CONTABILIDAD. Capítulo 8: CONTABILIDAD FINANCIERA. CS-2522 Contabilidad Sección 3

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1 CONTABILIDAD Capítulo 8: CONTABILIDAD FINANCIERA

2 Motivación Qué información proveen los estados financieros que es relevante en la toma de decisiones de una empresa, de un acreedor o un inversionista? Cómo se traduce dicha información, de manera de hacerla comparable entre empresas, industrias o mercados? Cómo se utiliza la información pública de una empresa para valorizar el precio de su acción?

3 UTILIDAD CONTABLE / VALOR CONTABLE ACTIVOS BANCOS COMERCIALES (Cifras en %) 2,5 2 1,5 1 0,5 0 mar-04 jun-04 sep-04 dic-04 mar-05 jun-05 CORPBANCA CHILE BCI

4 UTILIDAD CONTABLE / VALOR CONTABLE PATRIMONIO BANCOS COMERCIALES (Cifras en %) mar-04 jun-04 sep-04 dic-04 mar-05 jun-05 CORPBANCA CHILE BCI

5 350 RENTABILIDAD NOMINAL PRECIO ACCION BANCOS COMERCIALES - Ultimos 36 Meses (Cifras escaladas a base 100) nov-02 dic-02 ene-03 feb-03 mar-03 abr-03 may-03 jun-03 jul-03 ago-03 sep-03 oct-03 nov-03 dic-03 ene-04 feb-04 mar-04 abr-04 may-04 jun-04 jul-04 ago-04 sep-04 oct-04 nov-04 dic-04 ene-05 feb-05 mar-05 abr-05 may-05 jun-05 jul-05 ago-05 sep-05 CORPBANCA BCI CHILE IPSA

6 Introducción La Contabilidad Financiera es la rama de la Contabilidad que se preocupa de la información contable que se elabora para uso de terceros ajenos a la empresa Podemos distinguir varias clases de usuarios externos a la Contabilidad de una empresa Acreedores (Bancos, Tenedores de Bonos, Trabajadores) Inversionistas (Privados, Compañías de Seguros, Fondos Mutuos, AFPs) Reguladores (Gobierno, Superintendencias, SII) Público General

7 Introducción La Contabilidad Financiera se basa en la información públicamente disponible y a partir de ella elabora análisis que permiten determinar cual es la verdadera situación de una empresa La Contabilidad Financiera es una herramienta de interpretación de los estados financieros de una empresa, a través de medidas estándares a toda empresa La principal herramienta utilizada para el análisis de estados financieros esta constituida por los llamados índices o razones financieras

8 I. Índices Financieros 1) Concepto Un índice financiero es (típicamente) una razón, producto de la combinación lineal de dos o más partidas de los estados financieros utilizado para explicar alguna de las siguientes características del estado u operación de una empresa Liquidez Rentabilidad Endeudamiento Bursátiles Eficiencia Operacional

9 II. Índices de Liquidez 1) Introducción La liquidez en términos contables se define como la característica de aquellos activos que pueden ser liquidados a su valor contable de forma inmediata En general, la liquidez se define como la propiedad de un activo de ser factible de liquidar, sin que para ello existan trabas a que compradores se encuentren y acuerden el precio p.e. Papel Moneda (Muy Líquido), Edificios (Ilíquidos)

10 II. Índices de Liquidez 2) Objetivo Los índices financieros de liquidez miden la capacidad de una empresa de cumplir con sus obligaciones de corto plazo Los principales índices de liquidez son: Capital de Trabajo Razón Circulante o Corriente Razón Ácida Tasa de Efectivo

11 II. Índices de Liquidez 3) Capital de Trabajo El Capital de Trabajo mide los activos circulantes disponibles para la operación de la empresa Equivale a los activos circulantes menos los pasivos circulantes Capital de Trabajo = Activos Circulantes Pasivos Circulantes El ideal para una empresa es que sea un número positivo, es decir, que luego de pagar los pasivos circulantes exista caja para financiar la operación de la empresa

