Newsletter Económico Mensual Julio Servicios de Economics & Regulation de Grant Thornton

Transcripción

1 Newsletter Económico Mensual Julio 2015 Servicios de Economics & Regulation de Grant Thornton

2 Escenario macro general 2015 Actividad económica mundial relativamente robusta, aunque probablemente también asimétrica: Crecimientos en el entorno del 3% en EEUU, con mejoras en el sector inmobiliario y con un consumo privado que se seguirá viendo beneficiado por la caída del crudo, la creación de empleo, la reducción del endeudamiento y la progresiva aceleración de los salarios. Mejor comportamiento en el área euro, con crecimientos algo por encima del 1,5% gracias a la debilidad del euro, a la caída del precio del crudo, a los bajos tipos de interés y a una política fiscal más favorecedora de la actividad a corto plazo. Recuperación de la actividad y fin definitivo de la deflación en Japón, aunque todavía con dudas sobre la capacidad de Abe para impulsar el crecimiento potencial por la vía de las reformas estructurales. La economía podría expandirse claramente por encima del 1% en el año fiscal 2015, frente a un crecimiento potencial que ronda el 0,5%. Desaceleración económica controlada en China, con unas autoridades que continuarán promoviendo la recomposición del crecimiento desde el sector industrial tradicional y la exportación hacia el consumo, el sector servicios y los productos de mayor valor añadido. La tasa de expansión de la actividad del gigante chino podría rondar el 7% durante Para el resto de economías emergentes, mejor comportamiento en aquéllas con mejores fundamentos macro y de política económica y más problemas para las que dependan más del petróleo y para las que cuenten con marcos institucionales más débiles. Inflación bajo control y políticas monetarias divergentes (sobre todo en el área euro): La mejora económica en EEUU se acabará traduciendo en repuntes suaves de la inflación subyacente a lo largo del año. Esto llevará a la Reserva Federal a subir tipos antes de lo que espera el mercado, probablemente tan pronto como en junio. En todo caso, el ritmo de subida de tipos en EEUU será tranquilo y no debería poner en riesgo la actividad global. Al mismo tiempo, conviene no perder de vista que la FED considera (y nosotros también) que el tipo de interés neutral es bastante más elevado de lo que ahora parece estar descontando el mercado: esto tendrá consecuencias sobre el comportamiento de los tipos a largo en EEUU durante Economics & Regulation 2

3 Inflación bajo control y políticas monetarias divergentes (sobre todo en el área euro): Gracias a la actuación del BCE y a la caída del precio del crudo, la recuperación europea ganará la solidez suficiente como para atajar los riesgos deflacionistas. El Reino Unido seguirá la estela de EEUU en política monetaria, quizás con un ligero retraso. En Japón, la progresiva recuperación de la inflación subyacente hará que el banco central no se vea obligado a introducir más medidas de estímulo. Aunque quizás algo más tarde que en EEUU, este escenario podría conducir a una cierta tendencia al alza en los tipos a largo plazo también en Japón. El banco central de China, en un entorno de baja inflación, seguirá contando con margen suficiente para adoptar medidas prudentes de estímulo si fuera necesario. No descartamos una cierta depreciación si China lo necesitase para apoyar la actividad económica. Principales riesgos a nivel global: Tensiones geopolíticas, sobre todo las relacionadas con Rusia y con movimientos de descontento social en Europa (con Grecia como principal exponente). Situación no resuelta de alta deuda pública y de bajo crecimiento potencial en muchos países del área euro. Posible desaceleración económica abrupta en China. Aceleración de precios mayor de lo que se espera en EEUU, lo que podría obligar a la FED a ser más agresiva en su política monetaria y provocar una subida más fuerte de lo esperado en los tipos a largo en todo el mundo. Economics & Regulation 3

