SMU S.A. INFORME CAMBIO DE CLASIFICACION Septiembre 2014
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- Pascual Rubio Robles
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1 INFORME CAMBIO DE CLASIFICACION Septiembre 2014 Dic Sep Solvencia B B- Perspectivas CW Negativo CW Negativo * Detalle de clasificaciones en Anexo. Indicadores Relevantes* Jun.14 Margen Bruto 25,0% 24,4% 25,5% Margen Ebitda 2,0% -3,0% 2,9% Margen Ebitda Ajust. 1,0% -4,4% 1,5% Pasivos Tot. / Patrimonio 1,9 3,4 3,9 Deuda Fin. / Patrimonio 0,8 1,5 1,8 Deuda Fin.. / Ebitda Ajustado 32,7-7,4-10,7 Ebitda Ajustado / Gastos Financieros de deuda fin. 0,6-1,7 0,7 FCNO/ Deuda Financiera 38% -95% -24% Principales Aspectos Evaluados Posición competitiva Diversificación/Escala Eficiencia operacional Principales Aspectos Evaluados Perfil de Negocios: Vulnerable Débil Vulnerable Posición Financiera: Débil Rentabilidad y generación de flujos Endeudamiento y coberturas Liquidez Débil Vulnerable Intermedia Intermedia Satisfactoria Satisfactoria Sólida Sólida Fundamentos Feller Rate bajó a B- desde B las clasificaciones otorgadas a la solvencia y a las líneas de bonos de Paralelamente, las mantuvo en Creditwatch Negativo. La baja de las clasificaciones de SMU obedece a que, en opinión de Feller Rate, pese a la tendencia de mejora evidenciada en el desempeño operacional, la recuperación en la capacidad de generación de flujos operativos resultará insuficiente para hacer frente a los relevantes vencimientos de deuda en 2015, dependiendo la entidad de la obtención oportuna y suficiente de nuevas fuentes externas de liquidez para cubrir la totalidad de sus compromisos financieros. Durante el primer semestre de 2014, se evidenció una tendencia positiva en las ventas por locales equivalentes, básicamente, en el formato Unimarc. Asimismo, en el primer y segundo semestres la compañía ha sido capaz de obtener márgenes operativos positivos, reflejando mejoras tanto el margen bruto como las reducciones alcanzadas en sus gastos administrativos. No obstante, éstos se mantienen distantes de su desempeño histórico y de los promedio de la industria. A junio de 2014, el Ebitda alcanzó los $ millones, equivalente a un margen de 2,9%. Para efectos del análisis de coberturas de deuda y de comparabilidad con el resto de la industria, Feller Rate estimó un Ebitda Ajustado sustrayendo los pagos por arriendo correspondientes a los arriendos que no son contabilizados como operativos y que en el balance se presentan bajo obligaciones financieras por arriendos. El indicador así calculado ascendió, en el primer semestre, a $ millones, equivalente a un margen de 1,5% sobre las ventas. En igual periodo, el flujo de caja semestral proveniente de la operación (neto de variaciones de capital de trabajo) presentó un superávit de $5.409 millones, monto insuficiente para el pago de intereses, por $ millones, y de inversiones, por $6.173 millones. Dichas obligaciones fueron cubiertas, principalmente, con recursos en caja, compuestos básicamente por los excedentes del aumento de capital por US$200 millones realizado en diciembre de Así los saldos en efectivo y equivalentes se redujeron desde $ millones al cierre del ejercicio anterior, a $ millones al 30 de junio de El escenario base incorpora la mantención de la tendencia de fortalecimiento operacional exhibida por SMU, con expectativas de crecimiento anual en los ingresos en un rango de 4%-4,5% en 2014 y de 3,5% para 2015 y un margen Ebitda entre 3,2%-3,5% y en torno a 4% para 2014 y 2015, respectivamente. Así Feller Rate considera un Ebitda en torno a los $70 mil millones en 2014, con una generación de flujos de caja, después de capex y de requerimientos capital de trabajo, cercana a los $ millones. De tal forma, se estima que estos fondos, más la caja disponible al inicio del periodo, por $61,7 mil millones, serían justo suficientes para servir el pago de los intereses y las amortizaciones del periodo (asumiendo un perfil de pagos consistente con un acuerdo exitoso de reprogramación del tramo III de los pasivos bancarios, bajo las condiciones informadas en el hecho esencial del 2 de septiembre). Para 2015, las estimaciones de Ebitda se elevan en torno a los $85 mil millones, con una generación de fondos operativos después de inversiones y de capital de trabajo en torno a los $60 mil millones, siendo suficiente apenas para cubrir el