12 II. Índices de Liquidez 4) Razón Circulante o Corriente La Razón Circulante o Corriente corresponde al número de veces que representan los activos circulantes con respecto a los pasivos circulantes Razón Circulante = Activos Circulantes Pasivos Circulantes Es una representación alternativa al capital de trabajo, en forma de razón, en vez de monto El ideal es que sea mayor a 1, es decir, los activos circulantes son suficientes para cubrir a los pasivos de corto plazo

13 II. Índices de Liquidez 5) Razón Ácida La Razón Ácida corresponde a las veces que representan los activos más líquidos o equivalentes de efectivo con respecto a los pasivos circulantes Caja + Depósitos a Plazo + Cuentas x Cobrar + Valores Negociables Razón Ácida = Pasivos Circulantes Tanto los depósitos a plazo como las cuentas por cobrar se consideran como activos de fácil liquidación, pues existe un mercado secundario altamente líquido para ellos Se consideran sólo los valores negociables más líquidos (p.e. no pactos) Mide la capacidad inmediata de cumplir con las obligaciones circulantes El ideal es que sea un número superior a 1

14 II. Índices de Liquidez 6) Tasa de Efectivo Es una medida aún más conservadora que la Razón Ácida, pues considera sólo aquellos activos de liquidez inmediata Caja + Depósitos a Plazo + Valores Negociables Tasa de Efectivo = Pasivos Circulantes Las Cuentas por Cobrar no se consideran como efectivo por dos razones: Existe una probabilidad > 0 de que las CxC no se paguen y mayor a la probabilidad de que un depósito a plazo no se pague Las empresas que compran CxC lo hacen con descuento (pagan un valor inferior al valor del pasivo) Se consideran sólo Valores Negociables de alta Liquidez (p.e. Certificados de Depósito)

15 III. Índices de Rentabilidad 1) Introducción La rentabilidad se define como la ganancia que se obtiene al realizar alguna actividad, medida con respecto a una base de comparación En general, una actividad es rentable para una empresa en la medida en que es capaz de generar mayores ingresos que costos

16 III. Índices de Rentabilidad 2) Objetivo Los índices financieros de rentabilidad miden la capacidad de una empresa de obtener ganancias de acuerdo a los recursos que posee para ello Los principales índices de rentabilidad son: Margen Bruto Margen Operativo Retorno sobre Ventas Retornos sobre Activos Retorno sobre Patrimonio Retorno sobre Inversión Razón de Pago de Dividendos

17 III. Índices de Rentabilidad 3) Margen Bruto El Margen Bruto mide la relación de los ingresos por venta con respecto a los costos incurridos para producirlas Margen Bruto = Ventas Costo de Ventas Ventas Representa el porcentaje de las ventas que corresponde a utilidades Siempre será un número menor a 1, mientras más grande sea, mayor poder de mercado posee la empresa

18 III. Índices de Rentabilidad 4) Margen Operativo El Margen Operativo mide el porcentaje de las ventas que representa una ganancia operacional del negocio Margen Operativo = Resultado Operacional Ventas Será siempre menor al Margen Bruto, sin embargo mientras más cercano sea a este último, mayor será la eficiencia de la empresa

19 III. Índices de Rentabilidad 5) Retorno sobre Ventas El Retorno sobre Ventas (ROS, Return on Sales) mide la proporción de las ventas que resulta como utilidad para los dueños de la empresa Utilidad ROS = Ventas Será siempre menor o igual al Margen Operacional, y al igual que este, la diferencia entre ambos da una idea de la eficiencia no operacional de la empresa

20 III. Índices de Rentabilidad 6) Retorno sobre Activos El Retorno sobre Activos (ROA, Return on Assets) mide la rentabilidad obtenida con los recursos de la empresa ROA = Resultado Operacional Activos Generalmente será un número menor a 1. Mientras mayor sea, más eficiente es la empresa en la utilización de sus recursos

21 III. Índices de Rentabilidad 7) Retorno sobre Patrimonio El Retorno sobre Patrimonio (ROE, Return on Equity) mide la rentabilidad obtenida con los recursos de los dueños de la empresa Utilidad ROE = Patrimonio Es la medida más común de rentabilidad de una empresa, reconocida como el costo alternativo del capital de la empresa Generalmente será un número menor a 30%. Mientras mayor sea, más eficiente es la empresa en la utilización de su capital

