Contratos de Largo Plazo: Contrapartes y Garantías

Transcripción

1 Matemáticas Aplicadas Contratos de Largo Plazo: Contrapartes y Garantías Diego Jara Panel del Mercado de Energía Eléctrica En la Evolución del Esquema Regulatorio en Colombia Bogotá, 5 a 7 de octubre de 2016

2 Plan de la presentación Situación Actual y Propuesta MOR Análisis Conclusiones

3 Plan de la presentación Situación Actual y Propuesta MOR Análisis Conclusiones

4 MERCADO DE CONTRATOS DE LARGO PLAZO Es deseable un mercado de contratos de largo plazo? Sí: Vehículos idóneos para reducir el riesgo de mercado Gestión del riesgo del precio de Bolsa Posibilidad de mayor transparencia en expectativas sobre precios de largo plazo Alternativa a exposición total al precio de Bolsa

5 MERCADO DE CONTRATOS DE LARGO PLAZO Dificultades en la operación de este mercado: Introducción de riesgo de contraparte a largo plazo Barreras de entrada de agentes interesados Requisitos corporativos o Gobierno corporativo o Relaciones empresariales Condiciones crediticias para poder negociar contratos Exigencias operativas Múltiples negociaciones bilaterales Operatividad Liquidación de contratos Gestión de colateral

6 MERCADO DE CONTRATOS DE LARGO PLAZO Qué tenemos hoy? Situación Actual Contratos a uno, dos y tres años Alta diversidad en los tipos de contratos Exoticidad Bilateralidad o Discriminación en escogencia de contrapartes o Definición y manejo de colateral Liquidación: posibilidad de traspaso de precios contratados a consumidores o Limitación mediante : Resolución 119 de 2007 Operaciones entre vinculadas (verticalmente integradas) Resolución 20 de 1996 o Limitación al 60% de coberturas internas para demanda regulada o Aplica para las grandes (más del 5% de demanda nacional)

7 MERCADO DE CONTRATOS DE LARGO PLAZO Qué tenemos hoy? Derivex Mercado de corto/mediano plazo (hasta 18 meses) Contratos futuros mensuales Liquidación financiera, contra promedio mensual (frecuencia horaria) No pueden fungir con bilaterales existentes o Exclusión en el cálculo de la tarifa Garantías (mediante CRCC): Plazo (meses) Garantía (sobre monto contratado) % % %

8 MERCADO DE CONTRATOS DE LARGO PLAZO Características indeseables del mercado de bilaterales hoy Opacidad No hay transparencia en información de precios y volúmenes Poca homogeneidad de precios para la demanda regulada y la no regulada Gestión del riesgo crediticio? No hay claridad si hay transferencia del riesgo de contraparte o El ajuste por riesgo puede estar llegando indirectamente a la tarifa final Iliquidez, poca profundidad, y poca fungibilidad Poca posibilidad de deshacer contratos Ausencia de mercado secundario Barrera de entrada alta para algunos agentes Alta concentración por tamaño de algunos agentes (e integración vertical) Baja competencia Precio de Escasez puede limitar interés de demanda por cubrir el riesgo puede incidir en comportamiento de comercializadoras Heterogeneidad de costos de oferta dificulta formación de precios futuros

9 MERCADO DE CONTRATOS DE LARGO PLAZO Mercados Desarrollados En general, coexistencia de mercado bilateral con mercado centralizado en una bolsa En general los mercados tienen liquidez alta sin necesidad de intervención, con excepciones específicas Mercados secundarios líquidos, con amplia transparencia de precios y volúmenes Estandarización diversa de contratos Picos y base Días, semanas, meses, años Entrega de energía o contratos por diferencia Opciones sobre futuros Garantías exigidas por Cámaras de Compensación Ejemplo. EEX: nivel de confianza de 99% pérdidas a 2 días Ejemplo. Nord: 99.2% pérdidas entre 2 y 5 días Margen inicial y de variación Largo plazo, garantías pueden ser del orden de 6%

10 PROPUESTA MOR MOR Obligatoriedad a demanda regulada Contratos: anuales, precio y tamaño fijos, 2 y 3 años a futuro Transaccionalidad Mercado primario en subastas trimestrales (reloj descendente vs curva demanda) Mercado secundario posterior Esquema bilateral: contrapartes asignadas de forma aleatoria Asignación un mes antes de liquidación Garantías Cobertura Natural Garantías bancarias, prepago, mutuo acuerdo Posibilidad de involucrar una Cámara de Contraparte (ej. CRCC)

11 PROPUESTA MOR ALGUNOS ELEMENTOS ADICIONALES DESEABLES Fungibilidad con otros mercados Contratos de corto y mediano plazo: Derivex Coexistencia de contratos mensuales (corto plazo), trimestrales (mediano plazo) y anuales (largo plazo) Motivación adicional para atraer participación de la demanda Tipos de productos Limitación de acceso a un mercado bilateral Creadores de mercado Aunque. Debe haber interés de participación de la demanda y la oferta para posibilidad de éxito del esquema

