UNIVERSIDAD DEL CEMA SEMINARIO DE FINANZAS. Costo de capital en Argentina. Realidades y sugerencias prácticas. Martes 23 de junio, 13h.

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Jorge Coronel Rubio
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1 UNIVERSIDAD DEL CEMA Departamento de de Finanzas Centro parael el Estudiode de la la Gobernanciadel Sector Privado y del del Sector Público SEMINARIO DE FINANZAS Costo de capital en Argentina. Realidades y sugerencias prácticas. Martes 23 de junio, 13h. UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 1

2 2nd Conference on on Corporate Governance in in Emerging Markets, São Paulo, July 2 nd nd 3 rd rd,, COST OF CAPITAL ADJUSTED FOR GOVERNANCE RISK THROUGH A MULTIPLICATIVE MODEL OF EXPECTED RETURNS Dr. Rodolfo APREDA Universidad del Cema, Argentina UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 2

3 Ezra Solomon (1955) publica un paper donde conceptualiza y propone una métrica para el costo de capital. Its function is to provide a correct objective criterion by which management can determine whether it should or should not accept available proposals involving the expenditure capital. Because this function, this concept has also been called the minimum required rate earnings or the cut-f rate for capital expenditure. UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 3

4 LA APROXIMACION LINEAL AL COSTO DE CAPITAL k = x D R D + y S R S + z FH R FH tal que x D + y + S z FH = 1 donde x D = D/(D+S+FH); y S = S/(D+S+FH); z FH = FH/(D+S+FH); UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 4

5 EL MODELO MULTIPLICATIVO DE COSTO DE CAPITAL 1 + K = = < 1 + x D R D >. < 1 + y S R S >. < 1 + z FH R FH > UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 5

6 LO QUE QUEDA AFUERA DEL COSTO DE CAPITAL CUANDO NOS LIMITAMOS A LA APROXIMACION LINEAL K = k + x D y S R D R S + x D z FH R D R FH + + y S z FH R S R FH + x D y S z FH R D R S R FH UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 6

7 LA MEDIDA DE LA DISCREPANCIA K k = x D y S R D R S + x D z FH R D R FH + + y S z FH R S R FH + x D y S z FH R D R S R FH UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 7

8 RIESGO DE GOBERNANCIA UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 8

9 Apreda (2007) introdujo un nuevo indice de gobernancia, como promedio ponderado de variables de gobernancia seleccionadas. El indice de gobernancia, en la fecha t, para la compañía c, proviene de la expresión G(c; t) = = w(1). G(c, 1, t) + w(2). G(c, 2, t) w(q). G(c, Q, t) UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 9

10 ACLARACIONES (1) G(c, j, t) : el valor en t de la variable de gobernancia j para la empresa c. w(j) : el valor del ponderador correspondiente a la variable de gobernancia j para la empresa c. w(1) + w(2) +. + w(q) = 1 j : 1, 2,.., Q UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 10

11 ACLARACIONES (2) EN APREDA (2007) LAS VARIABLES DE GOBERNANCIA SE AGRUPAN EN SEIS CATEGORIAS: PROPIETARIOS (6 VARIABLES) DIRECTORIO (8 VA) ALTA GERENCIA (7 VA) ACREEDORES (5 VA) ARQUITECTURA DE GOBERNANCIA (7 VA) GATEKEEPERS Y REGULADORES (6 VA) UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 11

12 La tasa de cambio de este índice mide si ha mejorado o empeorado la gobernancia de la empresa en el horizonte [t; T]: 1 + r c (governance) = G(c; T) / G(c; t) Se trata de un índice de desempeño de la gobernancia UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 12

13 Desde la tasa de cambio del índice derivamos el riesgo de gobernancia govrisk resolviendo < 1 + r c (governance) >. < 1 govrisk > = 1 UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 13

14 LA CUANTIFICACION DEL RIESGO DE GOBERNANCIA RESULTA IGUAL A: ALTERNATIVA 1 DE ANALISIS govrisk = r c (governance) / < 1 + r c (governance) > Si mejora la gobernancia entonces r c (governance) > 0 y govrisk > 0 por lo tanto, 1 govrisk < 1 UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 14

15 LA CUANTIFICACION DEL RIESGO DE GOBERNANCIA RESULTA IGUAL A: ALTERNATIVA 2 DE ANALISIS govrisk = r c (governance) / < 1 + r c (governance) > Si empeora la gobernancia entonces r c (governance) < 0 y govrisk < 0 y, por lo tanto, 1 govrisk > 1 UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 15