22 III. Índices de Rentabilidad 8) Retorno sobre Inversión El Retorno sobre Inversión (ROI, Return on Investments) mide la rentabilidad obtenida con los recursos comprometidos en la expansión y desarrollo de una empresa Utilidad + Gastos Financieros + Int. Min (EERR) ROI = Pasivos de Largo Plazo + Patrimonio + Int. Min (BG) Generalmente será una proporción menor a 30%. Mientras mayor sea, más eficiente es la empresa en la inversión y desarrollo de su negocio

23 III. Índices de Rentabilidad 9) Razón de Pago de Dividendos Corresponde a la proporción de las utilidades de la empresa que efectivamente llegan a los dueños del capital Razón de Pago de Dividendos = Dividendos Utilidad Generalmente será una proporción menor a 100%. En Chile, por ley, las S.A. Abiertas deben repartir al menos el 30% de sus utilidades como dividendos El porcentaje de utilidades que no se reparte como dividendos corresponde a los fondos que la empresa retiene para invertir en el negocio

24 IV. Índices de Endeudamiento 1) Introducción El endeudamiento o apalancamiento financiero corresponde al financiamiento de las actividades, ya sea operacionales o de inversión, de una empresa por parte de terceros Los índices de endeudamiento revelan qué porcentaje de la operación de una empresa debe ser entregada a terceros, para cubrir los costos de financiarse

25 IV. Índices de Endeudamiento 2) Objetivo A su vez, miden la capacidad que posee una empresa de responder por sus deudas en caso de liquidación Los principales índices de Endeudamiento son: Razón Deuda Patrimonio Tasa de Capitalización Cobertura de Intereses

26 IV. Índices de Endeudamiento 3) Razón Deuda Patrimonio La Razón Deuda Patrimonio mide la proporción de Deuda en relación al capital de los dueños de la empresa Razón Deuda Patrimonio = Pasivos Patrimonio Es la medida de endeudamiento más utilizada en el análisis de estados financieros En general, el ideal depende de la industria, pero siempre se habla de un valor de 1, pues representa el punto en que los dueños de la empresa han aportado tanto capital como los terceros. Mientras menor sea su valor es mejor

27 IV. Índices de Endeudamiento 4) Tasa de Capitalización Es una medida del uso de deuda de largo plazo como porcentaje de los recursos destinados a la inversión Tasa de Capitalización = Pasivos de Largo Plazo Pasivos de Largo Plazo + Patrimonio Es un número que va entre 0 y 1. No existe un ideal, la decisión del uso de deuda es propio de cada empresa Mientras menor sea el índice, mayor es el autofinanciamiento de la empresa

28 IV. Índices de Endeudamiento 5) Cobertura de Intereses Se define como la razón entre el resultado operacional y los compromisos por intereses que debe enfrentar la empresa en el corto plazo Resultado Operacional Cobertura de Intereses = Gastos de Intereses El ideal es un número superior a 1, pero depende de la industria cuántas veces superior a 1 Representa la capacidad que posee el negocio de la empresa de pagar los compromisos financieros que contrae

29 V. Índices Bursátiles 1) Introducción Los índices bursátiles indican la relación entre medidas contables y los valores observados en el mercado financiero para los activos de la empresas

30 V. Índices Bursátiles 2) Objetivo La idea de los índices bursátiles es comparar empresas de una industria o de características similares, para utilizar en la valorización de empresas Los principales índices Bursátiles son: Razón Bolsa Libro Ingresos por Acción Razón Precio Utilidad

31 V. Índices Bursátiles 3) Razón Bolsa Libro La Razón Bolsa Libro (Price Book, P/B) entrega la proporción del valor de mercado de una empresa con relación a su valor contable Precio de la Acción x N Acciones P/B = Patrimonio Es una medida en que las expectativas de ingresos futuros supera al valor actual del patrimonio de la empresa En general, es un valor superior a 1, pero depende de la situación financiera de la empresa y de la industria

