Actividad de Capital Riesgo en el tercer trimestre de 2007

Transcripción

1 Actividad de Capital Riesgo en el tercer trimestre de 2007 José Martí Pellón Marcos Salas de la Hera Perspectiva global La crisis de las hipotecas subprime originada en Estados Unidos a comienzos de agosto todavía no ha quedado reflejada en las cifras de private equity en España, aunque es aconsejable es- perar hasta final de año e incluso el primer trimestre de 2008 para valorar sus efectos. El sentir de los principales ejecutivos de firmas de inversión y bancos financiadores es que la actividad se ralentizará en los próximos meses, especialmente en lo que se refiere a operaciones de gran tamaño. Según las estimaciones realizadas por (WCR), en colaboración con ASCRI, el volumen invertido hasta el 30 de septiembre de 2007 ascendió a 3.288,6 millones, lo que supone un incremento del 44% con respecto al mismo periodo de En el tercer trimestre del año 2007 la inversión ascendió a 1.348,7 millones, que se suman a los millones1 1 alcanzados en la primera mitad. En este periodo se apreció una sólida actividad de operaciones de middle market y el cierre de varias operaciones de gran tamaño. En total se registraron 42 operaciones entre 10 y 100 millones, una más que las registradas en el mismo periodo de De igual modo, se contabilizaron nueve operaciones por encima de 100 millones hasta el 30 de septiembre de 2007, frente a las cuatro del año anterior. Las 51 operaciones superiores a 10 millones acumularon el 85,5% del total invertido. El número de operaciones se incrementó un 3,2% hasta el 30 de septiembre de 2007, alcanzando las 551, poniendo de nuevo de manifiesto que los saltos en volumen están muy relacionados con el cierre de inversiones de gran dimensión. En el tercer trimestre de 2007 se estimaron 196 operaciones, 17 más que las contabilizadas en el mismo periodo de El 21,1% del volumen de la inversión en el tercer trimestre de 2007 revirtió en empresas del sector Comunicaciones, seguido del 18,6% estimado en los sectores Productos y Servicios Industriales y Energía. En el apartado de desinversiones, el volumen a precio de coste ascendió a 480 millones en el tercer trimestre de 2007, lo que supone un aumento del 30% con respecto al mismo periodo de En cuanto al número de operaciones de desinversión, se estimaron 75 desinversiones, 11 más que las contabilizadas un año antes. De cara a la finalización de 2007 se prevé la superación del máximo histórico alcanzado en 2005 ( millones), si se tiene en cuenta el cierre de la operación de Applus + por parte de Carlyle y una importante ampliación de una antigua participada en el cuarto trimestre de Parece que el cambio de escenario forzado por la crisis de las hipotecas subprime ha ralentizado o pospuesto algunas transacciones iniciadas en 2007, especialmente las clasificadas en el rango alto del middle market y grandes operaciones. Esto podría afectar a la actividad de 2008, aunque lo anterior no se produciría si una de las dos operaciones de este tipo que permanecen abiertas, Iberia o Altadis, cayera finalmente en el lado de un consorcio liderado por entidades de capital riesgo. A medio plazo, también habrá que ver los efectos sobre la reducción en el consumo privado por la subida de tipos de interés, que repercutiría en los resultados de empresas de sectores tradicionales. Principales operaciones de inversión del trimestre Entre las principales operaciones cerradas en el tercer trimestre destacó la adquisición del 20% del grupo audiovisual Imagina por parte de la entidad de capital riesgo Torreal. El resto del accionariado de la compañía lo completan los fundadores del grupo, con el 60%, y la multinacional británica del sector de la publicidad WPP, con el 20%. El grupo inversor que encabeza el empresario Juan Abelló pretende impulsar el crecimiento de la compañía, líder en España en contenidos audiovisuales y ganar mayor presencia en Europa, Latinoamérica y Estados Unidos. Imagina, que es accionista de La Sexta, se dedica a la creación y producción de contenidos para televisión y cine, servicios de producción y postproducción, ingeniería, consultoría y a la gestión de derechos deportivos. Imagina es un holding surgido de la integración de Grupo Árbol y Mediapro en El pasado año la compañía alcanzó un volumen de facturación superior a 600 millones y un resultado bruto de explotación (Ebitda) por importe de 120 millones. El operador británico de capital riesgo Cinven consumó su segunda operación directa en España a través de la compra del 80% del grupo hospitalario USP a los fondos asesorados por Mercapital. La transacción fue valorada en 675 millones, incluyendo deuda. El equipo directivo de Gabriel Masfurrol seguirá al frente de la compañía. La entrada de Cinven puede dar un plus a la compañía y facilitar la adquisición de hospitales internacionales en los próximos dos años. En el planteamiento inicial se contempla una posible salida a Bolsa dentro de cuatro años. En 2005 Cinven protagonizó una de las mayores operaciones de la historia en nuestro país, al adquirir la central de reservas Amadeus junto con BC Partners. La facturación de USP se aproximó a 230 millones y Ebitda alcanzó los 40 millones en 2006, el doble del beneficio operativo de Asimismo, debe mencionarse el acuerdo de inversión alcanzado por el operador internacional Apax Partners y la firma de distribución de componentes eléctricos Electro-Stocks. La entrada de Apax servirá para consolidar el liderazgo de la compañía en España y acelerar su crecimiento, dentro de un sector que todavía se encuentra muy fragmentado. 1 Ver: Martí, J. y Salas, M. (2007): El capital riesgo en España. Primer semestre de 2007, disponible en 12 Fondos. Private Equity 2008

