Algunos puntos sobre el mercado de capitales y la financiación de proyectos de infraestructura vial en Colombia

Transcripción

1 Algunos puntos sobre el mercado de capitales y la financiación de proyectos de infraestructura vial en Colombia Alejandro Sánchez Vaca Vicepresidente Ejecutivo de Banca de Inversión Mayo de 2013

2 1. Desde el punto de vista de financiación (crédito) los proyectos de infraestructura son un asset class aparte, no son infraestructura en general 2. Estamos obsesionados con la financiación de proyectos de infraestructura en el mercado de capitales? 3. Algunas ideas adicionales para el mercado de capitales y los proyectos de infraestructura: más profesionalización y especialistas de mercado 2

3 Diseños Reversión Por qué los proyectos son un asset class en sí mismos? Porque implican el desarrollo y coordinación de un conjunto de actividades y agentes que no tienen track record como un solo ente en marcha Ingenieros de consulta Diseñadores Topografía Geología Pago de mano de obra y personal Equipos y maquinaria para el movimiento de tierras y construcción Proveedores de asfalto Proveedores de hierro Canteras de material Cementeras Expertos ambientales Expertos en comunidades Preoperación = Completion Risk Licencias Predios Construcción Bancos Inversionistas institucionales Avaluadores Abogados Negociadores Deuda Equity Operación de gruas Carrotaller Ambulancias Operación = Performance Risk Operación Recaudo Mant. rutinario Mant. mayor Accionistas estratégicos Accionistas pasivos Transportadores de valores Tecnología de recaudo Pago de mano de obra Pago de mano de obra y personal Equipos y maquinaria para el movimiento de tierras y construcción Proveedores de asfalto Proveedores de hierro Canteras de material Cementeras (+) Riesgo (-) Riesgo

4 Por qué los proyectos son un asset class en sí mismos? Esta red compleja de relaciones entre todos los involucrados puede terminar siendo una trampa de riesgos que no son fácilmente mitigables Ingenieros de consulta Diseñadores Topografía Geología Expertos ambientales Expertos en comunidades Avaluadores Abogados Negociadores Operación de gruas Carrotaller Ambulancias Transportadores de valores Tecnología de recaudo Pago de mano de obra Pago de mano de obra y personal Equipos y maquinaria para el movimiento de tierras y construcción Proveedores de asfalto Proveedores de hierro Canteras de material Cementeras Bancos Inversionistas institucionales Accionistas estratégicos Accionistas pasivos Pago de mano de obra y personal Equipos y maquinaria para el movimiento de tierras y construcción Proveedores de asfalto Proveedores de hierro Canteras de material Cementeras (+) Riesgo (-) Riesgo

5 La evidencia muestra que es así: Usando datos de los últimos 20 años se puede entender este hecho Tasa de default acumulada BII Default acumulado vs default marginal anual Project finance a nivel mundial vs Deuda Corporativa Tasa marginal de default anual BII % 20% 15% 10% 5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0% % Tasa default acumulada (BII) Tasa marginal default anual (BII) Compañías Baa - Moody s Compañías A - Moody s Compañías Ba - Moody s Compañías Baa - Moody s Compañías Ba - Moody s Fuente: Default and recovery rates for project finance bank loans Special Comment Moody s. Enero de

6 Aún así, el caso de Latinoamérica es más crítico que los demás Usando datos de los últimos 20 años se puede entender este hecho Tasa de default promedio por región Project finance a nivel mundial Región No. Proyectos Tasa promedio de default % Tasa promedio de recuperación % Promedio de años antes del default África 98 1,0% 33,9% 6,1 Europa Oriental 122 4,9% 100,0% 2,8 Latinoamérica ,3% 89,1% 2,7 Medio Oriente 164 1,2% 100,0% 0,8 Norteamérica ,0% 77,2% 1,9 Oceanía 247 7,3% 75,9% 1,9 Asia Suroriental ,1% 76,7% 3,2 Europa Occidental ,3% 81,1% 2,1 Total N/A 79,9% 2,4 Promedio N/A 7,9% Fuente: Default and recovery rates for project finance bank loans Special Comment Moody s. Enero de