32 V. Índices Bursátiles 4) Ingresos por Acción Los Ingresos por Acción (Earnings per Share, EPS) corresponden al valor de la utilidad que le corresponde a cada acción de la empresa Ingresos por Acción = Utilidad Número de Acciones Se mide en $/Acción y representa el valor en que debiera aumentar el precio de la acción durante el ejercicio

33 V. Índices Bursátiles 4) Razón Precio Utilidad Es el número de veces que el Patrimonio Bursátil representa con respecto a las utilidades. Es equivalente a el número de veces que el precio representa con respecto a los ingresos por acción. Razón Precio Utilidad = Patrimonio Bursátil Utilidad EL valor dependerá de la industria y de la solidez financiera de la empresa

34 VI. Índices de Eficiencia Operacional 1) Introducción Los índices de eficiencia operacional muestran qué tan eficiente es una empresa en la utilización de sus recursos y en la gestión de su negocio

35 VI. Índices de Eficiencia Operacional 2) Objetivo La idea de los índices operacionales es comparar empresas de una industria o de características similares, para determinar cuál es más eficiente en la gestión de su negocio Los índices de eficiencia operacional se dividen e dos grupos: Rotación Plazos de Pago

36 VI. Índices de Eficiencia Operacional 3) Índices de Rotación Los índices de rotación miden la relación entre una medida de flujo de dinero relevante a un activo y el activo Los principales índices de rotación son: Rotación de la Caja Rotación de las Cuentas por Cobrar Rotación de Activos Rotación de Activos Fijos Rotación de Inventario Rotación de Cuentas por Pagar

37 VI. Índices de Eficiencia Operacional 3) Índices de Rotación Para la rotación de Caja, Cuentas por Cobrar, Activos y Activos Fijos se utilizan las ventas como flujo relevante p.e. Rotación de Caja Rotación de [Activo] = Ventas [Activo] Ventas Rotación de la Caja = Caja Por lo general se asume para los índices de rotación que el valor de 1 representa la barrera de la eficiencia. Si el índice es mayor a 1 se está utilizando eficientemente el recurso

38 VI. Índices de Eficiencia Operacional 3) Índices de Rotación Para el Inventario, el flujo relevante lo constituye el costo de la mercadería vendida Rotación de Inventario = Costo de Ventas Inventario En el caso de las Cuentas por Pagar, el flujo relevante lo constituyen las compras de materias primas Rotación de C x P = Compras de Mercadería Cuentas por Pagar

39 VI. Índices de Eficiencia Operacional 4) Índices de Plazo de Rotación Los índices de plazo de rotación miden el tiempo que le toma a una empresa cubrir una cierta cuenta Los principales índices de plazo de rotación: Recuperación de Cuentas por Cobrar Cancelación de Cuentas por Pagar Días en Inventario

40 VI. Índices de Eficiencia Operacional 4) Índices de Plazo de Rotación Los índices de plazo de rotación son el inverso del respectivo índice de rotación Como los valores extraídos de los estados financieros se manejan en términos anuales, los valores se multiplican por 365 para llevar los plazos a días p.e. Días en Inventario Inventario Días en Inventario = Costo de Ventas / 365 Días en Inventario = 365 Rotación de Inventario

41 V. Valorización de Empresas 1) Introducción El fin último de la Contabilidad Financiera es proveer información contable para uso de terceros ajenos a la empresa, incluyendo a los analistas e inversionistas, quiénes se preocupan de buscar valor en las empresas La contabilidad pública de una empresa contiene numerosas fuentes de información para determinar el valor de una empresa Composición del Balance Estructura del Estado de Resultados Notas a los Estados Financieros

42 V. Valorización de Empresas 1) Introducción A partir de esta información, más el conocimiento del negocio, planes futuros de la empresa y condiciones de mercado es posible proyectar la operación futura de una firma y valorizarla Es importante recalcar que la valorización de una empresa involucra la suposición de eventos y escenarios futuros, por lo que se requiere un extenso análisis, criterio y prudencia en el ejercicio de proyección

43 V. Valorización de Empresas 2) Concepto Valorizar una empresa corresponde a determinar el valor de mercado del Patrimonio de una empresa El valor de mercado de una empresa usualmente diferirá de su valor contable, pues considera las expectativas futuras de ingresos que son capaces de producir los activos, mientras el segundo sólo considera la situación presente Para valorizar empresas a partir de información contable existen varios métodos Valor Presente de los Dividendos Flujo de Caja Libre Múltiplos

