EL GRAN ATRACTIVO DE LA INVERSIÓN INMOBILIARIA

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1 EL GRAN ATRACTIVO DE LA INVERSIÓN INMOBILIARIA Toda inversión es una apuesta, en la que se arriesga un capital con el fin de obtener ganancias futuras. En 2007, el riesgo se manifestó con fuerza, en los sectores financiero e inmobiliario, y la inversión inmobiliaria, considerada como segura, se puso en cuestión. La caída de los mercados inmobiliarios, en buena parte de los países desarrollados, generó una onda expansiva que afectó a buena parte de sectores económicos y de manera especial al financiero. Esto fue así por la magnitud de los activos del mercado inmobiliario y la importante suma de deuda que absorbe. En la actualidad, tras la caída de los valores con la crisis, el valor de la propiedad residencial en los países desarrollados se calcula que podría alcanzar los 52 billones de dólares y el del inmobiliario de empresa se situaría en 28 billones de dólares. En relación al PIB agregado de estos países, en 2010, la propiedad residencial representa el 126 por ciento del mismo, y la del inmobiliario de empresa el 67 por ciento. En cuanto a la deuda que absorbe el mercado, baste decir que en los años que precedieron a la crisis, muchas familias tomaron prestado el 90 por ciento del valor de la casa que compraban y, en las inversiones en el inmobiliario de empresa, era frecuente un apalancamiento del 80 al 85 por ciento. En España, según un reciente informe realizado conjuntamente por IESE, Asprima, IPD y Sociedad de Tasación, titulado Inversión Institucional en Activos Inmobiliarios en España el valor de los activos

2 inmobiliarios españoles explotados en régimen de alquiler asciende a millones de euros. Cuatro años después de que este gran mercado entrara en crisis, su segmento del inmobiliario de empresa comienza a recuperarse, por ahora, sólo en algunos mercados y afectando únicamente a aquellos Roger Cooke, managing partner Cushman & Wakefield España Pregunta.- Qué valoración puede hacernos de la inversión inmobiliaria realizada en 2010, en cuanto a los segmentos inmobiliarios más apetecidos y al tipo de inversor que ha ido a uno u otro segmento? Respuesta.- El tipo de inversión realizada en 2010 ha sido principalmente leasebacks, productos prime y con poco riesgo. Casi siempre operaciones mirando inquilinos solventes y contratos de larga duración. Pregunta.- Cree Vd. que los vacíos que se han producido durante la Gran Recesión en el mercado de oficinas han reorientado a los grandes inversores, especialmente fondos de pensiones, hacia los espacios de retail? Respuesta.- Entendemos que la recesión se ha producido tanto en los mercados de oficinas, retail y logística. Posiblemente más visible en oficinas por mayores bajadas en rentas pero también en Centros Comerciales ya que los principales retailers han pedido descuentos y bajadas en rentas debido al bajo consumo. Los inversores como hemos dicho anteriormente, básicamente han ido a operaciones muy seguras y a muy largo plazo. Pregunta.- Están los fondos oportunistas centrados exclusivamente en adquirir deuda con problemas o se interesan también por la inversión directa? Respuesta.- Principalmente están teniendo más oportunidades comprando deuda, dado que todavía en la compra directa de activos están encontrando dificultades dado a que los propietarios están reacios a bajar los precios. Pregunta.- Cómo piensa que afectará el aumento de la inflación en la inversión inmobiliaria? Respuesta.- El principal impacto que tendrá la inflación será en la subida anual de rentas. Pregunta.- Cuál es la prima adicional de riesgo que se aplica a España con respecto a los mercados inmobiliarios europeos considerados más seguros? Respuesta.- La prima de riesgo es grande y como consecuencia de ello, tal como hemos explicado anteriormente, los fondos paneuropeos están únicamente viendo operaciones muy seguras, con inquilinos muy solventes y contratos a largo plazo. No obstante empezamos a ver algunos inversores dispuestos a aceptar un mayor nivel de riesgo, pero siempre y cuando la operación venga con financiación. Pregunta.- Cuáles son las perspectivas sobre la inversión en el inmobiliario de empresa español de Cushman & Wakefield para 20111? Respuesta.- Creemos que el año 2011 será muy parecido al 2010, aunque observaremos mejoras debido a que los niveles de renta ya se han corregido y esto da lugar a que los precios también se corrijan. Seguirá habiendo oportunidades de leasebacks, operaciones prime en todos los sectores y veremos ya oportunidades en zonas secundarias consolidadas. No obstante las nuevas normas de contabilidad (IAS) reducen el atractivo de llevar a cabo el Sale & Leaseback. Las nuevas medidas económicas y el posible cambio de rumbo político ayudarán a crear más confianza y esto tendrá un impacto positivo en el mercado. Pregunta.- Cuáles han sido las últimas operaciones de inversión asesoradas por Cushman & Wakefield? - PP10 Leganés Plataforma Logística (volumen 35M ) - Eroski S&L - Paseo de Gracia (Ed. Caja Madrid) Vol 160 M - Cemex - Av. de América - Avenida Diagonal, 640. Barcelona (volumen 145M ) - Avenida Diagonal, 123. Barcelona (volumen 33M ) - Passeig de Gràcia, 36. Barcelona (volumen 50M ) - Activos Banc Sabadell (Pontegadea - volumen 55M ) activos de mayor calidad. Se aprecia un ligero olor de recuperación en los mercados del inmobiliario de empresa, que aleja al dominante hasta ahora, impregnado de las advertencias realizadas en 2008 y 2009, sobre que los precios de los activos que componen ese mercado quedarían a la altura del betún. Esa reactivación ha afectado de manera débil a España, aunque el interés mostrado por algunos fondos de diverso tipo, institucionales, de valor añadido, traders y oportunistas, no terminen cerrando un número importante de operaciones, debido a que las ofertas que realizan están bastante alejadas de las pretensiones de los vendedores. El inmobiliario de empresa no está en el corazón de esta crisis. Los gobiernos han intervenido menos en este mercado, de lo que lo han hecho en el residencial, probablemente, porque hay menos votos por ganar en los edificios de oficinas, centros comerciales y desarrollos logísticos, que en el mercado residencial.

