13 EVALUACIÓN DE LA INVERSIÓN

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1 13 EVLUCIÓN DE L INVERSIÓN 13.1 INTRODUCCIÓN Una nueva empresa es un proyecto de inversión en el que se inmovilizan una serie de recursos con objeto de permitir el desarrollo de una actividad empresarial, con la que se obtendrán una serie de recursos periódicos (cash-flow). Estos recursos deberían permitir recuperar la inversión realizada tras un periodo considerable de tiempo y además obtener un excedente. El cash-flow obtenido debería se suficiente como para atender a las obligaciones de pago o remuneración de los capitales invertidos en el momento inicial (véase González Domínguez, 2002, p.159). Siguiendo a Miranda Olivan (2004, p.141), cualquier iniciativa empresarial lo que persigue es obtener una rentabilidad a los recursos aportados, independientemente de la filosofía de los objetivos que se encuentren detrás, fundamentalmente para demostrar el acierto de acometerla o compararla con otras alternativas disponibles. Por eso, siempre será necesario disponer de algún conjunto de parámetros que sirvan para verificar la calidad o interés de la misma y que además sirva de elemento de juicio para distintos interesados. El análisis de los resultados económicos representados en el balance y la cuenta de resultados de la empresa, mediante la aplicación de diversas fórmulas, indicarán las bondades económicas, financieras y de solvencia del negocio que se está analizando. En este capítulo sólo se calcularán aquellos parámetros y valores que permitan determinar la viabilidad del negocio, quedando la decisión de acometer o no el proyecto en manos del emprendedor NÁLISIS DE L INVERSIÓN Existen diversos métodos o modelos de valoración de inversiones. Es necesario distinguir entre viabilidad económica del proyecto de inversión y viabilidad financiera. 211

2 ntes de proceder al análisis de la inversión es necesario definir una serie de elementos o variables que componen la dimensión financiera del proyecto (véase González Domínguez, 2002, pp.159 y sigs.): Desembolso inicial (): recoge el importe de todos los activos que intervienen en la inversión para la creación de la empresa y de todos los gastos necesarios para su constitución, creación y puesta en marcha que han debido realizarse antes de que realmente se inicie su actividad. Horizonte temporal: período de tiempo que se considera necesario para recuperar la inversión. En este caso se tomará como horizonte temporal un periodo de 3 años. Flujo neto de caja o Cash-flow (Q i ): es el flujo neto producido período a período entre los ingresos de explotación y los gastos necesarios para obtener dichos ingresos. Tasa de actualización (k): la tasa de actualización resulta necesaria para la estimación de la viabilidad económica del proyecto. Se considera k como la rentabilidad mínima anualizada exigida al capital desembolsado para que el proyecto sea atractivo a la inversión. Dada las alternativas existentes en los mercados financieros de la zona euro (se evita el riesgo divisa), se encuentran diversas opciones para una rentabilidad a 3 años (véase El economista: a fecha 10/02/07): ctivo libre de riesgo: la renta fija europea ofrece en el caso del bono italiano a 3 años una rentabilidad del 4.007%. Se ha seleccionado deuda italiana siguiendo el criterio objetivo de ser la que más rentabilidad ofrece en el tramo a 3 años (española al 3,997%). ctivo de riesgo (renta variable): el principal índice el mercado español, el Ibex-35, ofrece una rentabilidad media del 22% anual desde su creación. Dado que el tipo de interés nominal del préstamo hipotecario con el que se quiere financiar la inversión es del 5%, se estima que k debe ser al menos ese porcentaje más el interés del activo libre de riesgo referenciado: k mínimo: Coste capital + % activo libre riesgo = 5% %= 9,007% Una estimación más arriesgada de k siguiendo la rentabilidad media del Ibex-35, elevaría la misma hasta niveles del 27,007%. Dada la volatilidad de este índice, 212

