%, en línea con lo que estimamos para el mercado por lo que nuestra recomendación es Mantener. Nuestra recomendación se sustenta en tres fundamentos principales que se complementan con su diversificación tanto geográfica como de productos. En primer lugar, dado que el cobre constituye la principal materia prima en la actividad de la empresa, según la Ley de Reserva del Cobre, la compañía informa a la Corporación Chilena del Cobre sus necesidades anuales, y es ella la encargada de suministrarlas. Por lo menos en los últimos diez años la compañía no ha tenido problemas con la obtención del metal para su producción. Madeco, para valorar sus precios de venta utiliza el London Metal Exchange (LME) sumado a un monto fijo, por lo que históricamente ha sido capaz de traspasar las fluctuaciones del cobre a los consumidores. Dados los altos precios que ha venido mostrando el metal rojo en el último tiempo y la capacidad de la empresa para traspasarlo a sus clientes, estimamos que la empresa se verá positivamente impactada. Por otro lado, la empresa posee actividades en Chile, Argentina, Perú, Brasil y Colombia; logrando una posición de liderazgo en varios de los negocios que posee en aquellos países, lo que la sitúa como líder en la región principalmente en la unidad de cables, que constituye el core business de la compañía. Por otro lado, es importante destacar las auspiciosas perspectivas que tiene el reciente aumento de participación en la propiedad de Peruplast y Tech Pak, empresas que en conjunto representan un 60% del mercado de envases flexibles peruano. Esperamos que esta adquisición afecte positivamente a la empresa, principalmente debido a que el sector retail en Perú aún no está muy desarrollado presentando un alto potencial y mejorando las perspectivas para el negocio de envases flexibles. Los ingresos de esta unidad podrían aumentar cerca de un 106% el Finalmente, estimamos que la compañía se verá beneficiada por los importantes proyectos energéticos que se están llevando a cabo o se realizarán en la región, lo que impactaría positivamente su negocio de cables. Por ejemplo, este año se aprobaron 106 proyectos de inversión que buscan asegurar el suministro de energía para Brasil en los próximos años y que esperan aumentar la capacidad instalada en MW. El Plan Nacional de Energía estima que se requerirán US$ millones anuales, los que forman parte de los US$236 billones que el gobierno destinará a inversiones en infraestructura los próximos cuatro años. Gracias a este tipo de proyectos y el buen escenario actual para el cobre, esperamos un aumento de 16% en el negocio de cables para este año. Sin embargo, creemos que un importante riesgo para la empresa es el hecho de que no existe seguridad respecto a si podrá traspasar los mayores costos en sus compras de cobre y aluminio a sus clientes, lo que podría reducir sus márgenes. Además, la empresa debe ser muy cuidadosa en el manejo de sus inventarios, ya que fuertes disminuciones en el precio de sus materias primas implicarían una importante pérdida de valor en sus estados financieros. Por otro lado, dada la alta relación que existe entre el crecimiento de los productos de Madeco y el crecimiento económico de los países en que participa, existe el riesgo de que una posible crisis en la región impacte negativamente los resultados de la empresa. Estimamos aumentos de 2,7% y 3,9% para el Ebitda en los años 2007 y 2008, con márgenes Ebitda de 10,1%, 10,5% y 11,1% para el período VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 1 DE 5

2 Balance Proyectado Balance (MM$) E 2008E Total Activo Circulante Total Activo Fijo Otros Activos Total Activos Total Pasivos de Corto Plazo Total Deuda Largo Plazo Total Pasivos Interes Minoritario Total Patrimonio Total Pasivos y Patrimonio Evolución de ingresos por negocio (MM$) E Cables Tubos y planchas Envases flexibles Perfiles Porcentaje de ingreso por negocio Ingresos por Negocio (%) E 2008E Cables 64,4% 63,0% 64,3% Tubos y planchas 21,4% 17,4% 15,7% Envases flexibles 8,3% 14,5% 14,8% Perfiles de Aluminio 6,0% 5,1% 5,3% Total Ingresos 100% 100% 100% Fuente: Bci Corredor de Bolsa. 