TASA MÁXIMA AL APALANCAMIENTO FINANCIERO Nuevo Índice financiero para la evaluación de proyectos de inversión

Transcripción

1 TASA MÁXIMA AL APALANCAMIENTO FINANCIERO Nuevo Índice financiero para la evaluación de proyectos de inversión INTRODUCCIÓN Luis Ernesto Valdez Rubio La vertiente de desarrollo profesional que he transitado son la planeación de iniciativas de inversión a través de la formulación y evaluación de proyectos de inversión y la educación. El continuo contacto con estos temas, hicieron que la reflexión sobre la metodología para evaluar proyectos de inversión se manifestara. Esta reflexión se centra en la parte de la evaluación de proyectos, en particular, en la evaluación financiera y en especial sobre los indicadores financieros que determinan los rendimientos de las inversiones. La evaluación de proyectos, en su parte financiera, generalmente presenta una inversión compartida entre capital propio y financiamiento. Teniendo el apalancamiento financiero en las inversiones una importancia sustantiva, hace que en los diferentes escenarios de compartir riesgo con aportaciones complementarias, los rendimientos esperados sean variables. Si bien existe el análisis del apalancamiento sobre los resultados obtenidos de una inversión compartida ya dada y en ejercicio, poco se ofrece sobre rendimientos

2 futuros de una iniciativa de inversión con diferentes escenarios de apalancamiento. Existe la metodología de la simulación de inversiones, que ofrece resultados a distintos escenarios y a distintas combinaciones de apalancamiento, sin embargo son dispersas y especificas para eso escenarios. Aun así, la reflexión se centro en encontrar un indicador que permita identificar el óptimo apalancamiento tanto en monto como en servicio de deuda y a partir de ese indicador se establezca un criterio para la negociación de la mejor opción de financiamiento, y garantice a los futuros actores del apalancamiento, certidumbre en la recuperación y certidumbre en el reembolso del mismo. Presentación A nte la actual apertura económica y financiera, han aumentado los instrumentos de financiamiento a través de los cuales se puede disponer de recursos monetarios para financiar la instalación o expansión de las empresas; este abanico de opciones pone al alcance de los inversionistas múltiples instrumentos de financiamiento tanto en reciprocidad al compartir el riesgo como en el costo de servicio de deuda. La diversidad de instrumentos existentes y de costos de servicio de deuda hace necesario analizar críticamente el instrumento de financiamiento que se elija para que permita establecer escenarios de

3 comportamiento del rendimiento de los recursos a distraer con relación a las opciones de financiamiento al alcance del inversionista, con el objeto de seleccionar la alternativa real y certera que le garantice los rendimientos más elevados y los costos más bajos por unidad monetaria invertida y/o financiada. Antes el apalancamiento se presentaba bajo un esquema rígido en donde los instrumentos de financiamiento se ofrecían estructuralmente fijos para todos los inversionistas, y las diferencias sólo se enunciaban y no se manifestaban como verdaderas ventajas en las opciones de financiamiento. Hoy las opciones de financiamiento para las empresas se encuentran principalmente en: El mercado de dinero; El mercado de capitales, y Fondos de fomento según su actividad. El Problema Frente a esta diversidad de opciones, se deben evaluar las alternativas tanto en reciprocidad como en servicio de deuda, para tomar la decisión más racional con relación a la participación en la inversión y el apalancamiento. La estructura de dichas inversiones se forma con las aportaciones de capital por parte de los socios y/o mediante apalancamiento vía diversas instituciones e instrumentos de financiamiento.

4 Todo intento de inversión se puede evaluar desde dos puntos de vista: Como "proyecto en sí" o empresa comercial, sin importar de dónde provienen los recursos, es decir, tomando en cuenta el 100 por ciento de la inversión, y Como inversionista tomando en cuenta sólo su aportación al monto total, que será complementada con el apalancamiento. Frecuentemente la evaluación de dichas inversiones (capital propio con o sin financiamiento) se realiza a través de índices financieros como: Periodo de recuperación de la inversión; Retorno por unidad monetaria invertida Promedio de ingresos entre la inversión en libros Valor presente neto o valor actual neto (vpn o van), y Tasa interna de retorno (tir) Sin embargo, estos índices financieros no responden preguntas como: Qué parte de las inversiones conviene ofertar a posibles socios? Qué parte de la inversión es conveniente apalancar mediante las diversas instituciones e instrumentos de crédito?