2 CAPITAL RIESGO Electro-Stocks alcanzó un volumen de facturación cercano a 350 millones en La compañía, que emplea a unos trabajadores, cuenta con una red de distribución de 80 puntos de venta repartidos por todo territorio español. Algo más de la mitad del volumen invertido en el periodo fue a parar a operaciones apalancadas, como las mencionadas en USP Hospitales y Electro Stocks. Un 24% se destinó a inversiones en empresas en expansión y otro 21% se dedicó a compañías en las que se sustituyeron accionistas (replacement), como es el caso de Imagina. Según el número de operaciones, predominaron las operaciones en empresas en fase de expansión. Mayores desinversiones del trimestre Una de las principales operaciones de desinversión llevadas a cabo en el tercer trimestre de 2007 fue la venta de la cadena de distribución Caprabo, en la que participaba Caixa CapRisc, al grupo competidor Eroski, por un importe aproximado de unos millones. La filial de capital riesgo de la Caixa controlaba un paquete del 20%. En el proceso de venta de Caprabo estuvieron interesadas Dinosol, compañía, participada por los fondos Permira, y El Árbol, participada por Madrigal Participaciones. La entidad de capital riesgo Catalana d Iniciatives materializó la venta de las empresas de tecnología para aparcamientos y parquímetros Mabyc e Ibersegur a los también operadores de capital riesgo MCH Private Equity y Suma Capital. La entrada de Catalana en el accionariado de Mabyc se produjo en 2003, en una operación de MBI (management t buy in), en la que tomó el control junto con el directivo externo Jaume Jordà. Casi la mitad del volumen desinvertido en el tercer trimestre de 2007 se produjo mediante la venta a terceros, aunque desde la perspectiva del número de operaciones predominó la devolución de préstamos, seguida de la recompra de participaciones por accionistas originales y la venta a terceros. Otra de las desinversiones destacadas del trimestre fue el secondary buyout protagonizado por los fondos asesorados por Mercapital al vender su participación del 80% en USP hospitales a Cinven. En esta operación Mercapital multiplicó por tres veces la inversión inicial en menos de tres años. En el apartado de nuevos recursos captados, cerca de 20 entidades de capital riesgo aumentarion sus recursos y se espera que antes de que finalice el año se produzcan los cierres de los nuevos fondos de Magnum Industrial Partners, fijado en 850 millones, y N+1 (500 millones). Fondos. Private Equity

3 Indicadores de Confianza de Capital Riesgo en España En esta edición del barómetro se pretende pulsar la opinión de los operadores en relación con los efectos de los recientes cambios en el entorno sobre los distintos aspectos de su actividad, que engloba la captación de fondos, la inversión y la desinversión de recursos. La referida crisis hipotecaria americana y los efectos de la subida de tipos y del precio del petróleo afectan, aunque de distinta forma a los diferentes tipos de operadores, a la actividad de capital riesgo a medio plazo. Con esta son ya ocho las ediciones en España de un estudio que Deloitte desarrolla desde hace años en otros países (Private Equity Confidence Survey en el Reino Unido, Venture Capi- tal Barometer en Alemania, Venture Capital Confidence Survey en Estados Unidos, Canadá, Australia y China, entre otros). La consulta fue realizada en la primera quincena del mes de octubre. Se remitieron cuestionarios electrónicos a 152 entidades, incluyendo tanto a las operativas como a las que estaban en proceso de puesta en marcha. El número de respuestas recibidas de sus directivos ascendió a 134, representando a un total de 92 entidades. Este informe no sería posible sin la decidida contribución de los directivos de las entidades de capital riesgo, a los que se agradece su colaboración. Gracias a ella, es posible contar con un estudio que pretende incrementar la transparencia del mercado y el desarrollo de la actividad de private equity en España. Como en ediciones anteriores, el elevado número de respuestas recibidas permite su agrupación desde diversas perspectivas. Con ello se afronta el problema de la elevada dispersión en tamaño y características de las entidades consideradas, a la vez se facilita una mejor interpretación de los resultados. Atendiendo a los recursos que gestionan o asesoran, es posible distinguir entre entidades grandes (más de 120 millones), medianas (entre 30 y 120 millones) y pequeñas (menos de 30 millones). Se identificaron 26 entidades grandes, 22 medianas y 44 pequeñas, obteniéndose 44, 35 y 55 respuestas, respectivamente. Atendiendo a la naturaleza pública o privada mayoritaria de los recursos gestionados, o asesorados, se identificaron 76 entidades privadas (115 respuestas) y 16 entidades públicas (19 respuestas). A continuación se recoge un resumen de los resultados de nuestro análisis, agrupando las respuestas en torno a los temas principales de la encuesta: Entorno general Captación de fondos Inversiones Desinversiones Inversiones en TMT Coyuntura En la versión completa del trabajo, disponible en Internet de forma gratuita, se aportan los resultados desagregados desde diferentes puntos de vista. Entorno General El 66,4% de las respuestas obtenidas de directivos de entidades de capital riesgo parece anticipar un empeoramiento de la economía a corto plazo. Los efectos de la crisis hipotecaria en Estados Unidos, que se están empezando a sentir en la financiación de operaciones de private equity de gran tamaño, así como la incertidumbre sobre la evolución de la economía española, bajo un escenario de subida de tipos de interés, ralentización del sector de la construcción y caída de precios de los inmuebles, parecen estar haciendo mella en las perspectivas futuras de evolución del consumo interno. Esta opinión contrasta con los niveles máximos en los que se encuentra la bolsa actualmente. Hay que recordar que en la anterior consulta llevada a cabo en primavera de 2007 el porcentaje de directivos que anticipaba un empeoramiento de la economía sólo era del 21%. Un 29,9% de los directivos encuestados espera que la economía a corto plazo se mantenga en una línea similar, frente al 63% que tenía esa creencia hace seis meses. El porcentaje de las respuestas más optimistas de los ejecutivos sobre el entorno económico y social se redujo desde el 16% del barómetro de primavera hasta el 3,7% actual. Los directivos de entidades grandes fueron los más pesimistas en su percepción sobre la evolución de la situación económica, con el 81,8% de sus