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 Ene-06 Mar-06 Evolución precio del cobre (US$/libra) May-06 Jul-06 Sep-06 Nov-06 Fuente: Bloomberg; Bci Corredor de Bolsa. Ene-07 Mar-07 May-07 Jul-07 DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA Madeco S. A. es un grupo diversificado de empresas manufactureras de productos de cobre, aluminio y envases flexibles, presente a través de sus filiales y coligadas en Chile, Argentina, Brasil, Perú y Colombia. La compañía posee cuatro unidades de negocio: cables, tubos y planchas, perfiles de aluminio y envases flexibles. A través de ellos, la empresa abastece importantes sectores de la economía como la minería, construcción, industria, energía y telecomunicaciones; tanto en el mercado regional como en Europa, Asia y Estados Unidos. Sus 18 plantas productivas y su tamaño le permiten aprovechar economías de escala en la elaboración y comercialización de sus productos, al mismo tiempo que la ubican en una mejor posición para acceder a las materias primas necesarias para su operación. EL NEGOCIO El año 2006 Madeco obtuvo ingresos por US$1.050 millones, los que se distribuyen de la siguiente manera: el negocio de cables representa un 65% de las ventas, el de tubos y planchas un 21%, mientras que los envases flexibles y los perfiles de aluminio aportan 8% y 6%, respectivamente. El negocio de cables está presente en Chile, Perú, Argentina, Brasil y recientemente en Colombia, a través de sus filiales Madeco Chile, Indeco, Decker-Indelqui, Ficap y Cedsa, respectivamente. La empresa ha logrado convertirse en un actor importante en cada uno de los mercados en que participa, ostentando una posición de liderazgo en varios de ellos y ubicándola como una de las empresas más importantes de la región, con una capacidad productiva de más de toneladas anuales. Los productos de esta unidad están dirigidos a satisfacer las necesidades de importantes sectores de la economía tales como la minería, energía, telecomunicaciones y construcción. En el último tiempo este negocio se ha beneficiado de los altos precios del cobre, registrando un incremento de casi 70% en los ingresos el año 2006, acompañado también por mayores volúmenes vendidos. Para este año esperamos un aumento de 16% en los ingresos de esta unidad. En el caso de los tubos y planchas, la compañía está presente en Chile y Argentina a través de Madeco Chile y Decker-Indelqui, respectivamente. Adicionalmente, dentro de esta unidad se encuentra la empresa Armat, dedicada a la producción de monedas y cospeles, siendo sus clientes las Casas de Moneda y Bancos Centrales de muchos países. Si bien la empresa se ha beneficiado de los mayores precios en sus productos debido al elevado precio del cobre, esto mismo ha contribuido a incrementar el grado de sustitución de sus productos, haciendo caer sus volúmenes, principalmente en el caso de los tubos para transmisión de líquidos por tubos de PVC (situación que difícilmente se revertirá) y las planchas de cobre que se espera retomen fuerza al caer los precios. Esta unidad enfrentó un aumento en sus ingresos cercano al 50% el año En envases flexibles Madeco es una de las cinco mayores empresas en Latinoamérica, contando con actividades en Chile, Argentina y Perú. A comienzos de este año, la empresa aumentó su participación en las empresas peruanas Tech Pak y Peruplast, llegando ambas a un 50%. Dichas compañías poseen en conjunto una capacidad de producción de toneladas anuales (sobre una base total de para Madeco), ostentando cerca del 60% de la participación del mercado peruano. El año 2006, Madeco registró un aumento de casi 5% en sus ingresos provenientes de esta unidad de negocio. Sin embargo, el aumento de propiedad en las empresas mencionadas anteriormente significará un incremento mayor en las ventas de envases flexibles, sumado al alto potencial de crecimiento que posee este negocio principalmente en Perú. Por último, la unidad de perfiles de aluminio está presente en Chile con una capacidad de producción anual cercana a las toneladas y una participación de mercado en torno al 70%. Este negocio está muy ligado a la industria de la construcción y por ende, al crecimiento económico. Durante el año 2006, los perfiles de aluminio tuvieron un aumento cercano al 14% en sus ingresos, explicado principalmente por incrementos en los volúmenes de venta. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 2 DE 5

3 Desglose de EBITDA por país (2006) Chile 47,2% Argentina 7,3% Fuente: Reportes de la compañía. Fuente: SVS. Otros 30,3% AFPs 17,8% Estructura de Propiedad ADR 5,7% Brasil 26,0% Participación de mercado por filial Perú 19,5% Quiñenco 46,2% Unidad Filial Market Share Posición Cables Madeco Chile 30% 1 Ficap 15% 1 Decker-Indelqui 9% 4 Indeco 64% 1 Tubos y planchas Madeco Chile 54% 1 Decker-Indelqui 11% 3 Armat 16% 3 Envases flexibles Alusa 29% 2 Aluflex 6% 3 Perfiles de aluminio Indalum 67% 1 FUNDAMENTOS El cobre es la principal materia prima utilizada por la empresa en sus operaciones y constituye una parte importante de sus costos. Por ello, es clave para sus resultados poder obtener las cantidades