4 Comentario del mes La mejora de la economía americana tras un mal primer trimestre; la continuidad de la recuperación europea y la signos de estabilización de la actividad económica china están contribuyendo a clarificar el panorama económico global, lo que a su vez abre la puerta a subidas en los tipos de interés a largo plazo en todo el mundo desarrollado. Fuera del ámbito económico, el mes ha estado dominado por los ruidos sobre Grecia. Es difícil prever cuál será el desenlace definitivo de esta tragedia, pero lo que parece cada vez más claro es que resulta difícil pensar que de los problemas griegos vaya a derivarse un shock duradero negativo para la economía global. Sobre todo, porque los movimientos de las últimas semanas han puesto de manifiesto que los acreedores han hecho esfuerzos importantes para mantener a Grecia en el euro y que han sido más bien las maniobras del gobierno heleno las que podrían provocar un desenlace que nadie, ni siquiera el propio pueblo griego, parece desear. En EEUU, la información macro conocida durante el mes confirma que la desaceleración del primer trimestre fue un fenómeno temporal, que no tendrá continuidad en el resto del ejercicio. En efecto, durante el mes de junio, la información macroeconómica ha sido en general muy positiva, tanto por el lado del consumo privado como por lo que respecta a la muy significativa ganancia de dinamismo en el sector inmobiliario. Las perspectivas de crecimiento para los próximos trimestres continúan siendo favorables. El aumento de la renta disponible, la creación de empleo y la caída del crudo impulsarán de forma apreciable el consumo privado durante 2015 y tenderán a compensar el efecto negativo que el dólar seguirá teniendo sobre el sector exterior. Por el lado de la oferta, aunque el sector industrial podría seguir viéndose afectado por la reducción de actividad en el segmento energético, todo hace pensar que tanto el sector servicios como el inmobiliario se expandirán a un ritmo notable. Así las cosas, y pese a que la fortaleza del dólar restará algunas décimas al ritmo de expansión económica, EEUU parece en disposición de crecer a ritmos del 2,5-3% en lo que queda de ejercicio. Teniendo en cuenta estos crecimientos esperados (por encima del potencial), el menor nivel de output gap y el hecho de que las expectativas de inflación están bien ancladas, lo normal es que la inflación subyacente tienda a repuntar en los próximos meses. La FED podría comenzar la subida de tipos en septiembre y usar la reunión de julio para preparar al mercado para ese escenario. Una forma de hacerlo sería posiblemente adoptar un tono algo más hawkish de lo que ahora mismo se está anticipando. Economics & Regulation 4

5 La Eurozona se sigue beneficiando del euro débil, de la caída del crudo, de los bajos tipos de interés y de unas políticas fiscales más favorables al crecimiento. No es de extrañar, por tanto, que los datos de actividad conocidos a lo largo del mes de junio hayan confirmado la tendencia de mejora que ya se hizo evidente en meses anteriores. Así las cosas, esperamos que también en Europa la inflación aumente de manera sensible en la segunda parte del ejercicio, sobre todo en países como Alemania donde los niveles de capacidad ociosa son más reducidos. Si este escenario se confirma, el debate sobre cuándo podría empezar la versión europea del tapering podría comenzar a producirse a la vuelta del verano. España continúa mostrando uno de los mejores comportamientos del área euro en el período reciente. El crecimiento en el Q2 se situó posiblemente en el 1% intertrimestral, lo que equivale a un 4% anualizado. Mirando hacia adelante, la actividad en nuestro país debería seguir beneficiándose de los mismos shocks positivos que están impulsando al conjunto del área euro. Esta circunstancia, unida al enorme esfuerzo en términos de sostenibilidad, ayudará a que nuestro país crezca por encima del 3% en Aún así, conviene no olvidar los retos a largo que tiene nuestra economía y que van desde el alto endeudamiento, hasta el bajo crecimiento potencial y el preocupante aumento de la desigualdad. Creemos que la desaceleración de Japón durante el segundo trimestre será temporal y que lo más probable es que la economía nipona consiga crecer en la segunda parte del año por encima de su (muy exiguo) crecimiento potencial. Este proceso se verá favorecido por la caída del precio del crudo, por la debilidad del yen y por el progresivo aumento de salarios. En este escenario, y considerando también la recuperación de las expectativas de inflación y los prácticamente inexistentes grados de capacidad ociosa, lo más posible es que se observe también un repunte progresivo de la inflación en la última parte de este ejercicio y en los primeros meses del siguiente. En China, y tras un decepcionante comienzo de año, los datos conocidos en junio muestran signos de estabilización de la actividad, gracias en parte a las diversas medidas de estímulo, tanto fiscal como monetario, que se vienen aprobado en los últimos meses. Este tipo de medidas ha vuelto a ser acrecentado durante el mes de junio, con nuevas bajadas de los tipos de interés y con crecientes signos de aceleración en el gasto de infraestructuras. Teniendo en cuenta esta actitud crecientemente proactiva por parte de las autoridades chinas, los riesgos de desaceleración brusca de este gigante asiático, que nunca fueron muy elevados, se han vuelto todavía más improbables. Economics & Regulation 5

