RENTA FIJA; Inversión en Titulizaciones. Marzo 2014

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Germán Díaz Méndez
hace 8 años
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1 RENTA FIJA; Inversión en Titulizaciones Marzo 2014

2 1. Titulizaciones; i estructura Las españolas se construyen realizando una venta total de los préstamos objeto de titulización a un vehículo creado ad hoc por una sociedad gestora de fondos de titulización. Esos préstamos titulizados son el colateral que respalda los bonos de titulización que se emiten. Gráficamente; ACTIVO DEL ORIGINADOR NUEVA LIQUIDEZ Pago por la compra de activos ACTIVO GESTORA DE FONDOS DE TITULIZACION ACTIVOS TITULIZADOS Transferencia Activos FONDO DE TITULIZACION ACTIVOS TITULIZADOS EMPRESTITO (emisión) Pagos MERCADOS FINANCIEROS ja; Inversión en Emisión Títulos 2

Esos préstamos titulizados son el colateral que respalda los bonos de titulización que se emiten.

3 1. Titulizaciones; i estructura y características El fondo de titulización carece de personalidad jurídica y está administrado por una sociedad gestora de fondos de titulización El fondo de titulización se configura como un patrimonio separado y aislado respecto al originador, de forma que la cartera titulizada queda fuera del alcance de los acreedores del cedente, que queda como administrador de los préstamos ét y procede al cobro de sus cuotas periódicas para transferirlas al fondo. Además gestiona la morosidad que vaya surgiendo Los bonos de titulización, en consecuencia, están emitidos por el fondo de titulización y no por la entidad originadora de los préstamos. Por ello, los tenedores de los bonos emitidos con cargo al fondo asumen el riesgo de impago de los activos agrupados en él. Una potencial quiebra de la entidad financiera originadora de los préstamosnoafectaríaalosbonistasdelfondo,yaquelagestoraseencargaríadebuscarotraentidadquese encargara de la administración de los citados préstamos Las entidades d originadoras suelen homegeneizar las características ti de los activos o préstamos ét que ceden a los fondos de titulización de cara a la colocación en mercado de los bonos. Ello nos permite distinguir familias de : Préstamos hipotecarios primera vivienda ja; Inversión en Préstamos hipotecarios segunda residencia Préstamos a empresas Préstamos al consumo Sobre leasings 3

administrador de los préstamos ét y procede al cobro de sus cuotas periódicas para transferirlas al fondo.

4 2. Titulizaciones; i estructura y características Veamos lo comentado sobre una emisión en concreto (RMBS Bancaja 9, FTA), de ejemplo. Se trata de una titulización de préstamos primera vivienda de Bancaja (ahora Bankia): Rating original S&P Tamaño tramo original (mill) Cupón bono Rating actual S&P Tamaño tramo actual (mill) Tramo/s A Aaa Euribor3m + 0,13% Baa ja; Inversión en Tramo B Aa3 52 Euribor3m + 0,27% Tramo C Baa1 25 Euribor3m + 0,50% Caa2 52 Tramo D Ba2 23 Euribor3m + 1,90% Ca 26 Fondo Reserva 22,6 8,9 Existe una subordinación entre los tramos. Si en los activos cedidos al fondo de titulización se producen impagos (morosidad), el primer tramo en verse afectado sería el D, luego el C y así sucesivamente, con una serie de reglas que se explicitan en el folleto informativo de la emisión Lógicamente, en origen, las agencias de calificación otorgan ratings más altos a los tramos A, después B,. Y, en consecuencia, el mercado exigía cupones superiores al tramo D, posteriormente al C,. Ya que todos los tramos se emitían a la par (100%) Dado que la crisis ha llevado a un % de impagos superior al previsto por las agencias, el rating de los bonos ha sido, en general, rebajado algunos escalones B2 65 4

5 2. Titulizaciones; i estructura y evolución El vencimiento de los bonos de titulización no es una fecha concreta, sino incierta. Fundamentalmente depende del ritmo de amortización natural de los préstamos titulizados (amortización pass-through), pero también de: Las tasas de amortización anticipada o prepago La ejecución o no del clean up call por parte del originador de la emisión 5

Fundamentalmente depende del ritmo de amortización natural de los préstamos titulizados

6 2. Titulizaciones; i estructura y evolución Ejemplo de evolución reciente de las tasas de prepago en sobre hipotecas (Bancaja 9 FTA) 6

7 2. Titulizaciones; i estructura y evolución El aspecto más relevante a tener en cuenta para analizar un bono de titulización es ver la morosidad del fondo El fondo es un ente externo al originador 7