12 Plan de la presentación Situación Actual y Propuesta MOR Análisis Conclusiones

13 PROPUESTA MOR POSIBLES EFECTOS Mayor transparencia Mayor homogeneidad en acceso a mercados y en precios negociados Convergencia entre precios de coberturas de demanda regulada y demanda no regulada Posibilidad de revisar la remoción de del cálculo tarifario Incentivo a mayor cobertura de la demanda Reducción del poder de mercado de los grandes Marcación de precios en subastas trimestrales Incertidumbre de actividad del mercado secundario No es garantizado el interés de generadoras de participar seriamente Heterogeneidad de costos de la oferta exige subastas descendentes Esto puede traer mayores precios de cobertura de la demanda (igual al punto de corte) Impacto del diseño de la curva de demanda para estructurar la subasta

14 PROPUESTA MOR POSIBLES EFECTOS Garantías inapropiadas para posibles movimientos de mercado Ejemplo: Contrato a dos años Precio fijo: $100 Supongamos que en el momento de asignación, el mercado secundario opera (o valora) este contrato a un precio fijo de $150 Comercializador no tiene garantías líquidas del generador para asegurar cobertura de estos $50 Igualmente, si el precio de mercado es $50, el generador no tiene garantías líquidas del comercializador para asegurar cobertura de esos $50 Cuando se lleva a cabo la asignación ya es muy tarde para negociar provisiones de colateral Las coberturas naturales no sirven como garantías para asegurar el cumplimiento de contratos

15 PROPUESTA MOR UN TEMA QUEDA ABIERTO: RIESGO DE CONTRAPARTE Bilateralidad vs Centralización Propuesta MOR se basa en bilateralidad Asignación contraparte un mes antes de vencimiento Postura de garantías de permanencia permitiendo negociación bilateral de las mismas Asignación aleatoria permite participación de toda la demanda (regulada) Este esquema forzaría a la oferta a ofrecer contratos bajo incertidumbre de contraparte Naturalmente, incorporarán expectativas de asignaciones indeseadas en los precios Ajustes crediticios serán a la larga pagados por los consumidores Asignación un mes antes no elimina riesgo de contraparte durante el resto de la vida del contrato Simplemente lo haría desconocido y no gestionable Otro impedimento para el funcionamiento del mercado secundario

16 RIESGO CONTRAPARTE RIESGO DE CONTRAPARTE Alternativa: asignar contrapartes al finalizar la subasta Pero se mantendría la valorización de la contraparte bajo incertidumbre durante la subasta Casi que eliminaría cualquier posibilidad de un mercado secundario Alternativa casi inevitable: definir un agente centralizador del mercado Exchange transaccional (estilo Derivex) Cámara de contraparte (estilo CRCC) Ventaja: Elimina (muy cercanamente) consideraciones de crédito en valoración de contratos y en transacciones posteriores del mercado Desventaja: Introducción de garantías estrictas o o Iniciales De variación Costos más altos para los buenos créditos

17 RIESGO CONTRAPARTE DOS PREGUNTAS Cómo se definiría el funcionamiento de esa Cámara? Cuál sería el impacto de las garantías estilo Cámara?

18 RIESGO CONTRAPARTE CÁMARA Candidato natural: CRCC Ya centraliza riesgo de contraparte del mercado de futuros de electricidad (y de TES, Acciones, TRM, Swaps IBR) Punto de consideración: obligatoriedad del esquema CREG debería convocar interesados de forma transparente Especial atención a esquema de cobro de la Cámara o Carácter monopólico Dos elementos más de las Garantías Cámara: Suposición de homogeneidad de créditos (al más bajo estándar) Nivel de confianza o Bolsas internacionales: entre 99% y 99.8% o CRCC: entre 99.5% y 99.9%

19 RIESGO CONTRAPARTE ESQUEMA TRADICIONAL DE CÁMARAS Suposición para diseño de modelos de riesgo centralizados Todos los agentes son homogéneos en calidad crediticia Esta calidad es del más bajo estándar Tan pronto las garantías están por debajo de la variación de precios, la contraparte en pérdida incumplirá el contrato Esquemas de garantías Buscar modelos tales que la probabilidad de incumplimiento cumpla con un nivel de confianza dado Para cada portafolio: Diseño Garantías: Función de Garantías Portafolio rob Garantías Pérdidas(2 días) Confianza Garantías ($$)