3 El atractivo de la inversión inmobiliaria El creciente interés de los inversores en estos activos se debe, en gran parte, a la actual coyuntura macroeconómica, en la que los tipos de interés oficiales están entre cero y uno, según países, haciendo que los rendimientos que ofrecen estos activos resulten muy atractivos. Por otra parte, el flujo de caja generado por estos inmuebles, es más seguro que los dividendos de las acciones de renta variable, que además pueden ser suspendid0s por la dirección de la empresa. Asimismo, su diferencia con distintos tipos de bonos, radica en que la inversión inmobiliaria se considera una buena protección contra la inflación, que empieza a amenazar a la economía, dado que las rentas de alquiler suelen indexarse a la inflación, en los contratos de arrendamiento. SITUACIÓN INMOBILIARIA MARZO 2011 Superado 2.010, España continúa padeciendo los efectos devastadores de las crisis financieras vinculadas al sector hipotecario de alto riesgo norteamericano, desencadenada hacia mediados de y vertiginosamente propagada al sistema económico global. El mercado residencial continúa con escaso pulso, desequilibrado por escasez de demanda solvente, dada la restricción drástica del crédito a particulares y profesionales. De casi viviendas iniciadas en 2.006, pasaremos a unas al cierre del presente ejercicio. La tendencia al alza de los tipos de interés, incide ineludiblemente sobre la capacidad de pago de particulares e inversores fuertemente apalancados, mayoritariamente a tipos variables: su tensión presente, se suma a un agravamiento muy notable del nivel de desempleo. Nula presión al alza sobre las cotizaciones, antes al contrario; el Índice de Mercados Inmobiliarios Españoles (I.M.I.E.), que elabora Tinsa, desciende en promedio un 20 por ciento desde máximos, registrados a finales de Las decisiones del regulador bancario serán determinantes sobre la oferta acumulada en el balance de las entidades financieras; grandes inversores institucionales extranjeros comienzan a explorar a la búsqueda de valor en nuestros activos residenciales, comerciales y terciarios. Los sub-sectores de obra civil, rehabilitación o edificación terciaria, no mantienen cruceros favorables, a falta de un plan de infraestructuras que promueva empleo, presente e impulse el desarrollo económico global a largo plazo, revitalizando la actividad del tejido empresarial y reforzando su competitividad. Las localizaciones de primera línea concentran las inversiones patrimoniales en coyunturas de incertidumbre como la presente, hasta el momento, en detrimento de las de menor cualificación. Se registran entradas en rentabilidad estimuladas por el atractivo nivel de precios actual, de acuerdo con la estrategia de grandes inversores internacionales, institucionales domésticos y family offices. Posiblemente, el sector no residencial comenzará a recibir flujos directos de inversión en volumen razonable, si bien notablemente inferiores a lo anteriormente conocido: señaladamente - Activos del tipo "core" o "core +", oficinas o locales favorablemente localizados, de primera cualificación, arrendados a largo plazo, con inquilinos de elevada solvencia. - Complejos terciarios configurados flexiblemente (tipología campus). Acaso menor interés, por el momento, sobre centros comerciales, parques de medianas superficies, de ocio, o complejos logísticos asociados a la distribución, cuyo comportamiento se asocia al nivel de consumo de familias, vinculado al empleo y la estabilidad; su retracción, de producirse brusca y pronunciadamente, les afectaría en forma ineludible. Fernando Montero Aguilera, Arquitecto MRICS Administraciones Públicas Grandes Cuentas Tinsa

4 Así lo ha entendido el Fondo de Pensiones de Estado de Noruega, que gestiona un patrimonio de millones de dólares, que invierte de manera muy conservadora, y que el pasado mes de enero realizó su primera inversión inmobiliaria, comprando distintos locales comerciales en la calle londinense de Regent Street por 452 millones de libras esterlinas. La actual recuperación del inmobiliario de empresa está liderada por el Reino Unido, que nada más empezar la crisis experimentó una gran caída, pero que en 2010 obtuvo un retorno del 15,2 por ciento, de este tipo de propiedades. Hay un aspecto fundamental. La burbuja del inmobiliario de empresa fue menos peligrosa que la del segmento residencial, porque no hubo boom de nuevos desarrollos y, por lo tanto, ahora no hay exceso de oferta, aunque precios y rentas hayan caído de manera más rápida y acusada que en el mercado residencial. En el caso español, las rentas de las zonas prime han descendido un 50 por ciento, desde el comienzo de la crisis, la demanda ocupacional es escasa y la absorción neta de los mercados principales, Madrid y Barcelona, es negativa, por lo que la absorción bruta se nutre principalmente de relocalizaciones, que ocupan menos espacio en la nueva ubicación del que utilizaban en la antigua. La enorme cantidad de liquidez derramada por el sistema, en los años anteriores a la crisis, se dirigió a adquirir propiedades existentes, en lugar de a construir otras nuevas. Hubo un exceso de capital, y no un exceso de grúas, dice Jonathan Gray, director del negocio inmobiliario de Blackstone. Fin del flujo de dinero El efecto de ese flujo de dinero consistió en hacer subir el peso de la deuda y de los valores de las propiedades, provocando una disminución de los rendimientos, entendidos éstos, como la relación entre los flujos de renta de una propiedad y su valor. Cierto que la locura se convirtió en rutina: se ofrecieron financiaciones con un Loan to Value del 110, para la compra de algunos hoteles en Alemania, vimos

5 como los rendimientos de Grafton Street, calle muy comercial del centro de Dublín, se acercaban a los de algunas de las calles más comerciales del mundo, y como la rentabilidad a la que se adquirían algunos edificios de oficinas de Madrid, estaba por debajo de otros comprados en la City londinense, por las mismas fechas. Un número importante de gestores de fondos realizaba sus inversiones con la vista puesta en las ganancias de capital, en lugar de contemplar el crecimiento potencial de las rentas de alquiler. Si no hubiera llegado la crisis, la locura hubiera continuado y no sabemos hasta donde hubiera llegado. Pero en contraste con el exceso de construcción de la década de 1990, en esta ocasión, prestamistas e inversores fueron lo suficientemente disciplinados y no construyeron en exceso. Adolfo Ramírez- Escudero, Consejero Director General de Capital Markets de CB Richard Ellis Pregunta.- Qué caracteriza a la inversión inmobiliaria en la actualidad? Respuesta.