INFORME NUMERO 46. Marzo 2015 CONTENIDO. Marcelo Comisso Director Responsable y Jefe de Research

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1 FUTUROS Y OPCIONES INFORME NUMERO 46 Marzo 215 Marcelo Comisso Director Responsable y Jefe de Research Javier Tavani Analista Senior Sebastian Brudersohn Analista CONTENIDO Mercado internacional de granos Impacto en las cotizaciones Otros commodities Mercado local de granos Director responsable: Marcelo Comisso // Propietario: Mercado a Término de Rosario SA // Domicilio Legal: Paraguay 777, piso 15º, Rosario, Santa Fe // Nro. De Registro DNDA // Nro. de Edición: 46 // Edición exclusivamente online. // Copyright 21 ROFEX Mercado a Término de Rosario S.A. Todos los Derechos Reservados

2 Dólares por tonelada COMENTARIO SOBRE EL MERCADO INTERNACIONAL DE GRANOS. 1 Soja vs. Dólar Índice Dólar Soja 7 El comienzo del 215 no fue el más auspecioso para los mercados internacionales de granos. Desde hace un tiempo hasta la fecha, los fundamentals del mercado no hacen otra cosa que volverse cada vez más bajistas. Por un lado, ya no estamos en presencia de los ajustadísimos inventarios de soja de la campaña 213/4. Si bien es cierto que la inmensa cosecha americana del ciclo comercial 214/5 iniciado en septiembre del año pasado ya dejó de ser noticia y el mercado hace tiempo lo viene descontando, la situación de mayor holgura quita presión a las cotizaciones de la oleaginosa en Chicago y permite observar con mayor tranquilidad la evolución de la cosecha sudaméricana. Ante la mayor quietud que se presenta por el lado de la oferta, la atención del mercado se concentra en el comportamiento de la demanda, en particular de China. Por otro lado, la fortaleza exhibida por el dólar en los últimos meses frente al resto de las monedas del mundo en particular del euroresta poder adquisitivo a los países importadores de commodities, deprimiendo aún más las cotizaciones. Además, todo parece indicar que la firmeza del dólar seguirá al menos por un tiempo más dado la mayor fortaleza de la economía norteamericana y la consecuente intención de la Reserva Federal de empezar a subir gradualmente la tasa de interés de referencia hoy cercana a a ceroseguramente a partir de la segunda mitad del año. A su vez, esta situación se ve reforzada por la política monetaria laxa adoptada por el Banco Central Europeo que hace algunas pocas semanas decidió comenzar con un agresivo programa de compra mensual de bonos soberanos (más conocido como quantitative easing) Fuente: elaboración propia en base a datos del USDA y REUTERS. A la espera del reporte de stock trimestral de granos y de las Perspectivas de Siembra para el ciclo comercial 215/6 que publicará el 31 de marzo el Departamento de Agricultura de EE.UU. USDA por sus siglas en inglés-, y que será el driver más relevante para el mercado, dicho organismo difundió un nuevo informe mensual de estimaciones sobre la oferta y demanda mundial de granos. En su informe de marzo el USDA no realizó ninguna modificación sobre las estimaciones de producción de soja para la actual campaña 214/5 y mantuvo la proyección para Argentina en 56 millones de toneladas, 94,5 millones de tn. para Brasil y 18,1 millones de tn. en EE.UU. El reporte tuvo un tono bajista ya que los operadores esperaban una reducción en las estimaciones de inventarios americanos, lo cual no ocurrió (se mantuvieron en 1,48 millones de tn.). A nivel global, los stocks para fines de agosto de 215 se situaron en 89,53 millones de toneladas,,3 por ciento por encima de la estiamción de febrero. De esta forma, la relación entre inventarios/consumo quedó en 1,41 por ciento para EE.UU. y 31,3 por ciento a nivel global, el máximo nivel para este indicador en términos históricos

