Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola

Transcripción

1 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola Marina Pecar Daniel Miguez Introducción Las restricciones y adversidades climáticas, técnico-productivas y de mercado que enfrenta el sector agropecuario durante el proceso de producción y comercialización, generan un alto grado de incertidumbre sobre el resultado final de la actividad, lo cual conlleva un elevado nivel de riesgo asociado a las explotaciones agropecuarias. Dada la gran diversidad de climas y suelos que presenta nuestro continente, prácticamente no existe lugar donde el productor agropecuario no enfrente el riesgo de sufrir pérdidas debido a factores climáticos, ya sea por sequías, heladas, granizo, exceso de agua, vientos fuertes, tormentas tropicales o inundaciones, entre otras adversidades. Asimismo, más allá de los distintos esquemas de fijación de precios, políticas públicas de intervención o regulación y estructuras de los mercados observables en los diferentes países y economías, los precios con los que se enfrentará el productor en el momento en que pueda poner su producción en el mercado son inciertos y altamente volátiles, tratándose de commodities. Por ende, dependiendo de la magnitud en que se muevan los mismos, el productor podrá obtener resultados buenos, aceptables o malos. En este contexto, resulta posible pensar en diferentes estrategias para administrar el nivel de riesgo presente en las actividades agropecuarias. Puntualmente, en el presente trabajo nos concentraremos en aquellas que permiten lograr un adecuado manejo transfiriendo y/o reduciendo el riesgo inherente, mencionando en primer lugar a los seguros agropecuarios para luego focalizarnos en las operaciones de comercialización a término y la diversificación. Todas estas alternativas son complementarias, y deben ser contempladas en etapas diferentes del proceso de toma de decisiones a efectos de avanzar hacia un manejo integrado del riesgo agropecuario. Los seguros constituyen una de las herramientas más utilizada para la gestión del riesgo agroclimático. La principal función de los seguros consiste -en un nivel de análisis 27

2 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre macroeconómico- en eliminar los posibles retornos negativos, mediante la cobertura de ciertos riesgos, y así generar una mayor estabilidad en los ingresos esperados. De esta forma, por un lado encontramos a la empresa o compañía aseguradora -quien asume el riesgo transferido por el productor agropecuario- y al asegurado quien se desliga del riesgo agro climático a cambio del pago de una prima. En el presente trabajo, en virtud de los objetivos planteados, no nos extenderemos ni profundizaremos en los seguros agropecuarios como herramientas de gestión, remitiendo en todo caso a la amplia literatura que existe sobre el tema 1. Las operaciones de comercialización a término deben también ser tomadas en cuenta como alternativa válida en una buena gestión de riesgos, pues permiten al productor transferir el riesgo de mercado. De esta manera, estos instrumentos financieros ayudan a reducir el impacto de la variabilidad de los precios de los productos agropecuarios -y eventualmente de insumos-, estabilizando sus ingresos. Principalmente se tomarán en cuenta en presente análisis, a las operaciones en los Mercados de Futuros y Opciones, más allá de que es una práctica generalizada en muchos ámbitos agrícolas, el pactar operaciones comerciales a término en donde comprador y vendedor acuerdan las condiciones sin mediar instituciones financieras que resguarden los derechos de las partes intervinientes. Finalmente, abordaremos una de las alternativas para reducir el riesgo 2, la diversificación. Ésta, puntualmente consiste en distribuir la inversión o empresa productiva en distintas actividades agropecuarias -o en distintas zonas, si se trata de una misma producción-, de manera tal de evitar la concentración en una única actividad que condicione los resultados económicos al desempeño de la misma. De este modo, al diversificar el riesgo entre varias actividades, la evolución negativa de una de ellas puede verse compensada por la evolución positiva de otras, obteniendo en promedio un nivel de riesgo más acotado. En otras palabras, se trata de no poner todos los huevos en la misma canasta. 1 Para mayor información, sugerimos realizar consultas sobre material bibliográfico sobre seguros climáticos y otras temáticas relacionadas en el Centro de Información Especializado en Riesgo y Seguro Agropecuario elaborado y mantenido por la Oficina de Riesgo Agropecuario de la República Argentina disponible en la web en Para tener un panorama de la situación de los seguros agropecuarios en Argentina y países del MERCOSUR ampliado, sugerimos consultar los títulos sobre seguros agropecuarios consignados en las referencias bibliográficas del presente trabajo. 2 Entre otras opciones para reducir el riesgo, se pueden mencionar el uso de buenas prácticas agrícolas, las acciones preventivas o de mitigación (uso de mallas antigranizo, siembra de nubes para reducir el efecto del granizo, la canalización y/o drenaje de terrenos, la utilización de información de mapas de riesgo agro climático para determinar áreas aptas para el cultivo y la ganadería, etc.) 28