- Para contestarle lo mejor es acudir a lo que dicen los protagonistas. Según una encuesta que realizamos entre más de 300 inversores, y que hicimos pública en la última edición de MIPIM, el pasado mes de marzo, hay tres factores clave. En primer lugar, los inversores parecen convencidos de que la economía no va a caer en una doble recesión, en contra de lo que opinaban el año pasado. En segundo término, los inversores acusan la falta de financiación y finalmente prevalece la opinión de que los tipos de interés están bajos. Lo anterior está referido a Europa en su conjunto. Su traslado a la situación española nos permite pensar que tampoco va a haber una doble recesión, porque la economía ya está dando signos, aunque leves, de que se va recuperando, y en cuanto a la financiación sigue siendo muy escasa y los tipos de interés también están bajos. Pregunta.- Qué se precisa para que haya más operaciones de inversión? Respuesta.- Entiendo que se necesita que haya inversores con capital, que los hay, que fluya con más agilidad el crédito o, al menos, que se pueda gestionar la inversión con la deuda antigua que tiene el activo y, finalmente, que los propietarios de los inmuebles acepten un valor mark to market realista. Pregunta.- Qué tipo de inversores se están interesando en la actualidad por los activos inmobiliarios españoles? Respuesta.- Podemos agruparlos en dos grupos. En el primero se encuadran aquellos inversores que buscan activos muy defensivos, es decir que sea bueno y tenga un precio razonable y por tanto competitivo con respecto al que tienen activos similares en Europa. Son operaciones del tipo que realizan Deka, Henderson y otros fondos similares. En cierto modo se asemejan a los que han realizado las operaciones de sale & leaseback. En el otro grupo están los oportunistas, que como saben reciben distintos nombres, pero que se hacen el siguiente razonamiento: Aquí hay problemas y vengo a ayudar a solucionarlos, pero siendo todo lo competitivo que pueda. No obstante, estos fondos saben que tienen una fuerte competencia, por lo que si quieren cerrar operaciones, sus ofertas no pueden ser excesivamente bajas. Los que componen este grupo no se molestan sino es para operaciones de cierta magnitud. Pregunta.- Qué tipo de activo es el más demandado? Respuesta.- Indudablemente el producto de calidad. El secundario está muy difícil y sólo tiene sentido si forma parte de un porfolio. Esto es así porque las rentas están cayendo y la demanda ocupacional sigue débil. En los momentos actuales la relación de las rentas con la rentabilidad es complicada, y se ha vuelto a considerar el precio por metro cuadrado construido, porque aunque el edifico esté vacío y no genere rentas, es indudable que sigue teniendo un valor inmobiliario. Por otra parte, como ya ocurriera en la situación que vivimos en los primeros años noventa, entiendo que va a haber un número importante de operaciones en aportación, en las que cada participante aporte su especialidad, y que además sería bueno para concluir promociones en curso y dar salida al suelos buenos que están en los balances de los bancos. Pregunta.- Vamos a ver muchas operaciones de deuda? Respuesta.- Recientemente se ha producido la de RBS, y van a producirse más, pero no va a haber un número muy elevado de este tipo de operaciones. En España hay mucha deuda corporativa y por lo tanto no vinculada al activo directamente. Y esta situación no favorece la compra de deuda. Pregunta.- Qué supone para CB Richard Ellis la reciente adquisición de la gestora de fondos del banco holandés ING? Respuesta.- Se trata de una noticia muy importante, dado que prácticamente triplica la actividad que venía realizando CBRE Investor y la convierte en el primer gestor de inversores del mundo. Seguimos siendo dos empresas distintas, nosotros como prestadores de servicios inmobiliarios y CBRE Investor como gestora de inversiones.

6 Para el cliente, se produce un cambio muy interesante, porque tiene alrededor de la inversión un conjunto de servicios, que comprenden los que se prestan a las corporaciones no inmobiliarias y esta adquisición nos posiciona en condiciones de gestionar activos para inversores. Pregunta.- Todo indica que vamos hacia un aumento de la inflación, qué repercusiones puede tener en la inversión inmobiliaria? Respuesta.- Me limitaré a darle mi opinión, porque ya sabe que en macroeconomía todo está muy relacionado. Bajo mi punto de vista, el aumento de la inflación, sino se desboca, no es mala para este mercado, por las siguientes razones: La deuda pierde valor; las rentas de alquiler, al estar indexadas a la inflación, lo mantienen y, aunque el aumento de la inflación provoque una subida de tipos de interés, el ajuste de los tipos tarda un tiempo en producirse, en el que se puede dar la situación de que los tipos reales sean negativos. Pregunta.- De dónde procede el dinero que llega a esta modalidad de inversión? Respuesta.- Viene de donde ha llegado siempre, principalmente de Estados Unidos, que sigue siendo el país donde hay dinero en abundancia. Desde Europa llega principalmente desde Alemania y en los próximos cinco años veremos el que acude desde los países emergentes, principalmente los asiáticos, que invertirán vía gestoras. En su mayoría, los inversores que se están interesando por el mercado español son los mismos de siempre, en bastantes ocasiones incluso las mismas caras, por lo que ya conocen el mercado español y saben perfectamente en las condiciones en las que se encuentra España en la actualidad, pero tampoco se les escapa que la volatilidad de nuestro mercado es capaz de realizar un despegue de manera rápida. Ahora, a medida que las perspectivas de crecimiento económico mejoran gradualmente, aunque falta ver el efecto que producen en las economías las recientes crisis, política en el Norte de África y Oriente Medio y catástrofe natural y potencialmente radioactiva en Japón, la demanda de las grandes empresas, que están sentadas sobre grandes sumas de dinero y son capaces de tener una visión a largo plazo del ciclo económico, se está acelerando. Este aumento de la demanda ocupacional previsto, se va a encontrar con que apenas hay unos pocos desarrollos en reserva, al menos en el mundo desarrollado. Las estimaciones de CB Richard Ellis, CBRE, muestran que el 65 por ciento del nuevo espacio de oficinas, que está previsto entre en el mercado en las grandes ciudades, entre 2011 y 2012, se encuentra en Asia y sólo un ocho por ciento en América del Norte. Como resultado, las tasas de desocupación bajarán y las rentas de alquiler subirán, afirma Brett White, máximo responsable de CB Richard Ellis. El poder cambia muy rápido, pasando del inquilino al propietario. Algunos están bien situados para beneficiarse de la prevista escasez de espacios. Es el caso de Land Securities que emprendió en enero la construcción de un edificio en la City de Londres, conocido como Walki Talki, en asociación con Canary Wharf Group, y que se inaugurará en 2012.