44 V. Valorización de Empresas 3) Conceptos Previos Se conoce como Valor Futuro al valor que representa en un período futuro una cantidad conocida hoy VF N = X (1 + r) N Se conoce como Valor Presente al valor que representa hoy una cantidad conocida en un período futuro VP N = X (1 + r) N Para trasladar flujos de dinero en forma intertemporal se utiliza la tasa de interés, pues representa el costo alternativo del dinero

45 V. Valorización de Empresas 3) Conceptos Previos Una anualidad es el pago periódico de una suma de dinero conocida en cada período de tiempo. El valor presente de una anualidad a partir del próximo período y con duración de N períodos es: A VP A = [1-(1 + r)- N ] r Si la anualidad se recibe en forma indefinida se conoce como una perpetuidad, entonces su valor presente es: VP A = A r

46 V. Valorización de Empresas 3) Conceptos Previos Si la anualidad crece a una tasa constante, g, en cada período, entonces su valor presente es: VP A = A r - g 1 - (1 + g) (1 + r) N El valor presente de una perpetuidad creciente es: VP A = A r - g

47 V. Valorización de Empresas 4) Valor Presente de los Dividendos Se considera a los dividendos como el flujo relevante para valorizar una empresa dado que representa la porción de las utilidades de la empresa que efectivamente llega a sus dueños Recordemos: Dividendos = Utilidad del Ejercicio (1 Tasa de Retención) D = E (1 b)

48 V. Valorización de Empresas 4) Valor Presente de los Dividendos Este método considera que el valor del precio de la acción equivale al valor presente de los dividendos futuros: P = Σ D i (1 + k) i P = D 1 (1 + k) + D 2 D 3 D (1 + k) 2 (1 + k) 3 (1 + k) 4

49 V. Valorización de Empresas 4) Valor Presente de los Dividendos En el caso general, si suponemos que la tasa de dividendo se mantiene constante en el tiempo: En este caso, se conoce a k como la tasa de retorno esperado para la acción o la tasa de costo de capital de la empresa En el caso de que el dividendo crece a una tasa constante g (con k > g): P 0 = D 1 k - g P 0 = D 1 k = D 0 (1 + g) k

50 V. Valorización de Empresas 4) Valor Presente de los Dividendos Ventajas Mide el flujo que llega efectivamente a los accionistas o inversionistas Considera las posibilidades de inversión futuras de la empresa Desventajas Los dividendos pueden encontrarse distorsionados por prácticas o convenciones contables Los dividendos no necesariamente reflejan e éxito del negocio. En el caso extremo una empresa sin utilidades igual puede entregar dividendos

51 V. Valorización de Empresas 4) Valor Presente de los Dividendos Ejemplos Supongamos una empresa cuyo último dividendo fue de $100 por acción y su política es mantener un crecimiento de los dividendos de 5%. Los inversionistas le exigen un retorno de 10% a la acción: P 0 = D 1 k - g 100 (1 + 0,05) = = $ ,10 0,05

52 V. Valorización de Empresas 4) Valor Presente de los Dividendos Ejemplos Supongamos una empresa que se encuentra en plena fase de crecimiento con un ROE de 20% para los próximos 3 años, pagará sólo el 30% de sus utilidades como dividendo. Luego de eso la empresa alcanzará la madurez y su ROE será comparable a su industria, de un 12%, pagando 50% de sus utilidades como dividendo. Los inversionistas le exigen un retorno de 15% a la acción y el último dividendo pagado fue de $50 por acción: g = ROE b g 1 = 0,2 (1 0,3) = 0,14 g 2 = 0,12 (1 0,5) = 0,06

53 V. Valorización de Empresas 4) Valor Presente de los Dividendos Ejemplos P = D 1 (1 + k) + D 2 D 3 D (1 + k) 2 (1 + k) 3 (1 + k) 4 P = 50 (1 + 0,14) (1 + 0,15) + 50 (1 + 0,14)2 (1 + 0,15) (1 + 0,14)3 (1 + 0,15) (1 + 0,14) 3 1,06 (1 + 0,15) 3 (0,15 0,06) = $ 721,07