3 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola 1. Riesgo e incertidumbre: Marco conceptual El riesgo se define como la incertidumbre sobre resultados que pueden involucrar daños o pérdidas. Cuando las consecuencias de realizar determinada actividad son inciertas, en especial, desfavorables o negativas, se dice que dicha actividad posee un riesgo asociado. En particular, la toma de decisiones en las actividades agropecuarias se realiza en un ambiente de incertidumbre -esto es, conocimiento imperfecto- sobre el futuro y por ende está asociada al riesgo 3. Algunos de los riesgos que enfrentan los agentes del sector son intrínsecos o afectan en mayor medida a la actividad agropecuaria, en tanto que otros son comunes a distintas actividades económicas. Los riesgos que afectan la actividad agropecuaria pueden clasificarse según su origen o sus consecuencias. En forma general, se puede diferenciar la siguiente clasificación de riesgos: climáticos productivos de mercado de incertidumbre macroeconómica Los tres primeros riesgos pueden transferirse -en muchos de los casos- o reducirse considerablemente, mediante la diversificación. Dado que, a efectos de medir al riesgo, podemos utilizar la variabilidad observada en los retornos generados por una determinada actividad, la diversificación sólo será eficiente si las variaciones en los retornos de las distintas actividades se compensan unas con otras. Por su parte, la incertidumbre macroeconómica no resulta diversificable, dado su carácter sistémico y comprensivo de la totalidad de las actividades económicas y productivas. En efecto, un impacto macroeconómico negativo afecta a todas las actividades productivas en el mismo sentido, razón por la cual no hay en este caso compensación posible entre las distintas actividades. 3 Cabe señalar que algunos autores establecen una diferencia entre los conceptos de riesgo e incertidumbre, En efecto, suele asociarse el riesgo al conocimiento imperfecto acerca de los resultados futuros, pero con conocimiento de las probabilidades de los posibles resultados, mientras que se define como incertidumbre a las situaciones en las cuales estas probabilidades no son conocidas. No obstante ello, esta distinción puede no resultar muy útil, ya que en general las probabilidades son desconocidas al momento de la toma de decisiones. Es por ello que el uso común define incertidumbre como conocimiento imperfecto y riesgo como exposición a consecuencias inciertas. Para un mayor análisis al respecto, véase Hardaker, J. B. et al (1997). 29

4 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre Como vemos, si se exceptúa el riesgo de crisis sistémica, el resto de los riesgos son pasibles de ser controlados o mitigados, de forma tal de verse disminuidos considerablemente e incluso eliminados por completo. Siguiendo esta línea de análisis, llamaremos riesgo económico al riesgo en que se incurre por la falta de diversificación o la diversificación ineficiente de las distintas actividades productivas. A continuación nos ocuparemos de las herramientas disponibles para la reducción del riesgo de mercado, como lo son las operaciones a término -y en particular, los contratos de Futuros y Opciones-, que resultan fundamentales para aquellas producciones que están expuestas a la variabilidad de los precios de las commodities. Luego, abordaremos el enfoque de portafolio, su utilización para reducir la exposición al riesgo económico y una aplicación práctica de esta teoría. 2. Riesgo de mercado e instrumentos de cobertura 2.1 Riesgo de mercado El concepto de riesgo en el agro, se asocia habitualmente con el riesgo climático, más precisamente con la posibilidad de pérdidas físicas derivadas de fenómenos climáticos adversos que generan mermas en los volúmenes producidos ya sea por sequías, excesos de lluvias, inundaciones, vientos fuertes, tormentas tropicales, heladas, granizo, etc. En otros casos, también se asocia el riesgo con eventos originados por la naturaleza o biológicos, tales como plagas, enfermedades y otros males. Todos estos riesgos están asociados de manera directa al peligro físico que sufre la producción, y generalmente los productores lo enfrentan adoptando medidas de prevención o mitigación, o mediante la contratación de seguros apropiados para cada caso, en los esquemas en los que existe oferta de coberturas. No obstante, existe una fuente de riesgo tan importante como el riesgo climático y productivo que se pone de manifiesto una vez obtenido el producto. La incidencia y efectos de la misma se materializan cuando la producción agropecuaria se comercializa o almacena, pudiéndose observar variaciones significativas en los valores económicos derivados principalmente de las subas y caídas en los precios. Más allá de cuestiones tecnológicas y comerciales, la rentabilidad del negocio agropecuario -como la de cualquier emprendimiento empresarial- está definida por los niveles de ingresos y egresos. En cierta forma y bajo determinadas restricciones, los 30

5 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola egresos o gastos a los que se enfrentará el productor durante el período productivo pueden ser estimados con anterioridad al comienzo de la producción. La otra parte de la ecuación de rentabilidad, es decir los ingresos, estará determinada principalmente por el valor que obtenga por su producción en el momento en que el productor la coloque en el mercado 4. En este sentido, la rentabilidad y la sustentabilidad en el tiempo de las explotaciones agropecuarias estarán en gran medida influidas por los ingresos que resulten a la hora de la comercialización. Los precios con los que se enfrentará el productor en el momento en que pueda poner su producción en el mercado son inciertos y dependiendo de la magnitud en que se muevan los mismos podrá obtener resultados buenos, aceptables o malos. El riesgo asociado a la variabilidad de las cotizaciones -aspecto menos previsible y menos manejable por parte del productor- conforma un elemento de gran importancia en la toma de decisiones 5 y es el que en el marco descrito definiremos como riesgo de mercado. Por tanto, de la misma manera que los seguros son fundamentales para garantizar la obtención de resultados acordes a los volúmenes físicos de producción esperados, cobra vital importancia la consideración de instrumentos para el manejo del riesgo de mercado -como lo son los contratos Forward al igual que los Futuros y Opciones que se transan en los Mercados a Término 6 - para poder garantizar el valor de la producción, con el claro objetivo de poder reducir o transferir el riesgo asociado a la variación en los precios a lo largo del proceso productivo. 2.2 Instrumentos de cobertura A continuación, haremos una breve descripción de las principales herramientas para transferir el riesgo de mercado con las que cuentan los distintos agentes que operan en el sector agropecuario Contratos a término (Forward) Una de las principales herramientas que se utiliza para evitar pérdidas ocasionadas por un movimiento adverso en los precios son los contratos a término, también llamados Forwards. Mediante estos contratos, se acuerda, al momento de la siembra -en el caso 4 No consideraremos en el presente análisis los efectos derivados de restricciones comerciales que puedan derivar en la presencia de Riesgo de Crédito (posibilidad de incumplimiento de alguna de las partes) y/o Riesgo de Liquidez (imposibilidad de vender la producción a los precios vigentes en el mercado). 5 En economías en donde los precios obtenidos por el productor se encuentran influenciados por esquemas de fijación y/o políticas públicas de intervención o regulación de mercados o precios, este factor cobra una menor relevancia. 6 En los casos de productos para los que haya disponibilidad de este tipo de instrumento financiero. 31