7 La inversión recupera tono Aunque lejos aún de los resultados de los años buenos, 2010 nos aportó señales claras que hablan del inicio de la recuperación de la actividad inversora en el mercado terciario europeo, que no han sido desmentidas en el arranque de El volumen de inversión en los 28 mercados del continente que analiza nuestro grupo consultor se incrementó un 43 por ciento en términos interanuales el pasado ejercicio, aunque los millones de euros invertidos se quedaron a bastante distancia del nivel, por ejemplo, de 2005 (-40 por ciento). Paso a paso, lo importante ahora es que se consolide la reversión de la tendencia y, sin duda, tres han sido los factores que más han contribuido en la mejora de la situación: en primer lugar, el retorno de los inversores foráneos, seguido de una elevada liquidez y, por último, el aumento de las operaciones de gran tamaño, por encima de los 100 millones de euros. La persistente escasez de inmuebles de calidad con contratos de alquiler a largo plazo y en buenas localizaciones está contribuyendo, por su parte, a la reducción de las rentabilidades prime. España no se ha mantenido al margen de la tónica de recuperación que recorre los mercados europeos. Nuestro país ha vuelto a situarse en el punto de mira de los inversores internacionales que quieren mejorar la rentabilidad de sus carteras y, como consecuencia, la inversión tuvo en 2010 un comportamiento incluso mejor de lo esperado inicialmente, con un volumen de millones de euros que permitió que anotáramos un incremento anual del 41 por ciento ha arrancado con nuevas transacciones, como la que ha asesorado el grupo que presido y que ha supuesto el cambio de propiedad del edificio de oficinas Serrano 240 de Madrid, vendido por Grupo Foxá a Continental Property Investment, la sociedad de inversión inmobiliaria de Boutros El Khoury. Si seguimos introduciéndonos en el terreno de las buenas noticias, quisiera destacar la vuelta de los fondos institucionales después de casi dos años de ausencia, aunque la actividad siga dominada por los inversores privados. Los family office nacionales se mostraron muy activos en 2010, apostando fuertemente por activos prime de oficinas. Y las ventas de sucursales bancarias a inversores institucionales de capital principalmente europeo protagonizaron también destacadas transacciones el año pasado. En cualquier caso, paulatinamente las rentas y los precios de los subyacentes se están acercando a niveles más aceptables, propiciando la vuelta del interés inversor internacional. Sin embargo, no todas las noticias son tan positivas, y en este apartado sobresale, sin duda, el empeoramiento general de las condiciones de financiación. Me gustaría referirme también a cómo se está fortaleciendo la confianza de los consumidores europeos, que el año pasado alcanzó un nivel no visto desde Esta mejoría tiene una traducción inmediata en nuestro mundo inmobiliario, cuyo segmento de retail se ha visto beneficiado por el interés de los inversores hacia sus activos prime. Su cuota de participación en el total de la inversión inmobiliaria en Europa se ha incrementado significativamente en los últimos dos años en detrimento de oficinas y naves industriales y logística. Luis Martín Guirado, Presidente de BNP Paribas Real Estate en España Pero muy pocas ciudades van a ver un aumento de la construcción de nuevos edificios de oficinas, entre otras razones, porque los bancos no están dispuestos a financiar la promoción. El caso de Land Securities es especial, parte de un importante patrimonio neto, se ha asociado con Canary Wharf Group y Londres ofrece una oportunidad excepcional, consecuencia de que los contratos de arrendamiento son a muy largo plazo, siendo frecuentes los 25 años de duración. Esto significa que los inquilinos que ocupan los edificios de cierta edad, cuyos contratos de arrendamiento expiren en los próximos años, probablemente quieran relocalizarse en edificios más modernos. Una recuperación que solo afecta a los edificios prime En cualquier caso, todo lo expuesto hasta ahora, sobre rentas de alquiler, limitaciones de espacio y valores, puede resultar engañoso. La recuperación de los inmuebles del inmobiliario de empresa se limita a los activos considerados como prime, término éste que está teniendo un uso excesivo en el mercado, pero en esencia se refiere a los mejores edificios de las mejores ubicaciones, que tengan buenos inquilinos con arrendamientos a largo plazo. Para los edificios de oficinas, eso significa que se ubiquen en los centros de negocio de las grandes ciudades. Para otros tipos de propiedades, puede significar algo diferente: un gran

8 centro logístico con un arrendamiento a largo plazo, que esté situado cerca de una autopista y no mucho más. además de que se concentra en ellas la mayor parte de la demanda de los inquilinos de más calidad. Lo cierto es que existe una fuerte tendencia a distinguir entre los activos de alta calidad y los de menor calidad, también conocidos como secundaria y superior, pero que en algunos casos la diferencia puede resultar borrosa. El dinero persigue edificios de características de diferentes características, para ello se mueve en la brecha de rendimientos creada entre los mejores edificios y los otros. Cierto que los inversores mantienen ahora una posición mucho más conservadora, en parte, porque en las operaciones deben poner en juego una porción más importante de su propio patrimonio. Asimismo, las grandes ciudades les proporcionan una mayor facilidad de entrar y salir de las inversiones, También hubo inversores que plantearon comprar activos con problemas, y para ello reunieron abundantes sumas de dinero, pero al ponerse de manifiesto que ese tipo de propiedades no va a llegar al mercado en grandes cantidades, cambiaron de rumbo. Ahora se dirigen a activos más seguros. Pero este dinero que persigue los activos, considerados como seguros, conlleva un riesgo. Algunos piensan que los precios de las propiedades prime ya se han recuperado. En este sentido advierte Matthias Dane de Deka: La próxima burbuja podría estar ya en marcha en algunos mercados. Las correlaciones también tienden a subir cuando las inmobiliarias persiguen el mismo tipo de inquilinos y lugares: una cartera de edificios de oficinas, situados en el centro de negocios de la ciudad, ocupados por bancos de primer orden parecía estable hasta la crisis. Y el deseo de arrendar seguro y a largo plazo puede ser contraproducente si suben los tipos de interés, ya que harán que los rendimientos sean mucho menos atractivos. Una reversión real de los tipos de interés es el gran riesgo de los bienes inmuebles, en opinión de Gray de Blackstone. La forma de invertir de manera oportunista por parte de Blackstone consiste en buscar edificios vacíos, a los que pueden añadirles valor y venderlos. Inversores menos ambiciosos, tratan de encontrar la mejora de valor de los inmuebles, asumiendo riesgos de forma gradual. Eso puede significar aceptar arrendamientos más cortos, con miras a la rehabilitación del edificio, al vencimiento de los contratos de alquiler. De esta manera pueden invertir en las ciudades más importantes, pero en activos de menor calidad, o hacerlo en ciudades secundarias en los mejores edificios. Así, en diciembre del año pasado, el fondo alemán Deka compró un centro comercial en Bilbao por 116 millones de euros, Danne reconoció que habían tenido en cuenta para la compra su ubicación y que el inmueble tuviera menos de tres años, por lo que las rentas se establecieron en 2008, cuando los inquilinos