3 199/ / / / / / / / / /2 2/21 21/22 22/23 23/24 24/25 25/26 26/27 27/28 28/29 29/21 21/ / / / /15 may'14 214/15 jun'14 214/15 jul'14 214/15 ago'14 214/15 sep'14 214/15 oct'14 214/15 nov'14 214/15 dic'14 214/15 ene'15 214/15 feb'15 214/15 mar'15 Miles de Toneladas 199/ / / / / / / / / /2 2/21 21/22 22/23 23/24 24/25 25/26 26/27 27/28 28/29 29/21 21/ / / / /15 may'14 214/15 jun'14 214/15 jul'14 214/15 ago'14 214/15 sep'14 214/15 oct'14 214/15 nov'14 214/15 dic'14 214/15 ene'15 214/15 feb'15 214/15 mar'15 199/ / / / / / / / / /2 2/21 21/22 22/23 23/24 24/25 25/26 26/27 27/28 28/29 29/21 21/ / / / /15 may'14 214/15 jun'14 214/15 jul'14 214/15 ago'14 214/15 sep'14 214/15 oct'14 214/15 nov'14 214/15 dic'14 214/15 ene'15 214/15 feb'15 214/15 mar'15 Miles de Toneladas Miles de Toneladas Ratio Stock/Uso 35,% 3,% 25,% 2,% 15,% 1,% 5,%,% Mercado de Soja: Balance proyectado para el ciclo 214/15 Inventarios EE.UU.(eje der.) EE.UU Total Mundial Ratio Stock/Uso 35,% 3,% 25,% 2,% 15,% 1,% Mercado de Maíz: Balance proyectado para el ciclo 214/15 Inventarios EE.UU.(eje der.) EE.UU Total Mundial ,% 1.,% Fuente: elaboración propia en base a datos del USDA. En cuanto al maíz, el USDA tampoco recortó la estimación de producción para los principales productores del cereal (EE.UU., China y Brasil), aunque sí aumentó la proyección para Argentina, pasando de 23 a 23,5 millones de toneladas. De todos modos, el organismo redujo ligeramente la producción global ubicándola en 989,66 millones de toneladas (,16 por ciento por debajo del dato del mes pasado). La novedad más importante para el cereal pasó por el reporte de menores inventarios finales para EE.UU. y para el mundo. Para el primero, los stocks se situaron en 45,12 millones de tn. (vs.46,42 de febrero) y para el segundo, pasaron de 189,64 a 185,28 millones de toneladas. Así, mientras el ratio stock/consumo para el país del norte se situó en 14,94 por ciento, la relación a escala mundial quedó en 18,97 por ciento. Por otro lado, el USDA redujo sus estimaciones de consumo para etanol hasta los 132,1 millones de toneladas, 1,3 millones menos que el mes pasado. Esta reducción se condice con la fuerte caída del precio del barril de crudo que hoy se encuentra por debajo de los 5 dólares. Fuente: elaboración propia en base a datos del USDA. Por último, lo más destacado para el mercado de trigo fue el recorte de los inventarios de Estados Unidos y a nivel global. Para EE.UU. los stocks quedaron en 18,8 millones de toneladas (-,2 por ciento que en febrero) y 197,71 millones de tn. (vs.197,85 millones del mes pasado). No obstante esta menor proyección de inventarios trigueros, el ratio stock/uso a nivel global se situó en 27,67 por ciento, exhibiendo aún una situación muy holgada para el mercado. Ratio Stock/Uso 4,% 35,% 3,% 25,% 2,% 15,% 1,% 5,%,% Mercado de Trigo: Balance proyectado para el ciclo 214/15 Inventarios Total Mundial.(eje der.) Total Mundial Fuente: elaboración propia en base a datos del USDA. Sin embargo, hay otras variables por el lado de la demanda que pueden llegar a actuar como

4 Millones de Toneladas drivers del mercado y revertir parcialmente los actuales fundamentals negativos. En este contexo de abundancia, resulta clave la respuesta de la demanda frente a la caída en la cotizaciones, y su capacidad de absorver los excedentes. En este sentido, un hecho que puede atenuar en cierta medida la caida en las cotizaciones es la robustez que están mostrando las ventas externas de soja americana que tienen como principal destino al gigante asiático. Las exportaciones acumuladas de la oleaginosa de los EE.UU. crecen semana tras semana y a la fecha ya se acercan a las 42 millones de toneladas, superando ampliamente las 38 millones de tn. que se llevaban vendidas a esta altura el año pasado. Pero aún más significativo resulta el volumen total de los embarques comprometidos: al 5 de marzo, el total de compromisos de ventas americanas al exterior es de 47,79 millones de toneladas, lo cual representa el 98,1 por ciento de las exportaciones proyectadas para todo el ciclo comercial 214/5. Es decir, con apenas cinco meses de comercialización, EE.UU. tiene casi todo su saldo exportador comprometido. Este escenario de sobreventa de la producción americana puede derivar en una situación un tanto peculiar en donde el mercado doméstico pueda llegar a sufrir algún tipo de problema de desabastecimiento pese a la abundante cosecha de dicho país. De todos modos, dados los abundantes stocks estimados, hoy en día el mercado no está considerando a esta situación como una amenaza seria. Cabe destacar que China es, por lejos, el mayor importador