3 se tomará esta estimación con las debidas reservas y se optará por exigir a la inversión una rentabilidad mínima determinada por el activo libre de riesgo (k=9,007%) VIBILIDD ECONÓMIC Para evaluar la viabilidad económica del proyecto de inversión se va a utilizar el valor capital (VC) o valor actualizado neto (VN). Este método es uno de los más aceptados por ser el más completo y representativo. El VN de un proyecto de inversión consiste en determinar el valor actual de los flujos de caja que se esperan en el transcurso de la inversión mediante su descuento a una tasa o coste de capital adecuado al valor temporal del dinero y al riesgo de la inversión. Según este criterio, se recomienda realizar aquellas inversiones cuyo valor actual neto sea positivo (véase Finanzas.com: a fecha 05/12/06). Si el VN es mayor que cero significa que el proyecto empresarial genera por su actividad los recursos suficientes para recuperar la inversión () y dejar además una ganancia, por lo que se considerará económicamente viable. En caso que sea igual a cero, el proyecto no daría beneficios y si es menor que cero generaría pérdidas, considerándose, por tanto, económicamente no viable. El VN se calcula para el horizonte temporal que se considere, en este caso se va a tomar como horizonte temporal 3 años. Se calcula según la siguiente fórmula: VC = + Qi 1 (1 + k) n i= i Otro de los parámetros empleados para la evaluación económica de la inversión es el plazo de recuperación o pay-back (PB). Es el número de años que la empresa tarda en recuperar la inversión. Este método selecciona aquellos proyectos cuyos beneficios permiten recuperar más rápidamente la inversión, es decir, cuanto más corto sea el periodo de recuperación de la inversión mejor será el proyecto (véase Zonaeconómica.com: a fecha 05/12/06). Para su 213

4 calculo se van a representar gráficamente los flujos de caja acumulados, tanto los que no se han actualizado según la tasa k como los que sí se han actualizado. Una vez calculado el plazo de recuperación de la inversión se van a calcular, para cada año, las rentabilidades actualizadas netas. unque se haya calculado el VN para 3 años, éste no se corresponde con el VN de la inversión, pues el horizonte del Plan de Empresa y el horizonte de la inversión no son lo mismo. Puesto que, en un principio, no se conoce el horizonte de la inversión, se calcularán las rentabilidades actualizadas netas, brindando así al decisor una visión de lo que se puede obtener por cada euro invertido inicialmente en el proyecto para cada uno de los años del horizonte del Plan de Empresa. Se va a calcular la viabilidad económica desde dos puntos de vista: Situación 1: En los flujos de caja no se van a tener presentes las cuotas de amortización del préstamo principal ni los gastos financieros de dicho préstamo. Con esto se pretende caracterizar mejor el proyecto de inversión, independientemente de su financiación. En este caso se tomará como tasa de actualización k=4.007%, pues al no considerar la financiación del proyecto en los flujos de caja tampoco consideramos el coste de capital en la tasa de actualización. Periodo Qi/(1+k) i Qi Qi acumulado Qi/(1+k)i acumulado , , , , , , , , , , , , , ,46 VN ,46 Tabla 13. 1: VN con k=4,007% 214

5 Cash-flow acumulado y cash-flow acumulado actualizado , , , , , , Qi acumulado PeriodoQi/(1+k)i acumulado Figura 13. 1: Cash flow acumulado y cash flow acumulado actualizado para k=4,007% Como se observa en la tabla 13.1, el proyecto de inversión es viable si se considera un horizonte de la inversión de 3 años, independientemente del método de financiación elegido. Para el cálculo del plazo de recuperación o pay-back (PB) se emplea la semejanza de triángulos en la figura 13.1: Cash-flow acumulado Cash-flow acumulado actualizado , , , , 46 = = PB 2 3 PB PB 2 3 PB PB = 2, 26años PB = 2,37años continuación se calculan las rentabilidades actualizadas netas: 1 ( 1+ k ) ño1 = 38,56% 2 2 ( 1+ k ) ño2 = 39,83% 3 3 ( 1+ k ) ño3 = 57,67% 215

