Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) Sector Específico

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1 FOR DISTRIBUTION ONLY Editor: XXX Desktop: File Name: XXX Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) Sector Específico XXX Alcance de los Criterios Afores - Siefores / México Criterios de Calificación para las Siefores: A través del tiempo, las Siefores han tenido mayor flexibilidad en el tipo de instrumentos en el que pueden invertir, dado que su régimen de inversión ha ido evolucionando, por lo que Fitch Ratings ha implementado una metodología de calificación integrada por dos componentes: 1) Desempeño de estas Sociedades; y 2) Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda, cuya aplicación sea exclusiva para todas las Siefores (Básicas y Adicionales) que se encuentran operando en el mercado mexicano. Metodologías Relacionadas Metodología para Calificaciones de Calidad de Fondos (Fund Quality Ratings - FQR), (Septiembre 19, 2011). Metodología de Calificaciones Nacionales, (Diciembre 13, 2013). Analistas México Alfredo Gómez alfredo.gomez@fitchratings.com Adriana Beltrán ext adriana.beltran@fitchratings.com Bertha Cantú ext bertha.cantu@fitchratings.com Isaura Guzmán ext isaura.guzman@fitchratings.com Mónica González ext monica.gonzalez@fitchratings.com Sofía Vite ext sofia.vite@fitchratings.com América Latina Davie Rodriguez, CFA davie.rodriguez@fitchratings.com Desempeño: Respecto al primer componente de la Calificación, la metodología permite hacer una mayor diferenciación entre las Siefores de acuerdo con su desempeño histórico, y además, proporciona al trabajador claridad y elementos adicionales para la toma de decisiones al momento de seleccionar la Administradora que manejará su ahorro para el retiro. Lo anterior, a través de un Análisis Cuantitativo de la trayectoria de los rendimientos y riesgos de las Sociedades, en relación con sus pares; que se complementará con un Análisis Cualitativo de la calidad de la Administradora, que refleje la habilidad que tendrá ésta de mantener un desarrollo consistente en el futuro, a fin de maximizar el rendimiento que otorgará al trabajador. Análisis Cuantitativo: En esta parte del proceso, Fitch examina el desarrollo y consistencia de diferentes indicadores de rendimiento y riesgo, realizando un análisis comparativo de éstos con los obtenidos por sus pares. Análisis Cualitativo: Dentro de este punto se revisan los principales aspectos operacionales que fundamentan el desempeño de la Siefore: 1) Proceso de inversión; 2) Recursos (personal y tecnología); y 3) Administradora: antecedentes, experiencia de sus directivos, situación financiera y compromisos estratégicos. Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda: Este segundo componente de la Calificación de la Siefore se refiere a la exposición de la Sociedad a eventuales incumplimientos en el pago de capital y/o intereses de los valores de deuda que integran su portafolio, por lo que, considerando la composición de la cartera por nivel de calificación, se obtiene una medición básica respecto a la calidad de los activos de deuda del fondo. Escala de Calificación: El componente Desempeño se presenta en una escala de cinco niveles, que van desde Excelente hasta Débil. Por su parte, la nomenclatura del componente Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda se expresa en una escala similar a la de las calificaciones crediticias nacionales para el largo plazo. Marzo 10,

2 a) Desempeño Análisis Cuantitativo Análisis Cualitativo b) Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda Resumen de la Metodología Mediante un manejo prudente de los ahorros de los trabajadores mexicanos para su retiro, las Siefores tienen como objetivo obtener rendimientos reales positivos y maximizar en el mediano y largo plazo el rendimiento de estos recursos, considerando las características observadas en cuanto a tipo de afiliados que inviertan en el fondo, permanencia de los recursos, horizonte de inversión y perfil deseado de la cartera. El análisis es dinámico, por lo que éste considera la situación del fondo respecto a sus rendimientos y rendimientos ajustados por riesgo, así como la evaluación de la trayectoria de la Sociedad, su estabilidad, consistencia y apego a las estrategias delineadas. Asimismo, se observa la composición del portafolio y la evolución que ha experimentado. La Calificación de las Siefores se encuentra integrada por dos componentes: 1) Desempeño, el cual está determinado a su vez por el análisis de dos aspectos: a) Rendimientos reales y nominales ajustados por riesgo b) Calidad del Administrador 2) Calidad de los Activos exclusivamente de los Instrumentos de Deuda que conforman el portafolio. Desempeño Al asignar la Calificación del componente Desempeño a determinada Siefore, Fitch analiza el desarrollo y consistencia de su rendimiento real, rendimiento nominal después de comisiones y rendimiento nominal después de comisiones ajustado por riesgo (entendiéndose en este caso como riesgo a la desviación estándar). Además, hace un análisis comparativo de dichos indicadores con los obtenidos por sus pares. Dicho análisis se realiza observando el desenvolvimiento de los indicadores antes mencionados a uno, tres y cinco años, lo cual adicionalmente es una manera de filtrar los valores atípicos de los rendimientos. Cabe mencionar que el plazo de análisis podría incrementarse a criterio de la Calificadora. Asimismo, se examinan aspectos cualitativos de la Siefore: 1) Proceso de inversión (incluyendo la administración de riesgos) y filosofía, 2) Recursos: personal de la Administradora y la tecnología empleada, y 3) Administradora: antecedentes, experiencia de sus directivos, posición financiera y compromisos estratégicos. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 2

3 El Desempeño, componente de la calificación que se asigna a las Siefores, se presenta en una escala que va desde Excelente hasta Débil (cuadro 1). El término Excelente es otorgado a las Sociedades cuyos rendimientos reales y rendimientos nominales después de comisiones y ajustados por riesgo en el largo plazo se encuentran entre los más sobresalientes, y muestran un alto grado de consistencia en comparación a las sociedades de referencia. Adicionalmente, cuentan con la mayor experiencia y conocimiento en el tema, y poseen un elevado nivel de recursos administrativos y tecnológicos que soportan fuertemente el proceso de inversión. El término Débil se asigna a aquellas Siefores con una trayectoria débil e inconsistente en su desempeño, dado que mantienen una plataforma de administración de inversiones con bajos niveles de eficiencia, y una falta de compromiso de sus recursos con el desarrollo a largo plazo del negocio. Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda Para este componente se analiza el riesgo crediticio de la cartera del segmento de deuda, lo cual se refiere a la exposición de la Sociedad a eventuales incumplimientos en el pago de capital y/o intereses de los valores de deuda que integran su portafolio. Para medir el riesgo crediticio se utilizan las probabilidades de incumplimientos inherentes a cada nivel de calificación, las cuales se obtienen de datos históricos de la Calificadora. La nomenclatura del componente Calidad de Activos del segmento de Instrumentos de Deuda se expresa en una escala similar a la de las calificaciones crediticias nacionales para el largo plazo; sin embargo, no mide las expectativas de riesgo de incumplimiento para la Siefore en sí misma, puesto que un fondo por lo general no cae en incumplimiento. La calificación correspondiente a la Calidad de Activos de Deuda de la Siefore se basa en la calidad actual y previsible del riesgo de crédito promedio de la cartera de inversiones de deuda de la sociedad. Las calificaciones de riesgo crediticio del fondo tienen un elemento de momentum de calificación incorporado, y por lo tanto capturan de igual forma la probabilidad de que la sociedad mantenga una cierta calidad de crédito en el tiempo. Para realizar los cálculos de medidas de rendimiento y riesgo para evaluar el desempeño de cada Siefore, y el análisis de la calidad de los activos, Fitch utiliza la información recibida por parte de la Administradora, así como la publicada por la Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro (Consar) y por otros medios como Valmer, Infosel y Bloomberg. La Escala de Calificación y su significado se encuentran en el Anexo A de este reporte, el cual explica el enfoque de Fitch para asignar la Calificación de las Siefores para cada uno de sus dos componentes, así como los factores principales que considera para otorgarla. 1) Desempeño Dentro del primer componente de la Calificación de las Siefores, se llevan a cabo tanto un Análisis Cuantitativo como un Análisis Cualitativo, los cuales se describen a continuación: I. Análisis Cuantitativo Si bien el contar con un proceso de inversión robusto es lo deseado, Fitch considera de igual forma que una evidencia adicional de que un fondo realmente cumple con su estrategia de inversión es el rendimiento otorgado, en relación con el obtenido por sus pares. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 3