6 La importantísima subida en la renta variable china durante los últimos meses está aumentando el riesgo de burbuja y está teniendo incluso un efecto nocivo sobre la actividad a corto plazo, con alguna gente retrasando decisiones de consumo para aumentar la inversión en bolsa. En todo caso, las valoraciones no parecen tan excesivas como para resultar peligrosas. Además, las autoridades ya están tomando medidas para reducir las inversiones apalancadas en bolsa por parte de clientes minoristas. En India, y tras varios meses de debilidad, los datos más recientes podrían estar apuntando a una mejora tentativa de la actividad. Por el lado de la inflación, el banco central ha mostrado preocupación por los efectos de El Niño sobre los precios de alimentación (al ser ésta un componente que pesa mucho en la cesta de consumo de la economía india). El gobierno, por su parte, continúa intentando tomar medidas para impulsar la inversión en infraestructuras y para mejorar el tratamiento de créditos problemáticos por parte del sistema financiero del país, a la vez que trata de contribuir a controlar la inflación intentando limitar las subidas en su sistema de precios garantizados de alimentos. En Brasil, la debilidad económica sigue siendo la nota predominante. El gobierno, por su parte, sigue peleándose con el parlamento para intentar sacar adelante sus medidas de consolidación fiscal. Durante el mes de junio las autoridades han conseguido sacar adelante algunas votaciones que van en la buena dirección. Sin embargo, el parlamento ha combinado estos progresos con la aprobación de algunas medidas que suponen, por ejemplo, aumentos en el gasto en pensiones y en salarios de algunos funcionarios. En este contexto, y en un intento de recuperar la credibilidad perdida, el banco central ha vuelto a subir este mes los tipos de interés. En todo caso, conviene no olvidar que la debilidad económica y el propio efecto contractivo que tendrá el esfuerzo de consolidación fiscal deberían ayudar a reducir en algún momento una inflación que todavía permanece elevada. Esto, a su vez, debería de ser tenido en cuenta por el banco central, para combinar en dosis adecuadas la credibilidad anti-inflacionista con la necesidad de no agravar la recesión y de no apreciar artificialmente el real. En Rusia, ante los continuados signos de debilidad económica y en un contexto en que la cotización de rublo parece haberse estabilizado, el banco central decidió durante el mes de junio bajar de nuevo los tipos de interés (100pb). En todo caso, la autoridad monetaria señaló también que el margen para nuevas bajadas dependerá de la evolución futura de la inflación, que todavía se mantiene elevada (aunque debería tender a reducirse dada la apreciable debilidad de la economía). Economics & Regulation 6

7 Estados Unidos La desaceleración del primer trimestre se está demostrando temporal La información macro conocida durante el mes de junio confirma que la desaceleración del primer trimestre fue un fenómeno temporal que no tendrá continuidad en el resto del ejercicio. En efecto, en las últimas semanas han predominado claramente las noticias positivas: el consumo privado creció en mayo bastante por encima de lo previsto; la confianza de los consumidores vuelve a repuntar de forma apreciable; el sector inmobiliario muestra una mejora muy sustancial; el ISM manufacturero mejora; aumenta la confianza de las PYMEs; el mercado de trabajo continúa dando señales de robustez Las perspectivas de crecimiento para el conjunto del año continúan siendo favorables. El aumento de la renta disponible, la creación de empleo y la caída del crudo impulsarán de forma apreciable el consumo privado en los próximos meses y tenderán a compensar el efecto negativo que el dólar tendrá sobre el sector exterior. Por el lado de la oferta, aunque el sector industrial se está viendo afectado por la fortaleza del dólar y la reducción de actividad en el segmento energético, todo hace pensar que tanto el sector servicios como el inmobiliario se expandirán a un ritmo notable. ISM manufacturero y de servicios Economics & Regulation 7

8 EEUU parece en disposición de crecer a ritmos del 2,5-3% en lo que queda de ejercicio, lo que contribuirá a reducir aún más la capacidad ociosa. Confianza de los consumidores Más allá de la evolución a corto plazo, los fundamentos de largo plazo para un crecimiento económico sólido en EEUU son significativos: avance en desapalancamiento familiar (el nivel de deuda sobre renta disponible de las familias ha bajado a niveles de 2002); buena posición de balance en empresas; menor fiscal drag; shock de oferta positivo que supone la caída del precio del crudo; reindustrialización asociada a la revolución shale; innovación tecnológica ). Economics & Regulation 8

9 La reducción de la capacidad ociosa invita a una pronta normalización de la política monetaria Los precios en EEUU se siguen viendo afectados por la caída del precio del crudo. Sin embargo, la inflación subyacente da muestras de estabilidad y se mantiene en tasas en el entorno del 1,7% cuando se mide en términos de IPC (el deflactor del consumo privado está comportándose algo peor, pero eso se debe sobre todo a la influencia de precios administrados en el sector sanitario, que es mayor en el deflactor que en el IPC). Las expectativas de inflación basadas en encuestas permanecen bien ancladas en niveles en el entorno o incluso por encima del 2%. En la medida en que esto continúe siendo así (con un crecimiento que además se situará probablemente por encima del potencial y con el grado de capacidad ociosa en franco retroceso), lo más probable es que la caída de inflación asociada al menor precio del crudo sea un fenómeno meramente temporal. De hecho, la inflación debería comenzar a repuntar en la última parte del ejercicio, para acabar el año en tasas próximas al 2%. Al aumento progresivo de la inflación en la última parte del ejercicio debería contribuir una cierta aceleración de salarios, a medida que continúe reduciéndose el grado de capacidad ociosa en el mercado de trabajo. En lo que va de año ya ha comenzado a verse algo más de alegría (todavía tentativa) en los aumentos salariales. Además, esta cierta presión al alza de los salarios se está generalizando, de forma que ya no sólo afecta a los trabajadores más cualificados sino, cada vez más, al conjunto del espectro salarial. Inflación subyacente cercana al objetivo de la FED Economics & Regulation 9