16 COSTO DE CAPITAL AJUSTADO POR RIESGO DE GOBERNANCIA APROXIMACION LINEAL k + gov = x D R D + y S R S + z FH R FH govrisk a) Si govrisk > 0, entonces se reduce el costo de capital porque hay menos riesgo de gobernancia. a) Si govrisk < 0, entonces aumenta el costo de capital porque hay mayor riesgo de gobernancia. UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 16

17 COSTO DE CAPITAL AJUSTADO POR RIESGO DE GOBERNANCIA MODELO MULTIPLICATIVO 1 + K + gov = < 1 + x D R D >. < 1 + y S R S >.. < 1 + z FH R FH >. < 1 govrisk > a) Si govrisk > 0, entonces 1 govrisk < 1 y se reduce el costo de capital porque hay menos riesgo de gobernancia. a) Si govrisk < 0, entonces 1 govrisk > 1 y aumenta el costo de capital porque hay mayor riesgo de gobernancia. UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 17

18 CONCLUSIONES 1. ESTE TRABAJO PROPONE UN DEBATE ACERCA DE SI LA UTILIZACION CONVENCIONAL DEL COSTO DE CAPITAL NO DEBERIA EXPLORAR CON MAS CUIDADO LA ESTRUCTURA ALTERNATIVA DE UN MODELO MULTIPLICATIVO PARA MEJORAR LA CALIDAD DE LA INFORMACION DE ESTE CONCEPTO CLAVE PARA LA EVALUACION DE PROYECTOS Y EMPRESAS. UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 18

19 2. POR PRIMERA VEZ EN LA LITERATURA SE ESTABLECE SOBRE BASE CUANTITATIVA EL RIESGO DE GOBERNANCIA Y SE LO INCORPORA A LA METRICA DEL COSTO DE CAPITAL, SEA EN LA APROXIMACIÓN LINEAL COMO TAMBIÉN EN UN MODELO MULTIPLICATIVO. UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 19

20 CREDITOS Y REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS (2008) (2008) Cost Cost Capital Capital Adjusted Adjusted for for Governance Governance Risk Risk through through a a Multiplicative Multiplicative Model Model Expected Expected Returns. Returns. University University Cema, Cema, Working Working Paper Paper Series, Series, (2007a) (2007a) Factoring Factoring Governance Governance Risk Risk into into Investors Investors Expected Expected Rates Rates Return Return by by means means a a Weigthed Weigthed Average Average Governance Governance Index. Index. University University Cema, Cema, Working Working Paper Paper Series, Series, (2007b) (2007b) Corporate Corporate Governance. Governance. Editorial Editorial La La Ley, Ley, Buenos Buenos Aires Aires (in (in Spanish). Spanish). (2005a) (2005a) Mercado Mercado de de Capitales, Capitales, Administración Administración de de Portafolios Portafolios y y Corporate Corporate Governance. Governance. Editorial Editorial La La Ley, Ley, Buenos Buenos Aires Aires (in (in Spanish). Spanish). (2005b) (2005b) The The Semantics Semantics Governance. Governance. Corporate Corporate Ownership Ownership Control, Control, volume volume 3, 3, 2, 2, pp. pp the the author s author s web web page: page: ) ) (2003) (2003) The The Semantics Semantics Governance. Governance. Working Working Paper Paper Series, Series, University University Cema, Cema, 245, 245, Buenos Buenos Aires. Aires Gompers, Gompers, P.; P.; Ishii, Ishii, J.; J.; Metrick, Metrick, A. A. (2001) (2001) Corporate Corporate Governance Governance Equity Equity Prices. Prices. National National Bureau Bureau Economic Economic Research, Research, working working paper paper series, series, Solomon, Solomon, E. E. (1955) (1955) Measuring Measuring a a Company s Company s Cost Cost Capital. Capital. The The Journal Journal Business, Business, volume volume 48, 48, 4, 4, pp. pp ) ) Yacuzzi, Yacuzzi, E. E. (2008) (2008) A Governance Governance Indicator Indicator for for Small Small Medium-Sized Medium-Sized Enterprises. Enterprises. Working Working Paper Paper Series, Series, University University Cema, Cema, 390, 390, Buenos Buenos Aires. Aires UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 20

21 DISCLAIMER EL EL AUTOR SE SE HACE RESPONSABLE DE DE LOS LOS CONTENIDOS DE DE SU SU EXPOSICION, SIN SIN QUE LAS LAS AFIRMACIONES VERTIDAS EN EN LA LA MISMA SEAN NECESARIAMENTE COMPARTIDAS POR LA LA UNIVERSIDAD DEL DEL CEMA. UNIVERSIDAD DEL CEMA - SEMINARIO DE FINANZAS - 23 de Junio de Dr. Rodolfo Apreda 21

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