6 Situación 2: En los flujos de caja se va a tener presentes la financiación del proyecto, es decir, las cuotas de amortización del préstamo principal y los gastos financieros de dicho préstamo. Es una situación más realista. En este caso se tomará como tasa de actualización k=9.007%. Periodo Qi/(1+k) i Qi Qi acumulado Qi/(1+k)i acumulado , , , , , , , , , , , , , ,30 VN ,30 Tabla 13. 2: VN con k=9,007% Cash-flow acumulado y cash-flow acumulado actualizado , , , , , , Qi acumulado PeriodoQi/(1+k)i acumulado Figura 13. 2: Cash flow acumulado y cash flow acumulado actualizado para k=9,007% En este caso, una vez considerado el método de financiación elegido (ver anexo B), el proyecto es inviable si se considera como horizonte de la inversión 3 años y una tasa de rentabilidad del 9,007%. Si se consiguen unas mejores condiciones de financiación el proyecto sería viable en los 3 primeros años. En la representación gráfica se puede observar cómo en el caso del cash-flow acumulado actualizado, durante los 3 años representados, no se alcanzan flujos de caja acumulados positivos, por lo que no se puede calcular el PB, para ello se necesitaría 216

7 información de un mayor número de periodos. Por tanto, en los tres primeros años de actividad no se llega a recuperar la inversión. No ocurre lo mismo para los flujos de caja acumulados, donde sí se recuperaría la inversión en un periodo inferior a 3 años: Cash-flow acumulado , ,47 = PB 2 3 PB PB = 2,64años Cash-flow acumulado actualizado PB > 3años continuación se calculan las rentabilidades actualizadas netas: 1 ( 1+ k ) ño1 = 28,13% 2 2 ( 1+ k ) ño2 = 28,33% 3 3 ( 1+ k ) ño3 = 42,81% VIBILIDD FINNCIER La viabilidad económica debería completarse con un análisis de viabilidad financiera. Siguiendo a González Domínguez (2002, p.163), es condición necesaria que un proyecto sea económicamente viable, pero no suficiente para que se implemente. Un proyecto financieramente viable será aquel en el que los flujos de caja netos de explotación son suficientes para remunerar los capitales ajenos que financian el proyecto y desembolsar su principal en el momento en el que se producen estas obligaciones. Tras hacer frente a las obligaciones puede quedar un remanente, el cual se emplearía para reservas y/o dividendos. Si en algún periodo el remanente fuese negativo el proyecto se consideraría financieramente inviable, puesto que los flujos generados serían insuficientes para atender a las obligaciones de pago de intereses y devolución del capital. 217

8 Cash flow de explotación Costes financieros Cash flow de explotación mortización financiera Costes financieros Remanente de explotación mortización financiera Remanente de explotación Periodo Periodo , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , ,05 Tabla 13. 3: nálisis viabilidad financiera RTIOS Tras realizar el estudio de la viabilidad económica y financiera, éste se puede completar mediante el análisis de determinados ratios. El objeto de dicho análisis es estudiar con mayor nivel de detalle la viabilidad de la empresa. Para ello se emplea el cociente de dos cifras que resulten significativas de dos magnitudes de la empresa sobre las que existe algún tipo de relación (véase mat Salas, 2001). En la tabla 13.4 se describen los distintos ratios a utilizar, así como sus valores recomendados y sus valores reales para cada periodo. Los valores recomendables para cada uno de los ratios en principio dependen del sector en el que la empresa desarrolle su actividad, sin embargo, se pueden establecer como recomendables los valores mostrados en la tabla 13.4 como valor recomendado (véase Serra, Giner y Vilar, 1994, pp. 153 y sigs.). Valor real por periodo Descripción Fórmula Valor recomendado Ratios de endeudamiento Ratio de endeudamiento a C/P (Exigible a C/P)/recursos propios 0,5 0,007 0,01 0,06 Ratio de dependencia financiera Fondos ajenos/pasivo total 0,4 : 0,6 0,39 0,37 0,34 Ratios de equilibrio financiero Ratio de liquidez ctivo circulante/financiación ajena a C/P 1,5 : 3,5 41,48 30,99 7,78 Ratio de disponibilidad Tesorería/financiación ajena a C/P 1,5 : 2 22,21 20,41 6,72 Ratios de rentabilidad Rentabilidad económica (ROI) (BII/ctivo total neto) *100 creciente en el tiempo -2,26% 2,40% 12,41% Rentabilidad financiera (ROE) (BDI/Fondos propios) *100 creciente en el tiempo -7,02% 0,54% 11,45% Rentabilidad total de la inversión (BDI/Pasivo total) *100 creciente en el tiempo -4,28% 0,34% 7,57% Tabla 13. 4: Ratios principales: valores recomendados y reales. El ratio de endeudamiento a corto plazo representa la proporción que existe en la empresa entre la cuantía de sus capitales propios y los capitales obtenidos de terceros que se deben devolver en el corto plazo. Los valores de los tres periodos 218