respuestas, seguramente porque las operaciones que más está penalizando el mercado son las que provienen de este tipo de inversores. El grado de pesimismo a corto plazo en los ejecutivos de las firmas medianas y pequeñas alcanza el 60% y el 58,2%, respectivamente. Algo más de la tercera parte de los directivos de entidades públicas cree que la economía se resentirá en los próximos seis meses, frente al 57,9% que opina que se mantendrá igual (Gráficos 1 y 1 bis). Captación de nuevos fondos Antes de la aparición de la crisis de las subprime la industria de capital riesgo había captado unos $ millones a escala mundial en el primer semestre de 2007, según estimaciones de Private Equity Inteligence. Además la firma especializada Arcano Capital estimaba la exis- tencia de más de nuevos fondos de capital riesgo con expectativas de captar más de $ millones. Ya en el tercer trimestre de 2007, Blackstone anunció el mayor vehículo creado hasta la fecha, denominado Blackstone Capital Partners V, por importe de $ millones. Habrá que esperar si el la previsión de firmas como PAI y KKR de levantar fondos por valor de y millones, respectivamente, se mantiene o se adapta a las actuales reglas del juego. En España hay una veintena de entidades de capital riesgo en proceso de levantamiento de recursos entre los que destacan los fondos de Magnum Industrial Partners, N+1 y Dinamia e Impala. Sin embargo, las expectativas de los directivos para los próximos seis meses sobre el proceso de captación de nuevos recursos también han variado significativamente con respecto a la anterior consulta. Si en primavera de 2007 un 22% de los ejecutivos consultados preveía un panorama difícil en el proceso de captación de nuevos recursos, seis meses después el porcentaje se eleva hasta el 14 Fondos. Private Equity 2008

4 CAPITAL RIESGO 59%. Puede que la menor liquidez existente en entidades financieras y la prudencia de inversores institucionales estén influyendo en esta percepción de los directivos. El peso de las respuestas de directivos que esperan que se mantenga la dificultad disminuyó desde el 53% hasta el 33,6% en los últimos seis meses. También se cuantificó en casi 20 puntos porcentuales la caída en la percepción de los directivos de que el proceso de captación de nuevos fondos será más sencillo a corto plazo, situándose en el 7,5%. Según el tamaño de la entidad de capital riesgo, los directivos de las entidades de mayor tamaño fueron los que más variaron su parecer sobre la atracción de nuevos recursos. El 70,5% de ellos entiende que esta tarea entrañará una mayor dificultad a corto plazo, frente al 18% que tenía esta opinión hace seis meses. En las entidades públicas, el 52,6% de los ejecutivos piensa que será más difícil captar nuevos fondos y el 47,4% restante que la dificultad será similar en relación a los seis meses anteriores. Como contrapeso a esta percepción negativa, también deben ponerse de manifiesto aspectos positivos, como la creciente actividad de los fondos de fondos, liderados por el ejemplo de Altamar, y la eliminación de barreras legales a los fondos de pensiones y compañías de seguros (Gráficos 2 y 2 bis). A 30 de junio de 2007 Webcapitalriesgo.com disponía de datos individualizados de inversiones, desinversiones y recursos gestionados de 145 entidades de capital riesgo. Se tiene constancia de la existencia de al menos otra veintena de operadores y el ritmo de registro de nuevas SCR, Sociedades Gestoras y fondos en la CNMV sigue siendo muy elevado desde la promulgación de la Ley 25/2005, 24 de noviembre. Desde el año 2000 se ha vivido un frenético impulso de la actividad de capital riesgo en España, habiéndose más que duplicado el número de firmas de inversión. Entre los nuevos perfiles de inversores se encuentran family offices que buscan beneficiarse del marco fiscal que otorga la nueva Ley de capital riesgo; nuevos fondos internacionales que persiguen oportunidades en un mercado global; o nuevas firmas apoyadas por directivos de capital riesgo de segunda y tercera generación, así como por profesionales con experiencia en banca de inversión. A tenor de las respuestas de los inversores, parece que el flujo de entrada de nuevos operadores puede estar frenándose. Algo menos de una tercera parte de los directivos encuestados piensa que habrá un incremento de firmas de inversión a corto plazo, frente al 69,5% que tenía esta opinión hace seis meses. Esta vez la opinión más numerosa se decanta por el mantenimiento del número de operadores, con el 59% de las respuestas, mientras que el porcentaje de directivos que espera una caída del número de competidores pasa del 2% al 9,7% en los últimos seis meses. Desde el punto de vista del tamaño del inversor, los más optimistas ante la aparición de nuevos operadores fueron los ejecutivos de entidades pequeñas, con un 41,8% de sus respuestas. Fondos. Private Equity

5 En el lado opuesto se encuentran los directivos de entidades grandes, que esperan mayoritariamente que se mantenga el flujo de entrada (65,9%) y registran la mayor tasa de salida de inversores (13,6%) (Gráficos 3 y 3 bis). Inversiones La corrección a la baja de las expectativas de aparición de nuevas oportunidades de inversión, observada en la sexta y séptima ediciones del barómetro, se ha acentuado en la presente edición. Si hace un año el 52% de los directivos esperaba un incremento de las oportunidades de inversión, el porcentaje caía hasta el 48% en primavera de 2007, situándose en el 40,3% la expectativa para los próximos seis meses. Este es el menor porcentaje registrado desde la primera consulta realizada en la primavera de La opinión de los que esperan que se mantenga el flujo de oportunidades de inversión representa el 30,6%, frente al 40% registrado hace seis meses. El mayor incremento tiene que ver con la percepción de que habrá un menor número de oportunidades de inversión, con el 29,1% de las respuestas, que suponen17 puntos porcentuales más que en el barómetro de primavera. Sin embargo, el efecto de estas sensaciones es posible que no se manifieste hasta el año 2008, ya que el impulso de las operaciones de los nueve primeros meses puede