4 La Calificación para el componente de Desempeño que Fitch asigna a una Siefore, se basa en el análisis de los rendimientos otorgados por la Sociedad a los trabajadores y el riesgo asumido, comparándolos al mismo tiempo con los obtenidos por sus pares. Lo anterior es un reflejo de los recursos humanos y tecnológicos, así como de la estrategia y proceso de inversión de la Administradora del fondo. Dentro del Análisis Cuantitativo, la Agencia Calificadora analiza el desempeño de la Siefore considerando, en un horizonte de uno, tres y cinco años, las siguientes variables: 1. Rendimientos reales 2. Rendimientos nominales i. Rendimientos nominales después de comisiones ii. Rendimientos nominales después de comisiones ajustados por riesgo Dichas variables son comparadas y ordenadas con relación a sus pares, dividiendo los rangos en quintiles, por lo que el resultado del Análisis Cuantitativo es un ponderado de cada una de ellas, de acuerdo a su peso dentro del total. Por otro lado, es importante notar que el análisis histórico de las variables mencionadas es esencial, ya que permite filtrar los valores atípicos que se hayan dado en el pasado, y adicionalmente, ayuda a identificar si éstos presentan algún desvío en el estilo de inversión, o han sido impulsados por indicadores que no son actualmente parte de la estrategia de inversión. 1. Rendimientos Reales (50%) 1. Rendimientos Reales a. Rendimiento real 1 año b. Rendimiento real 3 años c. Rendimiento real 5 años En una etapa inicial, el análisis se enfoca al Rendimiento real de las Siefores. Para el análisis de los rendimientos reales, los cuales se calculan en un horizonte de 1, 3 y 5 años, se considera el resultado de cada período (1, 3 y 5 años), para posteriormente ordenarlo en quintiles de menor a mayor rendimiento. Al estar realizando lo anterior, es importante resaltar que el procedimiento que se usa para posicionar a todas las Siefores del grupo comparable que se está revisando (en cada uno de los períodos 1, 3 y 5 años), dependerá de si los rendimientos reales que presentan estas Siefores son positivos o negativos. En el caso de los rendimientos reales positivos de la muestra, el rango que se utiliza para ordenar los rendimientos de cada Sociedad partirá del tercer quintil, correspondiente al nivel Bueno (al considerarse que está cumpliendo con este objetivo), hasta el nivel de Excelente o quinto quintil. Por otra parte, para cualquier rendimiento real negativo, las categorías a utilizar son Débil y Adecuado ; es decir, se posicionarán en el primer y segundo quintil. En situaciones especiales, si al momento de estar realizando el análisis existiera dentro de la muestra una sola Siefore con rendimiento real negativo, ésta se posicionaría dentro del primer quintil, y las restantes con rendimientos reales positivos se ubicarían, como se había mencionado, en el tercer, cuarto y quinto quintil (correspondientes a los niveles Bueno, Fuerte y Excelente ). En el caso contrario, si hubiese una sola con rendimiento real positivo, ésta se colocaría en el quinto quintil, y el resto con rendimientos reales negativos se ubicarían en los primeros dos quintiles ( Débil y Adecuado ). Asimismo, si por condiciones adversas los rendimientos reales de todas las Sociedades fuesen negativos, el mayor nivel que se podría alcanzar sería Bueno. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 4

5 De los dos resultados obtenidos, correspondientes a los plazos de 1, 3 y 5 años, los cuales tienen un peso de 20%, 30% y 50%, respectivamente, se obtiene el resultado del Análisis de Rendimientos Reales, el cual representa a su vez 50% del Análisis Cuantitativo Final. 2. Rendimientos Nominales (50%) 2. Rendimientos Nominales i. Rendimiento nominal después de comisiones (1, 3 y 5 años) ii. Rendimiento nominal después de comisiones ajustado por desviación estándar (1, 3 y 5 años) En una segunda etapa se evalúan dos indicadores de la forma que se describe a continuación: i. Rendimiento nominal después de comisiones: Se analiza en un horizonte de uno, tres y cinco años, utilizando el rendimiento nominal después de comisiones de cada Siefore. En el segundo y tercer caso, se usará el rendimiento medio anual de los últimos 3 y 5 años, respectivamente. ii. Rendimiento nominal después de comisiones ajustado por riesgo: Se analiza en un horizonte de uno, tres y cinco años, y se divide entre la desviación estándar de los rendimientos nominales diarios observados durante los períodos referidos. Determina cuánto aporta un fondo en términos de rendimiento (%) por cada unidad de riesgo asumida. Las medidas anteriores, como ya se mencionó previamente, se analizan en un horizonte de uno, tres y cinco años. Para cada uno de dichos períodos, el resultado del análisis dependerá de la posición relativa de la Siefore (dividida en quintiles) en comparación al resto de sus pares. En el caso de los rendimientos nominales ajustados por riesgo, cuando los valores sean negativos, se usa un cálculo modificado sólo al momento de ordenarlos. Una vez que se lleva a cabo este proceso para cada uno de los dos indicadores, se obtiene un resultado correspondiente a cada una de las variables, teniendo el Rendimiento nominal un peso del 30%, y el Rendimiento ajustado por riesgo de 70%. De lo anterior se genera un valor que corresponde al resultado del Análisis de Rendimientos Nominales, el cual tiene una ponderación de 50% dentro del Análisis Cuantitativo Final. Análisis Cuantitativo Final Del procedimiento descrito con anterioridad se obtienen dos valores: uno proveniente del análisis de los rendimientos reales, y el otro de las dos variables de rendimientos nominales mencionadas. Posteriormente, para atenuar la volatilidad, se utilizan promedios móviles considerando los últimos seis meses y, en base a una ponderación de 50% - Rendimientos Reales y, 50% - Rendimientos Nominales, se determina el resultado del Análisis Cuantitativo Final (cuadro 2). La evaluación del desempeño histórico, a través de cada uno de los indicadores anteriores, es la base fundamental en la asignación de la Calificación del componente Desempeño de la Sociedad. Asimismo, posterior a la obtención del resultado del Análisis Cuantitativo Final, éste se evalúa en forma conjunta con diversos aspectos cualitativos que de una u otra forma están relacionados con los rendimientos y riesgos de cada Sociedad, entre ellos: congruencia con el objetivo que corresponde a la Siefore de acuerdo con su horizonte de inversión, las estrategias de inversión, apego y consistencia en las mismas, las políticas y procesos de administración de riesgos, la eficiencia en el uso de sistemas, entre otros. Dichos elementos, que son parte del Análisis Cualitativo, podrían tener un efecto importante sobre el Resultado Cuantitativo, el cual se refleje a su vez en la Calificación del componente Desempeño. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 5

6 Siefores Adicionales Dado que el objetivo de las Siefores Adicionales es que el trabajador pueda complementar el ahorro para su pensión, con la finalidad de maximizar el rendimiento a obtener en el largo plazo con un riesgo apropiado, el análisis de estas Sociedades es similar al realizado para las Siefores Básicas; no obstante, como resultado de la reducida historia que existe para la mayoría de este tipo de Sociedades, el horizonte que se utilizará en el análisis será de 1 y 3 años. Para dicho análisis, el horizonte a 1 año tendrá un peso de 40%, mientras que el correspondiente a 3 años será de 60%. Asimismo, para las Siefores Adicionales que existen en el mercado, se tomará en cuenta su estrategia de inversión, para formar de acuerdo a ésta, el grupo de referencia correspondiente. II. Análisis Cualitativo Dado que el historial de los rendimientos y riesgos de las Siefores es un elemento relevante para la Calificación del componente Desempeño, éste es reflejo de aspectos cualitativos que posee cada Administradora, por lo que adicionalmente al Análisis Cuantitativo, Fitch examina los principales factores que apoyan el desenvolvimiento de la Afore, tales como: A) Proceso de Inversión. B) Recursos - Personal y Tecnología. C) Administradora (accionistas, estructura organizacional, gobierno corporativo, experiencia de directivos, posición financiera, entre otros). Para realizar el análisis de los principales impulsores que soportan el desempeño de la Siefore, Fitch utiliza un scorecard (ver Anexo B), el cual considera diversos factores que han sido identificados como esenciales para el desenvolvimiento de la Sociedad, enfatizando el proceso de inversión, así como los recursos humanos y tecnológicos. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 6

