Política Monetaria y las curvas de

Transcripción

1 Política Monetaria y las curvas de Rendimiento Paul Castillo Bardález Banco Central de Reserva del Perú Costa Rica, de setiembre,

2 I. Aspectos conceptuales del diseño de política monetaria II. Contenido de información en las curvas de rendimiento. i III. Las acciones de política monetaria y la evolución de las curvas de rendimiento. IV. Otros factores que afectan la curva de rendimiento e 2

3 I. Aspectos conceptuales del diseño de política monetaria 3

4 Objetivo único de Estabilidad de Precios Un grupo importante de bancos centrales estan adoptando como esquema de política monetaria metas explícitas de inflación, en donde la estabilidad de precios es el objetivo principal p de la política monetaria. En este esquema, resulta fundamental contar con sistema de predicción que permitan tomar de decisiones de política monetarias oportunas. Un ingrediente clave de este sistema de proyección son las expectativas de inflación y de tasas de interés futuras. 4

5 Metas de Inflación: en qué consiste? a. Idea básica: dirigir las acciones de política monetaria directamente sobre la inflación b. No existe meta intermedia?, si, es la misma proyección de la inflación c. Se requiere de un sistema de proyección que relacione instrumentos de política monetaria con la inflación futura. d. Transparencia y rendición de cuentas 5

6 Metas de Inflación quiénes y por qué? a. Entre las economías avanzadas: Pioneros : Nueva Zelanda(1990) y Canadá (1991). b. Luego de colapsos cambiarios: UK, Suecia, España y Finlandia ( ) c. Posteriormente: Australia (1993), Islandia y Noruega (2001) d. Entre economías emergentes: Chile(1990), Israel (1991), República Checa y Corea (1998), Polonia, Brasil, Colombia y México(1999), Tailandia (2000), Perú (2002)... e. Razones: f. Insatisfacción con metas cambiarias o monetarias g. Historial de inflación alta y variable, volatilidad en expectativas de inflación, generar incentivos para el desarrollo de mercados de deuda en moneda nacional. 6

7 Metas de Inflación: qué se requiere?: Precondiciones a. Banco Central independiente Independencia d para el manejo de instrumentos t es crucial. b. Política fiscal adecuada: evitar dominancia fiscal c. Independencia para fijar la meta menos importante :evita presiones políticas d. Evitar metas sobre otras variables nominales (e.g: tipo de cambio): de lo contrario puede confundir e. Sistema bancario y mercado de capitales desarrollado? f. En conclusión: Precondiciones aplicables a todos los esquemas y reflejan ambición del BC por cumplir objetivo 7

8 Metas de Inflación: aspectos de diseño e implementación a. Definición de la meta de inflación b. Desarrollo de un sistema de proyección de la inflación ( meta intermedia) c. Definición i ió de la meta operativa, usualmente la tasa interbancaria. d. Estrategia a de comunicación cac con el mercado. 8

9 Metas de Inflación: Definición de la meta a. Con cuál índice de precios calcular la meta de inflación? b. Definición de cláusulas de escape c. Meta puntual o banda d. Nivel de la meta: cuál tasa de inflación? e. Meta sobre inflación o sobre nivel de precios f. Horizonte para alcanzar la meta 9

10 Metas de Inflación: Definición de la meta a. Con cuál índice de precios calcular la inflación? Deflactor del PBI o IPC (o IPC subyacente) Representativo de toda la economía o bienestar Además, considerar:(i)facilidad para comunicar, (ii) oportunidad de publicación, (iii) revisión? -IPC o IPC subyacente IPC: el público está acostumbrado pero puede ser muy volátil: energía y alimentos Algunos rubros del IPC fuera del alcance del BC: impuestos, precios regulados IPC subyacente una alternativa: elimina parte volátil del IPC. Sin embargo: Puede ser poco claro Quién lo calcula? Puede ser afectado por shocks 10

11 Metas de Inflación: Definición de la meta Cláusulas de escape a. Especificar por adelantado cuándo la meta podría no cumplirse. En Nueva Zelanda: Movimientos excepcionales en precios de commodities Impuestos indirectos Cambios en las políticas del gbno.que afecten los precios directamente Desastres naturales 11

12 Metas de Inflación: Definición de la meta Dificultades: Imposible especificar todas las contingencias Las clausas de escape introducen elementos subjetivos en la definición de la mete y puede afectar transparencia 12

13 Metas de Inflación: Definición de la meta Meta puntual o banda a. La meta puntual: Da una clara señal de las intenciones del BC Lo más probable es que se incumpla b. Las bandas introducen flexibilidad para: Contrarrestar choques de oferta Contrarrestar movimientos abruptos del tipo de cambio Estabilizar el producto 13