ser suficiente para que el año 2007 iguale el máximo alcanzado en Según el tamaño del inversor, la opinión predominante de los directivos de entidades pequeñas y medianas se encamina hacia un aumento de las oportunidades de inversión, con unos pesos del 50,9% y del 40%, respectivamente. En cambio, el 43,2% de los ejecutivos de entidades grandes pronostica una reducción de las opciones de invertir. Los directivos de entidades de capital riesgo públicas se decantan algo más hacia el aumento de oportunidades (42,1%) (Gráficos 4 y 4 bis). El 44% de los directivos encuestados identificó a las firmas de consultoría de corporate finance como principales generadoras de las nuevas oportunidades de inversión a corto plazo. Esto representa siete puntos porcentuales más que en el barómetro de primavera, aunque cuatro puntos menos que en la consulta realizada hace un año. La propuesta de negocio trasladada por el propio empresario aumenta su peso hasta el 29%, frente al 24% alcanzado hace seis meses. Por el contrario, la generación interna de oportunidades por parte de la propia entidad de capital riesgo disminuye en dos puntos porcentuales en el último semestre, hasta el 19%. Sin embargo, las alternativas elegidas por los directivos varían significativamente dependiendo de las características del tipo de operador. En el caso de entidades de capital riesgo grandes, para el 62% de sus directivos espera para los próximos seis meses que las oportunidades provengan de consultoras de corporate finance, frente al 57% que manifestaron en el barómetro de primavera. Un 20% se decanta por la búsqueda de operaciones a través de la propia entidad de capital riesgo y un 11% elige al empresario como impulsor de la oportunidad de negocio. 16 Fondos. Private Equity 2008

6 CAPITAL RIESGO En el caso de las entidades medianas, un 52% de los directivos señala a las entidades de corporate finance como principal fuente de oportunidades, acumulando un porcentaje ligeramente superior al 49% alcanzado en la consulta de primavera de En segundo lugar, se valoró la iniciativa del promotor o empresario, pasando del 21% al 31% de las respuestas en los últimos seis meses. La búsqueda de oportunidades por parte de la propia entidad de capital riesgo fue considerada como la principal vía por el 14% de los directivos. Los ejecutivos de entidades pequeñas siguen confiando en la propia iniciativa del empresario, con el 42% de sus respuestas. El segundo lugar en la preferencia de los directivos encuestados son las firmas de corporate finance, con el 25%, superando a la generación interna de oportunidades de inversión, que redujo su peso desde el 29% hasta el 20%. Diferenciando entre los operadores de entidades privadas y públicas, para la mitad de los ejecutivos de las primeras las oportunidades provienen de consultoras de corporate finance, mientras que el 78% de respuestas de los directivos de las segundas eligió al promotor o empresario como principal generador de oportunidades de inversión (Gráficos 5 y 5bis). Del análisis del origen de las transacciones puede extraerse que las empresas familiares o controladas por particulares son el principal tipo de empresa elegido por 52% de los directivos encuestados, siete puntos porcentuales menos que en el barómetro de primavera de Esta circunstancia también se pone de manifiesto en el Informe de buyouts en España en , en el que el 54% de las operaciones se originaron en empresas promovidas por familias o particulares. También se produce un aumento de tres puntos porcentuales, hasta el 11%, en el peso de las respuestas relacionadas con secondary buyouts, o compra-venta de empresas participadas por entidades de capital riesgo. Este porcentaje es el mayor que se ha registrado desde que se realizó el primer barómetro en primavera de La compra de filiales de empresas permanece invariable con el 4% de las respuestas, mientras que un 1% espera que las operaciones de exclusión de una compañía del mercado de valores (Public to Private) constituyan el principal origen de sus inversiones en los próximos seis meses. Al separar las respuestas por tamaños de entidades se aprecia que el 49% de los directivos de operadores grandes se decanta por las inversiones en empresas familiares, cayendo desde el 61% obtenido hace seis meses. En segundo término, un 23% confía en la preeminencia de las adquisiciones de empresas a otras entidades de capital riesgo, frente al 18% obtenido en la consulta de primavera de En las entidades medianas sigue primando la alternativa de empresas familiares para el 63% de los ejecutivos encuestados, aunque se aprecia una caída de 13 puntos porcentuales con respecto a la anterior consulta, seguido por el impulso a empresas en etapas iniciales (23%). Los ejecutivos de entidades pequeñas consideran que el principal origen de las operaciones a corto plazo se repartirá entre empresas en proceso de creación (55%) y empresas familiares (45%). Si se separan las respuestas de entidades privadas y públicas, el 56% de los directivos de las primeras se decanta por la inversión en empresas familiares, mientras que el 74% de los directivos de las segundas lo hace por empresas en proceso de arranque (Gráficos 6 y 6 bis). Las empresas que se encuentran en proceso de creación se espera que constituyan el principal origen de las transacciones que se cerrarán a corto plazo para el 32% de los directivos. Esta cifra es tres puntos porcentuales superior a la observada en la consulta realizada hace seis meses. 1 Ver Martí Pellón, José (2007), Buyouts en España en 2006, Deloitte, Madrid. Fondos. Private Equity