6 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre de producción agrícola-, el precio al cual se venderá la cosecha. Asimismo, se acuerda la cantidad del producto que será entregado. Este tipo de contrato -la forma más básica de acuerdo en la práctica agrícola- es ampliamente utilizado por los productores en muchos países. Generalmente, se realizan entre productores y acopiadores/empacadores. Estos últimos, suelen brindar los insumos para realizar la siembra mientras que los primeros se comprometen a entregar la producción cuando se coseche, a un precio estipulado al momento en que reciben los insumos Contratos de futuros Un contrato de futuro es básicamente un contrato a término, pero con algunas diferencias en cuanto a la forma en que se instrumenta. Es decir que, al igual que un Forward, es un contrato mediante el cual dos partes acuerdan realizar una transacción comercial -compra-venta- en una fecha futura establecida y a un precio pactado al momento de firmar el contrato. No obstante estas características comunes, en el siguiente cuadro se muestran algunas diferencias que caracterizan a los contratos Forward y los Futuros. Productos negociados Términos del contrato Forward Todo aquél que acuerden las partes Definidos por las partes según sus necesidades Futuro Los que se negocian en el mercado Estandarizados Vínculo entre las partes Directa A través del Mercado Determinación del precio Negociado por las partes Cotización abierta Cumplimiento del contrato Regulación Garantías Mediante la entrega del bien Inexistencia de regulación específica Acordadas por las partes Por entrega o compensación Autorregulación y regulación gubernamental Exigidas por el Mercado al inicio del contrato Liquidación de diferencias Ninguna En forma diaria 32

7 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola En primera instancia, los contratos Forward permiten definir la entrega física de cualquier tipo de mercadería mientras que los Futuros se realizan sobre una serie de productos preestablecidos. Asimismo, los términos del contrato en el primer caso están librados a la voluntad y acuerdo de las partes. En los Futuros, las especificaciones del contrato están definidas previamente por el mercado formal en donde cotiza, constituyéndose en instrumentos estandarizados. Todas las características del contrato están estipuladas (calidad, cantidad, lugar de entrega, etc.), y lo único que se negocia es el precio. En cuanto a la vinculación de las partes, en los contratos a término el contacto entre ambas es directo y en muchos casos informal. En cambio, los Mercados de Futuros y Opciones constituyen mercados formales en donde compradores y vendedores de un mismo producto negocian en un ámbito físico o virtual transparente y regulado. Los resultados de la operatoria se hacen públicos y generalmente están disponibles en tiempo real a través de Internet, permitiendo a cualquier persona el acceso a la información de las operaciones realizadas. Asimismo, son estos mercados quienes garantizan el cumplimiento de las obligaciones de las partes, exigiendo la constitución de garantías y liquidando diferencias en los casos en que los contratos de Futuro sufran variaciones diarias en sus cotizaciones. Por último, los Futuros permiten la posibilidad de cancelar anticipadamente la operación mediante la compensación o realización de una operación opuesta a la realizada originalmente, permitiendo la desvinculación contractual, en tanto que en los Forwards la obligación se mantiene hasta la fecha de vencimiento del mismo Contratos de opción Una opción es un contrato acordado entre dos partes: el tomador -o comprador- y el lanzador -o vendedor-. Este contrato otorga al tomador el derecho, pero no la obligación, de realizar una transacción determinada. En la práctica, una opción funciona como un seguro de precios en donde a cambio de un pago mínimo, se compromete a un tercero a cumplir con un contrato de compraventa futura de físico en caso de que se produzca el siniestro -movimiento adverso de precios-. La opción de compra (Call) le otorga al tenedor el derecho, pero no la obligación, de comprar la cantidad determinada del activo subyacente -contrato de Futuropor un cierto precio de ejercicio y durante cualquier momento dentro del período 33

8 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre previo al vencimiento. Una opción de venta (Put) le otorga al tenedor el derecho, pero no la obligación, de vender la cantidad determinada del activo subyacente -contrato de Futuro- por un cierto precio de ejercicio y durante cualquier momento dentro del período previo al vencimiento. Quien compra un Call -por ejemplo un molino harinero- se asegura un precio máximo de compra y quien compra un Put -por ejemplo un productor agropecuario- se asegura un precio mínimo de venta del activo subyacente. Los derechos que otorgan las Opciones se hacen efectivos mediante el ejercicio de las mismas. El que vende una opción, asume una obligación. Al igual que con los Futuros, la negociación se canaliza a través de mercados formales, más precisamente en los Mercados de Futuros y Opciones quienes aseguran además de condiciones de competencia y transparencia, el cumplimiento de los contratos Futuros vs. Opciones Una diferencia fundamental entre los Futuros y las Opciones es que en los primeros ambas partes mantienen la obligación de la compraventa del activo subyacente (lote de soja, trigo, maíz, girasol, etc.) al mismo tiempo que durante la vigencia del contrato las mismas deben cumplir con ciertos requisitos: depositar los márgenes de garantía y depositar las diferencias cuando el precio del contrato evoluciona en sentido adverso al de la operación realizada. En las Opciones el tenedor no tiene obligaciones contractuales y sólo el lanzador de opción está eventualmente obligado a constituir garantías. Adicionalmente, con el uso de Opciones, el comprador no renuncia al beneficio potencial de un movimiento favorable de precios. La contrapartida de esta desventaja en el caso de los Futuros es que no hay costo de entrada mientras que en el caso de las Opciones sí existe un costo de entrada que se denomina prima. Por otro lado, en muchas oportunidades la opción resulta la alternativa de cobertura más económica dado el costo financiero y requisitos de capital que requieren los contratos de Futuros. 3. Administración del riesgo de mercado Como se ha mencionado precedentemente, el riesgo de mercado puede ser transferido -en los casos en que existe posibilidad de realizar operaciones comerciales a término- utilizando contratos a término. Éstos, tienen la particularidad de permitir 34