54 V. Valorización de Empresas 5) Flujo de Caja Libre Una segunda teoría considera que el flujo relevante para la valorización de una empresa lo constituye el flujo de caja disponible a la empresa producto de la operación A diferencia de los dividendos, el flujo de caja libre producto de las actividades operacionales es un reflejo fiel del éxito o fracaso del negocio

55 V. Valorización de Empresas 5) Flujo de Caja Libre + Ingreso de Explotación (Ingreso por Ventas) - Costos de Explotación (Costo de Mercadería Vendida) - Variación Cuentas por Cobrar - Variación Inventario + Variación Cuentas por Pagar - Gastos Financieros - Gastos Tributarios = Flujo de Caja Operacional

56 V. Valorización de Empresas 5) Flujo de Caja Libre + Flujo de Caja Operacional - Depreciación = Flujo de Caja Libre (FCF1) - Gastos de Inversión = Flujo de Caja Libre (FCF2) Ambas medidas (FCF1 y FCF2) son aceptadas. La determinación de sus valores involucra utilizar partidas del EE.RR. Y del Balance General

57 V. Valorización de Empresas 5) Flujo de Caja Libre Una vez determinado el Flujo de Caja Libre, se descuentan los valores para traerlos a valor presente: P = Σ FCF i (1 + k) i P = FCF 1 (1 + k) + FCF 2 FCF + 3 FCF (1 + k) 2 (1 + k) 3 (1 + k) 4

58 V. Valorización de Empresas 5) Flujo de Caja Libre Ventajas Mide el flujo que efectivamente posee la empresa para genera valor a sus inversionistas El Flujo de Caja es menos distorsionable que otras medidas de desempeño operacional Desventajas No existe consenso en la definición exacta del flujo de caja a utilizar No siempre es posible determinar los cambios exactos de cuentas atribuibles a entradas y salidas de caja No considera el uso de deuda (apalancamiento) como fuente de recursos para generar valor

59 V. Valorización de Empresas 5) Flujo de Caja Libre Ejemplo EE.RR. Balance General Flujo de Caja 31/12/XXX1 31/12/XXX0 31/12/XXX1 Año XXX1 Ventas Cuentas por Cobrar Ingresos de Caja Costo de Mercadería Existencias Cuentas por Pagar Egresos de Caja Pago de Intereses Interés por Pagar Gastos Financieros Pago de Impuestos Impuestos por Pagar Gastos Tributarios Depreciación Ejercicio Activo Fijo Gastos de Inversión

60 V. Valorización de Empresas 5) Flujo de Caja Libre Ejemplo Considerando una empresa como la mostrada anteriormente y suponiendo que los flujos crecerán a una razón de 3% por año, con un costo de capital de 11%, calcule el valor de la empresa utilizando ambos métodos de flujo de caja libre FCO = = 204 FCF 1 = = 81 P 0 = 81 0,11-0,03 = $ 1.012,5 FCF 2 = = 90 P 0 = 90 0,11-0,03 = $ 1.125

61 V. Valorización de Empresas 6) Múltiplos Una forma más simple de valorizar una empresa consiste utilizar múltiplos o índices bursátiles para determinar el precio de una acción Los índices más comunes utilizados para este efecto son: Precio / Utilidad (P/E) Razón Bolsa Libro (P/B) Precio / Flujo de Caja (P/CF) Precio / Ventas (P/S)

62 V. Valorización de Empresas 6) Múltiplos En este caso suelen utilizarse los índices de empresas similares, realizando algunos ajustes, y aplicando los valores contables de la empresa a analizar se obtiene el precio de la acción Otra alternativa es utilizar los valores de los índices que ha mostrado la misma empresa. Sin embargo, este no será relevante para empresas en etapa de formación o crecimiento