7 Durante el primer semestre de el valor medio por de las nuevas operaciones ascendió a 8,9 millones, aunque si se incluye el tercer trimestre del presente año el importe aumentó hasta 9,5 millones. En lo que queda de año no se espera el cierre de ninguna gran operación, exceptuando la entrada de Carlyle en Applus + que ya ha sido aprobada por las autoridades de competencia, por lo que es razonable pensar en a final de año el valor medio pueda situarse en el entorno de 8,5 millones. Parece que las nuevas circunstancias del mercado han influido en la opinión de los directivos sobre el valor que tomarán sus nuevas inversiones con respecto al barómetro de primavera de De cara a los próximos seis meses, un 49% de los ejecutivos piensa que el valor aumentará, frente al 67% anterior, y un 46% espera que se mantenga, dieciséis puntos porcentuales más que hace seis meses. Sólo un 5% cree que disminuirá. Al diferenciar las respuestas según el tamaño de la entidad de capital riesgo, se observa que a mayor dimensión menor es la expectativa de un aumento del valor. Así, el 41% de los directivos de entidades grandes espera un aumento de valor de las nuevas transacciones, cayendo desde el 79,5% registrado en la anterior consulta. En las entidades medianas y pequeñas esta opinión era compartida por el 48% y el 55%, respectivamente. En las primeras el 54% espera que se mantenga el valor medio, mientras que en las segundas esta opinión es secundada por el 46% de los directivos. No se observan diferencias significativas con respecto a la media al distinguir las respuestas de directivos que gestionan recursos de procedencia privada y pública (Gráficos 8 y 8 bis). Las expectativas de los directivos ante la posibilidad de cerrar nuevas operaciones a corto plazo vuelven a deteriorarse en relación con las dos últimas consultas. La crisis de confianza y liquidez originada por las hipotecas subprime parece ser la causa. Un 47% de los encuestados cree que se cerrarán más operaciones, frente al 58% que era de esta opinión en primavera de 2007 y al 65% registrado en otoño de Casi la misma proporción opina que mantendrá el nivel (45%), desde el 33% que tenía esta creencia hace seis meses, y un 8% espera cerrar menos operaciones a corto plazo, un punto porcentual menos que en la anterior consulta. La percepción varía según el tamaño del operador. El 52% de los directivos de entidades grandes cree que cerrará un número similar nuevas inversiones y el 39% piensa que cerrará más. En las medianas se muestras ligeramente más optimistas, con el 54% y el 43% de las respuestas, respectivamente. En los directivos de entidades pequeñas sigue primando la confianza de cerrar nuevas inversiones (56%), aunque el peso desciende 20 puntos porcentuales con respecto al anterior barómetro. Un tercio piensa que se mantendrá el flujo. Habrá que esperar al final de año y primer trimestre de 2008 para determinar si realmente se aminora el ritmo de cierre de operaciones de middle market y operaciones superiores a 100 millones, sin incluir deuda. Distinguiendo entre las respuestas de directivos de firmas públicas y privadas, en los primeros predomina la opinión de mantener número de operaciones cerradas (58%), mientras que en los segundos el 48% aboga por un aumento y el 43% por el mantenimiento (Gráficos 7 y 7 bis). 2 Martí, J. y Salas, M. (2007), El capital riesgo en España. Primer semestre de 2007, 18 Fondos. Private Equity 2008

8 CAPITAL RIESGO Los profesionales del sector reconocen los excesos que se han producido en la financiación de operaciones y los elevados precios que se han pagado por ellas, especialmente en las subastas. La gran cantidad de recursos disponibles por las firmas de capital riesgo, el elevado número de competidores por un número más limitado de empresas, los bajos tipos de interés, y la financiación, casi ilimitada, facilitada por la banca de inversión, son algunas de las claves de esta situación. También se ha asumido que la gota ha colmado el vaso. El 59% de los directivos espera que se produzca una reducción de múltiplos a pagar en las nuevas inversiones, cuando hace seis meses el porcentaje era del 9%. Un 38% cree que se mantendrán los múltiplos de entrada, mientras que tan solo un 3% piensa que subirán. La brecha se acentúa en el caso de los directivos de entidades grandes, destacando que el 89% de los cuales augura una caída de múltiplos, y de los de entidades medianas (63%). Ningún ejecutivo del primer grupo prevé un aumento de múltiplos. El 35% de los ejecutivos de entidades pequeñas comparte esta opinión, frente al 60% que piensa que se mantendrán los niveles de entrada (Gráficos 9 y 9 bis). Por otra parte, el mercado de valores se encuentra en niveles históricos, con el IBEX acercándose a los puntos. Esto puede beneficiar la entrada de empresas participadas por entidades de capital riesgo y mejora las valoraciones en caso de ventas a terceros. En abril de 2007 se estrenó en el parqué Clínica Baviera y el 31 de octubre comenzó a cotizar Fluidra (fondos de Banco Sabadell). Sin embargo, se retrasó la salida de High Tech Hoteles (Dinamia y N+1), que plantea la colocación para finales de 2008, mientras que el fondo de renovables N+1 Eolia mantiene esperanzas de salir a bolsa antes de que finalice el año. La actividad desinversora ha marcado un buen ritmo en los tres primeros trimestres de El volumen desinvertido a precio de coste ascendió a 1.190,8 millones, un 9% más que en el mismo periodo de El número de desinversiones creció un 15%, hasta las 235. La perspectiva sobre cómo se encara el proceso desinversor a corto plazo también se ha resentido con respecto a la anterior consulta. Un 27% de los directivos encuestados espera un incremento del número de desinversiones, lo que supone la mitad del porcentaje registrado hace seis meses. Un 55% de las contestaciones representa a los que se inclinan por el mantenimiento del número de desinversiones, incrementando en trece puntos porcentuales el peso del barómetro de primavera. Asimismo, se produjo un aumento desde el 5% hasta el 18% de los que opinan que habrá una reducción de las desinversiones definitivas a corto plazo. Si se separan las respuestas según el tamaño de la entidad inversora, puede observarse que aproximadamente un tercio de los ejecutivos de entidades grandes espera una reducción del número de desinversiones, frente al 11% de contestaciones de entidades medianas y pequeñas. Sólo un 16% de los primeros cree que aumentará su salida definitiva de empresas, la mitad del peso de las respuestas de los segundos y terceros (Graficos 10 y 10 bis). Desinversiones El sentimiento de que actualmente no se puede asumir el pago de 8, 10 o hasta 12 veces el ebitda para adquirir una compañía, puede estar retrasando la venta o colocación de algunas empresas. Esta es la otra cara de la misma moneda para las entidades de capital riesgo. Fondos. Private Equity