5 Qué tasa servicio de deuda se debe o es conveniente contratar? Esta última pregunta, con el objeto de evitar en lo posible caer en el problema actual de las empresas y del sistema financiero: la cartera vencida. La respuesta a estas preguntas contribuirá, junto con los demás índices financieros, a evaluar los proyectos de inversión con mayor objetividad y certidumbre en cuanto a los beneficios financieros que se obtendrían por la distracción de recursos en aportación y apalancamiento. Para responder las preguntas anteriores, se procedió a desarrollar una metodología que permitiera obtener respuestas a las anteriores preguntas que generalmente todo inversionista se hace respecto al financiamiento. El Método El punto de partida de la investigación fue la evaluación de un proyecto como empresa comercial con una inversión de 3, 500 millones de unidades monetarias a cinco años, incluido el de la inversión y ofrece una tasa interna de retorno (tir) del orden de por ciento sin apalancamiento, es decir, como "proyecto en sí. Ver cuadro No. 1. Posteriormente se procedió a calcular las

6 diferentes tasas internas de retorno (tir) que ofrece el proyecto desde el punto de vista del inversionista con aportaciones que van desde el 10 hasta el 90 por ciento sobre la inversión total, a un costo de servicio de deuda variable del 20 al 60 por ciento. La totalidad del espectro de escenarios, resultados y la tendencia de las tasas internas de retorno (tir) al variar el apalancamiento y el servicio de deuda descrito anteriormente, se observan en la gráfica No. 1. Para el espectro de 10% de apalancamiento a tasas que van del 20 al 60 por ciento, que es el que describe en esta metodología, se presentan los estados de perdidas y ganancias, la amortización del apalancamiento y el cálculo de la tir en los cuadros No. 2 al 6. A continuación se realizo el cálculo de las tasas marginales internas de retorno (tmir) que se definen como la diferencia entre la tasa interna de retorno (tir) que presenta la inversión apalancada, es decir, " como inversionista"; menos la tasa (tir) de retorno que presenta la inversión "como proyecto en sí". Esta diferencia, es provocada por una variación en el costo de servicio de deuda combinada o no con una variación en el monto de la participación en la inversión por parte de quien aporta los recursos financieros. En el transcurso de los siguientes parágrafos, como se indica anteriormente, solo se describe la tendencia de las tasas marginales internas de retorno (tmir) para la inversión total de 3,500 unidades monetarias con un

7 apalancamiento del 10 por ciento, a una tasa de deuda que varia del 20 al 60 por ciento, la totalidad de las tmir para un apalancamiento del 10 al 90 por ciento y tasas de servicio de deuda del 20 al 60 por ciento se presentan en el anexo No. 1 y su tendencia se observan en la gráfica No. 2. Para el primer escenario de 10 por ciento de apalancamiento a una tasa de servicio de deuda del 20 por ciento, arroja una tasa interna de retorno (tir) de por ciento, cuadro No. 2, menos de tir del proyecto en sí, gráfica No. 1 genera una tasa marginal interna de retorno (tmir) adicional de por ciento, gráfica No. 2. Continuando con la misma inversión y el mismo apalancamiento del 10 por ciento pero con una variación en la tasa de servicio de deuda al 30 por ciento, genera una tasa interna de retorno (tir) del por ciento, cuadro No. 3, menos de tir del proyecto en sí, gráfica No. 1, premia esta alternativa de inversión con una tmir adicional del por ciento, gráfica No. 2. En otro escenario, bajo las mismas condiciones estructurales de inversión y apalancamiento y variando la tasa de servicio de deuda al 40 por ciento, la tir del inversionista se recorre al por ciento, cuadro No. 4 menos de tir del proyecto en sí gráfica No. 1, la tmir adicional sería de por ciento es decir, con esta estructura las bondades financieras estarían por debajo de la tir como empresa comercial, gráfica No. 2.