de soja del mundo. Es sabido que el gigante asiático enfrenta una situación de desaceleración económica que preocupa a los grandes productores de granos. Sin embargo, las estimaciones del USDA respecto a la importaciones de soja de China siguen fijas en 74 millones de toneladas EE.UU: Exportaciones acumuladas de soja Prom-5 años 211/ / / /215 Fuente: elaboración propia en base a datos del USDA En segundo lugar, hoy la mirada de los operadores está puesta en la producción sudamericana, y su ritmo de comercializacion. En la actualidad, la producción de soja en el cono sur representa aproximadamente el 5 por ciento de la producción total, con lo cual su evolución resulta clave para el equilibrio del mercado. En este sentido, cabe resaltar que el clima viene acompañando, el estado de los cultivos es óptimo y los rindes esperados son altos. En este contexto, de no mediar ningún imprevisto, es de esperar que el grueso de la producción record de Argentina y Brasil entre en el circuito de comercialización en las próximas semanas y ponga un techo a una posible recuperación de las cotizaciones en los principales mercados. Un tema no menor para la producción agropecuaria de Brasil es la fuerte aceleración de la depreciación del real -hoy se encuentra en los 3,2 reales por dólar- en los últimos meses: desde el comienzo del año la moneda brasilera perdió 2 por ciento de su valor frente al dólar y en la comparación interanual llega a un 4 por ciento. La fuerte depreciacion del real, consituye un factor de alivio para los productores brasileños, ya que compensa la caida de las cotizaciones internacionales, a la vez que incentiva la liquidación. En el caso de Argentina, se da el fenómeno contrario: a la incertidumbre por la caída generalizada de los precios de los granos, hay

5 7/25 12/25 5/26 1/26 3/27 8/27 1/28 6/28 11/28 4/29 9/29 2/21 7/21 12/21 5/211 1/211 3/212 8/212 1/213 6/213 11/213 4/214 9/214 2/ / / / / / / / / / / 2/1 21/2 22/3 23/4 24/5 25/6 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14 214/15 (p) que sumarle el importante atraso cambiario que sufre el país, con un ritmo de depreciación significativamente menor al crecimiento de la inflación. Mientras los costos de producción - en particular el combustible y los fletes- crecen la moneda local no se deprecia lo necesario, de forma tal que la situación de muchos negocios locales es de quebranto. El impacto en las cotizaciones: Lógicamente, estos fundamentals negativos del mercado agrícola golpean las cotizaciones de los principales granos mundiales. Tal es así que desde el comienzo del año tanto la soja como el maíz y el trigo vienen sufriendo caídas en las cotizaciones de los granos en Chicago. 6% 55% 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% Producción: Sudamérica y EE.UU. Share Sudamérica Share EE.UU. En cuanto a la oleaginosa, el precio de la tonelada cayó más de 2 dólares en lo que va del año y hoy cotiza en torno a los u$s 352 por tn (32 por ciento por debajo de lo que valía un año atrás). El maíz ronda los 145 dólares por tonelada, 1 dólares menos que a principio de año y 23 por ciento por debajo en la comparación interanual. Finalmente, el trigo no fue ajeno a esta tendencia bajista y ya cayó 12 por ciento en lo que va del año para ubicarse hoy en los 187 dólares por tonelada. Fuente: elaboración propia en base a datos del USDA Finalmente, una tercera variable que puede torcer el rumbo de los fundamentals actuales del mercado es la encuesta Perspectivas de Siembra que se realizará los últimos días de marzo entre más de 8 mil productores americanos para conocer sus intenciones de siembra de cara al nuevo ciclo comercial 215/6 a partir de septiembre. Este informe constituye el pilar fundamental para anticipar la oferta de cultivos de verano por parte de los farmers norteamericanos. En este contexto, y como adelanto a la encuesta general, tuvo lugar el Foro Anual de Agricultura del USDA en febrero. En el mismo se observó una caída en la proyección del área de siembra de maíz, trigo, soja, algodón, arroz y demás productos respecto del año pasado. A su vez, se anticipó que la caída en el área de siembra de maíz podría ser mayor que la de soja, teniendo en cuenta las cotizaciones actuales de los granos y la relación desfavorable para el cereal Cotización de la primera posición de futuros agrícolas en Chicago Soja (eje izq) Maíz (eje der) Trigo (eje der) Fuente: elaboración propia en base a datos del CME y REUTERS. En este escenario, la curva de futuros de soja en Chicago Board of Trade (CBOT) viene cayendo semana tras semana. Tal es así que en la última semana la curva de futuros perdió en promedio 15 dólares por tonelada