necesarias para su actividad y ser capaz de traspasar a precio las altas fluctuaciones que tiene el metal en el mercado. Respecto a lo primero, gracias a la Ley de Reserva del Cobre, la empresa informa con anticipación sus necesidades anuales de cobre a la Corporación Chilena del Cobre (Cochilco) y es dicha entidad la encargada de asegurar el suministro a las distintas empresas. Durante los últimos diez años la compañía no ha enfrentado inconvenientes en cuanto a sus compras y requerimientos del metal. Por otro lado, históricamente la empresa ha sido capaz de traspasar a precio las fluctuaciones en el valor del cobre (al igual que en aluminio), debido a que cobra a sus clientes un monto fijo por sobre los precios del London Metal Exchange (LME), indicador utilizado también para fijar sus precios de compra. Esperamos que dada la capacidad de traspaso que ha tenido la empresa, esta se vea beneficiada por los elevados precios del cobre, principalmente en el negocio de cables. Adicionalmente, Madeco es una empresa con presencia en Chile, Argentina, Brasil, Perú y Colombia; lo que sumado a la posición de liderazgo que ostenta en varios de esos mercados, la sitúa como una de las empresas líderes a nivel regional, especialmente en la unidad de cables, que constituye el core business de la compañía. Es importante recalcar las auspiciosas perspectivas que tiene para Madeco el reciente aumento de participación de la propiedad de Peruplast y Tech Pak, empresas que en conjunto poseen una capacidad de producción de toneladas anuales, debido al menor desarrollo que presenta el sector retail en el mercado peruano y por ende su gran potencial de crecimiento. Por último, estimamos que la compañía se verá bastante beneficiada por los importantes proyectos energéticos que se están llevando a cabo o se realizarán en la región, lo que impactaría positivamente su negocio de cables. A modo de ejemplo, Brasil inició un programa energético el año 2004 llamado Luz para todos, destinado a llevar electricidad a 12 millones de brasileños (de los cuales diez millones viven en zonas rurales), con inversiones estimadas que bordean los R$12,7 billones (US$6,6 billones) y que se extenderá hasta el año Además, este año se aprobaron 106 proyectos de inversión que buscan asegurar el suministro de energía para Brasil en los próximos años y que esperan aumentar la capacidad instalada en MW. El Plan Nacional de Energía estima que se requerirán US$ millones anuales, los que forman parte de los US$236 billones que el gobierno destinará a inversiones en infraestructura los próximos cuatro años. Por otro lado, en Chile está el proyecto hidroeléctrico Aysén que contempla la construcción de cuatro centrales hidroeléctricas con una capacidad aproximada de MW y una línea de transmisión de km que tendría un costo cercano a los US$1.500 millones. Estos proyectos no han sido considerados en nuestro modelo de valoración pero creemos que la compañía podría beneficiarse considerablemente de ellos en el mediano plazo, específicamente en su negocio de cables los cuales serán necesarios para construir las líneas de transmisión y distribución. RIESGOS ASOCIADOS Si bien la empresa ha sido capaz de traspasar los mayores costos en sus compras de cobre y aluminio a sus clientes, no existe seguridad respecto a si podrá hacerlo en el futuro, lo que podría impactar negativamente en sus márgenes. Por otro lado, alzas demasiado importantes en los precios podrían incentivar a los clientes a incrementar la sustitución por algunos de sus productos, afectando negativamente los volúmenes de la compañía. Por último, la empresa debe ser muy cuidadosa en el manejo de sus inventarios, debido a que fuertes caídas en el precio de sus materias primas pueden producir importantes pérdidas de valor en sus estados financieros. Adicionalmente, considerando el hecho de que el crecimiento de los productos manufacturados por la empresa están muy ligados al crecimiento económico, principalmente la unidad de cables, una posible crisis en la región afectaría negativamente a la empresa, considerando que la compañía VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 3 DE 5

