ANÁLISIS DE EMPRESA AFP Cuprum S.A. / Sector : Inversiones

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1 14 de Mayode 2004 ANÁLISIS DE EMPRESA AFP S.A. / Sector : Inversiones Departamento de Estudios / Mauricio Castro Delgado /mail: maucast@bci.cl / Fono: Recomendación corto plazo : Comprar Recomendación largo plazo : Comprar Beta : 0,81 veces Utilidad por acción 12/03 : $793,6 Utilidad por acción 12/04 (e) : $786 Precio Objetivo : $ P/U (actual) : 12,73 veces P/U (esperada) : 12,85 veces Precio Actual : $ ADR: : NO Riesgo : Medio MM$ Evolución Precio de Cierre de v/s Monto Transado Mensual (MM$) ene-00 jun-00 nov-00 abr-01 sep-01 feb-02 jul-02 dic-02 may-03 oct-03 mar-04 Monto Distribución de los ingresos Dic-03 Otros Ingresos Oper. 1,2% Util. Encaje 9,3% Ing. por Comis. 89,5% Precio 1. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA La Administradora de Fondos de Pensiones S.A. tiene como objetivos únicos administrar fondos de pensiones y otorgar a sus afiliados las prestaciones y beneficios que establece el Decreto Ley 3.500, de 1980 y todas aquellas que le autoricen otras disposiciones legales presentes o futuras. Asimismo, las administradoras pueden constituir sociedades anónimas filiales que complementen su giro en los términos del artículo 23 del citado Decreto Ley, e invertir en sociedades anónimas constituidas como empresas de depósito de valores de acuerdo a la Ley Nº La sociedad se ha incorporado a la propiedad de empresas que tienen como propósito hacer más eficiente su gestión y participar en las oportunidades que otorga el negocio, en virtud de la experiencia que ha ganado en este tipo de servicio. Ha establecido sociedades con otras AFP, participando en conjunto en: Previred: empresa dedicada a recaudar cotizaciones previsionales en foma electrónica. Participación de Mercado Marzo de 2004 (% Sobre Activos Totales de los Fondos) Summa Bansander 11,5% Santa Maria 12,5% Planvital 4,3% Provida 31,6% Administradora de Fondos de Cesantía (AFC): empresa dedicada a administrar los ahorros de los afiliados destinados a financiar sus períodos de cesantía. Depósito Central de Valores (DCV): empresa dedicada a custodiar los títulos representativos de las inversiones realizadas por los fondos de pensiones y otros grandes y menores inversionistas. 16,2% Habitat 24,0% Internacional: empresa dedicada a administrar las inversiones que la sociedad pueda realizar en el exterior en el giro de su competencia. En este momento no hay inversiones por esta vía, salvo la caja que representa su capital. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 1 de 6

2 DCV 14% Estructura de Propiedad Diciembre 2003 Otros 23% Sun Life Inv. 32% Emp. Penta 31% Precios últimas 52 semanas Mayor Menor Actual $ $9.760 $8.700 (Arb-04) (May-04) Rentabilidad Abr-04 May-04 17,79% 13,4% -3,33% -0,48% Resumen Financiero Número de acciones: Razón corriente: 4,99 veces Razón ácida: 4,98 veces Relación bolsa / libro: 4,07 veces Deuda / Patrimonio: 0,25 veces Deuda / Activos: 0,20 veces Política de dividendos: 100% Patrimonio bursátil: MM$ Monto transado Prom. diario MM$ 30 Presencia bursátil: 90% Dividend Yield (2003): 7,4% Clasificación de Riesgo: - Rentab. Sobre Patrimonio: 2001 : 43,3% 2002 : 33,9% 2003 : 32,1% Sólo el Depósito Central de Valores está generando retornos operativos, las otras sociedades están en proceso de desarrollo ocasionando pérdidas, que son de bajo monto en relación a las utilidades finales de la empresa. 