7 Una vez que se lleva a cabo el análisis de los factores previamente mencionados, Fitch clasifica a la Siefore en Arriba del, o Abajo del. El resultado del Análisis Cualitativo constituye para Fitch un elemento importante para asignar la Calificación del componente Desempeño para cada una de las Siefores. Lo anterior, con el objetivo de proporcionar a los inversionistas un punto de vista acerca de la capacidad de la Afore para mantener y ofrecer, a través de sus Siefores, rendimientos competitivos de manera consistente en el largo plazo, en relación a sus competidores o Siefores de referencia. A) Proceso de Inversión Fitch analiza la disciplina, ventajas competitivas, consistencia y adaptación del proceso de inversión. El principal objetivo de la evaluación es: Determinar la congruencia con el objetivo que corresponde a la Siefore de acuerdo con su horizonte de inversión. Identificar los factores principales que impulsan la rentabilidad de la Siefore en relación con sus competidores o con las Siefores que se utilizan de referencia. Como parte del análisis, Fitch se reúne con altos directivos y profesionales del área de inversiones de la Afore, en particular con el Administrador del Portafolio o Director de Inversiones, y revisa la documentación relacionada con las inversiones. Las principales áreas de interés son: 1. Proceso de inversión y filosofía 2. Investigación y análisis 3. Toma de decisiones y estructuración del portafolio 4. Monitoreo y medición de la cartera 5. Flujo de operación del front-office Proceso de Inversión y Filosofía Fitch revisa la transparencia y consistencia a lo largo del tiempo en el estilo del proceso de inversión y filosofía, su congruencia con el objetivo que corresponde a la Siefore, así como la manera en que éstos se relacionan y reflejan en el desempeño de las Siefores. La información se deriva de entrevistas con los principales funcionarios que administran el portafolio, así como de presentaciones del proceso, respuestas a solicitudes, reportes a inversionistas y otros documentos relacionados. Cuando se examina el proceso de inversión, Fitch toma en consideración cualquier modificación en su estilo o en el enfoque. Fitch analiza si el actual enfoque de inversión ha pasado por uno o más ciclos del mercado, particularmente en entornos más volátiles o en períodos de altas entradas y salidas de recursos, y trata de evaluar su comportamiento ante estas situaciones, lo cual de acuerdo a lo observado, es tomado en cuenta por la Agencia dentro de su análisis. Al cambiar las condiciones de mercado, los fondos pueden requerir una modificación en su enfoque y estrategia de inversión. Cuando dichos cambios ocurren y el grado en que éstos son el resultado de un proceso de toma de decisiones bien estructurado y respaldado, es también considerado por esta Institución Calificadora. Asimismo, la Agencia revisará los manuales de políticas y procedimientos de inversión y de riesgos con que cuente la Administradora, la estructura de los Comités de Inversiones y de Riesgos, así como las responsabilidades y desenvolvimiento del Contralor Normativo. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 7

8 Cuadro 4 Proceso de Inversión y Filosofía Arriba del Abajo del Proceso de inversión robusto y altamente congruente con el objetivo que corresponde a la Siefore de acuerdo con su horizonte de inversión. Proceso de inversión y filosofía claramente definidos y consistentemente ejecutados, que muestran ventajas competitivas identificables en relación con sus pares y han sido probados y mejorados a través de uno o más ciclos del mercado. Los impulsores del desempeño son claros y consistentes con la estrategia de inversión establecida, con desviaciones mínimas de su filosofía. El proceso se encuentra soportado en la existencia de Comités de Inversiones y de Riesgos bien estructurados e integrados por miembros que poseen amplia y reconocida experiencia en estas áreas. La efectividad del proceso de inversión se refleja en un éxito comprobado, al otorgar a través de diferentes ciclos del mercado, altos y consistentes rendimientos en comparación con sus pares. El proceso de inversión es bueno y congruente con el objetivo que corresponde a la Siefore de acuerdo con su horizonte de inversión. Proceso de inversión y filosofía razonablemente definidos y consistentes, pero no han sido probados completamente en uno o varios ciclos del mercado. Aceptable y ocasional desviación de la filosofía de inversión establecida. El proceso se encuentra soportado en la existencia de Comités de Inversiones y de Riesgos estructurados e integrados por miembros que poseen buena experiencia en estas áreas. La efectividad del proceso de inversión se refleja en rendimientos consistentes en relación con sus pares, a través de diferentes ciclos del mercado. El proceso de inversión es adecuado; no obstante, no se encuentra totalmente alineado con el objetivo que corresponde a la Siefore de acuerdo con su horizonte de inversión. Proceso de inversión y filosofía con algunas deficiencias en su definición y/o cambios recientes, por lo que aún no han sido probados en el tiempo y ciclos del mercado. Los impulsores del desempeño en algunos períodos son poco claros o casuísticos, con un cambio de filosofía a través del tiempo. El proceso se encuentra soportado en la existencia de Comités de Inversiones y de Riesgos que se encuentran integrados por miembros que tienen experiencia en estas áreas. La efectividad del proceso de inversión a través del tiempo, se refleja en rendimientos menos estables y/o menores en comparación con sus pares. Fuente: Fitch. Investigación y Análisis Fitch evalúa la calidad y relevancia de los resultados de la investigación, la amplitud del universo de instrumentos de inversión, la profundidad y oportunidad del enfoque analítico, cuantitativo o cualitativo, micro o macro, para entender como encajan dentro del proceso general de inversión de las Siefores. Las capacidades de investigación y análisis son evaluadas en relación con el enfoque de inversión que maneje la Siefore. Por lo cual, Fitch consideraría positivo que la Administradora cuente con un equipo especializado para analizar la inversión en instrumentos complejos, tales como: notas o instrumentos estructurados, Certificados de Capital de Desarrollo (CKDs) y Fideicomisos de Infraestructura y Bienes Raíces (Fibras), si ésta invierte en este tipo de vehículos. De igual forma, observaría la ventaja competitiva que dichos instrumentos aporten al desempeño de cada Siefore en relación al riesgo asumido. Independientemente de la forma en que se desarrollen las opiniones analíticas y recomendaciones de inversión, Fitch buscará entender el grado en que éstas se basen en metodologías claramente establecidas, en lugar de una toma de decisiones más informal, observando que éstas se encuentren documentadas y sean constantemente comunicadas. La manera en que la información fluye entre los equipos de investigación y análisis, y los de estructuración y administración del portafolio, cuando éstos operan por separado, constituye un área crítica de atención. Cuadro 5 Investigación y Análisis Arriba del Abajo del Proceso de investigación de la información requerida con lineamientos claramente definidos, apoyado por una sólida metodología, utilizando fuentes originales y confiables de información. Alta integración entre los recursos de investigación disponibles, la generación de ideas y los reportes resultantes. Sólida integración entre los equipos de investigación y análisis, y los de estructuración y administración del portafolio, permitiendo una cobertura total del universo de instrumentos de inversión posibles. Proceso de investigación de la información requerida con buenos lineamientos, apoyado por una metodología apropiada, utilizando fuentes de información confiables. Buena integración entre los recursos de investigación disponibles, la generación de ideas y los reportes resultantes. Buena integración entre los equipos de investigación y análisis, y los de estructuración y administración del portafolio, permitiendo una buena cobertura del universo de instrumentos de inversión posibles. Proceso de investigación de la información requerida con lineamientos básicos, apoyado por una metodología razonable, y utilizando fuentes confiables de información. Integración básica entre los recursos de investigación disponibles, la generación de ideas y los reportes resultantes. Adecuada integración entre los equipos de investigación y análisis, y los de estructuración y administración del portafolio, permitiendo una cobertura razonable del universo de instrumentos de inversión posibles. Fuente: Fitch. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 8