9 tenían poder para negociar las rentas, circunstancia que proporciona un amplio margen para el crecimiento futuro de las mismas. Incluso los mercados con más problemas ofrecen promesas. Walt Disney anunció que abrirá su primera tienda en Dublín, durante el primer semestre de este año. Hay que tener en cuenta, que el hecho de que haya altas tasas de vacío, no quiere decir que haya un exceso de espacios de alta calidad disponibles. Javier Alcalde, Consejero Delegado de Óptima Real Estate Pregunta.- Cómo se estructura Óptima Real Estate? Respuesta.- Óptima desarrolla el área inmobiliaria de un Grupo de empresas que da servicio a nivel nacional desde sus cuatro oficinas ubicadas en Madrid, Barcelona, Zaragoza y Bilbao y a nivel internacional a través de nuestros Partners en Londres, Amsterdam y Frankfurt y esperamos que en 2012 seamos capaces de ofrecer los mismos servicios para Brasil, Perú y Méjico. Desde el área inmobiliaria estamos prestando los servicios de asesoramiento en operaciones de venta y alquiler, de gestión de inmuebles, servicios de consultoría tales como estudios de mercado, valoraciones, gestión de la financiación y arquitectura. Los usos en los que actualmente estamos más activos son oficinas, locales, logístico-industrial, hoteles y centros comerciales. En el sector residencial sólo prestamos servicio a las administraciones públicas o a las entidades financieras. Así mismo, desde 2008 estamos prestando a través de nuestra matriz los servicios de Corporate Finance, Private equity, gestión de Family Offices, consultoría corporativa a través del performance management y en el sector de renovables. La suma de estos servicios nos ha permitido crear sinergias funcionales y geográficas por lo que damos un servicio muy global desde todas nuestras oficinas. Indudablemente, durante estos últimos años hemos vivido un proceso de adaptación a una situación tan compleja como la actual. En este sentido, la diversificación nos ha permitido minimizar el riesgo y poder fidelizar clientes gracias a que ahora también podemos facilitar opciones de financiación para sus proyectos. Este año para nosotros es el año de la consolidación porque ahora sí estamos plenamente adaptados a las necesidades del mercado. Pregunta.- Una operación como la realizada para Sonae en los últimos días es muestra de esta consolidación Respuesta.- Sí, claro. Y es fruto de un trabajo de muchos meses, ahora desde Óptima Real Estate somos mucho más selectivos en las operaciones en las que intervenimos. Con el objetivo de velar por los intereses de nuestros clientes les asesoramos desde un primer momento en todos y cada uno de los pasos necesarios para que las operaciones lleguen a buen término. Valoramos muy a conciencia la diferencia entre la expectativa de precio y el valor real de los activos, si ambas cantidades se sitúan fuera de un rango mínimo es muy difícil la venta o compra de un activo. Sonae entendió a la perfección este aspecto tan importante hoy en día. Otro aspecto que hemos visto que en este periodo de crisis funciona mal, es sacar las operaciones al mercado de una manera indiscriminada. En estos momentos no hay tantos compradores como en otras épocas y les gusta trabajar sobre productos fuera de mercado, por eso una de nuestras labores principales es saber que quieren nuestros inversores y, cuando surge una operación que se adecua a su estrategia de inversión se la ofrecemos tratándola fuera de mercado y con la discreción necesaria. Pregunta.- Y una vez establecido el interés queda por buscar la financiación. Respuesta.- Claro. Este ajuste de valor y precio hace ya de por sí que las operaciones se alarguen mucho, pero, además, después queda el problema de la financiación. Este es un asunto al que todavía no estamos acostumbrados. Hemos asistido a lo largo de los últimos tres años y de forma recurrente como no se han cerrado operaciones con inversores solventes consecuencia de los altos costes financieros que hacen inviable las inversiones o por excesivas garantías adicionales que asustan a los compradores. Y esto cuando se concede la financiación. Esto también ralentiza muchísimo las operaciones y este proceso tan largo provoca que surja un tercer elemento muy importante, los imprevistos. Sometidos a los vaivenes económicos en los que vivimos, las opiniones cambian muchas veces porque hay momentos de seguridad y de inseguridad que se suceden en un breve periodo de tiempo. Por todo esto, cerrar operaciones hoy en día en una ardua tarea que exige mucha paciencia y ser muy profesional porque hay que dar respuesta a todos los problemas que surgen y asesorar muy bien. Pregunta.- Cuál ha sido la función de Óptima en la venta de dos centros comerciales de Sonae? Respuesta.- En un primer momento nuestra principal función fue la de encontrar un inversor cuya estrategia de inversión encajara con el perfil de los dos centros comerciales. Sonae nos otorgó el mandato de venta siempre y cuando la operación se tratara fuera de mercado ya que su objetivo no era otro que el de la rotación de activos. Siguiendo el procedimiento acordado con nuestro cliente, nos dirigimos a un reducido grupo de inversores y siempre bajo el visto bueno del vendedor. Una vez que Douhty Hanson se posicionó como el potencial comprador, nuestra labor se centró en gestionar y supervisar la negociación hasta el momento de la transacción. En este caso Sonae valoró mucho nuestra garantía de confidencialidad porque no quería que los activos se quemaran en un mercado que parece dispuesto a forzar subastas que, hoy por hoy, no son la mejor opción para una desinversión.