9 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola diagramar estrategias de cobertura de precios al acotar la incertidumbre de los precios futuros de la producción agropecuaria. Un agente que está interesado en cubrirse contra la baja del precio de un producto podrá realizar una venta a futuro -un productor agrícola, por ejemplo-, y de este modo fijará el precio de venta. La venta a futuro es una estrategia de cobertura que permite congelar el precio para evitar pérdidas por fluctuaciones adversas del precio de un activo. La principal desventaja es que no se pueden aprovechar los movimientos favorables del mercado, ya que el precio se ha fijado: el vendedor está obligado a cumplir con lo acordado y respetar el precio establecido, no pudiendo aprovechar una eventual suba de precios. Ante esta situación, la alternativa es comprar un Put y de esta manera, quedar a cubierto de caídas de precio por debajo del precio de ejercicio de la Opción. Paralelamente, cuando un agente afronta un riesgo en caso del alza del precio de un producto -un exportador de producción agrícola, por ejemplo-, podrá realizar una compra a futuro y fijar así el precio que pagará por la mercadería. La compra a futuro es una estrategia de cobertura que congela el precio, para evitar posibles pérdidas originadas en fluctuaciones adversas del precio. Al igual que en el caso de la venta a futuro, existe la desventaja de no poder aprovechar movimientos favorables del mercado ante una eventual caída de precios, ya que el precio de compra se ha fijado, y el comprador está obligado a pagar el precio pactado. Aquí, la alternativa es comprar un Call y de esta manera, quedar a cubierto de alzas de precio por encima del precio de ejercicio de la Opción. De este modo, tanto los Forwards como los Futuros permiten fijar el precio al cual se realizará una operación determinada, evitando de este modo el riesgo de mercado originado por un movimiento adverso en el precio. Sin embargo, tienen la desventaja de que no se pueden aprovechar los movimientos favorables del precio. Los contratos de Opción son herramientas más flexibles, que sirven como instrumentos de cobertura en caso de movimientos adversos, pero permiten, a su vez, aprovechar las fluctuaciones favorables en el precio. En el caso particular de un productor agropecuario que realiza un Forward con su comprador habitual, el hecho de haber acordado el precio de venta a futuro cambia su perfil de riesgo original: como está atado a un precio de venta su riesgo ahora es a la suba -acordó vender a un precio que, en caso de suba, podría resultar muy bajo-. 35

10 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre De esta manera, al afrontar un riesgo al alza de precio, puede utilizar los Calls como instrumentos útiles para neutralizar el impacto: si el precio sube demasiado, se obtiene una ganancia en los Mercados de Futuros y Opciones que se suma al precio de venta fijado en el Forward. Si el precio cae demasiado, no queda expuesto a pérdidas extraordinarias pues el Forward garantiza un precio mínimo. Así, la utilización de un Forward, ampliamente utilizado en el agro argentino y de otros países, en combinación con un Call, permite fijar el precio mínimo de venta, sin perder las ganancias que se originarían en caso de una suba del precio. Desde el lado del comprador, cuando un acopiador, procesador, industrial o exportador utiliza un Forward con el productor, al combinarlo con un Put, fija el precio máximo de compra, sin dejar de lado las ganancias que se originarían en caso de una caída en el precio, compartiendo la lógica del ejemplo anterior. Por tanto, la utilización de la operatoria normal de comercialización a través de los canales habituales para el físico -uso del Forward- y el pago de una prima por la cobertura permiten, cuando se lo compara con una operatoria con Futuros, reducir los costos financieros derivados de la inmovilización de garantías y los costos de flete, acondicionamiento y/o almacenamiento en el caso de producciones que se encuentran lejos del lugar de entrega o no cumplen exactamente con las especificaciones técnicas de calidad. En síntesis, como se ha remarcado en el punto anterior, una opción funciona como un seguro de precios. En este sentido, la lógica aplicada a los seguros climáticos es consistente con la cobertura de precios mediante el uso de Opciones. A cambio del pago de una prima, se compromete a un tercero a cumplir con un contrato de compraventa futura de físico en caso de que se produzca el siniestro -movimiento adverso de precios-. Esta es la herramienta más versátil y de mayores posibilidades de acceso para un amplio conjunto de agentes que intervienen en el sector agropecuario en virtud de restricciones que pueden presentar en su estructura productiva, patrimonial y de acceso al crédito. 4. Condicionantes y efectividad en el manejo del riesgo de mercado En base a lo expuesto hasta aquí, se pueden caracterizar una serie de factores que determinarán los efectos del riesgo de mercado en el conjunto de agentes que opera en el sector agropecuario: Cultura y percepción del riesgo por parte de los agentes Existencia de mercados agropecuarios formales 36