9 Toma de Decisiones y Estructuración del Portafolio El proceso de toma de decisiones y estructuración del portafolio es analizado considerando los cuatro aspectos siguientes: Incorporación de los resultados de la investigación: Las decisiones de inversión deben estar efectivamente soportadas, y en línea con las opiniones de investigación. La existencia de procesos claramente estructurados y documentados permiten repetitividad, consistencia a través del tiempo, y un ciclo de retroalimentación efectivo de la revisión de la inversión. Disciplina para las decisiones de compra y venta: Las decisiones de inversión deben estar bien formuladas, sustentadas y expresadas. Fitch examina la documentación relacionada a la aprobación de inversiones y al proceso de revisión para el cumplimiento de políticas e indicadores bien identificados y razonados que soporten las decisiones de compra y venta. Estructuración del portafolio y consideraciones de riesgo: La diversificación y consideraciones de administración de riesgos pueden ser un instrumento para la toma de decisiones de compra y venta, tamaño de posiciones, distribución de activos y el perfil de riesgo de la cartera. Cuando se revisa la documentación de inversiones, Fitch considera la diversificación de fuentes de riesgo y desempeño, y si la cartera ofrece rendimientos reales y rendimientos nominales ajustados por riesgo atractivos, con una exposición controlada para minimizar el riesgo. Negociación: Se concentra en el acceso al mercado tanto nacional como internacional, la mejor ejecución de las negociaciones, y las estrategias como una fuente de rendimiento para la Sociedad. Cuadro 6 Toma de Decisiones y Estructuración del Portafolio Arriba del Abajo del Fuente: Fitch. Proceso de toma de decisiones claramente definido y disciplinado, logrando un balance entre la necesidad de tomar en cuenta todos los factores analizados, y la de alcanzar decisiones sólidas, unánimes y oportunas. La toma de decisiones es dinámica y está respaldada consistentemente por estrategias de inversión definidas y procesos de análisis sólidos y documentados. Fortaleza y responsabilidad sobre la toma de decisiones en todos los niveles, así como alta adaptabilidad a condiciones cambiantes del mercado. Destreza para ejecutar las decisiones sobre el portafolio en base a reglas claras para su estructuración que incorporan medidas definidas de riesgo, y apoyándose en filtros, controles de riesgos, y una bien delimitada estructura de autorización. Portafolio diversificado acorde a la naturaleza de la Siefore. Muy buen acceso al mercado nacional e internacional y fuerte capacidad de negociación. Proceso de toma de decisiones bien definido y disciplinado en todos los niveles, permitiendo alcanzar buenas decisiones; no obstante, ocasionalmente existen problemas de liderazgo en la toma de decisiones tales como situaciones de falta de consenso o la dependencia en personas clave. La toma de decisiones está respaldada por estrategias de inversión definidas y buenos procesos de análisis. Apropiada adaptabilidad a condiciones cambiantes del mercado. Existen reglas para la estructuración del portafolio que incorporan medidas definidas de riesgo y buena capacidad para ejecutar las decisiones. Portafolio razonablemente diversificado acorde a la naturaleza de la Siefore. Buen acceso al mercado nacional e internacional y capacidad de negociación. El proceso de toma de decisiones muestra algunas inconsistencias y dependencia de determinados miembros que dificulta el alcanzar consistentemente buenas y oportunas decisiones. Estructuración del portafolio con algunos retos por cambios en las condiciones del mercado, y al tener reglas y límites establecidos que se consideran básicos. Portafolio con una diversificación adecuada, pero que en ocasiones ha presentado desviaciones con respecto a la naturaleza de las Siefore. Acceso razonable al mercado nacional e internacional pero con restringida capacidad de negociación. Monitoreo y Medición de la Cartera Fitch considera la oportunidad, alcance, profundidad y efectividad del seguimiento del portafolio, y si los ajustes o adaptaciones a la construcción de éste son realizados de manera oportuna. La evaluación se centra particularmente en los siguientes indicadores, en la medida que sean relevantes: Ganancias y pérdidas, así como sus rendimientos (comparándolo con fondos de referencia, índices de mercado y objetivos). Exposición y concentraciones. Sensibilidad a factores de riesgo de mercado. Técnicas de estimación de riesgo (VaR, análisis de escenarios y pruebas de estrés). Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 9

10 Riesgo de liquidez (activos y pasivos). Riesgo de crédito y de contraparte. Otros riesgos (tipo de cambio, derivados, riesgo de prepago/extensiones). Para cada uno de los aspectos mencionados, Fitch toma en cuenta la cobertura, disponibilidad y qué tan apropiados son los indicadores seguidos por el administrador, lo adecuado de sus técnicas de medición, y si se manejan límites explícitos y significativos. Una consideración importante es el nivel de disciplina que se tiene en la toma de riesgo, y su monitoreo en comparación con el nivel de riesgo que puede alcanzar la Siefore. La frecuencia y profundidad de las revisiones, así como las acciones de seguimiento, son evaluados para determinar el grado en que éstos facilitan ajustes proactivos en la composición del portafolio en respuesta a los cambios en las condiciones del mercado. Fitch busca una estructura robusta de administración de riesgos que esté integrada con el proceso de inversión y controlada por los gestores de riesgos, otros altos ejecutivos u órganos que sean lo suficientemente independientes de las funciones de inversión, e influyentes en la organización y en los niveles de toma de decisiones. Cuadro 7 Monitoreo y Medición de la Cartera Arriba del Abajo del Proceso de seguimiento formal y periódico de la cartera, e independiente del proceso para la toma de decisiones. Amplia cobertura de indicadores de rendimiento y riesgo en términos absolutos y relativos. Disponibilidad inmediata de indicadores clave cuando se soliciten. Disciplinado proceso de monitoreo. Proceso de seguimiento basado en reportes formales de la cartera e incorporado al proceso para la toma de decisiones. Buena cobertura de indicadores de rendimiento y riesgo en términos absolutos y relativos. Disponibilidad de indicadores clave cuando se soliciten. Proceso de seguimiento efectivo pero no tan formalizado. Proceso de seguimiento liderado por el administrador del portafolio sin un seguimiento formal. Adecuada cobertura de indicadores de rendimiento y riesgo en términos absolutos y relativos. Disponibilidad adecuada de indicadores clave cuando se soliciten. Fuente: Fitch. Flujo de Operación del Front-Office Fitch analiza la robustez y eficiencia del proceso operacional del front-office, incluyendo la efectividad de los controles asociados con la ejecución del proceso de inversión; por ejemplo: Cuadro 8 Orden de entradas y su administración. Rebalanceo del portafolio. Replicación de la cartera modelo en portafolios reales. Gestión de efectivo y divisas. Coberturas sistemáticas. Validación tanto del valor del Activo Neto (NAV), como de las ganancias y pérdidas. Flujo de Operación del Front-Office Arriba del Los procesos de operación del front-office están altamente integrados en función del tipo de Siefore y su estrategia. Las intervenciones manuales se mantienen al mínimo nivel. Los procesos del front-office están altamente automatizados. Los procesos de operación esenciales del front-office están automatizados; no obstante, existen intervenciones manuales en procesos no esenciales o en determinados activos. Los controles automatizados cubren los procesos críticos, pero su cobertura no es exhaustiva, requiriendo algunas verificaciones manuales. Abajo del Los procesos de operación esenciales del front-office están integrados adecuadamente; sin embargo, en algunas funciones conllevan una mayor carga administrativa para los ejecutivos de las inversiones. Las intervenciones manuales son frecuentes y algunos de los controles son manuales. Fuente: Fitch. Como parte de esta evaluación, Fitch considera el grado en que los ejecutivos del área de inversiones son capaces de cumplir y centrarse en el objetivo principal, así como mantener Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 10