10 Pregunta.- Se tiende a desinvertir en bloques de activos o activo por activo? Respuesta.- Hace unos años hacer un paquete con diferentes activos era lo más sencillo, pero a día de hoy es una opción que se penaliza bastante por parte del comprador. Aunque sigue habiendo algunas ventas de portfolios amplios, lo normal es vender activo por activo o lotes de activos muy similares. Si, es cierto que ahora hay una demanda importante de fondos buscando activos en rentabilidad, adquiriendo varios inmuebles, pero lo vendedores no suelen aceptar lo que ofrecen. La verdad es que el mercado está muy vivo, hay muchas ofertas pero aún queda mucho por avanzar en el ajuste entre precio y valor. En cambio estamos viviendo un proceso de ajuste de rentas y, evidentemente, este proceso está bajando los precios de los inmuebles, pero aún los vendedores son muy reacios. Pregunta.- Pero ya se está aceptando esta pérdida de valor? Respuesta.- Sí, pero no de una manera natural como ha ocurrido en otros países de Europa. La variación de los precios ha venido en España forzada sobre todo por las variaciones a la baja en las rentas más que por incrementos en los yields. Este retraso en la asunción del valor real de los activos está provocando una ralentización en la salida de la crisis y por ende en la comercialización de los inmuebles. Nuestra posición en este sentido nos perjudicó hace dos años cuando algunos de nuestros clientes rechazaban nuestras valoraciones por ser excesivamente conservadoras. Por desgracia el tiempo nos ha dado la razón y la mayor parte de estos propietarios continúan a día de hoy trabajando con Óptima, conscientes de que nuestra independencia en los análisis no hace otra cosa que beneficiarles y ayudarles en el proceso de toma de decisiones. Los porcentajes de bajadas de rentas han dependido mucho de las ubicaciones, de los usos y de las calidades de los edificios. Hoy por hoy el mercado es muy transparente y no se puede negar lo que es una evidencia. Pregunta.- El interés del inversor actualmente se enfoca más hacia el centro comercial que hacia la oficina? Respuesta.- Como toda la vida, el sector de oficinas por volumen tiene una capacidad de atracción más grande para el inversor, pero sí es cierto que ha vuelto el inversor en centros comerciales aunque en número no es tan importante como los que existen en el mercado de oficinas. Las transacciones de centros comerciales son siempre muy llamativas, porque son complejos muy grandes y las operaciones tienen importes mucho más altos. Los inversores buscan actualmente centros comerciales en núcleos urbanos importantes y que además sean dominantes en sus áreas de influencia. A diferencia del mercado de oficinas, donde se fundamenta la inversión en Madrid y Barcelona, en el mercado de centros comerciales el interés de los inversores acapara todo el territorio nacional. Pregunta.- Y en industrial? Respuesta.- El Industrial es uno de los sectores donde más se ha resentido la demanda tanto del usuario como del inversor que busca producto en rentabilidad. La falta de financiación y la crisis económica ha provocado que las PYMES tengan serias dificultades para alquilar y sobre todo para comprar naves pequeñas. Por otro lado, los inversores institucionales interesado en el sector logístico-industrial han estado parados durante los últimos dos años. La buena noticia es que parece haberse reactivado algo el mercado de inversión ya que en estos momentos hay varios fondos analizando diversas operaciones con elevadas probabilidades de que lleguen a buen fin. Pregunta.- Locales de calle? Respuesta.- En locales calle hay mucho interés de los inversores por activos en rentabilidad en zona Prime y en ejes comerciales y secundarios. Fuera de estas ubicaciones el interés es muy bajo. La buena noticia es que el inversor empieza a estudiar locales vacíos, lo que denota una nueva confianza en el mercado. Además y aunque tímidamente, empieza a existir demanda por parte de los usuarios y las cadenas vuelven a retomar sus planes de expansión. Estos elementos indican una cierta confianza en la recuperación económica pero hasta que los bancos no vuelvan a activar la financiación no conseguiremos salir de la crisis y volver a trabajar con cierta seguridad porque trabajando sólo con fondos propios ninguna compañía puede crecer. Nosotros confiamos en que para el segundo semestre del 2012 las cosas empiecen a cambiar significativamente. Pregunta.- En qué rentabilidades nos estamos moviendo? Respuesta.- Las rentabilidades varían mucho dependiendo de los usos y de las ubicaciones pero para poder hacerse una ligera idea las últimas transacciones prime que se han realizado, en oficinas han rondado el 5 por ciento-5,25 por ciento, en locales calle entorno al 5,25 por ciento, en Centros Comerciales por encima del 7,25 por ciento y en Industrial por encima del 7,5 por ciento. Tal es así que en Dubai, donde se está construyendo en abundancia, un banco occidental está completando su propio edificio porque los existentes no dan la talla en función de sus expectativas previas sobre el inmueble que desea El verdadero problema del inmobiliario de empresa en el mundo desarrollado consiste es que un alto número de edificios no están en los lugares adecuados. No es fácil saber cómo lo están pasando ahora, pero si sabemos que esos activos, cuyos valores aumentaron más de lo que debieron hacerlo de acuerdo con los fundamentos durante el auge, soportan ahora más deuda bancaria, en parte debido a que las mejores propiedades se financiaron en los mercados de capitales y, por ahora, no se han beneficiado de la recuperación de los precios.

11 La deuda no termina de empujar los inmuebles al mercado Los inversores habían supuesto que el peso de la deuda produciría que este tipo de activos inundaría el mercado, pensando que los propietarios tratarían de deshacerse de sus edificios, una vez incumplidos los convenios de los préstamos. Sin embargo, ha habido muy poca actividad en los inmuebles de menor calidad. Todavía hay una gran diferencia entre los precios que los propietarios quieren y los que los cazadores de gangas están dispuestos a pagar. El hecho es que muchos bancos se han mostrado dispuestos a mantener los préstamos e ignorar las violaciones de los convenios sobre la relación de préstamo-valor, causadas por la caída de los precios, y no desean forzar la venta, estrategia conocida como extender y fingir o patada adelante. Cristina Calvo, directora del departamento inmobiliario de Ashurst Cristina Calvo es la directora del departamento inmobiliario de la firma internacional de abogados Ashurst, desde donde asesoran en todo tipo de operaciones inmobiliarias, incluyendo urbanismo, financiaciones, M&A, arbitrajes y pleitos inmobiliarios. Los fondos inmobiliarios que invierten en España suponen una parte importante de su cartera de clientes. Pregunta.- Cuándo se formó el departamento inmobiliario de Ashurst en España? Respuesta.