11 Marco legal e institucional Política pública Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola En muchas economías latinoamericanas, las relaciones entre los participantes del sector agropecuario están signadas por fuertes condicionantes sociales y culturales. La noción de empresa o negocio, los canales comerciales así como los ámbitos de negociación se apartan de la concepción clásica de competencia perfecta y en donde las relaciones de poder entre las partes son asimétricas. En este sentido, muchas producciones y regiones quedan al margen de la potencialidad del uso de las herramientas descriptas. La existencia de mercados formales y organizados se constituye asimismo en un factor clave para el desarrollo de instrumentos financieros como los observados. En el caso concreto del MERCOSUR, la existencia de mercados a término con amplia trayectoria y volúmenes transados 7, han permitido su inclusión dentro de la operatoria normal de cereales, oleaginosas y otros productos regionales. Del mismo modo, las instituciones y el marco legal determinan la credibilidad, confianza y cumplimiento de los acuerdos, elementos esenciales para la efectividad de los contratos a término. En cuanto a la Política Pública en materia de riesgo de mercado, la concepción y valoración de la producción agropecuaria por parte de los distintos países, como recurso económico y los usos dados en función de las necesidades sociales, define el valor estratégico y el grado de regulación e intervención que adoptarán cada uno de ellos. Los lineamientos generales en el caso de Argentina -a diferencia de otras economías en donde el Estado tiene una participación en la fijación de precios de referencia o mínimos, o participa directa o indirectamente subsidiando el costo de instrumentos de cobertura ofrecidos por las instituciones privadas- se basan en el articulado de políticas de asistencia técnica, generación de información, difusión y concientización de herramientas de cobertura e interacción directa con los distintos actores del sector agropecuario. A nivel de la Administración Pública Nacional, el tratamiento del Riesgo de Mercado se encuentra principalmente coordinado por la Oficina de Riesgo Agropecuario (ORA) dependiente de la Secretaria de Agricultura, Ganadería, Pesca y Alimentos (SAGPyA). Ésta a través de su área de Riesgo de Mercado ha desarrollado y desarrolla una intensa labor tendiente a cumplir con los objetivos planteados en esta materia. 7 En Argentina encontramos el Mercado a Término de Buenos Aires (MATba) y el Rosario Futures Exchange (ROFEX), mercados formales en los que se pueden negociar contratos de Futuros sobre los cuatro principales cultivos producidos (Soja, Trigo, Maíz y Girasol) y en Brasil, la Bolsa de Mercadorias y Futuros (BM&F) permite negociar contratos sobre azúcar, café y ganado bovino entre otros. 37

12 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre Entre las principales acciones desarrolladas podemos citar: Generación de información sobre precios de productos agropecuarios en los Mercados Físicos y de Futuros y Opciones nacionales e internacionales (Sistema de Consultas de precios y Análisis estadístico de tendencia y variabilidad histórica) disponible en su página web ( Elaboración de material explicativo sobre coberturas de precio y asistencia profesional al sector agropecuario en materia de gestión de riesgo de mercado. Asistencia técnica a instituciones publicas y privadas tendientes a difundir y capacitar sobre el uso de herramientas de coberturas de precio y brindar soporte en el desarrollo de políticas públicas específicas. Cooperación internacional para el desarrollo regional, mecanismos e instrumentos para administrar el riesgo de mercado e intercambio de experiencias en materia de gerenciamiento. En el resto de las economías latinoamericanas la situación difiere en virtud de la conformación del sector agropecuario, perfil productivo y exportador, desarrollo de instituciones públicas y privadas y el marco jurídico. La existencia de mercados formales, de fácil acceso por parte de los actores del sector, la estructura de la oferta y la demanda así como las necesidades internas de abastecimiento de alimentos inciden en las determinación de los precios de los productos agropecuarios y el grado de intervención pública tendiente a regularlos. 5. Teoría de Portafolio: utilización para evaluar los riesgos agropecuarios Desde un análisis de sentido común, resulta evidente la inconveniencia de concentrar producciones y activos físicos o financieros. En 1952, Harry Markowitz 8 cuantificó este concepto en las decisiones de inversión, utilizando nociones estadísticas (covarianza, correlación), desarrollando un modelo conocido como Teoría Moderna de Portafolio (Modern Portfolio Theory, MPT). 8 Harry Max Markowitz: Economista estadounidense nacido en Su modelo fue formulado en 1952 en su artículo Portfolio Selection, y publicado en el Journal of Finance, ante la indiferencia del mundo académico. En 1959 publicó Portfolio Selection: Efficient Diversification of Investments, trabajo por el cual recibe en 1990 el premio Nobel de Economía, compartido con los profesores M. Miller y W. Sharpe. 38

13 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola Un portafolio es, precisamente, un conjunto de activos en los que se ha invertido en forma simultánea. La clave de la diversificación se encuentra en la relación de dependencia existente entre los activos que conforman un portafolio, la cual puede estimarse a partir de la correlación entre ellos. Mientras menor sea la correlación de los activos, menor es el riesgo del portafolio. Debe tenerse en cuenta que el mero hecho de diversificar las actividades no garantiza por sí sólo un planteo eficiente de reducción del riesgo. Por lo tanto, a efectos de seleccionar adecuadamente las actividades que deben considerarse para que la diversificación resulte exitosa, debemos contar con un análisis de la rentabilidad y del riesgo asociado a cada una de las actividades posibles. Asimismo, resulta indispensable medir en qué grado el desarrollo de una actividad del portafolio afecta el rendimiento de las otras, es decir, necesitamos una estimación de las covarianzas Retorno y riesgo Los indicadores relevantes a efectos de elegir entre dos portafolios, son el riesgo y el retorno que presentan cada uno de ellos. El retorno muestra el valor o rentabilidad del portafolio. Debe tenerse presente que existe una distinción entre el concepto de retorno realizado y de retorno esperado. En efecto, el primero se refiere al retorno que en la realidad tuvo el portafolio, en tanto que el segundo es una estimación del retorno futuro de la cartera. Por su parte, el riesgo puede definirse como la incertidumbre sobre el retorno esperado de una inversión. En consecuencia, en los análisis económicos, el riesgo suele medirse mediante la variabilidad: cuanto mayor es la variación de los retornos esperados de una actividad (ya sea medido en márgenes brutos, ingresos o rindes físicos), mayor es el riesgo que dicha actividad tiene asociado. Por el contrario, cuanto menos saltos se esperen en un rendimiento, tanto más segura será la actividad en cuestión. 6. Teoría de Portafolio aplicada al sector agropecuario El concepto de diversificación es tan intuitivo e importante que ha encontrado múltiples aplicaciones en diferentes áreas de las finanzas. No obstante ello, poco se ha avanzado hasta el momento en la aplicación de la teoría del portafolio en relación con actividades productivas. En lo referente al sector agropecuario en particular, consideramos que la utilización de una herramienta que permita cuantificar distintos grado de riesgo, al tiempo que posibilita la evaluación de 39