6 oct-8 feb-9 jun-9 oct-9 feb-1 jun-1 oct-1 feb-11 jun-11 oct-11 feb-12 jun-12 oct-12 feb-13 jun-13 oct-13 feb-14 jun-14 oct-14 feb-15 Millones de Toneladas Cosecha Sudamericana 214/15 Curva de futuros de soja CBOT 26/3/215 25/2/215 Cosecha EE.UU. 215/16 Cosecha Sudamericana 215/16 Fuente: elaboración propia en base a datos del CME y REUTERS. Ante este descenso en las cotizaciones, los especuladores que operan en el mercado de Chicago desarmaron parcialmente sus posiciones compradoras en soja y maíz durante la última semana. Así, el último dato de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) arrojó una posición neta comprada semanal en soja de 1,58 millones de toneladas (vs.4,71 millones de la semana anterior) y de 13,81 millones de toneladas para el maíz (contra las 16,77 millones de tn. hace siete días). Por su parte, en trigo los especuladores continuaron apostando a la baja del precio del cereal y reforzaron su posición neta vendida hasta las 6,87 millones de toneladas (vs. 5,4 millones de la semana pasada). 6 5 Posición Neta Comprada Participantes Especulativos en Futuros y Opciones CBOT Maíz Trigo Soja Otros commodities: En este contexto de bajas generalizadas, otros commodities como el oro y el petróleo no fueron la excepción. Por el lado del petróleo hay que decir que su cotización se mantiene en mínimos de los últimos seis años (pre crisis Lehman) y no parece que vaya a repuntar en el corto plazo. Hoy en día el barril del crudo WTI West Texas Intermediate- vale menos de 45 dólares, 17 por ciento por debajo de lo que vale al empezar el año y 56 por ciento menos que hace un año. Según los analistas, esta cotización puede poner en jaque aquellos proyectos incipientes de producción no convencional - como Vaca Muerta- que necesitan un precio mayor por sus elevados costos de extracción. Al mismo tiempo, con este nivel de precios del petróleo también resulta incierta las perspectivas de una recuperación de la demanda para la producción de biocombustibles Por su parte, el oro, activo que se suele usar en tiempos de gran incertidumbre como cobertura, se encuentra en torno a los 1165 dólares la onza, 1 por ciento menos de lo que valía en enero. Es probable que una suba en la tasa de interés objetivo de la Fed aumente el costo de oportunidad de mantener el metal y ejerza una presión bajista aún mayor en su cotización. u$s/ onza 1.8 Precio de otros commodities: Oro y Petróleo Oro (eje izq.) Petróleo WTI (eje der.) u$s/tn Fuente: elaboración propia en base a datos del CME y REUTERS. Fuente: elaboración propia en base a datos del CME y REUTERS.

7 1/2/211 1/4/211 1/6/211 1/8/211 1/1/211 1/12/211 1/2/212 1/4/212 1/6/212 1/8/212 1/1/212 1/12/212 1/2/213 1/4/213 1/6/213 1/8/213 1/1/213 1/12/213 1/2/214 1/4/214 1/6/214 1/8/214 1/1/214 1/12/214 1/2/215 24/12/211 24/2/212 24/4/212 24/6/212 24/8/212 24/1/212 24/12/212 24/2/213 24/4/213 24/6/213 24/8/213 24/1/213 24/12/213 24/2/214 24/4/214 24/6/214 24/8/214 24/1/214 24/12/214 24/2/215 COMENTARIO SOBRE EL MERCADO LOCAL DE GRANOS. El mercado doméstico no resultó ajeno a las fuertes caídas en Chicago y también sufrió fuertes bajas en los primeros meses del año. Este descenso en los principales cultivos locales se da en un momento en donde las tareas de recolección están dando los primeros pasos. En las últimas semanas, y con un clima que viene acompañando, comenzó lentamente el avance de la cosecha sobre la superficie apta (proyectada en 2-2,4 millones de hectáreas) que tendrá su pico estacional en abril/mayo. Con elevados rindes para la soja de primera, que va entre los 41 y 55 quintales por hectárea, muy por encima del rinde promedio esperado. Por su parte, el Ministerio de Agricultura indicó que, al 