9 Por las características del mercado de capital riesgo en España, las principales vías de desinversión utilizadas por los inversores son la venta a terceros y la recompra de participaciones por parte de accionistas originales. Hasta el 30 de septiembre de 2007, el 48% del volumen desinvertido estuvo relacionado con la venta a terceros, para un total de 52 operaciones (22,1%). En el tercer trimestre de 2007 destacaron las ventas de Caprabo a Eroski y de Cosecheros Abastecedores a Rabobank. En una de cada cuatro desinversiones se acordó la recompra de participaciones por parte de accionistas originales. Casi la mitad de los directivos encuestados (47%) elige la venta a terceros como principal mecanismo de desinversión a corto plazo, cayendo dos puntos porcentuales por encima del observado en la anterior edición del barómetro. La recompra de participaciones por accionistas originales alcanzó el 31%, frente al 32% de la anterior consulta. La venta entre entidades de capital riesgo, o secondary buyout, es el mecanismo elegido como principal por el 20% de los directivos, aumentando en tres puntos porcentuales el peso registrado hace seis meses. En el tercer trimestre de 2007 sobresalió la venta de USP Hospitales de Mercapital a Cinven y el traspaso de Mabyc-Ibersegur (Catalana d Iniciatives) a MCH Private Equity y Suma Capital. La desinversión mediante salida a bolsa obtuvo un 2% de las respuestas. Según el tamaño de la firma inversora, el 64% de los directivos de entidades grandes y el 45% de los relacionados con medianas se decantan por la venta a un inversor no financiero, mientras que el 48% de los ejecutivos de entidades pequeñas considera en primer lugar la recompra de la participación por parte de accionistas originales (Gráficos 11 y 11 bis). El inversor de capital riesgo busca el máximo rendimiento a sus inversiones, asumiendo el mínimo riesgo posible. Como no existen datos agregados ni desagregados de rentabilidades de inversiones en España, puede resultar interesante la lectura de la ratio de desinversiones definitivas por reconocimiento de minusvalías sobre el total. En los tres primeros trimestres de 2007 el porcentaje del número de las desinversiones definitivas en las que se declaró la liquidación o pérdida total de la empresa participada fue del 7,9%, frente al 7,7% y al 18,8% obtenidos en 2006 y 2005, respectivamente. El 57% del conjunto de directivos que participaron en el barómetro de otoño estima que su rentabilidad se mantendrá a corto plazo, frente al 43% que tenía esta opinión hace seis meses. Desciende significativamente el porcentaje de ejecutivos que piensa que la rentabilidad aumentará, pasando del 55% del barómetro de primavera al 30% actual. Parte de esta caída se trasladó al 13% de los directivos que espera una merma de la rentabilidad, cuando hace seis meses el porcentaje era únicamente del 2%. Distinguiendo según el tamaño del operador, en las entidades grandes, el 62% de las respuestas se decanta por el mantenimiento de la rentabilidad a corto plazo y el resto de la participación se reparte casi equitativamente entre un incremento o una caída. En las medianas, el 71% apuesta por el mantenimiento y el 23% espera un aumento de la rentabilidad, mientras que el 90% de los directivos de firmas pequeñas se divide a partes iguales entre ambas alternativas (Gráficos 12 y 12 bis). 20 Fondos. Private Equity 2008

10 CAPITAL RIESGO Inversiones en TMT En este apartado se pretende conocer el interés de los operadores por las inversiones en empresas de base tecnológica en el segmento de Tecnología, Medios de Comunicación y Telecomunicaciones (TMT). De los 145 operadores en activo, a mediados de 2007, unos 30 tienen una orientación destacada hacia empresas de estos sectores. Esto queda reflejado en el 46% de los directivos encuestados que respondió que ni tiene ni desea tener participadas de estos sectores a corto plazo. Este porcentaje es casi idéntico al registrado en la anterior edición del barómetro. Desde que se realiza el Barómetro en España, apenas ha variado el peso de los directivos que manifiestan su deseo de aumentar estas inversiones. Históricamente, el porcentaje registrado era del 30%, salvo en la sexta edición en la que el porcentaje ascendió al 24%. En la presente consulta se obtiene el 29%. La mayor variación se produce en el aumento del peso de los directivos que espera mantener su vinculación al segmento de las TMT a corto plazo, alcanzado el 25%, frente al 18,8% del barómetro de primavera. Ningún ejecutivo cree que reducirá su exposición en estos sectores. Al diferenciar las respuestas de los inversores por tamaño, se aprecia que los directivos de entidades grandes son los que menor interés manifiestan por las inversiones en TMT. En concreto, acumulan el 69% de sus respuestas en esta categoría, que supone un aumento de siete puntos porcentuales sobre la consulta del semestre anterior. En España este grupo de inversores apuesta, de vez en cuando, por empresas tecnológicas muy consolidadas, como Panda Security (Investindustrial). En el lado opuesto, un 40% de ejecutivos de entidades pequeñas cree que incrementarán sus inversiones en TMT, mientras que un 31% espera mantenerlas. Atendiendo a la procedencia pública o privada de los recursos de las entidades de capital riesgo, se observa la mayor propensión de los primeros a apoyar iniciativas tecnológicas. Éstos registran la menor tasa de aversión a tener empresas TMT en sus carteras, con el 26%, frente al 50% de las privadas. Debe destacarse la contribución al apoyo en primeras rondas de financiación de empresas de base tecnológica de entidades públicas como CDTI, Invercaria, Enisa, o privadas como La Caixa (Gráficos 13 y 13 bis). Coyuntura Las adquisiciones de empresas con apalancamiento se han convertido en el principal movilizador de recursos en los mercados de private equity más desarrollados del mundo. En el primer semestre de 2007 el valor