pago de intereses por un monto similar. Analista: Valeria García valeria.garcía@feller-rate.cl (562) PERFIL DE NEGOCIOS: VULNERABLE Factores Clave Alta participación de mercado alcanzada, con importante escala de operaciones. Amplia cobertura geográfica. Débil capacidad de generación de fondos operativos. Desafío de reparar el deterioro en su posicionamiento en calidad de servicio y superar las dificultades experimentadas en el proceso de integración. Industria competitiva, con márgenes de operación relativamente estrechos. POSICIÓN FINANCIERA: DÉBIL Factores Clave Significativo endeudamiento, influido por agresivas adquisiciones, con vencimientos de deuda relevantes en el corto y mediano plazo. Generación de caja fuertemente deficitaria persistirá restringiendo la liquidez pese a medidas de soporte ejecutadas en Flexibilidad financiera restringida. 1
2 INFORME DE CAMBIO DE CLASIFICACION - Septiembre 2014 Solvencia B- Perspectivas CW Negativo Las amortizaciones de préstamos bancarios estarían cubiertas casi en su totalidad con los recursos provenientes de la venta de Construmart y de la participación de 40% en Monserrat o, en caso de ser insuficientes los recursos obtenidos o de no materializarse las transacciones, complementadas o sustituidas por medio de un intercambio de deuda bancaria por deuda relacionada. Sin embargo, SMU enfrenta adicionalmente vencimientos bullets de los bonos locales en noviembre de ese año, por UF 2 millones, para cuyo cumplimiento la compañía debería obtener recursos externos, a través nuevos aportes de capital, o alcanzar un acuerdo de reprogramación con los tenedores de bonos locales, considerando vencimientos adicionales en 2016 y 2017, también por UF 2 millones anuales. En línea con las expectativas de desempeño operacional, Feller Rate espera que en 2014 y 2015, los índices crediticios de SMU se sitúen para la deuda financiera neta a Ebitda en niveles de 7,5x-8.5x y 5,0x-6,0x, respectivamente; la cobertura de gastos financieros netos en torno a 1,0x y entre 1,0x-1,5x, respectivamente; y se mantenga sobre 3,0x para el ratio pasivos financieros netos (incluyendo obligaciones por arriendo) a patrimonio. En consideración a lo anterior, será relevante la flexibilidad en los términos y condiciones que obtenga la entidad en el Acuerdo de Reprogramación de pasivos bancarios en relación con el cumplimiento de covenants financieros, que actualmente establecen, entre otros, límites de pasivos financieros netos a patrimonio de 2,3x a diciembre de 2014 y de 1,6x a diciembre de 2015 y de cobertura de gastos financieros netos de 1,5x a diciembre de SMU es el tercer mayor actor en la industria de supermercados en Chile, contando con una amplia cobertura geográfica. La entidad, conformada a través de un agresivo proceso de adquisiciones iniciado en 2007 con la compra de Unimarc y que culminó en 2011 con la fusión con Supermercados del Sur es contralada por el Sr. Álvaro Saieh, con un 67% de la propiedad CreditWatch Negativo La definición del creditwatch se encuentra ligada, como primer factor relevante, la resolución exitosa del nuevo proceso de renegociación con los bancos acreedores, cuyo plazo vence el próximo 30 de septiembre, así como los términos finalmente pactados. De acordarse la reprogramación bajo las condiciones informadas por la compañía mediante hecho esencial el día 2 de septiembre, Feller Rate considera que ésta contribuye positivamente a aliviar el enorme stress financiero al que actualmente se encuentra sometida la entidad. Sin embargo, es sólo un mitigante parcial considerando el exigente perfil de amortizaciones ligado a los bonos. Por tanto, un elemento clave en la evolución de las clasificaciones, será la obtención por parte de SMU, en el corto plazo, de nuevas fuentes externas de financiamiento, que pudieran ser provistos mediante nuevos aumentos de capital, nuevos refinanciamientos o una combinación de ambas alternativas. 2