7 1. Desde el punto de vista de financiación (crédito) los proyectos de infraestructura son un asset class aparte, no son infraestructura en general 2. Estamos obsesionados con la financiación de proyectos de infraestructura en el mercado de capitales? 3. Algunas ideas adicionales para el mercado de capitales y los proyectos de infraestructura: más profesionalización y especialistas de mercado 7

8 Deberían los inversionistas institucionales financiar proyectos de infraestructura en Colombia a través de emisiones de bonos? NO Porque es bueno para el país Porque tienen mucha plata en sus fondos Porque los proyectos tienen altos requerimientos de inversión Porque es una forma de invertir grandes cantidades Porque hoy en día todas las demás inversiones tienen retornos muy bajos ( ) SÍ Porque es un buen negocio para los ahorradores Porque su relación riesgo/retorno es adecuada Porque no se asumen compromisos inadministrables

9 Miremos el pasado y tratemos se sacar algunas conclusiones preliminares: Bonos de infraestructura preoperativos Titularización ODL Bonos Bogotá-Girardot Emisor Patrimonio Autónomo ODL - Ecopetrol Originador Oleoducto de los Llanos Orientales S.A. ODL Monto 500,000,000,000 Tasa IPC+4.88% Fecha de emisión oct-09 Fecha de vencimiento oct-16 Pago de capital Amortizable Calificación inicial AAA Calificación actual AAA Evolución de la calificación Emisor Fideicomiso No Concesión Autopista Bogotá- Girardot S. A. Originador Concesión Autopista Bogotá Girardot S. A. Monto Tasa IPC+5% Fecha de emisión oct-05 Fecha de oct-15 vencimiento Pago de capital Bullet Calificación inicial AAA Calificación actual BB+ ODL Bog-Gir 1/1/05 1/1/06 1/1/07 1/1/08 1/1/09 1/1/10 1/1/11 1/1/12 1/1/13 1/1/14

10 De qué estamos hablando? Esta es una discusión que ni es nueva, ni es exclusiva de Colombia, vale la pena mirar a otros lados y no olvidar el pasado Bonos de infraestructura Chile 90s Cobertura total (full wrap) único o sindicado Monoliners Transmilenio Fase 2 IIRSA - Perú División del alcance en hitos independientes Separación de flujos de pagos para CAPEX y AOM Contratos de concesión diseñados con miras a la financiación America Fast Forward Subsidio Federal a bonos municipales emitidos para infraestructura Diseño de un banco de infraestructura European Infrastructure Bonds Aporte de garantías y deudas subordinadas para estructuras de mercado de capitales CDO FINANCIACIÓN DE MACROPROYECTOS = CREDIT ENHANCEMENTS

11 De qué estamos hablando? Ante esta evolución, cuál es entonces la receta para financiar los nuevos proyectos de infraestructura? La financiación de proyectos no es un commodity que pueda tomarse listo para usar de la estantería Todos los agentes de la cadena: gobierno, financiadores, inversionistas, etc. llevan la responsabilidad de esta actividad Los estructuradores deben ser un puente responsable y profesional entre los proyectos y los mercados financieros 11

12 Pero se puede hacer exitosamente? A diferencia del crédito corporativo, la financiación de proyecto no se trata de aplicar un scoring sino de hacer una operación a la medida Caso de Estudio: financiación de Ruta del Sol Sector 2 Retos Estructura Cierre Financiero Tamaño: Financiación de proyecto local más grande hasta el momento Plazo: 10 años Periodo de disponibilidad: 4 años Tasa base: IPC, contrario a la mayoría del crédito corporativo Riesgo cambiario: mitigado completamente Tiempo de ejecución Composición de ingresos: 70% vigencias futuras Contrato EPC Garantía de performance por parte de los sponsors Step in para los financiadores Estructura de project finance sin recurso de los accionistas por USD$ 750 m Mínimo costo de financiación Amortizaciones ajustadas al flujo del proyecto Los bancos participantes llegaron en promedio al 83% de capacidad de crédito individual 12

