Standard & Poor s ha trabajado en la evaluación crediticia de titulizaciones

Transcripción

1 Titulización de Préstamos para la Compra de Automotores: Criterios de Calificación Standard & Poor s ha trabajado en la evaluación crediticia de titulizaciones de carteras prendarias para la compra de automóviles en Argentina. El activo titulizado en estas transacciones es el derecho al cobro de los pagos realizados por el dueño de un automóvil, cuya compra fue financiada mediante un préstamo del banco originador. La titulización de la cartera de préstamos prendarios para la financiación de la adquisición de automóviles implica la cesión o venta a un fideicomiso, administrado por un fiduciario, que es el emisor de los títulos garantizados por la cartera vendida, tanto de dichos derechos de cobro como de la prenda sobre el automóvil objeto de financiación. En caso de falta de pago del préstamo por parte del propietario del vehículo, la cesión de la prenda al fideicomiso permite al fiduciario el remate de la prenda para resarcirse del impago. Standard & Poor s considera que, estructurada correctamente, dicha titulización permitiría generar una fuente de financiamiento similar a la que se ha comenzado a desarrollar con las titulizaciones hipotecarias. Mediante la titulización, el banco originador vende dicha cartera de préstamos. Como consecuencia de esta venta o cesión de la cartera, el originador queda liberado de la obligación de tener un cierto nivel de capital, y su capacidad de generación de nuevos préstamos se ve aumentada en relación con la capacidad anterior a la titulización. En un mercado titulizador incipiente, existe una mayor probabilidad que diversas titulizaciones adolezcan de fallas estructurales que limiten seriamente su nivel de calificación. Por ello, a la hora de participar en una de estas transacciones, es muy importante analizar los siguientes aspectos de una titulización prendaria: Calidad de los activos, estructura financiera, y estructura legal. Standard & Poor s Financiamiento Estructurado Titulización en América Latina 67

2 Los inversores en este tipo de transacciones deben evaluar si, como mínimo, los riesgos que a continuación se describen han sido adecuadamente cubiertos mediante la estructura de la titulización. Calidad Crediticia de las Prendas De cara a poder cuantificar los potenciales riesgos crediticios que pueden acarrear pérdidas y los requisitos de protección contra estas pérdidas, se hace necesario evaluar la calidad de cada cartera prendaria. A la hora de realizar dicha evaluación, Standard & Poor s utiliza un enfoque cuantitativo y cualitativo, que incluye reuniones con el originador/vendedor y el administrador de los activos. Standard & Poor s evalúa los criterios pasados y actuales de originación de los activos o préstamos, el desempeño histórico de estos activos, las características de la cartera de préstamos y la calidad y precisión de los sistemas del administrador de activos. Tanto el monto que Standard & Poor s requiere como cobertura crediticia para contrarrestar las pérdidas crediticias de la cartera, como las necesidades de liquidez adicional, se basan en un modelo de pérdida crediticia de los préstamos. El modelo asume diversos escenarios económicos, de mayor o menor gravedad económica, dependiendo de la calificación que se intente obtener. Para transacciones cuyos activos han sido generados en Argentina, este modelo toma en cuenta la carencia de información histórica sobre el desempeño de las carteras y la consiguiente incertidumbre sobre las consecuencias de un escenario de estrés económico en las carteras titulizadas. Resulta de suma relevancia para el análisis crediticio tener la posibilidad de evaluar el comportamiento de préstamos originados en las mismas condiciones que la cartera vendida, durante escenarios recesivos, por ejemplo durante el efecto tequila, y la recesión económica que siguió a esta crisis financiera. Estructuración Financiera El principal objetivo de una estructuración financiera respaldada por activos que ya existen en el momento de la emisión del título o bono, es el de aislar al bono estructurado de los riesgos que afectan al originador de la cartera. De este modo, Standard & Poor s asigna una calificación al bono estructurado basada en las características de la cartera que garantiza el pago del bono y en la probabilidad de que los activos de esa cartera sean suficientes para el pago de dicho bono de acuerdo con los términos y condiciones bajo los que aquel fue emitido, siendo dicha calificación independiente de la calificación crediticia del originador. 68

