Como Fortalecer el Mercado de Capitales: Desafíos para el Futuro. (Presentación para el 30º aniversario del BVPASA, 31 de Octubre, 2008)

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1 Como Fortalecer el Mercado de Capitales: Desafíos para el Futuro (Presentación para el 30º aniversario del BVPASA, 31 de Octubre, 2008) Señor Presidente de la Bolsa de Valores, Señor Presidente del Banco Central de Paraguay, Señor Representante del BID, estimados Señores Socios Fundadores de la BVPASA, Señores y Señoras invitados: El día de hoy nos reunimos para celebrar el aniversario de la Bolsa de Valores y Productos de Asunción. Quisiera agradecerles por su amable invitación para hablar en este evento. Quisiera también agredecerles a todos aquellos que, en los últimos 30 años, han hecho hasta lo imposible para que la BVPASA cumpla esta importante función para la sociedad Paraguaya. Siendo extranjero, y no conociendo las batallas y victorias de ustedes, que han luchado para el bien del mercado de capitales en Paraguay, me limitaré a algunas observaciones generales, esperando que mis palabras les sirvan de apoyo para sus futuros proyectos. Más que todo, quisiera resaltar la importancia de seguir desarrollando el mercado de capitales. El momento parece precario, en vista de la crisis financiera que se está extendiendo en el mundo. Irónicamente, son aquellos países con los mercados de capitales más profundos que se vieron golpeados más fuertemente por la crisis. Y encima, la crisis se desató desde EE.UU., justamente a raíz de una mala asignación de mucho capital en el sector inmobiliario. Resultó en una burbuja que no podía mas que desinflarse, derribando el núcleo del sistema

2 2 financiero, y ahora está amenazando al resto del mundo que no tiene nada que ver con estos excesos. Hay algunos, entonces, que dirán: Para qué desarrollar el mercado de capitales si nos hace más vulnerables? Para qué integrarse al mundo y adoptar prácticas e instrumentos que últimamente han llevado al fracaso? Con todo respeto, les diría a esta gente: Están equivocados! Están equivocados por dos razones: Primero, hay evidencia abundante que aquellos países que han logrado desarrollar y profundizar sus mercados de capitales en el largo plazo han gozado tasas del crecimiento económico más altas y un ingreso mayor de la población. Segundo, las fuerzas del ingenio, inovación, y aumento de la productividad benefician también a los demás, no solamente a sus inversores aventureros. Por el libre comercio (y a veces no tan libre) se van distribuyendo a todas las esquinas del mundo, abriendo nuevas perspectivas y posibilidades para cambiar la realidad. Los servicios del internet que disfrutamos hoy día no hubiesen sido posible sin la participación del mercado de capitales. Tampoco el ipod, el Blackberry, y ni el teléfono celular que cambió radicalmente la forma como se pueden ubicar los pequeños negocios y los microempresarios. Por supuesto, estos logros fueron posible solamente cuando los mercados de capitales podían operar en un entorno externo adecuado. Por ejemplo, el comportamiento fiscal prudente del

3 3 estado es absolutamente necesario para que el mercado de capitales pueda beneficiar a la sociedad, y hay que apoyar aquellos que defienden la responsabilidad fiscal. El desarrollo del mercado de capitales también tiene que ser acompañado por una regulación apropiada, cuyo ritmo obedece a las condiciones del país. Para esto se necesitan canales de comunicación entre los reguladores y los regulados, que sean contínuos, profundos, confiables, y transparentes al mismo tiempo. Una vez superada la crisis internacional financiera, las perspectivas del mercado de capitales en Paraguay son excelentes. Paraguay tiene la capacidad de producir lo que el mundo necesita, con mas empleo y a beneficio de toda la población. Para que se realice esta perspectiva, tiene que haber esfuerzos para mejorar la infrastructura física y social, y esto requiere una inversión pública mucho mayor de lo que hemos visto en los últimos años. Además, en la actualidad ya existen varias iniciativas interesantes que beneficiarán el sitio financiero del Paraguay. Quisiera mencionar solamente dos de ellas: la modernización del sistema de pago, y la recapitalización del Banco Central. La realización de pagos electrónicos en tiempo real, y la creación de una depositaría de valores públicos por parte del Banco Central significarán un avance fundamental. Este proyecto está bien definido y en marcha, con el apoyo del Banco Mundial. La modernización del sistema de pago contribuirá al desarrollo de los mercados secundarios, y esto fortalecerá el mercado de capitales.