11 una administración eficiente de la cartera, sin descuidar al mismo tiempo la seguridad operacional completa. B) Recursos Personal y Tecnología Fitch examina la profundidad y amplitud de los recursos y la plataforma tecnológica para determinar si son adecuados para soportar la operación de la Afore, así como el proceso de inversión establecido para la Siefore. Personal En un negocio impulsado en gran medida por personas, tal como la administración de inversiones, operación, servicio al cliente, entre otros, un factor determinante para su desarrollo es el nivel de destreza, experiencia y organización del personal en relación con las necesidades de administración de las Sociedades. Las principales áreas de enfoque son las siguientes: Organización del equipo: Fitch evalúa si la organización funcional del equipo permite implementar efectivamente la operación y el proceso de inversión, si promueve la coordinación y supervisión eficaz, y si mantiene la responsabilidad y la clara segregación de tareas. La Agencia Calificadora revisa las estructuras, roles y responsabilidades del personal de la organización, con un mayor enfoque al equipo de inversiones, y su interacción; si existe alguna dependencia de personas clave, así como los planes de sustitución de los puestos más importantes. En general, Fitch evalúa positivamente a las organizaciones con una estructura clara que encuentra un balance entre la especialización y flexibilidad del personal. Conjunto individual de habilidades y experiencia: Fitch examina medidas objetivas al revisar los antecedentes y puestos anteriores del personal más importante. Específicamente, la Institución Calificadora evalúa su experiencia, a nivel individual y colectivo, permanencia en la compañía, capacidad y trayectoria. Este análisis cubre a cada grupo funcional que está relacionado a la administración de la Sociedad, con un particular enfoque en los administradores de portafolios y analistas, para determinar la correlación entre sus conocimientos y experiencia, con el perfil de administración de la Siefore. Rotación: La rotación del personal es revisada para determinar el nivel de estabilidad de éste, con un enfoque particular en la permanencia del equipo de inversiones, ya que representa un área clave para el proceso de inversión, y para la continuidad y consistencia del desarrollo a través del tiempo. Fitch examina asimismo las estrategias organizacionales de contratación, retención, incentivos y desarrollo del personal, particularmente para las empresas en rápida expansión o en crisis. Capacidad: Dependiendo de la estructura organizacional y de cómo las funciones son distribuidas entre el personal, ciertos indicadores de carga de trabajo, como el número de fondos por cada analista o cuentas por administrador de portafolios, y negociaciones o volumen de transacciones, son de utilidad en la evaluación realizada para apreciar la distribución adecuada de recursos entre el personal. Promoción y servicio: Los programas de capacitación a los promotores y los recursos que se aplican a éstos, junto con el análisis de diversos indicadores de servicio al trabajador, son elementos que ayudarán a entender la ventaja de la Administradora en relación con sus competidores; por ejemplo, respecto a su capacidad de retener y aumentar su base de cuentas administradas. Tecnología Fitch evalúa los recursos tecnológicos de la Administradora para verificar qué tanto éstos se adaptan a la organización y a las necesidades de sus Sociedades, lo cual está determinado por sus objetivos y limitaciones, tipos de activos subyacentes y universo de inversiones, y si éstos permiten el desarrollo de la administración del portafolio de manera eficiente y segura. El Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 11

12 análisis se centra en la tecnología que se utiliza directamente en el proceso de inversión y control de riesgos, sin dejar de revisar la plataforma tecnológica que posee la Administradora para llevar a cabo su operación en general. Los principales indicadores que se observan son los siguientes: Funcionalidad y cobertura: Los sistemas son evaluados para determinar cuánto ayudan en el proceso de inversión de las Sociedades, dado los volúmenes actuales y proyectados. Así, la atención se centra en la flexibilidad, adecuación y la posibilidad de expansión (escala) de los sistemas que son primordiales en las funciones de la administración de las Sociedades, como: gestión del portafolio y negociación (trading), analíticos (monitoreo, rendimiento y riesgo) y, modelos de investigación. Una demostración de éstos ayudará a mostrar en qué medida su potencial se utiliza actualmente, y qué limitaciones pueden existir en su cobertura o alcance. Adicionalmente, se analizan en conjunto los sistemas para que el funcionamiento general de la Administradora se lleve a cabo de manera segura y eficiente. Acceso a información interna y externa: Fitch considera la cobertura, centralización y escalabilidad de las bases de datos usadas en la organización, así como los procedimientos para recopilar, analizar, controlar e informar datos del mercado y de las carteras. La presentación de informes y acceso a datos también se evalúa con un enfoque particular en qué tan flexibles son para utilizarlos en la administración de las Siefores. Automatización e integración: Más allá de la calidad de los sistemas individuales y las bases de datos, Fitch se centra en el nivel de integración logrado entre los componentes y las aplicaciones externas. El grado de interconexión manual y la capacidad para manejar apropiada y efectivamente los flujos de trabajo, son buenos indicadores del nivel de integración alcanzado. La integración puede tomar muchas formas, pero en todos los casos, debería minimizar los riesgos operacionales mientras maximiza la eficiencia. Desarrollo y mantenimiento: Fitch revisa el proceso de respaldo de la información, el mantenimiento de los sistemas, así como el desarrollo y los procedimientos de reemplazo, para evaluar la capacidad de mejora continua por parte de la Administradora en la tecnología empleada y ofrecida a la organización y al equipo de inversiones. De igual forma, examina los planes de contingencia establecidos, así como los sitios alternos que mantenga la Sociedad en caso de que exista alguna eventualidad. Cuadro 9 Recursos - Personal y Tecnología Arriba del La Siefore se soporta en una organización muy estable y altamente capacitada, donde el cuerpo directivo tiene una permanencia considerable, y está integrado por personas con alto reconocimiento en el medio y amplia experiencia en sus áreas de competencia. Los encargados de las inversiones tienen gran experiencia, particularmente en la clase de activos relevantes y estrategias de inversión de esta industria. Los roles y responsabilidades del personal se encuentran bien delimitados, y existe una bien definida segunda línea de reemplazo de ejecutivos clave. El nivel de rotación del personal es bajo. La Administradora ha mostrado a través del tiempo una gran habilidad para atraer, retener y entrenar al personal. Sistemas analíticos de vanguardia (administración de riesgos, rendimientos e inversiones) que proveen a los responsables de las inversiones con información integral, oportuna y robusta. Los sistemas poseen alta flexibilidad para adaptarse a nuevos requerimientos, y adicionalmente, tienen altas posibilidades de crecimiento para adecuarse a las necesidades futuras. Abajo del Fuente: Fitch. La Siefore se soporta en una organización estable y capacitada; el cuerpo directivo tiene permanencia y está integrado por personas con reconocimiento en el medio y buena experiencia en sus áreas de competencia. Los responsables de las inversiones tienen buena experiencia, particularmente en la clase de activos relevantes y estrategias de inversión de esta industria. La rotación del personal se mantiene en un nivel promedio. La Administradora ha mostrado una buena capacidad para atraer, retener y entrenar al personal. Sistemas analíticos (administración de riesgos, rendimientos e inversiones) que proveen a los responsables de las inversiones con información buena y oportuna. Los sistemas poseen flexibilidad para adaptarse a nuevos requerimientos, y adicionalmente, tienen posibilidades de crecimiento para adecuarse a las necesidades que se presenten. La Siefore se soporta en una adecuada organización; sin embargo, cuenta con algunas áreas que presentan retos en cuanto a definición de responsabilidades y/o rotación del personal. El cuerpo directivo y/o el personal de inversiones tiene una permanencia y experiencia razonable dentro de la Afore. La Administración ha mostrado una apropiada capacidad de atraer, retener y entrenar al personal. Los sistemas analíticos poseen una flexibilidad suficiente para adaptarse a nuevos requerimientos; sin embargo, presentan algunas limitaciones para adecuarse a las necesidades futuras. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 12