20 RIESGO CONTRAPARTE CÁMARA Hagamos un ejercicio teórico con un 99% de confianza Información histórica: no es pública información de precios de transacciones bilaterales Corto y Mediano plazo: cierres de Derivex Largo plazo: observación de otros mercados (Europa) para analizar relación de volatilidad entre corto y largo plazo Definición de múltiples esquemas plausibles para definir garantías Escogencia de aquél que minimice un error Desviación entre confianza empírica y teórica (99%) Castigo por exigir muchas garantías ineficientemente Resultados: Entre 6% y 7% de garantías a largo plazo

21 RIESGO CONTRAPARTE COSTO DE OPORTUNIDAD: EJEMPLO DE EJERCICIO NUMÉRICO Para cuantificar el orden de magnitud tomemos Volumen: Demanda Regulada (aprox 50,000 GWh en un año) Punto de vista de posición corta: generadores que ofrecen cobertura de este volumen Plazo: coberturas de precio entre 0 y 4 años Garantías: según supuestos anteriores (entre 6% y 7%) Resultados son lineales (si se quiere usar 13% de garantías, se debe multiplicar por 2) Costo de fondeo: IBR + 4% Costo de oportunidad cada año: aprox $240 mil millones. Esto es del orden de COP$5.2/kWh Atenuante: garantías pueden ser TES (reduce costo de oportunidad)

22 RIESGO CONTRAPARTE CÁMARA Es posible relajar esquemas de garantías? Difícil (por ej., CRCC trabaja con niveles de 99.5% y mayores) Niveles de confianza menores pueden exponer la cámara a riesgo de crédito de los agentes Es factible pensar en una Cámara que asuma y gestione riesgo de crédito? Muy difícil: es efectivamente un banco en el negocio operativo de gestionar garantías Podría tener garantías discrecionales, distintas para cada agente Por cuantificar un orden de magnitud de esta actividad, se supone: o Se piden garantías para cumplir con 95% de confianza o El 1% de las ocasiones en que garantías son superadas por pérdidas ocasionan un default o Homogeneidad de agentes representados por fondeo de IBR+4% o Volumen y punto de vista igual que ejemplo anterior Estimación de pérdidas crediticias de la Cámara cada año: aprox $70 mil millones

23 RIESGO CONTRAPARTE COSTO DE AJUSTE CREDITICIO: EJEMPLO DE EJERCICIO NUMÉRICO La comparación no debe ser el costo de oportunidad contra 0 Debe ser del costo de oportunidad contra el reconocimiento del riesgo crediticio CVA: ajuste por riesgo crediticio en derivados SF ha exigido a sector financiero mediados 2016 incluir CVA (y DVA) en valoración de derivados NIIF (39.AG69) exigen usar valor razonable en valoración de derivados, que incluye riesgo de contraparte Para cuantificar el orden de magnitud tomemos el mismo ejemplo: Volumen: Demanda Regulada (aprox 50,000 GWh en un año) Punto de vista de posición corta: generadores que ofrecen cobertura de este volumen Plazo: coberturas de precio entre 0 y 4 años Riesgo de enfrentar posición larga

24 RIESGO CONTRAPARTE COSTO DE AJUSTE CREDITICIO: EJEMPLO DE EJERCICIO NUMÉRICO Suposiciones de las contrapartes de los generadores: Homogeneidad de calidad crediticia Fondeo: 4% por encima de fondeo de gobierno Probabilidades marginales de default sumando spread al CDS de Colombia (1.71% para el punto de 5 años) y tasa de recuperación de 20% Correlación = 0 entre default y precio Bolsa Costo de ajuste crediticio cada año: aprox $300 mil millones. Esto es del orden de COP$6.5/kWh Este ajuste aproxima los verdaderos eventos de incumplimiento: pérdidas reales por eventos de crédito en un año El ajuste debe afectar el PyG directamente (aunque se puede buscar clasificación de contabilidad por coberturas) Un spread de 2% en vez de 4% baja el total a aprox $190 mil millones Comparación con $240 mil millones del costo de oportunidad de constituir garantías

25 RIESGO CONTRAPARTE OTRAS ALTERNATIVAS Fondo de Garantía Mutua Mutualización del riesgo crediticio Igual exige un costo de oportunidad Posible distinción por agente o Necesidad de analizar riesgo crediticio Reaseguramiento del riesgo bilateral (cobertura del riesgo crediticio bilateral) No hay un mercado de CDS que permita esta gestión

26 Plan de la presentación Situación Actual y Propuesta MOR Análisis Conclusiones

27 RESUMEN DE CONCLUSIONES Propuesta MOR corregiría gran parte de los elementos indeseados del mercado hoy Opacidad Exclusión participantes Participación Demanda (Regulada) Pero no corrige efectos de bilateralidad en precios y gestión de crédito Alternativa (casi obligada): centralizar riesgo de contraparte Desventajas: costo de garantías Pero no se puede ignorar el costo del ajuste por crédito Ejemplos de ejercicios numéricos arrojan costos de oportunidad similares a los costos de CVA

28 GRACIAS