14 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre diferentes alternativas de producción sería de suma utilidad a efectos de diseñar y planificar las posibles estrategias productivas. En el marco de las actividades agrícolas, la diversificación consiste en distribuir la inversión en distintos productos, de manera tal de evitar la concentración en una única actividad que condicione los resultados económicos al desempeño de la misma. De esta forma, resulta posible reducir el riesgo al distribuirlo entre varias actividades, de tal modo que la evolución negativa de una de ellas pueda verse compensada por la evolución positiva de otras, obteniendo en promedio un nivel de riesgo más acotado. En relación con las actividades agrícolas, la diversificación puede ser de dos tipos: Inter-zonal: consiste en realizar un mismo cultivo en diferentes zonas agroecológicas y tiene como objetivo lograr una oferta del producto más estable, aprovechando las diferencias climáticas, biológicas, etc. Un ejemplo de ello sería producir papa en Tucumán y en el sudeste de Buenos Aires. Intra-zonal: se trata de la combinación de diferentes cultivos dentro de una misma zona agroecológica, con el objetivo de maximizar los retornos esperados (ingresos, margen bruto, etc.) y minimizar su variabilidad. Por ejemplo, producir en Pergamino, soja y girasol. La combinación de estos dos tipos de diversificación permite a los agentes del sector (productores, inversores externos, etc.), considerar a cada una de las actividades en la zona agroecológica más adecuada; como por ejemplo, maíz en la zona núcleo, trigo en el sudeste de Buenos Aires, y girasol en el oeste bonaerense o en el este de La Pampa Especificación del modelo para portafolios agrícolas Como primer paso para utilizar el concepto de Teoría de Portafolio en las actividades agrícolas, debemos definir los siguientes términos: Actividad agrícola: es la producción de un cultivo en una zona agroecológica, por ejemplo producir maíz en la zona núcleo pampeana. Portafolio agrícola: es el conjunto de actividades agrícolas, a modo de ejemplo maíz en zona núcleo pampena, trigo en el sudeste de Buenos Aires y girasol en el oeste bonaerense. 40

15 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola A efectos de poder cuantificar el riesgo de un portafolio agrícola necesitamos asignar a las actividades un concepto de retorno. En este sentido, y para permitir la comparación entre los distintos productos, utilizaremos la noción de margen bruto de explotación por hectárea. Además los agentes del sector agropecuario están, por lo general, familiarizados con este concepto lo cual brinda una ventaja en términos del manejo del modelo del portafolio y su potencial utilización por parte de los productores agropecuarios. El riesgo del portafolio P está dado por la dispersión de los retornos realizados con el retorno esperado. Para medir esta dispersión se puede recurrir a distintos indicadores estadísticos, aunque el más usado es la varianza o su raíz cuadrada, la desviación estándar Perfil retorno/riesgo de un portafolio Si se colocan en un gráfico de ejes cartesianos los riesgos y retornos esperados de distintos portafolios, se obtiene una nube de puntos como la siguiente: Gráfico 1 Dado que cada punto representa a un portafolio, se puede apreciar que, desde una óptica racional, hay portafolios que tienen un mejor perfil retorno/riesgo que otros, o dicho de otra manera, hay portafolios que dominan a otros. Por ejemplo, los portafolios 41

16 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre B y F presentan igual retorno esperado, sin embargo F tiene menor riesgo con lo cual F es preferible a B. Si se compara B con A que presentan igual riesgo, el preferido será A por poseer mayor retorno esperado. También se observa que el punto E es el que tiene mayor retorno esperado, pero también tiene el mayor riesgo. Por el contrario, el punto D ostenta el menor riesgo, no obstante tiene el retorno esperado más bajo Frontera de eficiencia El modelo de portafolio está basado sobre el supuesto de comportamiento racional del agente decisor, quien desea maximizar la rentabilidad y minimizar el riesgo. Por lo tanto, para el agente un portafolio será eficiente en tanto proporcione el máximo retorno posible para un riesgo dado, o de forma equivalente, si presenta el menor riesgo posible para un nivel determinado de retorno. En el gráfico siguiente, los portafolios eficientes forman una curva envolvente llamada frontera de eficiencia. Con la notación del grafico anterior, la frontera queda determinada uniendo los puntos DFAE. Gráfico 2 La mayor o menor concavidad de la curva dependerá de la correlación que exista entre los distintos activos. En efecto, si la correlación entre los activos es 1, la frontera de 42

17 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola eficiencia será una línea recta en D y E. A medida que la correlación disminuye, la frontera se tornará más cóncava. El cálculo de la frontera de eficiencia se realiza resolviendo un programa cuadrático paramétrico: El desarrollo y las justificaciones matemáticas se encuentran en Teoría de portafolio: utilización para evaluar los riesgos agropecuarios (Pecar, 2004). 7. Portafolio óptimo Una vez obtenidos los portafolios eficientes, cabe preguntar cuál de todos ellos es el portafolio óptimo. La respuesta variará de acuerdo a las preferencias respecto del riesgo de los agentes. Aquellos muy aversos al riesgo elegirán portafolios de bajo retorno y bajo riesgo, mientras que los más audaces optarán por portafolios con mayor retorno y mayor riesgo. Para calcular el portafolio óptimo sobre la frontera de eficiencia, según el grado de aversión al riesgo del agente, resulta necesario establecer previamente sus preferencias. Para ello se debe estimar una función de utilidad que represente la actitud del inversor frente al riesgo. El desarrollo matemático de esta estimación se puede ver en Portafolios Agropecuarios Óptimos (Pecar M., 2004) En un gráfico de la frontera de eficiencia, se puede observar el lugar en que se ubican los distintos tipos de agentes según su grado de aversión al riesgo. Gráfico 3 43