13 C) Administradora Fitch analiza su capacidad, estabilidad y sostenibilidad para mantenerse en un nivel competitivo y alcanzar el mayor rendimiento posible, así como para proporcionar un entorno favorable para lograr los objetivos de las Siefores. Dentro de este punto, las principales áreas de interés son las siguientes: Estructura organizacional y participación accionaria: La relación entre la Administradora y su matriz son analizadas para entender las interrelaciones entre ellas. La Agencia Calificadora revisa el historial de apoyo proporcionado por los accionistas a la Afore, y evalúa positivamente a las estructuras organizacionales y de accionistas que han demostrado que pueden adaptarse a entornos cambiantes y a las prioridades del negocio, preservando la estabilidad general a través del tiempo. Fortaleza financiera: Fitch revisa los estados financieros de la Administradora para evaluar su viabilidad a largo plazo. El objetivo es examinar los requerimientos de capital de trabajo y la rentabilidad de la organización. La Institución Calificadora pretende entender si la Afore tiene la flexibilidad para mantener los recursos económicos suficientes y continuar haciendo inversiones para el beneficio final de sus Siefores. Experiencia de inversión de la Administradora: Fitch determina la permanencia de la compañía en cuanto a la administración de activos y gestión de inversiones, estrategias y herramientas, en relación a su competencia. El tiempo de experiencia se complementa con un análisis de la calidad de la misma en amplitud, profundidad y relevancia para la Sociedad. Fitch considera de manera positiva a las compañías que han pasado por un ciclo completo del mercado y han incorporado en el proceso de gestión de sus fondos las lecciones de su experiencia de inversión. Gobierno corporativo: Se examina cómo se han ido implementando las mejores prácticas de gobierno corporativo en la Administradora y el impacto que han tenido dentro de su operación. Presencia en el mercado, estrategias y compromisos: Fitch analiza la participación de mercado de la Administradora, considerando el monto de activos netos administrados y la cantidad de cuentas gestionadas. Adicionalmente, la Agencia evalúa la capacidad de la Afore para conservar y aumentar el número de trabajadores administrados, así como el manejo e historial de los traspasos. Promoción y servicio al trabajador: La Institución Calificadora analiza los servicios que la Administradora ofrece a los trabajadores, así como la calidad, disponibilidad y transparencia de la información que les otorga. Asimismo, evalúa qué tan activa es la relación de los promotores con los trabajadores, y qué acciones ha tomado la administración para incrementar el acercamiento con el trabajador y reducir los traspasos. Cuadro 10 Aspectos de la Administradora de la Siefore Arriba del Presenta una trayectoria financiera sólida permitiendo la permanencia del negocio en el tiempo, y amplia capacidad y flexibilidad para apoyar con recursos económicos el crecimiento del negocio y realizar las inversiones requeridas por las principales iniciativas del fondo. La Administradora y su matriz (en su caso) demuestran tener un fuerte compromiso con el negocio de la administración de activos, al contar con una fuerte presencia en el mercado, una larga trayectoria y comprobada experiencia en la gestión y operación de inversiones. Ante ciclos adversos del mercado, la Administradora ha probado ser muy resistente, y ha tenido una alta capacidad para adaptarse y sortear los desafíos con mayor habilidad que sus pares. La Administradora cuenta con un sólido gobierno corporativo, permitiéndole un alto nivel de institucionalización al operar con una mayor independencia y transparencia. Presenta una buena trayectoria financiera que permite visualizar la permanencia del negocio en el tiempo, y buena capacidad y flexibilidad para apoyar con recursos económicos las inversiones críticas. La Administradora y su matriz (en su caso) demuestran tener un compromiso en la administración de activos de la Siefore, al contar con presencia en el mercado y experiencia en la gestión y operación de inversiones. La Administradora cuenta con suficientes elementos de gobierno corporativo y presenta buen nivel de institucionalización. Abajo del Presenta adecuados indicadores financieros y/o cuenta con capacidad y flexibilidad apropiada para apoyar con recursos económicos las inversiones requeridas por el negocio. La Administradora y su matriz (en su caso) reflejan tener un menor compromiso en la administración de activos de la Siefore que sus pares. Presenta un adecuado gobierno corporativo y nivel de institucionalización, pero con algunas áreas de oportunidad. Fuente: Fitch. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 13

14 Por último, los factores antes mencionados se consideran en relación con la claridad, adecuación y ejecución de la estrategia de la Afore, y los cambios recientes y previsibles. Determinación de la Calificación del componente Desempeño Una vez que se han realizado tanto el Análisis Cuantitativo como el Cualitativo, se tienen los elementos para asignar la Calificación del componente Desempeño, considerando que el resultado del Análisis Cuantitativo es la base, y el análisis de la calidad de la administración es el factor de decisión para realizar un ajuste positivo, neutral o negativo para el resultado del Análisis Cuantitativo Final, dependiendo de si el resultado del Análisis Cualitativo es Arriba del, o Abajo del. Como parte del proceso de ajuste, Fitch considera los aspectos cualitativos de la Administradora, tratando de identificar, por ejemplo, si la evolución del desempeño de sus rendimientos son resultado de estrategias y procesos de inversión sólidos, o se derivan de impulsores que no forman parte de la estrategia de inversión actual. De acuerdo con los resultados del Análisis Cualitativo, se hacen los ajustes correspondientes al resultado del Análisis Cuantitativo Final, para asignar la Calificación del componente Desempeño. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 14

15 Tratamiento para Siefores Adicionales recientemente lanzadas en el Mercado Las Sociedades que no cuentan con una historia mínima de tres años, obtendrán como máximo una Calificación del componente Desempeño en el nivel de Bueno. Para Siefores que han estado en operación por menos de tres años, Fitch realizará el análisis correspondiente en función de la trayectoria de rendimientos de las Siefores con un régimen de inversión similar (administradas por la misma Afore), así como de la calidad de su administración. Por otra parte, la historia mínima que Fitch requerirá para asignar una calificación en el caso de una Afore/Siefore nueva, será de al menos un año. 2) Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda Este componente de la calificación analiza la calidad crediticia de los activos del segmento de los instrumentos de deuda que conforman el portafolio de la Siefore, fundamentalmente en base al riesgo crediticio ponderado de cada uno de los mismos y la distribución de los valores en la cartera por calificación. Riesgo Crediticio El riesgo crediticio se refiere a la exposición de la Sociedad a eventuales incumplimientos en el pago de capital y/o intereses de los valores de deuda que integran su portafolio. El riesgo crediticio de una cartera se mide por las calificaciones crediticias subyacentes asignadas a cada activo de deuda por Fitch, o en su defecto, por una o más Agencias de Calificación reconocidas, utilizando la menor de ellas. Cuando los valores solamente cuenten con calificaciones de Agencias Calificadoras locales, Fitch utilizará la calificación menor, pudiendo presentarse un ajuste en dicha calificación si Fitch lo considera apropiado en base a las diferencias observadas en relación a las calificaciones de Fitch, donde sea posible, y/o teniendo en cuenta diferencias metodológicas de calificación a fin de reflejar en forma adecuada el riesgo de crédito de la emisión en cuestión. Las calificaciones utilizadas por Fitch en su análisis son calificaciones para emisiones específicas, las cuales toman en cuenta la subordinación relativa. En ausencia de una calificación pública o credit opinion, la Calificadora considera a los valores de deuda sin calificación en el nivel CCC (a menos que se indique de otra manera) en aras de ser conservadores en el análisis. Fitch calcula el factor promedio ponderado de calificación de la cartera de los activos de deuda (WARF - Weighted Average Rating Factor, por sus siglas en inglés) como uno de los principales determinantes de la calificación crediticia de la sociedad. El WARF representa un indicador útil del riesgo crediticio promedio de la cartera. El WARF de la cartera en el segmento de instrumentos de deuda de la sociedad, es la suma del peso de cada valor en el portafolio como porcentaje del total de la cartera correspondiente a los instrumentos de deuda, multiplicado por el correspondiente factor de calificación. Los factores de calificación se obtienen de los datos de incumplimiento observados en empresas corporativas sobre horizontes de 10 años. Estos factores se actualizan periódicamente y por lo tanto, están sujetos a cambios. Por otro lado, el portafolio de las Siefores también se encuentra integrado por instrumentos de renta variable, así como por otros vehículos muy especializados, por ejemplo CKDs y Fibras, los cuales no cuentan con una calificación crediticia, por lo que la Calificación del componente Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 15