12 de marzo, el avance de trilla del maíz es del 2 por ciento (algo retrasada respecto al 4 por ciento a esta altura del año pasado). De acuerdo al Ministerio, ya comenzó la cosecha de los primeros lotes tempranos en Entre Ríos, Santa Fe y algunas zonas de Buenos con rindes extraordinarios que en varios casos superan los 1 qq/ha. De todos modos, la elevada productividad exhibida hasta ahora por el maíz y la soja de primera díficilmente se sostenga con el correr de las semanas y con el avance de las tareas de recolección. una clara tendencia bajista. Por el maíz disponible, se pagó alrededor de $ 9/tn. Por su parte, en el trigo no hubo un volumen significativo de operaciones. Si bien aún faltan algunas semanas para que ingrese el grueso de la cosecha de soja y maíz del país (abril/mayo), este bajo nivel de precios genera que los márgenes de los cultivos se vean fuertemente afectados sobre varias regiones y que en muchos casos se presenten situaciones de quebranto (sobre todo en campos arrendados y en donde no se produce soja) Rofex DDA: Primera posición en futuros de Soja con entrega Soja Cámara Soja Fábrica Fuente: elaboración propia en base a datos del ROFEX Rofex DDA: Primera posición en futuros de Maíz con entrega Maíz Entrega Pero las malas noticias para el mercado doméstico pasan no solo por lo deprimido que se encuentran los precios internacionales, sino también por los crecientes costos domésticos (combustibles, fletes, salarios, etc.) que acentúan el grave problema del atraso cambiario. Tal es así que, en los últimos días la disponibilidad de pago por la oleaginosa de los habituales compradores de soja no alcanzó $ 2./tn y en ROFEX el contrato de soja cámara con entrega en mayo finalizó ronda apenás los 22 dólares por tonelada, exhibiendo 12 1 Fuente: elaboración propia en base a datos del ROFEX. Otro aspecto a tener en cuenta es el ritmo de liquidación de divisas del complejo oleaginoso y cerealero. En un año clave en lo político y en donde las reservas del Banco Central serán un tema de debate corriente, las autoridades oficiales no ahorran esfuerzos para que las divisas agropecuarias se liquiden lo antes

8 ene-11 mar-11 may-11 jul-11 sep-11 nov-11 ene-12 mar-12 may-12 jul-12 sep-12 nov-12 ene-13 mar-13 may-13 jul-13 sep-13 nov-13 ene-14 mar-14 may-14 jul-14 sep-14 nov-14 ene-15 mar-15 Millones de Dólares posible. De todos modos, los precios tan deprimidos y las expectativas de devaluación no ayudan a lograr ese objetivo. En rigor, de acuerdo con el último reporte semanal de la Cámara de la Industria Aceitera de la República Argentina (CIARA) y el Centro de Exportadores de Cereales (CEC), la liquidación de divisas en la segunda semana de marzo fue de 238,1 millones de dólares, 25 por ciento menos que la semana anterior y 5 por ciento por debajo de la misma semana del año pasado. De esta manera, el acumulado de este año se ubicó en 2.575,74 millones de dólares, cifra un 31 por ciento inferior al acumulado hasta la fecha en 214. Soja: Indicadores Comerciales al 4/3/215 (cifras en M Tn.) Ciclo Comercial Ciclo 214/15 Ciclo 213/14 Prom-5 Producción 58, 53,4 48,9 Total Compras Internas 7,8 6,1 11,4 Total con precio firme 1,8 3,5 5,9 Compras Exportación 4,2 3,1 5,5 A precio firme,9 1,6 3,1 Compras Industria 3,6 3, 5,9 A precio Firme,9 1,9 2,8 Ratio Compras/Producción 13,4% 11,4% 23,3% % Producción con precio firme 3,1% 6,5% 12,2% Fuente: Elaboración propia en base a datos MAGyP Liquidación de Divisas Oleaginosos y Cerealeros - Compra Neta de Divisas del BCRA Liquidación de Divisas Oleaginosas y Cerealeros Compra Neta de Divisas del BCRA Fuente: elaboración propia en base a datos del CIARA y CEC. En cuanto a los indicadores comerciales, el total de compras en relación a las cifras oficiales de producción el 13,4 por ciento, por encima del 11,4 por ciento del año pasado pero aún muy por debajo del promedio de los últimos cinco años (23,3 por ciento). Precisamente, el lento avance de la comercialización respondería a la reticencia por parte de los productores a vender la cosecha, frente a la incertidumbre que plantea el particular escenario cambiario que se presenta en nuestro país y los bajos precios internacionales.