4 4 La segunda iniciativa, que tiene que ver con la recapitalización del Banco Central, ha sido mencionada por el Presidente del Banco Central en su discurso. Esta iniciativa importante está todavía en una fase inicial. No ha sido discutida tan extensamente en público, y por esto me permito dedicar algunas palabras más a este tema: En nuestra visión, la descapitalización del Banco Central es uno de los problemas macroestructurales más graves del país. Se manifiesta en la existencia de Instrumentos de la Regulación Monetaria, cuyo estado legal es dudoso para muchos y que obstaculizan el desarrollo del mercado de capital. Por suerte, es también un problema que se puede resolver fácilmente y sin costos económicos a la sociedad, si existe la voluntad política. Entonces, cuál es el problema y cuál es la solución? Cabe recordar el contexto como se originaron las Letras de Regulación Monetaria: Hubieron crisis bancarias en los años noventa, y el Banco Central, en su responsabilidad para defender el sistema de pago, no tuvo otra opción que otorgar créditos a los bancos en quiebra, para que pudiesen honrar sus compromisos con los depositantes. Desaparecen los bancos, muchos de ellos insolventes, y la moneda emitida por crédito está afuera, sin que haya un mecanismo de repago. En el balance del BCP se sustituye por un reclamo contra el estado, pero este reclamo no paga interés ni tiene fecha de repago. Económicamente, el capital del Banco Central se volvió negativo. Pero, para sacar del sistema la liquidez echada para salvar a los depositantes, el Banco Central debía emitir deuda en forma de instrumentos de la regulación monetaria.

5 5 En los períodos de afluencia de divisas, el problema se agudiza. Si el Banco Central compra dólares y resuelve retirar los guaraníes creados de esta manera, tiene que emitir letras. Pero en el promedio los interéses que el BCP recibe por divisas es menor que los interéses que tiene que pagar por letras. Esta pérdida aumenta los costos de la política monetaria. Para resumir la situación: El Banco Central tiene que echar al hombro la carga de la deuda sin tener una base segura de ingresos. Esta situación perjudica a la economía y al mercado de capitales por dos razones: Primero, los intereses de las letras se pagan con emisión de billetes, lo que hace que la inflación sea mayor de lo que sería deseable. Segundo, le resta credibilidad a la política monetaria, por que el Banco Central tiene dos objetivos que pueden entrar en conflicto: Por un lado, fijar sus tasas de interés para que maximizen el bienestar de la economía. Por otro lado, defender la integridad de su balance. Y esto es una distracción, porque la deuda del Banco Central últimamente es deuda del sector público. La carga para servirla no puede quedar con la única institución del sector público que no tiene remedios fiscales para cubrirla. Cuál es la solución? Que el estado entregue al Banco Central bonos del tesoro que son negociables y que rinden un interés a condiciones de mercado. El monto se determina por la falta de capital que el Banco necesita para sanear su balance. Esta recapitalización con bonos negociables resuelve de golpe el problema de ingreso del Banco Central, y hace que los intereses sobre la deuda pública aparezcan donde pertenecen: en el presupuesto de la Nación. Fortalecerá el Banco Central, y hace mas creible su política monetaria.

6 6 Pero las ventajas para el mercado de capital van más alla: El Banco Central puede empezar a utilizar estos bonos en sus operaciones de política monetaria. Y podría retirarse paulatinamente del mercado de las letras de regulación monetaria, sobre todo de los plazos más largos, reemplazando estos títulos con letras del tesoro de plazos y propiedades comparables. No hay apuro en esto, ya que el problema fundamental del ingreso del Banco Central ya está solucionado. El Banco Central puede probar el mercado en toda tranquilidad, por ejemplo hacer circular bonos del tesoro en pequeñas cantidades y en paralelo con sus propias letras, observando como se comportan los precios. En el largo plazo, la visión sería que el Banco Central se retirase completamente del negocio de las letras, salvo tal vez de los títulos del más corto plazo. Entonces la curva de rendimiento de los títulos se determinará por el mercado, mientras que el Banco Central controla solamente las tasas de corto plazo de sus instrumentos de la política monetaria. Con una curva de rendimiento determinado en el mercado, existirá finalmente un mecanismo benchmark para determinar las tasas de los valores privados. Hay quienes temen que el mercado no aceptaría letras de tesoro, porque tienen un riesgo de default que las letras del Banco Central no tienen. Pero esto sería una ilusión fiscal, porque deuda pública es deuda pública, y hay un solo riesgo soberano. De todos modos, para aliviar temores, el Banco Central podría dar una mano a la Tesorería de la Nación en el manejo técnico de los bonos, actuando como banquero de la nación, organizando el roll-over, y garantizando el cumplimiento de contratos.

7 7 Para resumir, la recapitalización del Banco Central con bonos sería una medida muy positiva para fortalecer tanto la política monetaria como el mercado de capitales. Atribuye además a otro objetivo importante: La democratización del financiamiento de la deuda pública. Para los inversionistas pequeños será mucho más fácil acceder a los títulos del tesoro de forma directa. El ahorrista obtendrá un nuevo instrumento atractivo, y la tesorería del estado podría bajar sus costos de financiamiento por una mayor competencia por sus títulos. Aquí habría que considerar como la BVPASA puede jugar un papel mas significativo en la colocación de los títulos públicos. Muchas gracias.

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