9 son inferiores al valor óptimo de 0,5, siendo sin embargo su progresión creciente a lo largo de los años. Su valor indica que la cuantía de los capitales propios es muy superior que la de los ajenos a corto plazo. El ratio de dependencia financiera nos aporta información referente al peso de las deudas a corto y a largo plazo en el total del pasivo. Su valor en los tres periodos es cercano al valor recomendado de 0,4, por lo que no existe una elevada dependencia financiera de los capitales ajenos. La liquidez es la capacidad potencial que tiene la empresa para pagar sus obligaciones. La comparación entre la cantidad de riqueza disponible y las deudas que habrá que atender a corto plazo proporciona una medida de esta liquidez. Dependerá del grado de realización de los elementos del activo, es decir, si están cerca de su conversión en liquidez, y del grado de exigibilidad del pasivo, es decir, vencimiento de las deudas y necesidad de su devolución. El ratio de liquidez calculado para los tres periodos toma valores muy elevados, decreciendo a lo largo de los tres periodos. l ser el valor del ratio mayor que uno, el activo circulante supera el pasivo circulante y normalmente el activo transformado en liquidez será suficiente para atender el pago de las deudas que venzan a corto plazo. Sin embargo, si el valor es demasiado alto puede significar un exceso de capitales inaplicados y por tanto una menor rentabilidad total, aunque la capacidad de pago sea elevada, por lo que sería recomendable mantener su valor entre 1,5 y 3,5. El ratio de liquidez inmediata o de disponibilidad es la capacidad de atender a los pagos a muy corto plazo. l igual que el ratio de liquidez toma valores elevados y decrece con el tiempo. Su valor es menor que la liquidez general por ser su numerador la parte más líquida del activo circulante considerado en el ratio anterior. l tomar valores superiores a la unidad indica a sus acreedores la garantía de poder cobrar las deudas contraídas. La rentabilidad económica (Return on investments) consiste en analizar la rentabilidad del activo independientemente de cómo esté financiado el mismo. En el primer periodo la rentabilidad obtenida es negativa pues se obtienen pérdidas, pero en los siguientes periodos la rentabilidad económica pasa a ser positiva siendo en el tercer periodo del 12,41%. Esto indica que la rentabilidad del activo es cada vez mayor, por lo que aumenta la eficiencia de la empresa. 219

10 La rentabilidad financiera (Return on equity) da información referente a la rentabilidad obtenida por la empresa mediante su actividad, a partir de los fondos propios. l igual que la ROI en el primer periodo es negativa, aumentando posteriormente hasta 11,45% en el tercer año. Su evolución creciente es muy positiva pues indica que cada vez se obtiene mayores beneficios. La rentabilidad total de la inversión es creciente en el tiempo. Este crecimiento es vital para la empresa pues indica a los futuros inversores que es necesario invertir menos fondos para obtener beneficios. Como conclusión conviene señalar que, dentro de la relatividad de los valores expuestos para algunos de los indicadores señalados, siempre será una buena práctica de gestión comparar los de la empresa objeto de estudio con los expuestos en la tabla 13.4 y con los de otros valores medios del sector e, incluso, con los del ámbito geográfico de actividad. demás es aconsejable observar la evolución de los indicadores expuestos con los valores reales de los mismos a lo largo del tiempo, así como intentar mantenerlos dentro de los valores adoptados como óptimos para el sector al que pertenece la empresa. 220