8 Cambiando nuevamente la tasa del servicio de deuda a 50 por ciento, con la misma inversión y monto de apalancamiento del 10 por ciento, el escenario de la tir se presenta en el vértice de por ciento, cuadro No. 5, menos de tir del proyecto en sí, gráfica No. 1, la tmir adicional de desciende a por ciento, gráfica No. 2 Finalmente, al contratar un servicio de deuda de 60 por ciento con la misma inversión e igual apalancamiento, la tir se ubica al nivel del por ciento, cuadro No. 6, menos de tir del proyecto en sí, gráfica No. 1, la tmir adicional se ubica en el - l.73 por ciento, gráfica No. 2. El Análisis Al analizar los datos de la gráfica No. 2, se identifica claramente que la tendencia de las tasas marginales internas de retorno (tmir) del proyecto, para todo el abanico de porcentajes de apalancamiento que van del 10 al 90 por ciento en la inversión y hasta un servicio de deuda que no rebase el 30 por ciento, genera premios financieros adicionales o tasas marginales internas de retorno (tmir) positivas, que financiar la inversión al 100 por ciento con financiamiento interno. De igual forma se advierte en la gráfica No. 2 que todo porcentaje de apalancamiento de la inversión que se contrate por arriba del 40 por ciento de servicio de deuda, provoca tasas marginales internas de retorno (tmir) negativas, las cuales, reducen en esos mismos porcentajes los rendimientos financieros de la inversión expresada por la tasa interna de retorno (tir) que genera el proyecto financiado al 100 por ciento

9 con aportación de socios o inversionistas que es del por ciento. Del análisis anterior, se infiere que, la tasa de servicio de deuda a contratar por cualquier monto de apalancamiento financiero, se ubica entre el 30 y 40 por ciento de servicio de deuda, ya que entre estos dos porcentajes se produce el cambio de beneficios a costos financieros por apalancamiento en las tasas marginales internas de retorno (tmir). Si entre estos dos porcentajes se produce el cambio de tasas marginales internas de retorno (tmir) de positivas a negativas, entre estos dos porcentajes se produce el cambio de signo, y entre esos dos porcentajes existe un punto en que la tasa marginal interna de retorno (tir) es neutra, es decir, igual a cero. Esto indica que la tasa interna de retorno (tir) del proyecto apalancada a ese monto y en ese porcentaje de servicio de deuda, será igual a la tasa interna de retorno (tir) del proyecto como empresa comercial o proyecto en Sí. En especifico, se deduce que, la tasa de servicio de deuda resultante que hace cero la tasa marginal interna de retorno (tmir) es la tasa máxima de servicio de deuda que se debe de contratar en cualquier porcentaje de apalancamiento, para no generar tasa marginales internas de retorno (tmir) negativas. Esa tasa máxima de servicio de deuda es la: Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero

10 En la cual, para quien distraiga recursos financieros, será igual el rendimiento en porcentaje al aportar la totalidad de la inversión que acompañando su aportación con apalancamiento financiero contratado a esa tasa de servicio de deuda. Para confirmar lo concluyente de la información de la gráfica No. 2, se procedió a identificar la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) para cada uno de los escenarios de inversión apalancada que van del 10 al 90 por ciento. Como se indica que para cada escenario de apalancamiento se cuenta con rangos de tasas marginales interna de retorno (tmir) positivas y negativas, se sometieron estas tasas a la interpolación de valores, que permite determinar la tasa de servicio de deuda que convierta en neutra o cero a las tasas marginales internas de retorno (tmir) y esta será la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF). El tratamiento de las tasas marginales internas de retornos (tmir) se lleva a cabo bajo la siguiente ecuación: TMAF= Q+[W]t1/t1+t2 En donde: Q = La tasa de servicio deuda que genera la tmir positiva