- El Departamento de Derecho Inmobiliario de Ashurst en Madrid se formó en enero de 2003 con mi incorporación al despacho. Desde entonces hasta ahora, hemos pasado a tener diez abogados en el Departamento. Nuestro perfil de cliente es variado, pero predominan los fondos inmobiliarios internacionales que invierten en España con distintos objetivos: en promoción, para añadir valor a la propiedad adquirida, o como traders. Asimismo actuamos para bancos y sponsors en financiaciones, refinanciaciones o insolvencias, y también asesoramos a promotoras y constructoras como Hines y Monthisa. Pregunta.- Cuál ha sido la evolución del Departamento? Respuesta.- Como es lógico, hemos experimentado de forma directa los cambios que ha sufrido el sector. En la época del auge inmobiliario participamos en un número muy importante de operaciones de adquisición, promoción y construcción de muy diverso tipo: oficinas, logística, centros comerciales, e incluso algunas promociones residenciales de lujo. En esa época hicimos todo tipo de operaciones. Llegada la recesión, algunos de estos proyectos que aún estaban en proceso de comercialización no se completaron de forma satisfactoria. Desde 2008 hasta mediados de 2010 fue muy bajo el número de operaciones que registró el mercado inmobiliario. No obstante, en nuestro equipo nos dedicábamos a otro tipo de trabajo. Asesorábamos en insolvencias de algunas sociedades que no habían conseguido completar con éxito sus proyectos; en resoluciones de joint ventures o de contratos de asset management; en refinanciaciones; y en litigios y arbitrajes. Por tanto, siempre hemos tenido trabajo, aunque este tipo de temas no resulte tan satisfactorio para nosotros por lo que implica para nuestros clientes. Pregunta.- Todo cambia a mediados de 2010? Respuesta.- A partir de la segunda mitad de 2010 comenzamos a ver operaciones. Hasta entonces, los fondos de inversión estaban mirando el mercado en busca de oportunidades, pero había un desfase significativo entre los valores de oferta y demanda que impedía completar operaciones. Durante este tiempo fondos y demás players se planteaban proyectos y miraban activos, pero sin llegar a completar nada. Sin embargo, en la segunda mitad del año pasado, compradores y vendedores empezaron a ponerse de acuerdo en precio y empezaron a cerrarse operaciones. Pregunta.- Es ese el momento en el que comienza el trabajo de los abogados? Respuesta.- Efectivamente, en operaciones de compraventa, cuando existe un acuerdo inicial en relación con el precio, empezamos la due diligence y formalizamos un acuerdo de principios. No obstante, de estas operaciones llegan a buen puerto una de cada cinco. El resto se frustran por diversos motivos: problemas fiscales, una contingencia en la due diligence que frena al comprador o, en muchos casos, porque no hay financiación. Pero actualmente se están cerrando operaciones. Nosotros intervinimos, ya en abril de 2010, en la venta a Bernat Family Office (la familia fundadora de Chupa Chups) del edificio de oficinas Diagonal 123, de Barcelona, que era propiedad de Hines. Después del verano cerramos con Cerberus la primera operación de este fondo en España: la adquisición de 987 sucursales de Caja Madrid en régimen de sale and lease back (ya habíamos intervenido en el mayor sale and lease back de un banco en España, el del Banco Santander, última gran operación inmobiliaria antes de la crisis). Recientemente, hemos asesorado en la venta a RREEF de Tripark, el edificio de oficinas de Hines en Las Rozas Business Park, alquilado a Día. También hemos intervenido en la refinanciación del centro comercial Zielo Shopping de Pozuelo, cerrada el pasado mes de enero. En febrero hemos asesorado a Doughty Hanson en la compra a Sonae de los centros comerciales Éboli y El Rosal.

12 Afortunadamente hemos estado involucrados en la mayoría de las operaciones que estamos viendo en el mercado inmobiliario. Pregunta.- Además de intervenir en operaciones directas, lo hacen también en aquellas que tienen que ver con préstamos inmobiliarios? Respuesta.- Sin duda. Existe otro tipo de operaciones sobre préstamos o créditos inmobiliarios (con garantía hipotecaria o sin ella) que también tienen un componente inmobiliario muy significativo porque el objetivo de la compra del crédito es el activo o el negocio subyacente, y en las que asesoramos desde nuestro departamento de Restructuring and Special Situations, compuesto por un equipo multidisciplinar de abogados en el que nos incluimos los abogados del departamento inmobiliario. Pregunta.- El quedarse a la puertas de cerrar una operación, después de haber realizado todo el trabajo, deja un cierto disgusto? Respuesta.- Es algo bastante frecuente en las subastas. Si asesoramos a un cliente que finalmente no compra, solemos realizar todo el trabajo habitual en estas operaciones, pero sin llegar a completar la adquisición. Nos afecta en el sentido en que nuestro cliente no ha conseguido completar su proyecto, y compartimos sus frustraciones, porque nosotros vemos las relaciones con los clientes a largo plazo y nos alineamos con ellos Pregunta.- Está muy solicitada la deuda corporativa de las inmobiliarias cotizadas? Respuesta.- La deuda corporativa de las sociedades inmobiliarias cotizadas está bastante solicitada porque desde el momento de su salida a la venta se percibe interés por parte de los fondos en entrar en su participación y suelen haber muchas ofertas. Pregunta.- Por qué se cierran tan pocas operaciones con el suelo que se han quedado los bancos? Respuesta.- En la actualidad los bancos no pueden asumir la pérdida que se generaría con la venta del suelo, ya que el valor de dichos activos registrados en sus balances es superior al valor real actual y descompensaría sus balances enormemente. Se debe rebajar el precio de los activos, y ahora que ya ha salido a la luz la exposición al riesgo inmobiliario de cada banco/caja y se están buscando soluciones para recapitalizarlas, resultará más fácil que se produzca la disminución en los precios. Ahora se podrá comprobar qué entidades tienen capacidad suficiente para encontrar inversores y recapitalizarse; las que no lo consigan serán nacionalizadas. Pregunta.- No tiene la sensación de que en la actualidad todos los fondos que quieren comprar son oportunistas? Respuesta.- De ninguna manera. Una cosa es que para todos ellos existan oportunidades, dada la caída de los precios, y otra que todos sean oportunistas. Hay fondos que compran para añadir valor al activo reposicionándolo en el mercado, mientras otros lo hacen como traders. Debemos además tener en cuenta que el mercado se mueve gracias a estos fondos que invierten a pesar del riesgo país y la incertidumbre sobre el futuro de la economía española. Pregunta.- Considera que están bien posicionados en relación al resto de departamentos inmobiliarios de los principales despachos de abogados? Respuesta.