18 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre 8. Una aplicación práctica de la teoría: el sistema de estimación de riesgo agrícola El Sistema de Estimación de Riesgo Agrícola (SERA) está destinado a los distintos agentes que operan con el sector agropecuario y tiene como principales objetivos: Brindar una herramienta para estimar el riesgo que conlleva la falta de diversificación o la diversificación ineficiente de las actividades agrícolas. Hacer factible, a partir de datos provistos por la SAGPyA o propios del usuario, el cálculo del Margen Bruto Esperado (MBE) para distintos cultivos. Facilitar el ensayo de diversos escenarios antes de la toma de decisiones Ingreso de datos al sistema Al ingresar al sistema, el usuario podrá seleccionar las actividades agrícolas que desea incluir en su análisis. El SERA propone por defecto algunas actividades agrícolas, que incluyen los cuatro cultivos principales (soja, trigo, maíz y girasol) y determinadas zonas agroecológicas. Si el usuario necesitara analizar alguna actividad agrícola que no apareciera por defecto, el sistema permitirá agregarla. El SERA utilizará técnicas de simulación del tipo Monte Carlo que se pueden ver en el artículo Utilización de simulaciones para evaluar los riesgos agropecuarios (Pecar, 2004). Para cada actividad, el sistema calcula el margen bruto esperado. Para ello es necesario contar con datos de: La función de distribución del precio a cosecha del cultivo de la actividad: Su estimación está a cargo de la ORA, forma parte del sistema y el usuario no tiene acceso a realizar cambios. La función de distribución de los rindes de la actividad: Se propone una distribución triangular, debido a que los rindes dependen de las distintas tecnologías de producción. El sistema muestra valores por defecto del mínimo posible, más probable y máximo posible, que responden a las modalidades de producción predominantes en cada zona, pero el usuario podrá cambiarlos y adaptarlos a su propio modelo productivo. Esto es siempre así, excepto cuando se ha ingresado una actividad que contiene algún ítem (zona y/o cultivo) no previsto por el sistema, en cuyo caso el usuario deberá estimar e ingresar los valores correspondientes. 44

19 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola Las proporciones del ingreso bruto que representan los gastos de cosecha, comisiones, impuestos y bonificaciones que pudieran existir: El sistema tiene cargado datos de SAGPyA y aparecen por defecto. Los costos de comercialización por quintal producido: Incluye los fletes, secada paritaria y otros gastos. El sistema tiene datos cargados que aparecerán por defecto. Los gastos directos: Son los gastos en labores, semilla y agroquímicos. Estos gastos son determinados por la tecnología de producción y los precios de los insumos. El sistema brinda por defecto datos representativos de las modalidades de producción predominantes para cada actividad. Todos los datos contenidos en el SERA son elaborados por las áreas técnicas de la Secretaría de Agricultura, Pesca y Alimentos y han sido especialmente procesados para su utilización. El usuario tendrá la opción de visualizarlos en una tabla, pudiendo modificar una parte o la totalidad de los datos o agregar datos nuevos. El sistema no provee datos por defecto de las actividades agregadas por el usuario, pero permite su carga. Las modificaciones que realice cada usuario serán guardadas por el sistema con su clave y lo eximirá de repetir el proceso de carga en las sesiones posteriores. Una vez cargados los datos de las actividades agrícolas, el usuario puede acceder a la evaluación de los portafolios agrícolas y a la estimación de los márgenes brutos de las actividades Estimación de márgenes brutos El SERA calcula el margen bruto considerando fijos los datos de precio y rindes, a diferencia del análisis de portafolio en el que los toma como variables aleatorias. El precio será ingresado por el usuario y el sistema calculará el margen bruto de la actividad para los tres escenarios de rindes ingresados (mínimo posible, más probable y máximo posible). El resultado de las estimaciones se presenta en una tabla con el detalle de los gastos. 45

20 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre Ejemplo: Margen Bruto estimado para soja de 1ra en zona núcleo Precio: 46.4 $/qq Rendimiento (qq/ha) Más Probable (34) Máximo (45) Mínimo (20) Ingreso Bruto ($/ha) Comercialización ($/ha) Cosecha ($/ha) Implantación y Protección ($/ha) Margen Bruto ($/ha) Evaluación de portafolios agrícolas A partir de la combinación de las actividades cargadas, el SERA calcula algunos portafolios agrícolas eficientes, cada uno de los cuales se corresponde con una estrategia de diversificación. Además, el sistema ayudará al usuario a elegir una estrategia para mejorar el perfil retorno/riesgo de su propio portafolio. Para las actividades seleccionadas, el sistema estimará: La frontera de eficiencia El perfil de retorno/riesgo del portafolio del usuario (PU) La ubicación del portafolio del usuario respecto de la frontera de eficiencia 46

21 Frontera de eficiencia Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola El SERA muestra la curva representada en un gráfico de ejes cartesianos. Sobre ella se encuentran los perfiles retorno/riesgo de los portafolios agrícolas eficientes (PAE). El sistema marca algunos y señala su composición en una tabla. Como ejemplo se muestra la salida que obtiene un analista que desea diversificar entre dos zonas agroecológicas de la República Argentina y tres cultivos y considera las siguientes cuatro actividades: Soja en zona núcleo Soja en el oeste de Buenos Aires Maíz en zona núcleo Girasol en el oeste de Buenos Aires Gráfico 4 47