11 W = rango entre las tasas de servicio de deuda generan las tmir positivas y negativas t1 = tmir positiva t2 = tmir negativa (absoluto) El calculo es para el escenario de 10 por ciento de apalancamiento y una tasa de servicio de deuda de entre 30 y 40 por ciento, ver gráfica 2. Substitución de valores: TMAF = 30+[10]0.32/ TMAF = 30+[10]0.32/0.66 TMAF = 30+[10] TMAF = TMAF = por ciento Al calcular con la ecuación los escenarios de apalancamiento del 10 al 90 por ciento, se obtiene en todos los casos, la constante Tasa Máxima al Apalancamiento de por ciento, ver gráficas No. 3 al 11. Es conveniente señalar que en la medida que el rango entre las tasas de servicio de deuda al que se calculan las tasas marginales internas de retorno (tmir) sea estrecho, la desviación estándar del calculo será menor.

12 Este nuevo índice financiero para la evaluación de proyectos de inversión denominado Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) se define como: La tasa de servicio de deuda que se iguala a cero las tasas marginales internas de retorno (tmir) de la inversión apalancada por cualquier monto e iguala la tasa de retorno (tir) del proyecto en Sí y la tasa interna de retorno (tir) como inversionista. Al evaluar el proyecto como inversionista en los rangos de apalancamiento de entre 10 y 90 por ciento a una tasa de por ciento genera para todos los casos una tasa interna de retorno (tir) del orden del por ciento confirmando que cualquier monto de apalancamiento es financieramente recomendable, ya que en esa tasa de servicio de deuda se iguala la tasa interna de retorno (tir) como "proyecto en sí" y la tasa interna de retorno (tir) como inversionista. Ver cuadros No. 7 al 16. Los Resultados Con los resultados a la vista, se puede responder a las preguntas planteadas al inicio de esta investigación, Qué parte de las inversiones conviene ofertar a posibles socios?. La parte de la inversión que no obtenga apalancamiento financiero externo a un costo igual o

13 menor al determinado por la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF). Que parte de la inversión es conveniente apalancar mediante las diversas instituciones e instrumentos de crédito? La parte de la inversión que se negocie o contrate a una tasa de servicio de deuda no mayor a la determinada por el índice financiero Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF). Que tasa servicio deuda se debe o es conveniente contratar? ; Como máximo, la tasa de servicio de deuda que define el índice financiero de la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF). Anteriormente se estableció que todo proyecto de inversión se evalúa de dos aristas, como Empresa Comercial o Proyecto en Sí; o como Inversionista. Para el caso que se estudia se tienen las siguientes alternativas: a) Como proyecto en Sí, la inversión evaluada consistente en aportar el 100 por ciento de la inversión y obtener una Tasa Interna de Retorno (tir) del por ciento y en consecuencia las Tasas Marginales Internas de Retorno (tmir) serian igual a cero por ciento. b) Teniendo la alternativa de apalancar dicha inversión entre un 10 y un 90 por ciento, con opción de contratar

14 tasas de servicio de deuda de entre 20 y 60 por ciento. La intención de invertir estaría en negociar cualquier monto de apalancamiento a una tasa máxima de servicio de deuda del orden de por ciento, ya que ésta sería la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) del proyecto, que aseguraría rendimientos por unidad de capital invertido iguales que con una aportación del 100 por ciento de la inversión. En la medida que se obtengan tasas de servicio de deuda menores al por ciento por apalancamiento, el rendimiento por unidad de capital invertido se vería incrementado por los valores de las tasas (tmir) de retorno, adicionales positivas generadas por la disminución de la tasa de servicio de deuda. La Generalidad Con el fin de establecer la generalidad del método, el proyecto fue sometido a un análisis de sensibilidad de: Aumento en 10 por ciento en la inversión total. Como "proyecto en sí", la tir tradicional se posiciona en el por ciento, ver Cuadro No. 16. Con un apalancamiento del 10 al 90 por ciento, y tasas de servicio de deuda del 20 al 60 por ciento, la tir oscila entre y 1.35 por ciento, ver gráfica No. 12. Las tasas marginales internas de retorno (tmir) se ubican en por ciento con un servicio de deuda