10 Así las cosas, nosotros seguimos pensando que la Fed subirá los tipos más pronto que tarde, quizás en el mes de septiembre. En todo caso, y para ir preparando al mercado, es muy posible que el statement de julio resulte algo más hawkish de lo que ahora mismo descuenta el mercado. Progreso muy significativo en el mercado de trabajo Más importante que el cuándo podría la Fed empezar a subir los tipos, es el cuánto podría llegar a subirlos a medio plazo. En nuestra opinión, vista la fortaleza previsible de la economía americana y las crecientes evidencias de reducción del grado de capacidad ociosa, hay pocas razones para pensar que los tipos de interés de equilibrio de la economía americana hayan podido caer de forma apreciable respecto de su media histórica. Esto último hace que las rentabilidades a las que cotizan actualmente los bonos públicos a largo plazo en EEUU sean crecientemente absurdas. Economics & Regulation 10

11 Unión Europea Los datos macro confirman una recuperación sensible en el corto plazo Los datos de actividad conocidos durante el mes de junio confirman que la recuperación europea continúa afianzándose: PMIs mejores de lo anticipado y alcanzando valores máximos de 4 años; indicadores de confianza en niveles robustos; datos de balanza comercial más favorables de lo previsto; aceleración del crédito bancario; ventas minoristas más fuertes de lo previsto Una cotización favorable del euro, los bajos tipos de interés, el menor precio del crudo y una política fiscal más favorable al crecimiento deberían continuar impulsando la actividad económica en el área euro durante los próximos trimestres. Alemania continúa mostrando fortaleza apreciable: PMI compuesto por encima de lo previsto; aceleración de ingresos fiscales, gracias a la fortaleza que está mostrando el consumo privado; niveles de confianza robustos pese a los ruidos sobre Grecia; vacantes de empleo en máximos desde 2004 Por el lado de los precios, y una vez que a partir de julio comience a eliminarse el efecto base de la caída del crudo del año pasado, lo más probable es que la inflación comience a repuntar de una forma notable. A esta evolución deberían contribuir los bajos niveles de output gap de la economía alemana, un crecimiento esperado por encima del potencial, así como el hecho de que los salarios estén aumentando ya de forma sensible. La recuperación de la actividad es ya evidente Economics & Regulation 11

12 En el resto del área euro también se observan signos de consolidación de la recuperación, incluso en aquellos países que, como Francia e Italia, que hasta hace poco menos habían avanzado en el proceso de reformas. Sólo Finlandia, con grandes problemas estructurales, continúa dando señales claramente negativas. Por el lado de las economías periféricas, y dejando aparte a Grecia, la información macro continúa siendo eminentemente favorable. Desde un punto de vista geopolítico, en los últimos días de junio aumentó la temperatura de las negociaciones entre Grecia y los acreedores. Es difícil prever cuál será el desenlace definitivo de esta tragedia, pero lo que parece cada vez más claro es que resulta difícil pensar que de los problemas griegos vaya a derivarse un shock duradero negativo, ni para Europa ni para la economía global. Sobre todo, porque los movimientos de las últimas semanas han puesto de manifiesto que los acreedores han hecho importantes concesiones para mantener a Grecia en el euro y que han sido más bien las maniobras del gobierno heleno las que podrían provocar un desenlace que nadie, ni siquiera el propio pueblo griego, parece desear. Las mejoras comienzan a generalizarse Economics & Regulation 12

13 Los riesgos deflacionistas se han eliminado prácticamente en su totalidad La renovada fortaleza de la economía europea contribuye a reducir significativamente los riesgos deflacionistas: el escenario más probable es el de un progresivo repunte de la inflación durante los próximos meses que se hará aún más evidente a partir de julio, una vez que comiencen a desaparecer los efectos base asociados al hundimiento del precio del crudo durante la segunda mitad de En todo caso, es importante que los gobiernos ahonden en los procesos de reforma estructural para apuntalar esa recuperación. El objetivo debe ser aumentar el crecimiento potencial, la adaptabilidad de las economías y promover también un mayor grado de cohesión social. En este sentido, el talante más proactivo que están mostrando los gobiernos de Francia e Italia es esperanzador. Si todas estas piezas encajan, y en un entorno en que la actividad se habrá asentado y la inflación habrá repuntado claramente, creemos que a la vuelta del verano se empezará a especular sobre cuándo podría comenzar el tapering europeo. Esta circunstancia, a su vez, debería contribuir a estabilizar la evolución del euro a medio plazo, y daría tranquilidad a la FED a la hora de continuar con su proceso de normalización de la política monetaria. El euro débil reduce el riesgo de deflación Economics & Regulation 13