13 1. Desde el punto de vista de financiación (crédito) los proyectos de infraestructura son un asset class aparte, no son infraestructura en general 2. Estamos obsesionados con la financiación de proyectos de infraestructura en el mercado de capitales? 3. Algunas ideas adicionales para el mercado de capitales y los proyectos de infraestructura: más profesionalización y especialistas de mercado 13

14 A. Mercado En la estructuración y colocación de un bono en mercados más profundos participa un grupo amplio de partes, cada una cubriendo una función particular y responsabilizándose por la transacción Algunos agentes que participan en una transacción 144A Estructuración de la Emisión Emisor Estructurador y colocador (Banca de Inversión) Abogado del Emisor Trámites ante el ente regulatorio para aprobación de la emisión Auditor Calificadora 1 Calificadora 2 Estructura Venta Due Dilligence y estructura Verificación independiente Ente Regulador Inversionistas Colocación Abogado del Banquero Colocadores (Banca de Inversión) SEC Autorización de la emisión

15 En la estructuración y colocación de un bono en Colombia la tarea es cada vez más una labor enfocada exclusivamente a la venta de un instrumento estándar hecho sobre una plantilla preexistente Algunos agentes que participan en una transacción en Colombia Estructuración de la Emisión Emisor Estructurador y colocador (Banca de Inversión) Auditor Calificadora Trámites ante el ente regulatorio para aprobación de la emisión Venta SFC Verificación independiente Ente Regulador Inversionistas Colocación Colocadores (Banca de Inversión) Autorización de la emisión

16 Esta tendencia se ha venido acentuando en los últimos años, en lugar de ganar robustez y sofisticación, las emisiones tienden a ser commodities orientados hacia la venta Participaciones de asesores en el monto de las emisiones de títulos en Colombia* Colocador Estructurador Abogado 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 71% 44% 48% 59% 44% 44% 1% 1% 2% 7% 10% 19% 1% 4% *Incluye todas las emisiones de bonos, titularizaciones y papeles comerciales para el sector financiero, real y holding. Para el cálculo se excluye aquellos que son su propio estructurador. Fuente: Avisos de oferta pública, Cálculos: Corficolombiana

17 B. Inversionistas Actualmente el foco de atención del sistema se encuentra concentrado en instrumentos estándar, dejando muy poco análisis a títulos de renta fija sui generis, como los proyectos de infraestructura Portafolio Bruto Sistema * Corte marzo 2012 Forma de acceso al mercado Activos individuales 50% Trading de TES TES $ 11.64bill 10% 4% 4% 4% Especialistas de mercado, fondos de fondos, fondos de capital privado, etc. Acciones no listadas, proyectos, activos, inmuebles, etc. 27% Stock picking Acciones listadas 2% Títulos de Deuda Pública Bonos S. Financiero Bonos S. Real Bonos Extranjeros Otros Activos de Renta Variable Derivados Fuente: Superfinanciera; Cálculos Corficolombiana

18 Este problema se ha solucionado (con objetivos diferentes) de maneras distintas en otros mercados Deuda Pública Programa de creadores de mercado Equity especializado Fondos de Capital Privado Objetivo de mercado secundario: Generación de liquidez, curva de precios de mercado, etc. Objetivo de mercado primario: Generación de estructuras que permitan la compra de esta clase de activos Deuda de proyectos de infraestructura Especialistas de mercado Desligar de la administración general el análisis usual de instrumentos de montos pequeños y estructuras complejas Asignar personal especializado y dedicado Focalización en el análisis: sólo papeles diferentes a AAA Incentivo de generación de precios (oferta y demanda) Análisis de estructuras más pesadas tendientes a aceptar mecanismos de control que permitan asignar y manejar el riesgo 18

19 Resumen Los proyectos de infraestructura son un asset class aparte, no se deben asimilar a deuda corporativa Esto requiere diseñar y usar estructuras enfocadas en la financiación, no en su castigo El hecho de que existan cuantiosos recursos de ahorro institucional no nos debemos obsesionar con bonos de infraestructura Mas que estandarización necesitamos especialización en la estructuración Entendiendo que los proyectos de infraestructura son otro Asset Class No deberíamos buscar apilarla encima de los TES o la deuda corporativa Se necesitan especialistas de inversión