3 Titulización de Préstamos para la Compra de Automotores: Criterios de Calificación Protecciones Crediticias La cobertura contra pérdidas experimentadas por la cartera de préstamos se realiza usualmente mediante la subordinación de una parte de la deuda representada por el bono estructurado. Si la cartera con garantía prendaria sufre pérdidas, los fondos que se habrían afectado al pago de la deuda subordinada o junior son asignados al pago de la deuda senior. En aquellas estructuras donde el pago a las clases subordinadas se efectúa paralelamente al pago de las clases senior, Standard & Poor s requerirá un nivel mínimo de subordinación por debajo del cual sólo se pagará a la clase senior hasta su rescate definitivo. Esto significa que, por ejemplo, en una emisión con una clase senior y otra subordinada donde la secuencia de pagos incluye el pago a ambas clases (la clase senior antes que a la clase junior), Standard & Poor s solicitará que una vez que el capital residual de la clase junior sea inferior a un porcentaje determinado de la emisión original, sólo se efectúen pagos de capital a la clase senior hasta que ésta sea repagada completamente. De tal manera, se protege a la emisión de pérdidas crediticias que puedan ocurrir al final de la emisión. Además, Standard & Poor s también solicitará que se incluyan eventos desencadenantes para que, de ocurrir, la clase subordinada deje de recibir pagos de capital e interés. Un ejemplo de evento desencadenante es si la cartera vendida muestra niveles de mora muy superiores a los promedios de mora evidenciados históricamente. Existen otros métodos de protección crediticia, tales como: Seguros. Si la cartera no paga, la compañía de seguros lo hará. Sobregarantía. La cartera vendida es mayor al monto emitido. Spread. El exceso del interés pagado por los préstamos sobre el interés pagado a los inversores es utilizado como cobertura adicional ante pérdidas crediticias. Rol del Administrador Standard & Poor s emprende una revisión de la entidad administradora para asegurarse que pueda cumplir adecuadamente con los requisitos de procedimiento de la transacción. La capacidad de un administrador de activos de transferir sus servicios en forma inmediata es crucial, particularmente porque la entidad puede tener una calificación inferior a la de la emisión. Los sistemas del administrador serán evaluados con respecto a su compatibilidad con los sistemas de otros administradores. En algunos casos, se podrá solicitar la presencia de un administrador sustituto back-up desde el principio de la transacción, si el tipo de activos en cuestión es de tipo inusual, si los préstamos ya son morosos, o en caso que la estructura sea compleja. El administrador back-up deberá conocer los sistemas informáticos y de procesamiento del administrador original para facilitar una transferencia rápida de datos electrónicos o en formato impreso de la cartera titulizada. Las consecuencias de que la transferencia Standard & Poor s Financiamiento Estructurado Titulización en América Latina 69

4 no sea lo suficientemente rápida pueden conllevar pérdidas de pagos realizados al primer administrador o recepción de pagos de modo tardío. Fondos de Reserva Estos pueden tener distintos propósitos. El fondo de reserva puede utilizarse como cobertura temporal ante un problema de liquidez o como cobertura permanente contra las pérdidas de los activos titulizados. Además, se requieren fondos de reserva para mitigar el riesgo asociado a la insolvencia del administrador. En la mayoría de las operaciones de titulización, el producto del cobro de los activos titulizados es depositado en una cuenta general del administrador, en la que este último también podría depositar otros fondos. Desde la cuenta general del administrador los fondos son transferidos a las cuentas del fideicomiso. El administrador puede no estar calificado o su calificación puede no ser tan alta como la que se pretende alcanzar para la deuda titulizada. Por tanto, las protecciones crediticias del bono estructurado tienen que poder soportar el riesgo que el pago de los préstamos se vea involucrado en la insolvencia o quiebra del administrador. Como protección contra dicho riesgo, Standard & Poor s exige que la estructura disponga de los fondos suficientes para cubrir cualquier pérdida en los pagos de los préstamos ocasionada por la insolvencia del administrador. El monto requerido por Standard & Poor s dependerá, entre otras cosas, de los niveles históricos de precancelamiento de préstamos, la cantidad de días de que el administrador dispone para remitir los fondos al fideicomiso y la opinión de nuestros asesores legales en cuanto a los efectos temporarios y permanentes de un estado de insolvencia del administrador. En los casos estudiados, los montos requeridos equivalían a dos meses de cobranza de cuotas debido a: La falta de casos legales que certifiquen cómo actuarían los tribunales en caso de insolvencia del banco administrador y la celeridad con que actuarían si fuera necesario restituir los fondos al fiduciario; La falta de experiencia histórica del administrador y del fiduciario en este tipo de operatorias; y Los altos niveles de precancelamiento observado en la historia de la cartera prendaria de los bancos analizados. Impuestos y Gastos Standard & Poor s evalúa la situación impositiva actual y probable que afecta a la estructura. Si existe la obligación de pago de impuestos o es probable que dicha obligación exista durante la vida de la transacción, la estructura debe tener fondos suficientes para pagarlos. Asimismo, el impago de los gastos de terceros involucrados en la transacción podría conducir al cese de servicios por parte de éstos y/o reclamos 70