14 El BCE lucha para anclar las expectativas de inflación La actividad en el Reino Unido continúa mostrando fortaleza: ventas minoristas de mayo mejor de lo esperado; buenos datos de exportaciones de abril; signos de aceleración en el sector inmobiliario; aumento del índice GfK de confianza consumidores hasta máximos de 15 años; aceleración significativa de salarios; mejoran los PMIs Por el lado de los precios, las señales también son alentadoras: la inflación servicios sube hasta el 2,3% yoy desde 2% anterior. Pese a unos fundamentos menos sólidos que los de la economía americana (el mayor déficit público y el elevado déficit por cuenta corriente serían los ejemplos más claros), creemos que la economía británica es lo suficientemente dinámica como para poder soportar una primera subida de tipos antes de lo que ahora descuenta el mercado. La mayor incertidumbre respecto del Reino Unido es el futuro referéndum sobre la permanencia del país en la UE. S&P redujo de hecho este mes el outlook de la deuda británica por este motivo. Economics & Regulation 14

15 España España acelera significativamente, pero no debe olvidar los retos a largo plazo Gracias a los ajustes de competitividad acometidos y al hecho de que la política fiscal (a corto plazo) haya dejado de ser un obstáculo al crecimiento, España continúa mostrando uno de los mejores comportamientos del área euro en el período reciente. El crecimiento en el Q2 podría situarse en el entorno del 1% qoq, que equivaldría a alrededor de un 4% en términos anualizados. Los datos conocidos a lo largo del mes continúan siendo muy positivos: buenos datos de pedidos industriales en abril; signos de aceleración de precios de viviendas y de alquileres en mayo; exportaciones robustas en abril, con importaciones poniendo de manifiesto también el dinamismo de la demanda interna; buenos datos turísticos y de visados de dirección de obra; confianza consumidores e industria permaneciendo en niveles que indican fortaleza; buenos datos otra vez de ventas de coches en el mes de junio La recuperación de la demanda interna y la depreciación del euro ayudan a que la inflación tienda a repuntar ligeramente, con signos tentativos de recuperación también en la inflación subyacente. PMI manufacturero y de servicios Economics & Regulation 15

16 Mirando hacia adelante, la actividad en nuestro país debería seguir beneficiándose de la caída del crudo, de la debilidad del euro, de los bajos tipos de interés y de la bajada de impuestos que ha entrado en vigor en el presente ejercicio. Así las cosas, el crecimiento en el conjunto del año podría superar con claridad el 3%. Aún así, conviene no bajar la guardia porque todavía es mucho lo que queda por andar en términos de mejorar nuestro crecimiento potencial, de preservar la cohesión social y de garantizar la sostenibilidad a largo plazo de nuestras finanzas públicas. Hacer bien los deberes en estos campos será muy importante para mantener bajo el riesgo de contagio ante situaciones como la griega. Habrá que estar atentos también a la incertidumbre política que pueda generarse en los meses venideros a la espera de las próximas elecciones generales. Más allá de un resultado u otro, sería muy importante que cualquier gobierno que salga de las elecciones aproveche los actuales vientos de cola para intentar acometer los fuertes retos que la economía española tiene por delante. La actuación del BCE reduce el riesgo de deflación Economics & Regulation 16

17 Japón La economía japonesa desacelera en Q2, pero hay perspectivas favorables para los próximos meses La información macro conocida durante junio muestra que la economía japonesa se estaría desacelerando tras un primer trimestre de fuerte crecimiento. A pesar de ello, el consumo privado continúa dando señales positivas. Algunos de los datos conocidos en el último mes serían los siguientes: cae PMI manufacturero junio; mal dato de exportaciones en mayo, con caídas en volumen; producción industrial por debajo de lo previsto, aunque con perspectivas favorables para los 2 próximos meses; cae el índice BSI de condiciones empresariales en Q2, si bien mejoran componentes expectativas; el All Industry index de abril queda por debajo de lo previsto; la confianza consumidores cae ligeramente, aunque permanece por encima de la media del año pasado En sentido más positivo, las ventas minoristas fueron mejores de lo previsto; el gasto de consumo quedó por encima de lo anticipado en mayo, aunque sólo tras un dato de abril que había sido muy débil; mejora el índice Tankan, tanto el manufacturero como el de servicios; mejora el PMI de servicios; la jobs/applicants ratio vuelve a aumentar y muestra la inexistencia de capacidad ociosa en el mercado de trabajo; peticiones de maquinaria de mayo aceleran; acelera también la masa monetaria Creemos que la desaceleración de Japón durante el Q2 será temporal y que lo más probable es que la economía nipona consiga crecer durante los próximos trimestres por encima de su (muy exiguo) crecimiento potencial. Fundamentos para repuntes de precios y salarios Economics & Regulation 17