14 Metas de Inflación: Definición de la meta Nivel de la meta: qué debemos considerar? Errores de medición Consideraciones de crecimiento económico de L.P. Flexibilidad para estabilizar el producto 14

15 Metas de Inflación: Sistema de Proyección a. Conjunto de modelos para proyectar la inflación Modelos de series de tiempo Modelos semiestructurales Modelos satélites Pronóstico de especialistas b. Idea no es tener el modelo sino una gama amplia de modelos, proyecciones de inflación idealmente deben ser robustas a incertidumbre sobre estructura de la economía. c. Generar indicadores de expectativas de inflación Encuestas a participantes del mercado. Extracción de información a partir de los precios de activos financieros ( curvas de rendimiento) 15

16 Mecanismos de transmisión a. La efectividad de los instrumentos de política monetaria depende del desarrollo de los mercados financieros y de capitales. b. La efectividad de la tasa de interés de corto plazo como meta operativa es mayor cuando los mercados de dinero y de capitales (mercados de deuda) son mas desarrollados. c. Cuando los mercados son desarrollados, el impacto de cambios en la tasa de interés de corto plazo es mayor en las tasas de interés de largo plazo, que son las que tienen mayor efectos en la demanda agregada. 16

17 Curva de Rendimientos Operaciones monetarias Mecanismos de Transmisión de la Política Monetaria Expectativas: -Inflación -Depreciación 2 Tasa de interés de política monetaria 1 Tasas de interés del mercado Tasas de Demanda financieroi interés real agregada INFLACIÓN Tipo de cambio Liquidez y crédito 3 17

18 Mecanismos de transmisión, Cómo se transmite un aumento de tasas de interés de corto plazo? a. El arbitraje entre mercados es fundamental. Cuando las tasas de corto plazo se incrementan, entonces, demanda por bonos plazos mayores se reduce, y su rendmiento aumenta. El efecto de arbitraje es mayor cuando los mercados de deuda son más líquidos, estan más interconectados. Cuando los mercados estan segmentados, la tranmisión de los cambios en las tasas de corto plazo es mucho menor. b. Efectos en el sistema financiero depende de cómo se ajustan las tasas pasivas La existencia de inversionistas institucionales que arbitren entre depósitos bancarios y bonos, ayuda a transmitir efecto de aumento de tasas de interés al costo de fondeo de los bancos. 18

19 Condiciones para que funcione el arbitraje entre mercados Bajos costos de transacción, de otra forma el arbitraje no resulta rentable y aparecen diferenciales en retornos aún para activos con niveles similares de riesgo y plazo. Niveles apropiados de liquidez de los títulos con los que el Banco Central realiza operaciones de Mercado abierto. De otra forma, no se podrían arbitran flujos de operaciones de gran tamaño. Profundidad de los mercados de dinero y de capitales. Deotra forma las tasas de interés se afectarían por transacciones individuales. id 19

20 Qué ocurre si se reduce la liquidez de los mercados? Las posibilidades de arbitraje se reducen, Se observarían diferenciales de retornos entre los instrumentos t de política monetaria ytítulos de corto plazo en el mercado de dinero Las variaciones en la tasa de interés no se transmiten al resto tasas del mercado. Por tanto, el impacto de las decisiones de política monetaria será menor. 20

21 Contenido de información de las curvas de rendimiento 21

22 Bancos Centrales utilizan una gran variedad de indicadores Particularmente importante son los relacionados con expectativas de inflación. Expectativas de inflación son cruciales en la fijación de precios y salarios. Las curvas de rendimiento contienen información sobre expectativas futuras de inflación y de tasas de interés de los participantes de mercado. 22

23 Curva de Rendimientos y expectativas de tasas de inflación Un empinamiento en la curva de rendimiento podría reflejar expectativas de aumentos de inflación. En el tramo más corto,,podría también reflejar una posición más contractiva de la política monetaria. También podría reflejar un cambio en la prima por riesgo de liquidez. Problema de identificación. Una aumento de las expectativas de inflación empinan la curva de rendimiento, sin embargo un empinamiento de esta curva no necesariament refleja mayores expectativas de inflación 23

24 Curva de Rendimientos y expectativas de inflación En el caso que no existe una prima por riesgo de liquidez, ide las expectativas de tasa de interés estan dadas por: i ( n ) i1, t+ 1 e 1, t+ n = ni 1, t+ n 1 n Por ejemplo, si tenemos el rendimiento de un bono de 3 y 2 años, 5 y 6 por ciento, entonces, la tasa de interés esperada el año 3 es, 3*5%-2*6%=3% 24