15 del 20 por ciento y apalancada la inversión al 10 por ciento, y el por ciento con un servicio de deuda del 60 por ciento y apalancada al 10 por ciento, siendo esta la mas baja de todo el espectro de apalancamiento, ver gráfica No. 13. Posteriormente se aplica el procedimiento de la Interpolación de Valores antes descrito, para obtener la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero para el nuevo escenario de 10 por ciento de aumento en la inversión. Calculo: TMAF= 20+[10].45/ TMAF= 20+[10].45/.64 TMAF= 20+[10] TMAF= TMAF= por ciento Al aplicar la tasa de por ciento de servicio de deuda al espectro del apalancamiento del 10 al 90 por ciento, se obtiene una tir tradicional del por ciento, ver Cuadros No. 17 al 25 Las variaciones de centésimas en las tasas internas de retorno, se dan al redondear las cifras.

16 Con los resultados anteriores, la intención de invertir estaría en: a) Aportar el 100 por ciento de la inversión y obtener por ciento de tir. b) Apalancarse con cualquier monto a una tasa de servicio de deuda de por ciento o menor, ya que esta tasa aseguraría rendimientos iguales a por ciento o superiores por unidad de capital invertido que si se aportara el 100 por ciento de la inversión. Conclusiones Este nuevo índice financiero de la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) permitirá establecer los diferentes escenarios de rentabilidad para adecuarlos al contexto de la intención de inversión de quien distraerá los recursos financieros, en función de sus propias expectativas. El índice de la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) para la evaluación de proyectos de inversión permite establecer parámetros de negociación con las diferentes fuentes de financiamiento para una toma de decisión racional, certera y fundamentada en el análisis financiero. En suma, este nuevo índice financiero determina la tasa máxima de servicio de deuda que se deberá negociar al buscar un apalancamiento. De igual forma, dicho Índice financiero confirma que el apalancamiento es saludable para las empresas y

17 previene de contratar tasa que conduzcan a las empresas a la cartera vencida, además el apalancamiento es elemento de desarrollo social y progreso empresarial, siempre y cuando su monto y servicio estén adecuadamente negociados. La evaluación de las inversiones mediante el método de la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) permite que la decisión de invertir y apalancarse por parte de los inversionistas esté en función de los montos con que se cuenta y las posibilidades de negociar el apalancamiento óptimo ya que de contar con el 100 por ciento de capital para invertir se buscaría el mejor apalancamiento teniendo como tope la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) y el excedente de recursos se canalizaría a nuevos proyectos evaluados de la misma forma. Además, si se busca un apalancamiento vía papel comercial se estaría en condiciones de conocer los rendimientos del mismo y los niveles de servicio de deuda se planificarían y equilibrarían sobre las bases de mercado con los premios de inversión en papel comercial definidos adecuadamente. Generalmente se estima que la inclusión de socios para reducir el apalancamiento es más saludable para la empresa. Sin embargo, determinando la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) se puede tomar la decisión entre incluir socios o adquirir deuda por apalancamiento, ya que al incluir un socio ante la oportunidad de adquirir deuda por abajo de la que

18 determina la Tasa Máxima al Apalancamiento Financiero (TMAF) se reduce la oportunidad de ampliar los rendimientos por tasas marginales internas de retorno (tmir) positivas. Para el caso que se estudia, de obtener apalancamiento y un servicio de deuda menor al por ciento, sería más rentable contratar deuda que incluir un nuevo socio ya que el premio financiero por unidad de capital invertido se incrementaría. Bibliografía Manual de Proyectos de Desarrollo Económico. Organización de las Naciones Unidas. Análisis de proyectos Solomon Morris Evaluación de Proyectos, Temas de clase Ing. Adolfo Solis, C.E.T.R.E.D.E.-OEA Arnold C. Herberger. Evaluación de Proyectos Evaluación Social de Proyectos Ernesto Fontaine Uso Simplificado del Método de Evaluación de Flujos de Fondos Descontados Sam R. Goodman Técnicas para la Evaluación de Proyectos

19 C.J. Liddle Manual de Análisis de Proyectos Industriales en Países de Desarrollo O.C.D.E.

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