2. MULTIFONDOS A partir del 1 de agosto de 2002, entró en vigencia la nueva ley de multifondos en el sistema de pensiones chileno, que consiste en la creación de cinco nuevos fondos de ahorro, para dar mayor flexibilidad a los afiliados de elegir según el riesgo que desea tomar. Los límites de inversión en instrumentos de renta variable de cada fondo son: FONDO Limite Máximo Renta Variable Limite Mínimo Renta Variable A 80% 40% B 60% 25% C 40% 15% D 20% 5% E 0 0 El fondo A tiene la mayor proporción de sus inversiones en renta variable, la que va disminuyendo progresivamente en los Fondos B, C y D. Por su parte el Fondo Tipo E sólo podrá invertir en instrumentos de renta fija, que tienen un menor riesgo relativo y menor rentabilidad esperada. La elección de algún tipo de fondo para el ahorro obligatorio está condicionada por su edad y su situación previsional, según el siguiente cuadro: FONDO Hombres hasta 55 años Mujeres hasta 55 años Hombres hasta 55 años Mujeres hasta 50 años Pensionados A B C D E En el caso del ahorro previsional voluntario se puede elegir cualquier tipo de fondo sin tipo de restricción. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 2 de 6

3 Balance Consolidado al MM$ a Dic-03 Activos Dic-01 Dic-02 Dic-03 Activos Circulantes Encaje Activos Fijos Otros Activos Total Activos Pasivos Dic-01 Dic-02 Dic-03 Pasivos Circulantes Pasivos Largo Plazo Interés Minoritario 0,17 0,17 0,17 Patrimonio Total Pasivos Evolución Utilidad MM$ Dic-03 Evolución ingresos Operacionales MM$ Dic-03 Evolución ingresos Operacionales MM$ Dic ESTRUCTURA DE PROPIEDAD La compañía está controlada en partes iguales por Empresas Penta y Sun Life Inversiones (filial de Sun Life Assurance Company of Canadá), con un 31,72% de la propiedad cada una (63,44% de la compañía). Estas sociedades tienen un acuerdo de actuación conjunta, el que se encuentra formalizado mediante un pacto con fecha 25 de marzo de Propiedad a diciembre de 2003 Nº de Acciones % de Participación Empresas Penta S.A ,72% Sun Life Inversiones S.A ,72% Genesis Chile Fund Limited ,76% Banchile Corredores De Bolsa S.A ,41% Bci Corredor De Bolsa S.A ,26% Inversiones Macro S.A ,14% Larrain Vial S.A. Corr De Bolsa ,12% Santiago Corredores De Bolsa Ltda ,01% Actimel Ltda ,70% Munita y Cruzat S.A. C.de Bolsa ,68% Inversiones Tacora Ltda ,58% Barron Adrian Rene ,31% Otros ,58% Total ,00% 4. FORTALEZAS Y RIESGOS. Fortalezas Administración. Una de las fortalezas de los fondos de pensiones radica en la capacidad para generar equipos profesionales especializados en la administración de portafolios y, en este sentido, la rentabilidad obtenida por AFP en el largo plazo, avalan la capacidad de gestión de su administración Propiedad. La solidez patrimonial de sus principales accionistas Empresas Penta y Sun Life Inversiones- y su experiencia en el ámbito financiero y previsional, constituyen elementos de juicio relevantes para presumir que la sociedad será capaz de mantener los niveles de gestión mostrados en el pasado y de responder en forma adecuada a eventuales escenarios adversos que pudieran presentarse en el futuro. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 3 de 6

4 Rentabilidad por Tipo de Fondo Rentabilidad Real del Fondo de Pensiones (%) FONDO Ene-04/ Abr-03 / Mar-04 Mar-04 A 5,24 33,89 B 4,06 19,97 C 4,20 13,22 D 3,69 12,03 E 3,65 4, Evolución Número de Cotizantes AFP (Miles) 316,4 312,4 317,4 317,0 307, , Evolución Número de Afiliados AFP v/s Total Sistema (Miles) Sistema Porcentaje de Participación Sobre el Total de Cotizantes del Sistema Dic-03 Santa Maria 13,0% Provida 41,5% Summa Bansander 7,7% 9,1% Habitat 24,7% Magister 1,3% Planvital 2,7% Participación de mercado. AFP se ha consolidado como la tercera administradora del sistema en términos de fondo gestionado, situación que le permite acceder a