22 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre Portafolio Retorno Riesgo Soja de 1ra en Núcleo Soja de 1ra en Oeste de Buenos Aires Girasol en Oeste de Buenos Aires Maíz en Núcleo 1 $ % 16 % 57 % 14 % 2 $ % 10 % 45 % 18 % 3 $ % 4 % 34 % 22 % 4 $ % 0 % 21 % 26 % 5 $ % 0 % 5 % 30 % 6 $ % 0 % 0 % 0 % Perfil retorno/riesgo del portafolio del usuario (PU) y su ubicación respecto de la frontera de eficiencia El usuario podrá definir su propio portafolio y cargar en el sistema su composición asignando los porcentajes correspondientes a cada actividad. El SERA estimará el margen bruto esperado y el desvío estándar (perfil retorno/riesgo) del portafolio del usuario y graficará su ubicación respecto de la frontera de eficiencia La frontera de eficiencia como guía para lograr una diversificación conveniente Zona de mejora: El sistema permite que el usuario utilice la frontera de eficiencia como parámetro para evaluar la relación riesgo/retorno de su propio portafolio y también que, en función de ello, modifique su composición para mejorar el perfil del mismo. El gráfico muestra la posición del portafolio del usuario respecto de la frontera de eficiencia y sus proyecciones sobre la curva. Maximización del margen bruto esperado: El sistema calcula el portafolio con el nivel de riesgo idéntico al del portafolio del usuario (PU) pero con el máximo nivel de margen 48

23 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola bruto esperado (MBE) posible. Gráficamente, este portafolio corresponde al portafolio de la frontera de eficiencia que está ubicado a la misma altura que el PU. Minimización del desvío estándar Se consideran dos casos: 1. El MBE del PU es mayor al MBE del portafolio de mínimo riesgo. En este caso, el sistema calcula el portafolio con el nivel de MBE idéntico al del PU pero con el mínimo nivel de desvío estándar (DE) posible. Gráficamente, este portafolio corresponde al portafolio de la frontera de eficiencia que está alineado verticalmente con el PU (Gráfico 5). Gráfico 5 49

24 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre 2. El MBE del PU resulta menor que el MBE del portafolio de mínimo riesgo. En este caso, el sistema toma como referencia al portafolio de mínimo riesgo. Gráficamente se ubica en el extremo inferior de la frontera de eficiencia 1 (Gráfico 6). Gráfico 6 Para alcanzar el portafolio más conveniente el analista podrá realizar la cantidad de ensayos que sean necesarios hasta ubicarse en el punto más acorde a sus posibilidades y preferencias. Siguiendo con el ejemplo anterior, supongamos que el analista quiere evaluar el riesgo de producir solamente soja, un 50% en zona núcleo y un 50% en el oeste de Buenos Aires. 50

25 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola El SERA graficará el perfil de este portafolio y mostrará un cuadro con los portafolios que maximizan el margen bruto esperado y minimizan el riesgo. Gráfico 7 El sistema ubica PU en el gráfico y lo señala con. Además, proyecta sobre la curva los portafolios que, respectivamente, maximizan el MBE y minimizan el DE (señalados con ). Estas tres marcas determinan la zona de mejora. Si el usuario cambia la composición de PU, este mejorará su perfil retorno/riesgo siempre que el nuevo portafolio se inscriba en la zona de mejora, ya que de esta manera disminuirá el riesgo (DE) y aumentará el retorno esperado (MBE). El sistema ofrece, además, una tabla con las composiciones y los perfiles de los portafolios señalados que le permitirá al usuario definir un nuevo portafolio que mejore el perfil. 51

26 Finanzas agropecuarias en un contexto de incertidumbre Portafolio Retorno (MBE/ha) Riesgo (DE) Soja de 1ra en Núcleo Soja de 1ra en Oeste de Buenos Aires Girasol en Oeste de Buenos Aires Maíz en Núcleo 1 $ % 16 % 57 % 14 % 2 $ % 10 % 45 % 18 % 3 $ % 4 % 34 % 22 % 4 $ % 0 % 21 % 26 % 5 $ % 0 % 5 % 30 % 6 $ % 0 % 0 % 0 % Usuario (PU) $ % 50 % 0 % 0 % Proyección sobre Riesgo $ % 1 % 29 % 23 % Proy.sobre Retorno $ % 0 % 0 % 21 % Se observa ahora que, redefiniendo PU y sin incrementar el nivel de riesgo que estaba dispuesto a asumir (235), podría aumentar el MBE/ha de $874 a $981. Para ello, tendría que dejar el 50% de soja en el oeste de Buenos Aires, incluir un 21% de maíz en zona núcleo y agregar un 29% más de soja en esta zona. Esta sería la opción para el analista con preferencia por el retorno. Si en cambio, el usuario estuviera conforme con el MBE de PU, la tabla le muestra que, cambiándolo por el de mínimo DE para ese nivel de MBE, la variabilidad bajaría de 235 a 164. (reduciría el riesgo un 30% ). Supongamos que no fuera posible técnicamente para el analista componer este portafolio, por ejemplo que le resultara antieconómico incluir un 1% de soja en el oeste. El analista, en cambio, podría componer un portafolio parecido. Para ello, ensaya lo siguiente: 50% de soja en zona núcleo, 25% de maíz en zona núcleo y 25% de girasol en el oeste de Buenos Aires. Obtiene el siguiente resultado: 52

27 Herramientas para la gestión eficiente del riesgo agrícola Gráfico 8 Portafolio Retorno Riesgo Soja de 1ra en Núcleo Soja de 1ra en Oeste de Bs. As. Girasol en Oeste de Bs. As. Maíz en Núcleo Usuario $ % 0 % 25 % 25 % Proyección sobre Riesgo Proyección sobre Retorno $ % 0 % 25 % 25 % $ % 0 % 25 % 25 % 53