18 Este proceso se verá favorecido por la caída del precio del crudo, por la debilidad del yen y por el progresivo aumento de salarios. En relación con esto último, las últimas estimaciones apuntan a que los resultados de las negociaciones salariales de este año habrían dado como resultado aumentos medios del 2,5% en grandes empresas. Estos aumentos deberían hacerse visibles a partir de los datos de junio, teniendo en cuenta en todo caso que las subidas salariales en PYMEs serán probablemente menores. Dado un crecimiento a futuro posiblemente por encima del potencial, un bajo nivel de paro y el hecho de que las expectativas de inflación a medio plazo estén mejorando, creemos que lo más probable es que en la segunda parte de 2015 se pueda producir un cierto repunte de precios. El próximo reto al que se enfrenta la economía japonesa es el de elevar el crecimiento potencial a través de un proceso suficientemente ambicioso de reformas estructurales. También es crucial que Japón diseñe un plan creíble de consolidación presupuestaria a medio plazo que mantenga la confianza en las finanzas públicas niponas. En este sentido, durante el mes de junio el gobierno ha presentado un borrador de plan de reducción del déficit a medio plazo, que incluye límites al crecimiento del gasto hasta 2018 y que, a partir de ese año, se plantea objetivos de reducción del déficit primario a razón de un punto de PIB anual. El objetivo final sería alcanzar un superávit primario en el ejercicio fiscal Economics & Regulation 18

19 Países Emergentes - China Las medidas de estímulo contribuyen a estabilizar la actividad Tras un decepcionante comienzo de año, los datos conocidos durante junio muestran signos de estabilización de la actividad: repuntan ligeramente los PMIs; la confianza de los consumidores se mantiene sólida; la tasa de paro urbano cae; los salarios siguen comportándose de forma dinámica, lo que muestra la buena salud del mercado de trabajo y la poca probabilidad de un escenario deflacionista en China; el sector inmobiliario continúa dando señales algo más positivas; las ventas minoristas repuntan un poco en términos reales; la producción industrial también mejora marginalmente; mejoran los beneficios de las empresas industriales; mejora el índice MNI de condiciones empresariales de junio Las autoridades continúan adoptando medidas de apoyo a la actividad a corto plazo: el PBOC rebaja 25pb los tipos de interés y reduce también el coeficiente de reserva para ciertos bancos en 50pb. Además de lo anterior, el gobierno chino ha anunciado también la eliminación del techo del 75% de los préstamos bancarios sobre depósitos (esto no es tanto una política monetaria expansiva como un intento de aumentar la capacidad de préstamo de los bancos pequeños, más dependientes de los depósitos). Sector manufacturero y de servicios en China Economics & Regulation 19

20 La relajación de la política monetaria durante los últimos meses ha generado una bajada muy importante de los tipos interbancarios, lo cual tiene un efecto positivo sobre las condiciones de financiación de la economía. Por el lado de la política fiscal, continúan aumentando los signos de aceleración del gasto presupuestario. Está claro que el gobierno quiere evitar una desaceleración excesiva de la actividad que ponga en peligro la creación de empleo. Al mismo tiempo, sin embargo, nosotros creemos que las autoridades chinas seguirán optando por evitar medidas expansivas agresivas y se concentrarán más bien en continuar favoreciendo la transición de la economía china hacia un modelo de crecimiento cada vez más basado en consumo, el sector servicios e innovación tecnológica (elemento clave este último para superar lo que en ocasiones se denomina la middle income trap). Relacionado con lo anterior, en el último mes se han producido nuevos avances en reformas estructurales. En concreto, se han dado nuevos pasos para la liberalización de la cuenta de capital, como condición necesaria para cumplir el objetivo de conseguir meter al yuan en la cesta de Derechos Especiales de Giro del FMI. Aunque en nuestra opinión la situación de China es relativamente favorable, los riesgos no son irrelevantes: exceso de oferta en ciertos sectores; debilidad sector inmobiliario; deuda de gobiernos locales; caída del crecimiento potencial; costes de ajuste asociados al cambio de modelo de crecimiento; etc. Condiciones monetarias más laxas Economics & Regulation 20