economías de escala que repercuten favorablemente sobre la rentabilidad de la compañía y en la capacidad de ésta para generar equipos profesionales de análisis y control de inversiones. Riesgos Regulación. Como toda empresa en un mercado altamente regulado, está expuesta a eventuales cambios en las normativas que la rigen, los cuales, de no responder a criterios netamente técnicos, podrían afectar el desempeño financiero de la compañía. La creciente consolidación del sistema financiero debiera minimizar los riesgos de eventuales cambios en la legislación que afecta a las administradoras de fondos de pensiones. Rentabilidad mínima. Un factor de riesgo importante para la empresa evaluada se relaciona con el artículo 37 del DL 3.500, en lo referente a la rentabilidad mínima real que deben alcanzar los fondos de pensiones. Esta restricción se refiere a que las administradoras serán responsables de que la rentabilidad real anualizada de los últimos 36 meses, de cada uno de sus fondos, no sea menor a la que resulte entre: - Fondos A y B: Rentabilidad real anualizada de los últimos 36 meses promedio de todos los fondos del mismo tipo, menos cuatro puntos porcentuales; y la rentabilidad real anualizada de los últimos 36 meses promedio de todos los fondos del mismo tipo, menos el valor absoluto del 50% de dicha rentabilidad. - Fondos C, D y E: Rentabilidad real anualizada de los últimos 36 meses promedio de todos los fondos del mismo tipo, menos dos puntos porcentuales; y la rentabilidad real anualizada de los últimos 36 meses promedio de todos los fondos del mismo tipo, menos el valor absoluto del 50% de dicha rentabilidad. Evolución económica. Debido a que la principal fuente de ingresos de las administradoras corresponde a la comisión cobrada sobre la base de la remuneración imponible de los cotizantes, ésta se ve altamente expuesta a los períodos recesivos, tanto por un aumento en los niveles de desempleo como por un congelamiento de los sueldos promedios. Además, se deben agregar los aumentos en los niveles de morosidad que pudieran producirse en estos períodos. Adicionalmente, al caer la actividad económica nacional y/o internacional se podría ver disminuida la rentabilidad de los fondos y, por ende, los ingresos por concepto de encaje. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 4 de 6

5 Entrada de Bancos y compañías de Seguros al Sistema de AFP. El eventual ingreso de los bancos y compañías de seguros al sistema de pensiones, generaría una fuerte competencia en el sector, debido al buen posicionamiento del sistema financiero y su cartera de clientes, lo que le permitiría aprovechar sinergias en la tecnología utilizada, que ayudarían a bajar los costos y comisiones. 6. HECHOS RELEVANTES Recientemente, declaraciones por parte del Ministerio del Trabajo, indican que las comisiones fijas que cobran las AFP por administrar los fondos de pensiones, serían eliminadas próximamente, lo que no afectaría en particular a AFP, debido a que es la única administradora del sistema que no cobra dicha comisión. 5. ÚLTIMOS RESULTADOS Resultados diciembre de 2003: El resultado de AFP en el año 2003 descendió levemente en 3,6%, respecto del año 2002, a $ millones. El resultado operacional descendió un 8,3%, explicado por un aumento en los ingresos operacionales de 8,0%, debido a una mayor rentabilidad del encaje y un incremento de 18,0% en los gastos operacionales, producto de mayores costos en las primas de seguro de invalidez y sobrevivencia. El resultado no operacional, disminuyó sus pérdidas desde $1.211 millones a $697 millones, producto de mayores ingresos no operacioneales, y menores pérdidas por