63 V. Valorización de Empresas 6) Múltiplos Ventajas Simple Para empresas maduras, con índices estables es muy acertado Desventajas Se usan índices dependientes del precio para determinar el precio, luego es válido como análisis ex-post o comparación, más que como valorización Ajustes para reflejar condiciones y situación de la empresa se realizan en base a supuestos, más que a hechos No siempre es posible encontrar empresas similares cuyos índices aplicar en la valorización

64 V. Valorización de Empresas 6) Múltiplos Ejemplos Una empresa consolidada ha mostrado una relación histórica de P/E de 15,3 veces y una razón Bolsa Libro de 2,7 veces. Calcule el precio de la acción si la utilidad del ejercicio alcanzó a $ , el patrimonio es de $ y existen un total de acciones suscritas y pagadas Precio / Utilidad P = 15, = $ 185, Bolsa Libro P = 2, = $ 188,29

65 VI. Proyección de Flujos de Caja 1) Introducción Hasta el momento nos hemos preocupado de valorizar correctamente una empresa cuando contamos con el valor de los flujos futuros que esta es capaz de generar Sin embargo, aún no hemos enfrentado el problema de determinar los flujos futuros que generará una empresa, ni la metodología para calcularlos utilizando información contenida en los estados financieros La proyección de flujos de caja cumple este objetivo, siendo parte fundamental del proceso de valorización de empresas

66 VI. Proyección de Flujos de Caja 2) Concepto Proyectar flujos consiste en realizar una estimación de los valores futuros de aquellas partidas de flujo del EE.RR. y aquellas cuentas relevantes del Balance utilizadas en la determinación de dividendos y flujos de caja El horizonte de proyección es entre 3 y 5 años, en los cuales se estima detalladamente el EE.RR. y Balance General. Todos aquellos flujos contenidos en un futuro posterior al horizonte, se estiman como un sólo valor presente. Para proyectar flujos a partir de información contable existen dos métodos Uso de Información Histórica (Series de Tiempo) Modelos de Regresión

67 VI. Proyección de Flujos de Caja 2) Información Histórica Como su nombre los señala, utiliza información pasada de una empresa para estimar cada serie que se desea proyectar a futuro (p.e. Ventas o Costo de Ventas) Existen 3 teorías para la estimación mediante información histórica: Martingalas Submartingalas Promedios Históricos

68 VI. Proyección de Flujos de Caja 2) Información Histórica Una Martingala es un proceso que necesita solamente el valor actual del flujo para estimar el flujo del período siguiente. Es decir, el valor esperado para el siguiente período es simplemente el último valor registrado E t [X (t+1) /X t ] = X t Ejemplo Las ventas de 2003 alcanzaron a $ E 2003 [Ventas 2004 /Ventas 2003 ] = $

69 VI. Proyección de Flujos de Caja 2) Información Histórica Una Submartingala estima el siguiente valor de un flujo a partir del valor actual del flujo más un cierto ajuste para considerar el efecto de eventos que producen cambios permanentes en el valor de la variable. Ejemplo E t [X (t+1) /X t ] = X t + d t Las Costos de Ventas de 2003 alcanzaron a $ A partir de 2004 se utilizará materia prima más economica, ahorrándose $8.000 cada año E 2003 [Costo Ventas 2004 /Costo Ventas 2003 ] = $ $8.000

70 VI. Proyección de Flujos de Caja 2) Información Histórica La proyección mediante promedios históricos considera que el valor de un flujo en el próximo período es el promedio de los últimos valores observados para dicho flujo E t [X (t+1) ] = X t + X t-1 + X t-2 + X t X t-n La estimación mediante promedio histórico también puede considerar un factor de amortiguamiento, para dar mayor peso a las observaciones más cercanas en el tiempo N E t [X (t+1) ] = X t + αx t-1 + α 2 X t-2 + α 3 X t α N X t-n 1 + α + α 2 + α α N

71 VI. Proyección de Flujos de Caja 2) Modelos de Regresión Consiste en obtener una relación lineal entre el flujo que se desea estimar y algún índice relevante, mediante una regresión lineal En este caso, se pueden estimar directamente las utilidades o dividendos como también ítem que los compone Algunas regresiones relevantes: Variación Ventas vs. Variación PIB Costo de Ventas vs. Precios de Commodities Gastos Financieros vs. Niveles de Tasas de Interés