21 Desde una perspectiva más reciente, la importantísima subida en la renta variable china durante los últimos meses está aumentando el riesgo de burbuja y está teniendo incluso un efecto nocivo sobre la actividad a corto plazo, con alguna gente retrasando decisiones de consumo para aumentar la inversión en bolsa. En todo caso, las valoraciones no parecen tan excesivas como para resultar peligrosas. Además, las autoridades ya están tomando medidas para reducir las inversiones apalancadas en bolsa por parte de clientes minoristas. En este panorama no exento de dificultades, la buena noticia, en todo caso, es que las autoridades son conscientes de esos problemas y cuentan además con una situación muy positiva en términos de balance para enfrentarse a los mismos. Economics & Regulation 21

22 Países Emergentes - India India: perspectivas favorables a medio plazo, aunque también deberes pendientes Desde una perspectiva de medio plazo, India sigue beneficiándose de la caída de la inflación, del menor precio del crudo, de la reducción del déficit por cuenta corriente, del mayor nivel de reservas y de la confianza que inspiran tanto el primer ministro Modi como el gobernador del banco central. Por el lado de la actividad, y después de varios meses de debilidad, los datos conocidos durante el mes de junio han resultado otra vez mixtos, aunque algo más esperanzadores. En el lado positivo, la producción industrial de abril fue mucho mejor de lo previsto. También aceleran los ingresos por imposición indirecta, lo cual (pese a que también influyen algunos cambios normativos) podría reflejar un mejor comportamiento de la demanda interna. En sentido negativo, las exportaciones siguen mostrando debilidad en mayo y los PMIs retrocedieron ligeramente. La inflación repunta ligeramente (5,01% yoy en mayo vs 4,87% en abril) y podría verse sesgada al alza en los próximos meses por los efectos del El Niño en forma de menores lluvias y, consiguientemente, mayores precios de los alimentos (conviene tener presente, en este sentido, que el precio de la alimentación en la medición de la inflación en India es muy significativo). PMI Manufacturero y producción industrial YoY Economics & Regulation 22

23 Ante esta situación, y para mantener bajo control la inflación y dar margen de maniobra el banco central, el gobierno ha decidido limitar los incrementos de precios garantizados de ciertos productos agrícolas (Rajan había afirmado en su momento que este programa de precios garantizados era uno de los problemas que se estaba encontrando el RBI para poder bajar los tipos de interés de forma más agresiva). Por lo demás, y para apoyar la inversión, el gobierno ha decidido crear una empresa con 49% de capital público para invertir en proyectos de infraestructura. Al mismo tiempo, para aumentar la capacidad de concesión de crédito de los bancos y ante el aumento de créditos dudosos, el gobierno se estaría planteando recapitalizar el sistema financiero. Por otro lado, y como parte de las medidas para apoyar al sector financiero en el tratamiento de los activos problemáticos, durante el mes de junio se han aprobado normas que flexibilizan las posibilidades de que los bancos transformen préstamos a empresas en participaciones en el capital de las mismas y para que, en ese proceso, los acreedores puedan decidir sustituir al equipo directivo de las empresas prestatarias (la idea es maximizar la recuperabilidad de los activos dudosos). Economics & Regulation 23

24 Países Emergentes - Brasil Brasil intenta enmendar errores pasados pero se enfrenta a una situación muy complicada a corto plazo La información más reciente continúa siendo mayoritariamente negativa: la actividad económica se contrae un 0,84% mom en abril; destrucción de empleo mayo también peor de lo anticipado; ventas minoristas de mayo de nuevo débiles; también debilidad en sector servicios; cae la utilización de la capacidad productiva; cae la confianza consumidores; retrocede también la confianza industrial y de servicios; PMI manufacturero continúa en contracción Prácticamente la única sorpresa positiva ha sido el dato de producción industrial de mayo, en lo que podría ser un signo de que la debilidad del tipo de cambio está empezando a ser de alguna ayuda. La subida de precios administrados y de alimentación, la depreciación del real y la pérdida de anclaje de las expectativas están ayudando a mantener la inflación en tasas elevadas. En todo caso, la debilidad de la demanda y la pérdida general de pulso de la actividad económica deberían ayudar a moderar los precios en los próximos meses. Para tratar de recuperar la credibilidad perdida, el banco central se ha embarcado en un proceso de subida progresiva de los tipos de interés. Durante junio, además, la autoridad monetaria ha decidido estrechar a 1,5pp la banda de tolerancia de la inflación alrededor del objetivo central del 4,5%. Esta nueva banda será de aplicación a partir de Asimismo, se ha subido hasta el 6,5% el tipo de interés de referencia que aplica el banco público de desarrollo. La actividad se debilita aún más Economics & Regulation 24