16 de Calidad de Activos dentro de estos Criterios, solamente refleja la calidad de la porción de deuda del portafolio, y excluye los demás instrumentos. En cuanto a las inversiones en reportos, se analizan los riesgos inherentes a esta clase de operaciones como: calidad del instrumento sujeto de inversión; riesgo crediticio de las contrapartes; diversificación de las operaciones; políticas de la administradora respecto a estas inversiones, entre otros. Adicionalmente al análisis antes mencionado, se revisan otros elementos importantes relacionados con la calidad de los activos, entre los que se encuentran: los parámetros de inversión establecidos internamente y el apego a los mismos; las políticas y procesos para la selección y seguimiento de valores; así como la congruencia y consistencia en las estrategias de inversión. Qué puede motivar un cambio en la Calificación de la Siefore? En base al seguimiento de la Administradora y de sus Sociedades, Fitch puede tomar acciones de calificación si los factores detallados en este reporte se ven afectados de manera sustancial. Sin embargo, antes de tomar una acción, la Agencia debe revisar los cambios e investigar qué los generó, y su impacto en la composición del portafolio, el rendimiento y riesgo, o si ha sido modificada estructuralmente la capacidad de la administración para lograr sus objetivos y poder continuar con un adecuado desempeño para superar a sus pares. Durante este período, la calificación de las Sociedades es puesta bajo revisión. Entre algunos de los eventos que podrían originar una revisión, destacan los siguientes: Movimientos significativos en el desempeño de las variables, tales como: rendimiento real, rendimiento nominal después de comisiones y, rendimiento nominal después de comisiones ajustado por riesgo. Cambios organizacionales importantes. Modificaciones corporativas (fusión, escisión, etc.). Cambios relevantes en el proceso de inversión (estrategia, modelos, alcance, etc.). Variaciones sustanciales en la integración del portafolio del segmento de deuda, o modificaciones en las calificaciones crediticias de las emisiones que lo componen. Eventos en el mercado que afecten la estrategia de la Sociedad. Análisis Operacional, Legal y Regulatorio El entorno legal, regulatorio y operacional en donde las Administradoras y sus Sociedades se desenvuelven está regulado por la Consar, que es la autoridad competente, por lo que Fitch considera que todas las instituciones mantienen un estándar mínimo apropiado en lo correspondiente a estos puntos para poder operar y cumplir con todos los requerimientos solicitados por dicha Comisión. Resumen del Proceso de Calificación de las Siefores Proceso de Calificación 1. Documentación solicitada 2. Visita con principales funcionarios 3. Análisis 4. Asignación de Calificación de la Siefore y Seguimiento El proceso para otorgar la Calificación de las Siefores por parte de Fitch está diseñado para analizar la información relevante, aplicar de forma coherente los criterios y, divulgar de manera uniforme los fundamentos de los dos componentes de la calificación asignada. El proceso comprende cuatro etapas, como se describe a continuación: 1. Documentación solicitada Previo a la reunión con los directivos de la Administradora, se le solicita cierta información a la persona definida por ésta (ver Anexo C), con la finalidad de recibir documentación referente a Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 16

17 la Administradora y sus Sociedades, respecto a su estructura organizacional, principales funcionarios, proceso de inversión, controles de riesgos, composición de la cartera, entre otros. La información se revisa para generar posteriormente una agenda para la visita. 2. Visita con principales funcionarios La visita con los principales funcionarios dentro de las instalaciones de la Administradora, permite a Fitch un mejor entendimiento de la organización, de los indicadores clave del desempeño de sus fondos y el proceso de inversión. Generalmente dura medio día, y consiste en entrevistas con: Ejecutivos de la administración (principalmente los que están involucrados en el manejo de las Sociedades que se están calificando). Traders y administradores del portafolio (incluyendo al Director de Inversiones). Equipos de investigación y análisis. Administración de riesgos, y Personal de otras áreas que se considere relevante. Adicionalmente, los temas de sistemas y entorno laboral podrán ser discutidos con la Agencia por parte de los ejecutivos responsables de estas áreas. 3. Análisis En el Análisis Cuantitativo, como se explicó anteriormente en este documento, se examina tanto el desempeño de los rendimientos reales a 1, 3 y 5 años, así como el mostrado en igual período de los rendimientos nominales después de comisiones y los rendimientos nominales después de comisiones ajustados por riesgo, comparándolos con los obtenidos por sus pares. El análisis anterior se complementa con la revisión correspondiente a la administración, capacidad del personal, experiencia de los directivos, recursos financieros y compromisos estratégicos, infraestructura tecnológica, proceso y estrategia de inversión, principales impulsores del desarrollo de los rendimientos obtenidos, entre otros. Por otra parte, se revisa la composición de la cartera del segmento de deuda de la Sociedad. Lo anterior se plasma en un documento que se presenta posteriormente en un comité. 4. Asignación de Calificación de la Siefore y Seguimiento Todas las Calificaciones de las Siefores son determinadas por un comité, el cual está compuesto por las personas que visitaron a la Administradora y otros Analistas Senior. Dichos integrantes revisan y discuten la calificación recomendada en base al análisis mostrado por los analistas responsables, por medio de una presentación que éstos preparan, la cual deberá de incluir los diferentes temas que ayuden a entender en forma global a la Administradora, su operación y desempeño. Las calificaciones asignadas en un comité son emitidas por medio de un Comunicado de Prensa que se publica en la página web de Fitch Ratings: Posterior a la emisión del Comunicado, y de manera adicional, se prepara un Reporte donde se mencionan los fundamentos de la calificación, así como aspectos generales de la Administradora: estructura organizacional, proceso de inversión, controles de riesgos, desempeño de sus rendimientos y del riesgo asumido, composición del portafolio, entre otros puntos. La Calificación tiene un seguimiento constante por parte de Fitch, para lo cual se mantiene comunicación continua con los directivos de la Afore, a fin de examinar aspectos tales como: Comportamiento del desempeño del fondo, comparándolo con sus pares (rendimiento y riesgo). Actividad corporativa relevante (litigios, fusiones y adquisiciones). Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 17