correción monetaria. Estados Financieros (Consolidados) Millones de $ Dic-03 Dic-02 % Var. Ingresos Operacionales ,00% Gastos Operacionales ,02% Utilidad Operacional ,35% Utilidad (Pérdida) No Operacional Utilidad (Pérdida) del Ejercicio ,45% ,68% Con fecha 14 de agosto de 2003, la compañía tomó conocimiento de una multa por un monto de $707,8 millones, aproximadamente $2,14 por acción, cursada por la Superintendencia de AFPs, por haber incurrido en un déficit de encaje en los fondos de pensiones en el mes de junio. La compañía se encuentra tramitando ante la Corte de Apelaciones, la revocación la medida, argumentando un error administrativo. 7. PROYECCIONES Supuestos: Los principales supuestos para la valoración de la compañía comprenden una correlación directa con el desempleo, estimándose una tasa de 8% para este año y una caída anual de 0,3% desde el 2005 hasta el 2010, lo que genera una mantención en el número de cotizantes para el 2004, un crecimiento de 6,3% para el 2005 y un 1,3% promedio anual para el período El ingreso promedio por cotizante se estima con un crecimiento de 3% anual. En el caso del valor del fondo de pensiones, calculado como cotizante/valor fondo, se estima un crecimiento de 10% promedio anual para el período La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 5 de 6

6 Valoración: La siguiente tabla refleja las proyecciones que se han estimado para la empresa (cifras en millones de pesos): ADMINISTRADORA DE FONDOS DE PENSIONES CUPRUM S.A. (Millones de Pesos de Diciembre de 2003) (E) 2005 (E) 2006 (E) 2007 (E) 2008 (E) 2009 (E) 2010 (E) var Ing. -1,4% 8,0% 0,8% 9,4% 4,6% 4,7% 4,7% 4,8% 4,8% Var. R. O -12% -8,4% 0,4% 12,3% 6,6% 6,6% 6,6% 6,6% 6,7% Mag. OP. 43% 38% 32% 32% 33% 34% 34% 35% 35% 36% Costos 7% 18,0% 1,0% 8,0% 3,6% 3,7% 3,7% 3,8% 3,8% Ingresos Operacionales Gastos Operacionales UTILIDAD (PERDIDA) OPERACIONAL Ingresos Financieros Utilidad (Pérdida) en soc. de giro complementario Utilidad (Pérdida) en emp. de depósito de valores Utilidad (Pérdida) de la inv. en soc. relacionadas Otros ingresos no operacionales Amortización menor valor de inversiones Gastos financieros Otros gastos no operacionales Corrección monetaria Diferencias de cambio UTILIDAD (PERDIDA) NO OPERACIONAL RESULTADO ANTES IMP. RENTA E ITEMES EXT IMPUESTO A LA RENTA ITEMES EXTRAORDINARIOS UTILIDAD (PERDIDA) ANTES INTERES MINORIT INTERES MINORITARIO UTILIDAD (PERDIDA) LIQUIDA Amortizacion Mayor Valor Inversiones UTILIDAD (PERDIDA) DEL EJERCICIO Nº Acciones UPA 1040,5 824,0 793,6 786,2 885,4 944,5 1007,9 1075,5 1147,9 1225,4 Sensibilización del precio ante distintas tasas de descuento: TASA DESCUENTO ACTIVOS 10,9% 11,2% 11,5% 11,8% 12,2% TASA DESCUENTO PATRIMONIO 12,1% 12,5% 12,9% 13,3% 13,7% Valor Presente Activos (MM$) Activos Prescindibles (MM$) Deuda Valor Presente (MM$) Patrimonio Económico(MM$) Nº de Acciones (MM) VALOR X ACCION ($) CONCLUSIONES El precio objetivo de la compañía calculado en base a los supuestos anteriormente mencionados, es de $ por acción, en comparación a los $ actual de mercado, por lo que la rentabilidad esperada sería alrededor de un 16,14%. Por esta razón nuestra recomendación es Comprar. Nuestra recomendación se basa en las mejores perspectivas para la actividad económica nacional e internacional, las que mejorarían los actuales niveles de desempleo, indicador más importante para los ingresos de la compañía. Consideramos a como una acción defensiva, por la estabilidad en su precio y favorita dentro de los inversionistas por su política de dividendos, la que alcanza el 100% en el reparto de sus utilidades. La Bolsa 64 oficina 101 2º piso Fono: Fax: Página 6 de 6