25 El gobierno sigue peleándose con el parlamento para intentar sacar adelante sus medidas de consolidación fiscal. Durante el mes de junio ha conseguido sacar adelante algunas votaciones, pero las mismas se han visto compensadas en parte, por la aprobación por parte del parlamento de algunas medidas que suponen, por ejemplo, aumentos en el gasto en pensiones y en salarios de algunos funcionarios. Aunque es posible que Rousseff vete estas últimas medidas parlamentarias, lo cierto es que a estas alturas parece difícil que Brasil pueda alcanzar el objetivo de superávit primario planteado por el ministro Levy. De todas formas, si el gobierno se mantiene suficientemente firme, una cierta relajación de los objetivos podría ser algo relativamente digerible para los mercados (de hecho, los datos de ejecución presupuestaria en lo que va de año ya se están viendo muy perjudicados por la debilidad económica y hacen muy difícil la consecución de los objetivos planteados). Teniendo en cuenta los efectos contractivos que a corto plazo tendrán el recorte fiscal y la limitación en la concesión de crédito subsidiado por parte de la banca pública, y sabiendo también que las expectativas de inflación a medio plazo dan muestras de una cierta moderación, nuestra previsión es que el banco central no será especialmente agresivo de aquí en adelante. Este tipo de actitud por parte del banco central ayudaría a mantener depreciado el real, de forma que el sector exterior pudiera hacer una mejor contribución al crecimiento. Un real más depreciado puede ayudar Economics & Regulation 25

26 Países Emergentes - Rusia Rusia mitiga algo sus grandes dificultades; el resto de emergentes disciplinados resiste bien A pesar de la cierta recuperación del precio del crudo durante los últimos dos meses, la economía rusa se ve afectada por un escenario muy negativo: el precio de su principal producto, que es el crudo, se mantiene bajo en términos históricos; y las sanciones económicas a las que está siendo sometida continúan lastrando la actividad. Este escenario dificulta los avances en lo que había sido el objetivo fundamental del gobierno en el área económica: aumentar la diversificación de la estructura económica del país a través de la apertura a la inversión internacional. Para complicar más las cosas, el aumento de la morosidad a consecuencia la debilidad económica está poniendo a prueba la resistencia del sistema financiero. Los datos económicos conocidos en junio confirman en general un panorama bastante negativo: la contracción económica durante el mes de mayo habría alcanzado 4,9% yoy frente al 4,3% del mes anterior; la producción industrial continúa débil En sentido algo más positivo, el paro fue algo mejor de lo previsto y el PMI manufacturero aumentó ligeramente (aunque permaneciendo todavía en territorio de contracción). Rusia se enfrenta a retos significativos Economics & Regulation 26

27 Quizás la mejor noticia para Rusia durante los últimos dos meses es que tanto el precio del petróleo como el conflicto en Ucrania parecen estabilizarse, lo cual está contribuyendo a reducir la presión sobre la divisa, a moderar la inflación y a poner un cierto suelo a lo que de todas formas va a ser una fuerte contracción de la economía rusa durante A la vista de lo anterior, durante el mes de junio el banco central decidió bajar de nuevo los tipos de interés (100pb). En todo caso, la autoridad monetaria señaló también que el margen para nuevas bajadas dependerá de la evolución futura de la inflación, que todavía se mantiene elevada (aunque debería tender a reducirse dada la apreciable debilidad de la economía). Continuamos teniendo una visión positiva a largo plazo respecto de aquellos países emergentes que sean capaces de llevar a cabo una política económica creíble, que contribuya a mantener en valores razonables los principales equilibrios macroeconómicos. Aún así, seguiremos analizando los efectos que sobre las economías emergentes en general puede tener la debilidad en los precios de las materias primas, en particular del crudo. En este mismo sentido, conviene tener en cuenta que las monedas de estos y otros países emergentes podrían verse afectadas por el próximo inicio del proceso de normalización de política monetaria en EEUU. Economics & Regulation 27

28 Contacto Álvaro Sanmartín Chief Economist de Grant Thornton y fundador de Alinea Global T alvaro.sanmartin@es.gt.com Síguenos en: profesionales en 130 países y trabajamos con el 67% del Forbes Global 100 Grant Thornton es uno de los líderes mundiales de servicios profesionales. En España somos un equipo de 700 profesionales en auditoría, consultoría y asesoramiento fiscal, legal y financiero Ayudamos a las empresas a liberar su potencial de crecimiento, trabajamos en estrecha colaboración con el cliente. Aportamos especialistas con experiencia y visión empresarial que entienden y ayudan a hacer frente a los desafíos y retos de su negocio y a liberar su potencial de crecimiento. Grant Thornton SLP. Grant Thornton SLP es una firma miembro de Grant Thornton International Ltd (GTIL). GTIL y sus firmas miembro no forman una sociedad internacional, los servicios son prestados por las firmas miembro. GTIL y sus firmas miembro no se representan ni obligan entre sí y no son responsables de los actos u omisiones de las demás.