8 2. Titulizaciones; i estructura y evolución Pero también es muy importante saber qué tipo de préstamossehantitulizadoyaqueellonospermitiráestimar el comportamiento futuro de la morosidad y qué puede suceder en el caso de que la morosidad suba: hay garantías? cual es su valor? 8

préstamossehantitulizadoyaqueellonospermitiráestimar el

9 2. Titulizaciones; i estructura y evolución Otra variable muy relevante y que no se suele tener muy en cuenta, es el exceso de spread Intereses cobrados de préstamos = 3,08 mill ja; Inversión en Intereses pagados a bonistas = 1,79 mill Exceso spread trimestral = 1,29 mill 9

spread Intereses cobrados de préstamos = 3,08 mill ja; Inversión en

10 3. Titulizaciones; i estructura y evolución Más sobre el exceso de spread, el caso de UCI 16, morosidad de casi el 20% pero 10

11 2. Titulizaciones; i estructura y evolución Más sobre el exceso de spread, el caso de UCI 16, morosidad de casi el 20% pero 11

12 2. Titulizaciones; i estructura y evolución Más sobre el exceso de spread, el caso de UCI 16, morosidad de casi el 20% pero Intereses cobrados de préstamos = 7,96 mill ja; Inversión en Intereses pagados a bonistas = 1,10 mill Exceso spread trimestral = 6,86 mill 12

cobrados de préstamos = 7,96 mill ja; Inversión en Intereses

13 Ejemplo con UCI 16 C 13 ja; Inversión en

14 Ejemplo con UCI 16 C 14 ja; Inversión en

15 Titulizaciones vs otras inversiones 15

16 Titulizaciones vs otras inversiones 16

17 Titulizaciones vs otras inversiones 17

18 Titulizaciones vs otras inversiones 18

19 Titulizaciones vs otras inversiones: Analicemos el riesgo de Bancaja 3 C 19

20 Titulizaciones vs otras inversiones: Analicemos el riesgo de Bancaja 3 C 20

21 Titulizaciones vs otras inversiones: Analicemos el riesgo de Bancaja 3 C 21

22 Titulizaciones vs otras inversiones: Analicemos el riesgo de Bancaja 3 C 22

23 Titulizaciones vs otras inversiones: Analicemos el riesgo de Bancaja 3 C: simulación Doble mora y Situación actual Doble mora reducción recovery Triple mora Total préstamos 131,86 131,86 131,86 131,86 Morosos 2,65 5,30 5,30 7,95 No morosos 129,21 126,56 126,56 123,91 Tasa recuperación mora 70% 70% 50% 50% Recuperación morosos 1,86 3,71 2,65 3,98 Importe cuenta de Tesorería 10,28 10,28 10,28 10,28 ja; Inversión en Exceso de spread trimestral 0,179 0,179 0,179 0,179 Exceso de spread anual 0,716 0,716 0,716 0,716 Número de años Total exceso spread 3,222 3,222 3,222 3,222 Total recursos disponibles 144,57 143,77 142,71 141,39 Bonos a amortizar 138,8 138,8 138,8 138,8 Exc eso/defec to 5,77 4,97 3,91 2,59 % sobre saldo vivo prestamos 4,37% 3,77% 2,97% 1,96% 23

24 El efecto del clean up call sobre la rentabilidad 24

25 El efecto del clean up call sobre la rentabilidad 25

26 Rally de precios reciente en la medida en que los extranjeros han vuelto a situar a España en su radar de inversión y en la búsqueda desesperada de rentabilidad dado el entorno de tipos Aunque su complejidad frente a otro tipo de instrumentos de renta fija (y asimilación a conceptos como subprime) retrae la compra de los mismos por parte de muchos inversores, por lo que siguen ofreciendo mayores rentabilidades ajustadas al riesgo La estructuración de las en España ofrece mucha seguridad ya que existen una serie de mecanismos que favorecen a los inversores de este tipo de títulos: El exceso de spread suele ser relevante y con el transcurso de los años supone un % importante de subordinación adicional a los tramos mezzanine Los LTV medios, incluso de las más recientes, se sitúan por debajo del 70%, lo que permite mitigar de forma significativa la pérdida final que se produce en un impago Los mecanismos write off han vaciado muchos fondos de reserva, pero durante los próximos trimestres/años entrará liquidez a los fondos generada por las recuperaciones obtenidas en esos préstamos fallidos dotados al 100% El aspecto más negativo para el inversor es si iliquidez ya que los tramos mezzanine emitidos suelen ser de importes pequeños (entre 10 y 50 mill de euros) 26

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