5 Titulización de Préstamos para la Compra de Automotores: Criterios de Calificación contra el emisor. Standard & Poor s debe tener la convicción de que el emisor siempre va a contar con dinero suficiente para pagar sus gastos ordinarios y extraordinarios de modo que no tenga que utilizar para el pago de estos gastos el dinero con el que debe pagar el interés y el capital del bono estructurado. Un margen de fondos adicionales o una reserva deben estar disponibles para proteger al emisor contra todo costo no previsto como por ejemplo el caso de honorarios legales adicionales o todos aquellos gastos asociados con la sustitución del administrador de los activos titulizados. Rol del Fiduciario Los fiduciarios no necesitan contar con calificación. A pesar de ello, Standard & Poor s evalúa la capacidad de un fiduciario de brindar los servicios necesarios antes de que asuma el compromiso de actuar en representación de los inversores. El papel del fiduciario es tan importante como el papel del administrador de los activos. En el caso que el fiduciario ejerza el rol adicional de proveedor de liquidez a la operación, la calificación del fiduciario deberá ser acorde a la calificación deseada para el bono estructurado. Estructura Legal Debido a que las prendas constituyen la garantía primaria de los tenedores de deuda, se debe considerar el riesgo de reclamos, derechos, o intereses de terceros sobre el objeto de la garantía. En una transacción correctamente estructurada, la insolvencia o quiebra del vendedor de las prendas no deberá dar origen a un reclamo sobre los activos titulizados ni perjudicar el pago a tiempo del servicio de la deuda. Además, el emisor no debería tener ninguna otra obligación que no sea la relacionada con la emisión. Esto se debe a que los derechos de un tercero sobre los activos podrían poner en peligro la garantía de los inversores. Si se restringen los acreedores del emisor, como también el alcance del negocio de éste, el riesgo de insolvencia del emisor queda efectivamente acotado. Standard & Poor s exige que los asesores jurídicos dictaminen que los documentos legales de la transacción sean jurídicamente válidos, obligatorios y exigibles, de acuerdo con sus términos y condiciones. Los dictámenes versan sobre asuntos tales como: La naturaleza de la venta de los activos, la validez y exigibilidad del traslado del dominio del activo, la probabilidad de quiebra del emisor, y el efecto de la quiebra del originador de los activos sobre el emisor. Standard & Poor s Financiamiento Estructurado Titulización en América Latina 71

6 Seguimiento de la Calificación Standard & Poor s realiza un control de todas las emisiones de bonos estructurados que califica mediante el seguimiento y supervisión del desempeño de los activos, administradores y todos aquellos que brindan algún tipo de respaldo a la operación. El control periódico de los activos asegura una evaluación continua y consistente de los créditos reales y proyectados, y de la utilización real y proyectada de las mejoras crediticias y de liquidez. El deterioro del desempeño de la cartera titulizada y de las mejoras crediticias pueden resultar en una reducción en la calificación. Rosario Buendía, Nueva York (1) Juan De Mollein,Nueva York (1)