4 Estado de Resultados Proyectado (MM$) (Cifras en MM$) E 2008E Ingresos Operacionales Costos Operacionales GAV Resultado Operacional Margen Operacional 9,3% 8,0% 8,3% Resultado No Operacional Utilidad antes de Impuesto Utilidad Final UPA ($/acción) 5,45 4,69 5,06 Margen Neto 5,4% 3,9% 4,2% Ebitda Margen Ebitda 11,7% 10,1% 10,5% participa en países que históricamente han sufrido depresiones en sus economías. Sin embargo, el escenario actual sitúa a países como Chile, Brasil y Perú con un sólido crecimiento en sus economías, por lo que estimamos poco probable una crisis regional en el mediano plazo. SUPUESTOS Los principales supuestos utilizados en nuestro modelo son los siguientes: - Premio por riesgo de 6% y un beta de 1,2. - Tasa de crecimiento nominal de 3% a perpetuidad. - Capex consistente en US$43 millones para el año 2007, recursos que serán (o han sido) destinados a: la compra de Cedsa en Colombia (US$8,5MM), aumento de propiedad de Peruplast y Tech Pak (US$10,8MM), negocio de perfiles de PVC en Chile (US$3,5MM) y mantenciones (US$20,2MM). - Crecimientos del Ebitda de 2,7%, 3,9% para los años 2007 y 2008, respectivamente. Además, suponemos un margen Ebitda de 10,1%, 10,5% y 11,1% para el periodo CONCLUSIÓN Madeco S. A. es un grupo diversificado de empresas manufactureras de productos de cobre, aluminio y envases flexibles, presente a través de sus filiales y coligadas, en Chile, Argentina, Brasil, Perú y Colombia. La posición de liderazgo que ostenta en varios de esos mercados, la sitúa como una de las empresas líderes a nivel regional, especialmente en la unidad de cables, negocio principal de la compañía y que representa cerca del 65% de sus ingresos. Esperamos que dicha unidad de negocio se vea beneficiada por los numerosos proyectos energéticos de la región, los cuales requieren de una gran cantidad de cables para transmitir y distribuir dicha electricidad. Además, creemos que los elevados precios del cobre impactarán positivamente a la empresa, ya que esta ha sido capaz de traspasar los mayores precios a sus consumidores a través de los años. Por otro lado, a principios de año, la empresa aumentó su participación en dos empresas de envases flexibles peruanas, que en conjunto poseen el toneladas anuales de capacidad de producción y ostentan el 60% de participación del mercado peruano, el cual posee perspectivas muy positivas. Sin embargo, existen dos riesgos que podrían cambiar las positivas perspectivas de la empresa. En primer lugar, no existe seguridad respecto a que la empresa podrá seguir traspasando a sus clientes los mayores precios del cobre, lo que podría deteriorar sus márgenes y resultados. Además, debido a la alta relación existente entre los volúmenes de venta de la compañía y el crecimiento de los países, una posible recesión en la región la impactaría de forma negativa. Dado todo lo anterior, nuestra recomendación de inversión para Madeco es Mantener, con un precio objetivo de $88 por acción. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 4 DE 5

5 DEPARTAMENTO DE ESTUDIOS BCI CORREDOR DE BOLSA S.A. Alvaro Pereyra Sub Gerente de Estudios Estrategia (56-2) Pamela Auszenker Telecom e Internacional pauszen@bci.cl (56-2) Yosy Banach Retail ybanach@bci.cl (56-2) Carlos Lagos Electricidad clagosm@bci.cl (56-2) Felipe Tornero Forestal y Recursos Naturales ftorner@bci.cl (56-2) Información Relevante Recomendación BCI Comprar Mantener Reducir S/R E.R. Definición La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento financiero es superior en 5% o más respecto de nuestro La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento financiero se encuentra entre +/-5% respecto de nuestro La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el instrumento financiero es inferior en 5% o más respecto de nuestro Sin Recomendación. Precio en Revisión. Este informe ha sido preparado con el objeto de brindar información a los clientes de Bci Corredor de Bolsa S.A.. No es una solicitud ni una oferta para comprar y vender ninguno de los instrumentos financieros que en él se mencionan. Esta información y aquélla en la que está basado, ha sido obtenida en base a información pública de fuentes que estimamos confiables. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las recomendaciones y estimaciones que emite el Departamento de Estudios respecto de los instrumentos financieros que analizan responden exclusivamente al estudio de los fundamentos y el entorno de mercado en que se desenvuelven las compañías que se transan en bolsa y apoyado en las mejores herramientas disponibles. No obstante, esto no garantiza que ellas se cumplan. Todas las opiniones y proyecciones emitidas en este informe pueden ser modificadas sin previo aviso. Bci Corredor de Bolsa S.A. y/o cualquier sociedad o persona relacionada con éste, puede en cualquier momento tener una posición en cualquiera de los instrumentos financieros mencionados en este informe y puede comprar o vender esos mismos instrumentos. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza. VER INFORMACIÓN RELEVANTE AL FINAL DE ESTE DOCUMENTO PÁGINA 5 DE 5