de este tipo de operaciones en Europa ascendió a millones 3. Un 38% de este importe provino de transacciones en empresas establecidas en el Reino Unido, que es el principal mercado de operaciones apalancadas en Europa. La mitad de las 652 adquisiciones apalancadas se produjeron en este país. Le siguieron Francia, con un 17% del valor y del número de operaciones, y Alemania, con un 16% del valor y un 8% del número de transacciones. En España, las adquisiciones con apalancamiento han cobrado un especial protagonismo, tanto mediático como en los volúmenes de inversión, a partir de En aquel año el porcentaje de la inversión de este tipo de operaciones, sin tener en cuenta la deuda bancaria, alcanzó el 79,6% por la influencia de mega operaciones como Ono, Amadeus o Cortefiel. El porcentaje se eleva hasta el 91%, en caso afirmativo, en la opinión de directivos de entidades grandes, frente al 65% de ejecutivos de operadores medianos. Por el contrario, en las pequeñas, algo menos de dos de cada tres ejecutivos indica no haber participado en ninguna adquisición con apalancamiento. La proporción desciende hasta uno de cada cinco ejecutivos, en el caso de entidades que gestionan recursos de procedencia pública (Gráfico 14). En 2006, el peso se redujo hasta el 54,3%, manteniéndose en el 52% en los nueve primeros meses de Sin embargo, según el número de operaciones los niveles todavía se mantienen bajos (11,1% en 2005, 7,5% en 2006 y 7,3% hasta el 30 de septiembre de 2007) en comparación a los principales países europeos. A mediados de 2007 España ocupaba la octava posición en el contexto europeo según el valor de las transacciones y en la séptima posición según el número de operaciones. En la presente edición del barómetro, el 62% de los directivos encuestados manifiesta que su firma de inversión ha realizado alguna adquisición con apalancamiento, frente al 38% restante que no lo ha hecho. 3 Centre for Management Buy-out Research (2007), European Management Buy-out Review from the First Half, Deloitte. Fondos. Private Equity

11 La crisis de las hipotecas subprime originada en Estados Unidos ha sembrado un clima de inestabilidad en el mercado interbancario, obligando a los bancos centrales a inyectar liquidez en sucesivas ocasiones. Para profundizar un poco más en el devenir de las adquisiciones con apalancamiento se preguntó a los directivos sobre qué aspectos podrían verse más afectados por los efectos de la crisis hipotecaria americana y su efecto sobre la posición frente al riesgo en las entidades financieras. Un 41% de las respuestas estima que el aspecto más afectado es la imposición de covenants más exigentes por parte de entidades bancarias. Para otro 25% de los directivos la principal preocupación es la elevación de diferenciales de tipos de interés. Otro 25% destaca que las entidades financieras van ser menos flexibles en los volúmenes prestados, imponiendo limitaciones a la flexibilidad en el precio. Por último, un 9% de las contestaciones de los directivos destacó como primera preocupación el aumento de las comisiones. Atendiendo al tamaño del inversor, los directivos de entidades grandes prácticamente valoraron por igual la mayor exigencia de covenants (33%), la inflexibilidad de precios (31%) y los diferenciales de tipos de interés (28%). Los ejecutivos de entidades medianas y, sobre todo, los de firmas pequeñas valoran en mayor medida el cumplimiento de covenants más exigentes, con el 43% y el 58% de las respuestas, respectivamente (Gráfico 15). Resumen de conclusiones La opinión sobre la coyuntura económica a corto plazo ha cambiado, destacando una visión mayoritariamente negativa para casi dos tercios de los directivos encuestados. Las negativas perspectivas se confirman en la dificultad para levantar nuevos fondos, mantenida de forma mayoritaria, si bien no se espera una reducción del número de operadores a corto plazo. Aunque cae el peso de los que esperan un aumento en la inversión, el 40% sigue manteniendo que el flujo de oportunidades aumentará en los próximos meses. Las consultoras de corporate finance seguirán siendo las principales aportantes de oportunidades de negocio para las entidades grandes y medianas. En las pequeñas será la iniciativa del empresario la vía más frecuente. La crisis hipotecaria parece que afectará más a las grandes operaciones, anticipándose un mantenimiento en los volúmenes invertidos para la mayoría. Otro efecto será la contención en precios, derivada de las mayores cautelas establecidas por los bancos, con especial referencia a la mayor exigencia en los covenants en las operaciones apalancadas. Las perspectivas de inversión en TMT no han variado de forma sustancial. Las entidades grandes suelen excluir este tipo de operaciones, mientras que las pequeñas son las más proclives a involucrarse en ellas. 22 Fondos. Private Equity 2008

12 CAPITAL RIESGO Empresas participantes en la encuesta Queremos agradecer a las empresas que han aportado su visión sobre el sector en España: 3i Europe plc Sucursal en España AC Desarrollo, S.G.E.C.R. ACP Active Capital Partners, S.L. Adara Venture Partners Ade Capital Sodical,S.C.R.,S.A. Advent International Ahorro Corporación Desarrollo, SGECR, SA Aleuria Aurantia SCR, Régimen simplificado Altamar Capital Partners (Fondo de Fondos) APAX Partners España, S.A. Atitlan Capital, SGECR, SA AXIS Participaciones Empresariales, SGECR, S.A.U. Axón Capital e Inversiones SGECR, S.A. Banesto Enisa Sepi Desarrollo F.C.R. Baring Private Equity Partners España, S.A. BBVA Elcano Empresarial I y II, SCR Bonsai Venture Capital Bridgepoint C.D.T.I. - Centro Para El Desarrollo Tecnológico Industrial Caixa Capital Risc, SGECR Cantabria Capital, S.G.E.C.R., S.A. Capital Alianza Private Equity Investment, S.A. Capital Stock, S.C.R., S.A. de Régimen Simplificado Catalana d Iniciatives Clave Mayor, S.A. CMC-XXI Corpfin Capital Asesores, S.L. Corporación Empresarial de Extremadura S.A. CVC Capital Partners Limited Diana Capital, S.G.E.C.R., S.A. EBN Capital SGECR, S.A. ENISA- Empresa Nacional de Innovación, S.A. Espiga Capital Gestión S.G.E.C.R., S.A. Fides Capital, S.C.R., S.A. Genera, Navarra