IESE 21 marzo Juan Carlos Ureta. Presidente de Renta 4 Banco. Perspectivas económicas y de los mercados financieros en

Transcripción

1 IESE 21 marzo 2014 Juan Carlos Ureta. Presidente de Renta 4 Banco Perspectivas económicas y de los mercados financieros en

2 El caso positivo de los MF para el 2014 Tras la espectacular subida de casi todas las Bolsas y de los activos de riesgo en general, que tuvo lugar en la 2ª parte de 2013, las Bolsas y los mercados de bonos han iniciado el 2014 con una gran expectativa : final de la crisis Tres elementos del caso positivo : 1/ buen crecimiento de la economía norteamericana 2/ la abenomics va a funcionar 3/ si el crecimiento de la zona euro sigue débil, el BCE bajará los tipos y/o hará QE Además se piensa que los problemas de los emergentes no tienen rango sistémico y que China no dará problemas grandes Se descuenta así un escenario muy positivo para los activos de riesgo: crecimiento económico global+ liquidez abundante y barata (ZIRP)

3 Un común denominador : el modelo de los BC El común denominador de estos elementos es la creencia de que los Bancos Centrales han dado con la tecla para devolver el crecimiento a la economía, es decir, que el modelo puesto en marcha por los BC en verano de 2012 va a funcionar Cuál es ese modelo de los BC? En 2009, 2010 y 2011 los BC trataron de evitar, y lo consiguieron, el escenario GD Tuvieron éxito y, tal vez animados por ese éxito, se fijan objetivos más ambiciosos. A partir de verano de 2012 el modelo cambia sus objetivos : crecimiento global, eliminación de los tail risks (euro) sus herramientas e intensidad : whatever it takes, ilimitado en el tiempo y en la cuantía QE+ZIRP hasta que baje el paro y hasta que llegue el crecimiento de la economía su diseño en dos fases (MF;ER) yendo los impulsos desde los MF a la ER, justo al revés que en el modelo clásico La idea es : si los MF se estabilizan esto va a estimular la demanda de consumo (efecto riqueza) y la de inversión (la rentabilidad cero de los activos seguros fomenta la inversión de riesgo) y va a iniciar el círculo virtuoso del crecimiento en la ER. Y en la zona euro va a evitar la ruptura del euro

4 Los problemas del modelo Mecanismos de salida. Exit strategies Incentivos perversos y espejismo financiero Incorrecta distribución de la liquidez, mecanismos de transmisión ineficaces, inequality Inflación futura Deflación vía devaluaciones competitivas Deflación vía desconfianza de los agentes

5 Cómo han respondido los mercados? : Los MF valoran que se ha evitado la GD. Gran subida. Verano 2011 : los MF se inquietan por los riesgos sistémicos del euro y de la falta de crecimiento global : los MF se tranquilizan, salvo los brotes de inquietud en los periféricos de la zona euro 2013 a partir del verano : los MF descuentan un nuevo ciclo de crecimiento global acompañado de tipos cero y de gran liquidez

6 2014 : la gran expectativa. En cierto modo 2014 es una nueva etapa : la etapa del delivery Porque los MF han comprado el discurso de los BC, ha funcionado la primera fase (MF) y ahora hay que ver si funciona la segunda fase (ER) Hace un año... parecía que los MF iban a comprar el modelo pero no estaba claro Ahora está claro que lo MF lo han comprado. Final de 2013 : los inversores han abrazado el riesgo con complacencia y euforia Y la gran incógnita es si va a haber traslado a la economía real En suma, las Bolsas y los mercados financieros han respondido muy bien a las inyecciones de liquidez,descontando el mejor de los escenarios posibles, y precisamente por eso ahora viene el delivery