25 Curva de Rendimientos y expectativas de inflación Si existen bonos indexados, también existe una curva de rendimientos reales r ( n ) r1, t+ 1 e 1, t+ n = nr 1, t+ n 1 n Por ejemplo, para los mismos años con retornos reales de 3 y 3.5 por ciento, entonces, la tasa de interés esperada el año 3 es, 3*3 %-2*3.5%=2% 25

26 Curva de Rendimientos y expectativas de inflación Utilizando la identidad de Fisher, se obtiene, π e 1, t + n = i r 1, t+ n 1, t+ n Con los datos del ejemplo, la expectativa de inflación para el año 3 sería, 3%-2%=1% 26

27 Cómo utilizan los bancos centrales información de la curva de rendimientos? Monitorean Indicadores de expectativas de inflación, como por ejemplo el la inflación, break-even 27

28 Estimación de tasas de interés esperadas de referencia esperadas por el mercado Tasa interbancaria overnight esperada 1/ 5,85% 5,65% S e p 0 6 5,65% 5,45% 5,25% E n e 0 7 5,13% Tasa 5,05% 4,85% M a y 0 7 4,76% 4,65% 4,45% Ene-09 Nov-08 Sep-08 Jul-08 May-0 08 Mar-08 Ene-08 Nov-07 Sep-07 Jul-07 May-0 07 Mar-07 Ene-07 Nov-06 Oct-06 1/ Im plícitas en la estructura tem poral de las tasas de interés (yield curve). 28

29 Insumo importante en la elaboración de pronósticos de inflación Tasa de inflación últimos doce meses Porc centaje Porc centaje Dic- Jun- Dic- Jun- Dic- Jun- Dic- Jun- Dic- Jun- Dic- Jun- Dic- Jun- Dic- Jun- Dic

30 Las acciones de política Monetaria y la curva de rendimiento 30

31 La teoría de expectativas establece una relación directa entre política monetaria y la curva de rendimiento De acuerdo con esta teoría, la curva de rendimiento refleja expectativas de futuras tasas de interés de corto plazo, que estan fuertemente influenciadas por las acciones de política monetaria. Por ejemplo, si se espera que el banco central incremente su tasa de referencia, de acuerdo con la teoría de expectativas la curva de rendimiento debería empinarse. Si se espera que el banco central reduzca su tasa de referencia por el contrario, la curva de rendimiento debería aplanarse. 31

32 La teoría de expectativas establece una relación directa entre política monetaria y la curva de rendimiento Tasas de Referencia Esperadas Curva de Rendimiento implicita cta (a) (b) (a) (b)

33 Otros factores que afectan la curva de rendimiento Las curvas de rendimiento también reflejan la preferencia por liquidez de los participantes del mercado. En algunos casos, existe un nivel de segmentación de mercados significativo, por lo que las condiciones de oferta y demanda de cada tipo de bono tiene importantes efectos en sus rendimientos. 33

34 Otros factores que afectan la curva de rendimiento Las curvas de rendimiento también reflejan la preferencia por liquidez de los participantes del mercado. En algunos casos, existe un nivel de segmentación de mercados significativo, por lo que las condiciones de oferta y demanda de cada tipo de bono tiene importantes efectos en sus rendimientos. 34

35 La programación Monetaria y la curva de rendimiento 35

36 Operaciones de Mercado Abierto Algunos bancos centrales realizan OMA mediante la colocación primaria de sus propios bonos o certificados de depósito. Estas colocaciones se hacen a plazos que abarcan el tramo corto de la curva de rendimiento, usualmente entre 1 a 3 años. La curva de rendimientos es útil para evaluar el costo de este tipo de OMAs. 36

37 Efectos en el programa monetario La evolución de la curva de rendimiento plantea algunas interroganes importantes en el diseño del programa monetario cuál es plazo más adecuado para realizar las OMAs? qué tan costosas van a ser estas operaciones? Cómo afecta el estado de resultados del banco central?. Por ejemplo, si la curva de rendimiento se empina, entonces, OMAs a plazos largos van ser mas costosas para el Banco Central. 37

38 Conclusiones Los precios de activos financieros proveen información, como bonos, son fuentes de información importantes para los bancos centrales. Sin embargo no es siempre fácil extraer esta información Se requiere por tanto monitorear constantemente el mercado de bonos pero juntamente con otros indicadores agregados. 38

39 Política Monetaria y las curvas de Rendimiento Paul Castillo Bardález Banco Central de Reserva del Perú Costa Rica, de setiembre,