Iniciativas Empresariales, S.A. Gescaixa Galicia, S.G.E.C.R., S.A. Gestión de Capital Riesgo del País Vasco, S.G.E.C.R., S.A. Going Investment, S.A. Grupo Intercom de Capital, S.C.R., S.A. Highgrowth Partners, S.G.E.C.R., S.A. Impala Capital Partners inova Capital, S.C.R., S.A. Innova 31, S.C.R., S.A. Inverjaén Sociedad de Capital Riesgo, S.A. Inverpyme SCR, S.A. Inversiones e Iniciativas de Málaga, S.C.R., S.A. Inversiones Ibersuizas, S.A. INVERTEC (Societat Catalana d Inversió en Empreses de Base Tecnològica, S.A.) Investindustrial Partners Spain, S.A. Landon Investment, S.C.R. Magnum Industrial Partners M-Capital, S.A. MCH Private Equity, S.A. Mercapital Servicios Financieros, S.L. Meridia Monitor Capital Private Equity Murcia Emprende SCR Najeti Capital SCR SA Nauta Capital Nazca Capital, S.G.E.C.R, S.A. Nmas1 Private Equity Ona Capital Privat SCR, de régimen simplificado S.A. Permira Asesores Primmera Inversiones en Desarrollo S.A. Quercus Equity Realiza Business Angels, S.A. Reus Capital de Negocis SCR Sadim Inversiones,S.A. Santander Capital Desarrollo, S.G.E.C.R., S.A. Sepi Desarrollo Empresarial, S.A. (SEPIDES) Sevilla Seed Capital, SCR, SA SODENA - Sociedad de Desarrollo de Navarra, S.A. SODIAR - Sociedad para el Desarrollo Industrial de Aragón, S.A. SODICAMAN - Sociedad para el Desarrollo Industrial de Castilla-La Mancha, S.A. SODIEX - Sociedad para el Desarrollo Industrial de Extremadura, S.A. SOFIEX - Sociedad para el Fomento Industrial de Extremadura, S.A. SORIA FUTURO, S.A. SPPE - Sociedad de Promoción y Participación Empresarial, Caja Madrid, S.A. Start Up Capital Navarra Suma Capital SGECR Talde Gestión, S.G.E.C.R., S.A. The Carlyle Group España Torreal, S.C.R., S.A. Torsa Capital Uninvest SGECR SA Unirisco Galicia, S.C.R., S.A. Valcapital Gestión SGECR Valmenta Inversiones SCR SA Vigo Activo SCR, S.A. Vista Capital de Expansión, S.A., SGECR XesGALICIA, S.G.E.C.R., S.A. Ysios Capital Partners Fondos. Private Equity

13 Encuesta del Indicador de Confianza de Capital Riesgo ENTORNO GENERAL 1. En relación con los seis meses anteriores, espero que la situación general de la economía a corto plazo: Mejore Empeore Permanezca igual OFERTA DE FONDOS 2. En relación con los seis meses anteriores, espero que la captación de nuevos fondos a corto plazo: Sea más fácil Sea más difícil Permanezca igual 3. En relación con los seis meses anteriores, espero que el número de entidades de capital riesgo que operan en España a corto plazo: aumente disminuya permanezca constante INVERSIONES 4. En relación con los seis meses anteriores, espero que el número de oportunidades de inversión que nos lleguen a corto plazo: aumente disminuya permanezca constante 5. En relación con los seis meses anteriores, a través de qué vías espera que le lleguen oportunidades de inversión a corto plazo? Por favor, ordene las siguientes posibilidades (1: la más frecuente; 6: la menos frecuente). Iniciativa directa del empresario. A través de consultores de corporate finance. A través de firmas de abogados. A través de otros intermediarios independientes. A través de empresas del mismo grupo (en caso de entidades cautivas o semicautivas). Por identificación directa del equipo de la entidad de capital riesgo. 6. En relación con los seis meses anteriores, cuál es la procedencia que espera para las oportunidades de inversión a corto plazo? Por favor, ordene las siguientes posibilidades (1: la más frecuente; 6: la menos frecuente). Filiales de grupos empresariales en proceso de venta. Adquisición de empresas cotizadas en Bolsa (Public to private). Empresas familiares o controladas por inversores particulares. Empresas en proceso de creación. Empresas pertenecientes a la cartera de otro inversor de capital riesgo. 7. En relación con los seis meses anteriores, espero que el número de inversiones nuevas cerradas por nuestra entidad, a corto plazo, aumente disminuya permanezca constante 9. En relación con los seis meses anteriores, espero que los múltiplos que se paguen en las nuevas inversiones de nuestra entidad, a corto plazo, aumenten disminuyan permanezcan constantes DESINVERSIÓN 10. En relación con los seis meses anteriores, espero que las desinversiones definitivas de empresas de nuestra cartera, a corto plazo, aumenten disminuyan permanezcan constantes 11. En relación con los seis meses anteriores, ordene los mecanismos de desinversión final que espera utilizar en las empresas de nuestra cartera a corto plazo (1:la más frecuente; 6: la menos frecuente): Venta a un inversor no financiero. Venta a una entidad de capital riesgo. Venta a otra entidad financiera. Recompra de la participación por otros accionistas y/o directivos de la propia empresa. Colocación en Bolsa. 12. En relación con los seis meses anteriores, espero que la rentabilidad obtenida en las desinversiones definitivas de empresas de nuestra cartera, a corto plazo, aumenten disminuyan permanezcan constantes INVERSIONES EN ELECTRÓNICA Y TIC 13. En relación con los seis meses anteriores, y respecto al segmento de la Electrónica, las TIC y los Contenidos de la Sociedad de la Información (segmento definido por la Asociación española del sector, AETIC), en nuestra entidad: No tenemos inversiones en este segmento y no tenemos intención de realizarlas a corto plazo Tenemos previsto aumentar nuestras inversiones en este segmento a corto plazo Tenemos previsto disminuir nuestras inversiones en este segmento a corto plazo Tenemos inversiones en este segmento y no tenemos previsto aumentarlas ni disminuirlas a corto plazo COYUNTURA 14. Realiza su empresa adquisiciones con apalancamiento? Si No 15. En caso de haber contestado afirmativamente a la pregunta anterior, cómo cree que le va a afectar más a su actividad la crisis de las hipotecas americanas?: Mayor exigencia de los covenants Subida de las comisiones Limitar la flexibilidad en el precio Elevación de diferenciales de tipos de interés 8. En relación con los seis meses anteriores, espero que el valor medio invertido en las nuevas inversiones cerradas por nuestra entidad, a corto plazo, aumente disminuya permanezca constante 24 Fondos. Private Equity 2008