7 Donde están los mercados al empezar el 2014?

8 Ruptura o corrección. En función del delivery (crecimiento)

9 El dilema del inversor : ganar cero o tomar riesgo. T bond

10 2013 : los inversores abrazaron el riesgo 2014 : mayor volatilidad, mayor exigencia y selección, mayor atención a riesgos 2014 : volatilidad? Parece que sí Hasta cuando? Hasta que se despeje la incógnita de la ER. Después o corrección o ruptura al alza Algunas señales : gráficos del oro y del dólar. Los activos refugio vuelven. La mini crisis de los emergentes de enero : una avanzadilla de otras posibles fases de turbulencia Los riesgos : tapering Fed, fracaso de abenomics en Japón, estancamiento o deflación zona euro En todo caso no olvidar : los MF han sido muy complacientes, han descontado el mejor de los mundos posible Y puede haber otras evoluciones, a la japonesa, aunque con variantes Bolsas 2014 Es siempre aventurado hacer pronósticos Nos inclinaríamos a pensar para el 2014 en Bolsas muy volátiles, que se moverán en una banda lateral amplia, sin fuerza para poder romper de forma sólida los máximos actuales, y con alta probabilidad de sufrir una corrección del entorno del diez por ciento o superior si el ansiado crecimiento global no se confirma.

11 . Oro Como divisa alternativa aunque el yield sea cero

12 Vuelve el oro como activo refugio?

13 Vuelve el dólar como activo refugio? / $

14 Nuestro escenario básico de mercados Digestiones complicadas (Dow Jones Industrials)

15 Mirando más allá vamos todos al modelo Japón? El necesario reconocimiento de pérdidas en la deuda Implicaciones para los mercados financieros Efectos de la reestructuración /reconocimiento de pérdidas de deudas en los mercados financieros

16 NIKKEI 225 ( ). Digestiones complicadas

17 Asset allocation En un escenario muy exigente para el inversor y para el gestor En el que podemos ver cambios muy bruscos en la opinión dominante Las claves son : disciplina de fundamentales, atención a la calidad de gestión y de balance, diversificación, atención al precio...

18 Como trabajar en estos mercados RV Selección por calidad y por drivers de crecimiento de beneficios Dos estrategias en RV : fondo de armario + turnaround Diversificar en divisas Yoro En RF corto plazo + corporativos+ algo de emergente seleccionado También dos estrategias en RF: bonos de calidad a corto plazo + algo de riesgo en emergentes y/o corporativos si nos pagan el riesgo Precio+ calidad= Rentabilidad sostenible

19 A efectos prácticos : cartera con coberturas, o graduación muy dinámica de pesos de la cartera y stop loss PER Bolsas (S&P, Ibex) 16 veces beneficios estimados. Esto da un yield de la RV del 6%. Lo cual implica una prima sobre el yield de la RF de 3,5 puntos, tomando la referencia del 2,7% del bono americano a diez años Esta prima es alta pero parte de un yield del bono muy intervenido por la actuación de la FED. Y con expectativas de beneficios de las empresas muy optimistas Volatilidad baja permite comprar opciones a buen precio. Y cubrir. Comprar hoy puts es equivalente a comprar en marzo 2009 calls y más barato

20 Asset alocation, selección de valores, market timing (3) Gran rotación Acciones incrementar +aprovechando turbulencias Gran rotación Bonos evitar plazos largos Corto plazo y oportunidades Gran rotación Divisas euro, $ y divisas alternativas Ej bonos Singapur Materias primas. Oro. Otras commodities Fondos de inversión ETF

21 Protección de riesgos : inflación, desórdenes monetarios, represión fiscal, crecimiento débil Protecciones vía coberturas con opciones y vía disciplina de stop loss Que nos permite tener una cartera de RV y de RF selectiva pero con protección Manteniendo una cierta diversificación en divisas, incluyendo oro Y tratando de tener una posición vigilante y no complaciente Aunque somos conscientes de los riesgos de cola, hay que combinar coste de la protección y beneficios de la protección : hacerse un bunker es caro e ineficaz

22 Situación de partida del 2.014: las Bolsas no están baratas, han descontado mucho Tipos cero y...bolsas no baratas por valoración fundamental, otra cosa es por valoración comparativa S&P 500 PER actual 16,8x PER Shiller 26,1x (media histórica 16, mínimo histórico 8, máximo histórico 40) EuroStoxx 14,3x 15,0x IBEX 35 18,9x 11,7x Se puede ganar un buen retorno con disciplina y método Incluso en un mundo de retornos relativamente bajos en todas las categorías de activos y con represión financiera Y hay que ver la rentabilidad en términos reales con inflación casi cero