18 Modificaciones en la estructura organizacional y principales funcionarios. Movimientos en el proceso de inversión y control de riesgos. Integración del portafolio del segmento de deuda y estrategia de inversión. Cambios en los activos y cuentas administradas. Aspectos relacionados con el servicio e información al trabajador. Fitch examina de igual forma la cartera de la Sociedad, así como diversas estadísticas de ésta, y revisa los indicadores fundamentales de desempeño periódicamente, basándose en la información recibida por la Administradora, así como en la de proveedores reconocidos, tales como Valmer, Infosel Financiero, Bloomberg, reportes a inversionistas, entre otros. Limitaciones La Calificación se basa en el análisis de la trayectoria en el largo plazo de los rendimientos reales, rendimientos nominales después de comisiones y rendimientos nominales después de comisiones ajustados por riesgo de la Siefore, lo cual es reflejo de la fortaleza de la Administradora, de sus estrategias, proceso de inversión, personal, tecnología utilizada e infraestructura operacional; así como en la revisión de la integración del portafolio del segmento de deuda de la Sociedad. Fitch se basa en la información proporcionada por los Administradores, y la complementa con la obtenida de otras fuentes que estén disponibles y que juzgue confiables. El analizar la trayectoria de rendimientos tomando en consideración mediciones cuantitativas de los rendimientos reales y nominales, así como del rendimiento nominal después de comisiones ajustado por riesgo, tiene limitaciones inherentes al hecho de depender de la información histórica, la cual no se tendrá disponible de varios años para atrás en todos los tipos de Siefores. Si bien las diferentes clases de Siefores (Básica 1, 2, 3 y 4) se fundamentan en los mismos elementos de análisis, cada una de ellas es evaluada dentro del mismo grupo de referencia al que pertenece, por lo que los parámetros considerados para la Calificación correspondiente al componente Desempeño, se ajustan para cada una de ellas acorde con sus propias características, dado que tienen establecido un régimen de inversión y un grupo de referencia diferente. La Calificación de las Siefores podría no incorporar Eventos de Riesgo. Un Evento de Riesgo se define como un acontecimiento imprevisto, el cual, hasta que se conoce, no está incorporado en la calificación existente. Entre los probables Eventos de Riesgo para los fondos destacan: cambios repentinos y dramáticos en los precios del mercado financiero o en la liquidez, decisiones regulatorias adversas, litigios, venta de parte de la cartera del fondo, fraude u otros desajustes imprevistos en el control y gestión, entre otros. El componente de Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda de la Calificación de las Siefores, no es una Calificación Crediticia, ni se pretende sea usada para asignarla. Por lo tanto, el comparar este componente con una Calificación de Crédito en sus diferentes escalas, no sería apropiado. Las calificaciones no predicen un resultado de inversión o un rendimiento ajustado por riesgo en particular, por lo tanto, la calificación no es y no debería ser interpretada como una recomendación de inversión; más bien, debe ser vista como una de las múltiples aportaciones potenciales para el proceso de toma de decisiones del trabajador. Asimismo, la calificación no otorga una opinión sobre la liquidez del fondo o el valor de mercado de sus activos. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 18

19 Anexo A: Escala de Calificación de las Siefores La calificación de una Siefore se integra por dos componentes básicos, cada uno representado por una nomenclatura diferente: a) El correspondiente al Desempeño a largo plazo de la Siefore, medido a través de los rendimientos reales y nominales ajustados por riesgo, así como de los aspectos relacionados con la Calidad de la Administradora. b) El referente a la Calidad de Activos del segmento de Instrumentos de Deuda del portafolio de la Siefore. Desempeño (Primer Componente) Excelente(mex) Esta calificación es asignada a Siefores que han generado altos y consistentes rendimientos reales y rendimientos nominales ajustados por riesgo a lo largo del tiempo con relación a las Siefores del mismo tipo, y en opinión de Fitch, han demostrado la más alta capacidad y el más fuerte compromiso de sus recursos en las áreas clave de la organización y del proceso de administración de inversiones. El proceso de inversión y recursos del Administrador soportan fuertemente la capacidad de la Siefore para otorgar un alto y consistente desempeño en el largo plazo en comparación con sus pares. Fuerte(mex) Esta calificación se asigna a Siefores que han generado rendimientos reales y rendimientos nominales ajustados por riesgo por arriba del promedio de manera consistente a lo largo del tiempo, con relación a las Siefores del mismo tipo, y han demostrado, en opinión de Fitch, una alta capacidad y fuerte compromiso de sus recursos en la mayoría de las áreas clave de la organización y del proceso de administración de inversiones. El proceso de inversión y recursos del Administrador soportan la capacidad de la Siefore para otorgar un fuerte y consistente desempeño en el largo plazo en comparación con sus pares. Bueno(mex) Esta calificación es asignada a Siefores que han generado buenos rendimientos reales y rendimientos nominales ajustados por riesgo a lo largo del tiempo con relación a las Siefores del mismo tipo, y en opinión de Fitch, han mostrado una buena capacidad y compromiso de sus recursos en áreas clave de la organización y del proceso de administración de inversiones. El proceso de inversión y recursos del Administrador soportan la capacidad de la Siefore para otorgar un rendimiento ajustado por riesgo promedio en el largo plazo en comparación con sus pares. Adecuado(mex) Esta calificación se asigna a Siefores que muestran una trayectoria de desempeño por abajo del promedio en relación a las Siefores del mismo tipo, y/o no han demostrado consistentemente, en opinión de Fitch, una buena capacidad y compromiso de sus recursos en áreas clave de la organización y del proceso de administración de inversiones. En este nivel, existen áreas de oportunidad en el proceso de inversión y/o recursos del Administrador que afectan la capacidad de la Siefore para otorgar un desempeño consistente en el largo plazo en comparación con sus pares. Débil(mex) Esta calificación se asigna a Siefores que muestran una trayectoria de desempeño débil e inconsistente, junto con una débil capacidad del Administrador en el manejo de las áreas clave de la organización y del proceso de administración de inversiones, así como una falta de compromiso de los recursos, que afectan la capacidad de la Siefore para otorgar un desempeño consistente en el largo plazo en comparación con sus pares. Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 19

20 Calidad de los Activos del segmento de Instrumentos de Deuda (Segundo Componente) AAA(mex) El nivel de calidad de los activos del segmento de instrumentos de deuda del portafolio de la Siefore, que se desprende del análisis de la calidad y diversificación de dichos activos, y de la consistencia en las estrategias de inversión, es sobresaliente, en relación a otras Siefores. AA(mex) El nivel de calidad de los activos del segmento de instrumentos de deuda del portafolio de la Siefore, que se desprende del análisis de la calidad y diversificación de dichos activos, y de la consistencia en las estrategias de inversión, es alto, en relación a otras Siefores. A(mex) El nivel de calidad de los activos del segmento de instrumentos de deuda del portafolio de la Siefore, que se desprende del análisis de la calidad y diversificación de dichos activos, y de la consistencia en las estrategias de inversión, es bueno, en relación a otras Siefores. BBB(mex) El nivel de calidad de los activos del segmento de instrumentos de deuda del portafolio de la Siefore, que se desprende del análisis de la calidad y diversificación de dichos activos, y de la consistencia en las estrategias de inversión, es aceptable, en relación a otras Siefores. BB(mex) El nivel de calidad de los activos del segmento de instrumentos de deuda del portafolio de la Siefore, que se desprende del análisis de la calidad y diversificación de dichos activos, y de la consistencia en las estrategias de inversión, es bajo, en relación a otras Siefores. B(mex) El nivel de calidad de los activos del segmento de instrumentos de deuda del portafolio de la Siefore, que se desprende del análisis de la calidad y diversificación de dichos activos, y de la consistencia en las estrategias de inversión, es mínimo, en relación a otras Siefores. Calificación Suspendida S(mex) La falta de información suficiente y adecuada relacionada a ciertos eventos de incertidumbre, o el encontrarse en un estado de disolución, liquidación, sujeta a intervención o enfrentar una situación grave, hacen que la calificación de esta Siefore se suspenda. Notas: Las Siefores comprendidas de los niveles AA a B, podrán diferenciarse agregándoles un signo de más (+) o menos (-), para destacar su fortaleza o posición relativa dentro de cada nivel. El identificador especial (mex) indica que la calificación corresponde a la escala doméstica de México, y por lo tanto, no es comparable con las calificaciones de otros países. Es importante señalar que bajo ninguna circunstancia estas calificaciones se pueden hacer comparables con las de instrumentos de deuda. Nota: Para efectos de presentación y publicación conjunta de ambos componentes de la Calificación de la Siefore, se utilizará solamente una vez el identificador especial (mex) al final de éstos, indicando con ello que ambos se encuentran en la escala doméstica de México; ejemplo: Fuerte/AAA(mex). Criterios de Calificación de las Sociedades de Inversión Especializadas de Fondos para el Retiro (Siefores) 20