- Hemos tenido la ventaja afrontar la crisis con un tamaño relativamente pequeño, y tomado la decisión estratégica de acompañar a nuestros clientes en los tiempos difíciles y de ser muy flexibles en los momentos en los que ha sido necesario. En este negocio, la reputación de un juega un papel muy importante. Los nuevos fondos que se plantean invertir en España se conocen entre ellos, y se recomiendan expertos. Buscan encontrar en la figura del abogado a alguien que entienda el negocio inmobiliario desde una perspectiva comercial, ya que necesitan respuestas más allá de las meras cuestiones legales, buscan que su abogado tenga un amplio conocimiento del sector inmobiliario. Los bajos tipos de interés han ayudado a los prestatarios a mantenerse al día en los pagos del préstamo. Eso deja a gran parte del mercado en el limbo, donde el dinero pagado por los inquilinos resulta suficiente para que los propietarios atiendan el servicio de la deuda, y los prestamistas se abstienen de tomar decisiones, aunque no existan perspectivas de una próxima recuperación de los valores. Cuánto tiempo puede durar esto? Todavía hay una enorme cantidad de deuda pegada al inmobiliario de empresa, y la mayor parte de ella vence en los próximos años, cuya refinanciación va a ser muy difícil. Los bancos siguen sometidos a la presión de los reguladores para que reduzcan el tamaño de sus balances. Los mercados de deuda se están descongelando, pero muy lentamente. Según Ian Marcus, responsable de la división inmobiliaria europea de Credit Suisse, alrededor de millones de deuda bancaria y CMBS tendrá que ser refinanciada en Gran Bretaña, cada año, durante los próximos cuatro, pero la capacidad de los bancos y de otras fuentes para prestar es sólo de a millones al año, y esta cifra podría caer más. Sin embargo, no para todos es igual. Los prestatarios de las mejores propiedades tienen más oportunidades de sobrevivir al tsunami de la refinanciación. La subida de precios de los activos

13 principales les ayuda a cerrar la brecha entre los valores del préstamo y de la propiedad. Mientras, una larga lista de edificios no prime, están tratando de conseguir la refinanciación, en negociaciones que se hacen eternas y parecen abocadas a que los bancos terminen por excluir a los propietarios y procedan a venderlos. Pero existe el temor de que si se inunda el mercado con estos activos, se genere una caída de precios en espiral. En principio, los activos deben ser vendidos, pero en la práctica los prestamistas no pueden beneficiarse, y puede haber un efecto dominó muy desagradable que nadie quiere que ocurra, dice Nick Scarles, director financiero de Grosvenor. El panorama se complica aún más por los swaps de tipos de interés que muchos prestatarios sacaron para protegerse contra subidas de tipos de interés. Estos swaps, a menudo, se extienden mucho más allá de la vida del préstamo, hasta que suban los tipos, el coste para los bancos es lo suficientemente alto como para actuar como para elemento disuasor de la venta. Por otra parte, sentarse sobre los activos para siempre no resulta una buena opción. El ciclo de los tipos de interés puede cambiar, y se aumentaría la presión sobre los prestatarios y los inquilinos, erosionando las ganancias de los bancos. Además, a medida que los arrendamientos se acercan al vencimiento, el valor del inmueble disminuye. Todos los edificios necesitan atención para evitar su deterioro. Pero los propietarios de aquellos activos, cuyo valor es inferior a la deuda, tienen escaso aliciente para mantenerlos adecuadamente. No se trata de una carrera de caballos entre la recuperación económica, que está haciendo su trabajo, y las propiedades de menor calidad, que se dirigen a la obsolescencia. Con los paquetes de austeridad, aprobados en gran parte de los países desarrollados, es una carrera de muchos edificios hacia su desaparición del mercado. Particularidades del mercado español Según lo anterior, hay una recuperación selectiva en el inmobiliario de empresa europeo, limitada a mercados determinados y activos concretos, localizada en aquellos países que van más adelantados en la salida de la crisis económica. En España, el retraso en la recuperación económica, provoca que el mercado inmobiliario funcione a ritmo distinto. Según el resultado de una encuesta realizada por CB Richard Ellis y presentada en la última edición de MIPIM, un 56 por ciento de los encuestados afirman que Europa es la región mundial más atractiva para las inversiones inmobiliarias en 2011, habiendo crecido el interés por Europa Central y del Este. El distinto ritmo del mercado inmobiliario de empresa español es debido a la ausencia de crédito y de oferta nueva. En lo que se refiere a la demanda ocupacional no se recuperará hasta que no empiece a generarse empleo y crezca el Producto Interior Bruto. Es cierto que estamos en un momento decisivo para la rotación de activos y la rentabilidad es superior a la media europea, por lo que los activos inmobiliarios españoles se posicionan como objetivo de los fondos oportunistas. No obstante, todo parece indicar que, como consecuencia de la subida de la inflación, la probabilidad de que suban los tipos de interés va en aumento y, por ende, los valores actuales de los retornos de aquellos activos, no indexados a la inflación, bajarán, lo cual no deja de ser un aliciente más, para que los inversores incluyan en sus carteras activos, que, como los inmobiliarios, cumplen esa función. En los mercados inmobiliarios, todo depende de la demanda ocupacional, cuando la demanda de alquiler aumenta, los promotores inician nuevos desarrollos, bien sean especulativos o ya pre - alquilados, y los inversores los compran. El indicador de esa situación es una absorción neta fuerte. En los dos principales mercados de oficinas de nuestro país, la absorción neta está siendo negativa, por lo que los nuevos desarrollos que han salido al mercado se han debido a proyectos ya iniciados antes de la crisis o porque se trataba de edificios llave en mano. Las previsiones de nuevos edificios para 2011 son de metros cuadrados en Madrid y metros cuadrados en Barcelona. Las rentas de alquiler están moderando su caída y se sitúan en Madrid en la escala de entre los nueve euros por metro cuadrado y mes de la periferia, a los 27 euros en la zona prime. La escala en Barcelona se acota entre los 12 euros de la periferia y los 19,5 de la mejor zona. En cuanto a las rentabilidades, parece que se mantienen entre en el entorno del seis por ciento, quizás algo más bajas. La circunstancia por la que atraviesa el mercado da lugar a algunas oscilaciones en función de las circunstancias que concurren en cada operación, a la que no es ajena la presión de la deuda que soporta el inmueble. Es de destacar que el mercado español apenas ofrece posibilidades a los particulares de invertir indirectamente en él, dado que tras el fiasco sufrido por los fondos de inversión y la situación por la que atraviesan las inmobiliarias cotizadas, que se han estado moviendo entre la refinanciación y el concurso de acreedores no hay otras alternativas, porque los nuevos vehículos, conocidos como socimis no terminan de salir al mercado. El despegue de la economía sacará al mercado inmobiliario del limbo en el que se encuentra, porque aunque el capitalismo o sistema de libre empresa, lleve en su seno las semillas del deterioro recurrente, también es portador de las de la recuperación, que permite el aumento de los valores y de la riqueza.