3 31 Ago Sep Abr Jul Ago Sep Dic Sep Solvencia A- A- BBB BB+ BB- B+ B B- Perspectivas Estables Negativas Estables CW Negativo CW En Desarrollo CW En Desarrollo CW Negativo CW Negativo Líneas de bonos A- A- BBB BB+ BB- B+ B B- Resumen Financiero Consolidado Bajo IFRS Cifras en millones de pesos jun-13 jun-14 Ingresos Por venta Resultado Operacional Ebitda (1) Ebitda Ajustado (2) Ingresos Financieros Gastos financieros de deuda financiera Gastos financieros de oblig. por arriendos Gastos financieros totales Ganancia (pérdida) del ejercicio Caja y Equivalentes Cuentas por Cobrar Inventario Plusvalía Activos intangibles Activos por impuestos diferidos Prop. planta y equipos Activos Totales Proveedores Bancos y Leasing. Corriente Bonos Corrientes Bancos y Leasing No Corrientes Bonos No Corrientes Total Deuda Financiera ( excl. arriendos) Obligaciones financieras por arriendos Pasivos Financieros Totales (Incl. arriendos) Pasivo Exigible Patrimonio Flujo neto de Operación (FCNO) Inversión en Act. Fijos e intangibles Inversiones Permanentes Flujo de caja neto de inversión (FCF) Dividendos Pagados Flujo de caja neto de inversión y dividendos (FCF) Aumentos de capital Var. Deudas financieras Otros movimientos de efectivo Flujo Neto Total de Periodo Caja inicial Caja final (*) Ebitda: Resultado Operacional + Depreciación y amortización (**) Deuda financiera + Obligaciones por arriendos. 3
4 Principales Indicadores Financieros jun-13 jun-14 Margen Bruto 26,9% 22,6% 25,0% 24,4% 24,6% 25,5% Margen EBITDA 6,3% 0,4% 2,0% -3,0% -2,9% 2,9% Margen EBITDA Ajustado 5,4% -0,7% 1,0% -4,4% -4,2% 1,5% Costo/ Ventas 73,1% 77,4% 75,0% 75,6% 75,4% 74,5% GAV/ Ventas 20,6% 22,1% 23,0% 27,4% 27,4% 26,5% Días de Cobro 16,6 15,9 16,1 6,5 6,5 5,4 Días de Pago 84,8 117,8 81,9 77,8 77,8 0,0 Días de Inventario 47,1 45,7 41,3 27,5 27,5 27,8 Pasivos Totales / Patrimonio 2,1 1,8 1,9 3,4 2,8 3,9 Deuda Financiera / Patrimonio 0,8 0,8 0,8 1,5 1,4 1,8 Deuda Financiera / Ebitda Ajustado 4,8-44,9 32,7-7,4-10,7 Ebitda Ajustado / Gastos Financieros 2,9-0,4 0,6-1,7-1,5 0,7 FCNO/ Deuda Financiera 11,5% -22,8% 38,3% -94,6% -24,2% (***) Ebitda Ajustado: Ebitda gastos financieros por arriendos Características de los Instrumentos LÍNEAS DE BONOS Fecha de inscripción Monto de la línea UF 5,5 millones UF 5,5 millones UF 7 millones UF 7 millones Plazo de la línea 10 años 30 años 10 años 30 años Series inscritas al amparo de la línea A, B, C y E D y F A y C B Rescate anticipado Total o parcial, en los términos que se indique en las respectivas escrituras complementarias de cada serie de bonos Total o parcial, en los términos que se indique en las respectivas escrituras complementarias de cada serie de bonos Covenants Endeudamiento Financiero Neto < 1,3 veces Cobertura de gastos financieros netos a diciembre 2011 > 1,25 veces Cobertura de gastos financieros netos a marzo 2013 > 1,5 veces Cobertura de gastos financieros netos a septiembre 2013 >2,0 veces Cobertura de gastos financieros netos desde marzo 2014 >2,0 veces Endeudamiento Financiero Neto < 1,5 veces ( a partir del ) Endeudamiento Financiero Neto <1,3 veces ( a partir ) Cobertura de gastos financieros netos a marzo 2013 > 1,5 veces Cobertura de gastos financieros netos a septiembre 2013 >2,0 veces Cobertura de gastos financieros netos desde marzo 2014 >2,0 veces Conversión No contempla No contempla No contempla No contempla Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes Suficientes Garantías No tiene No tiene No tiene No tiene EMISIONES DE BONOS VIGENTES Serie A Serie C Serie B Al amparo de Línea de Bonos Monto de la Emisión UF 2 millones UF 2 millones UF 3 millones Fecha de inscripción Amortización del capital Una cuota al vencimiento Una cuota al vencimiento Una cuota al vencimiento Fecha de Vencimiento Pago de Intereses Semestrales Semestrales Semestrales Tasa de Interés 3,40% anual, compuesta semestralmente 5,20% anual, compuesta semestralmente 3,80% anual, compuesta semestralmente Rescate Anticipado No No A partir del Conversión No contempla No contempla No contempla Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes Garantías No tiene No tiene No tiene 4
5 EMISIONES DE BONOS VIGENTES Serie A Serie B* Serie C* Al amparo de Línea de Bonos Monto de la Emisión UF 3 millones $ 60 millones UF 3 millones Fecha de inscripción Amortización del capital Una cuota al vencimiento Una cuota al vencimiento Una cuota al vencimiento Fecha de Vencimiento Pago de Intereses Semestrales Semestrales Semestrales Tasa de Interés 4,10% anual, compuesta semestralmente 7,20% anual, compuesta semestralmente 4,30% anual, compuesta semestralmente Rescate Anticipado A partir del A partir del A partir del Conversión No contempla No contempla No contempla Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes Garantías No tiene No tiene No tiene EMISIONES DE BONOS VIGENTES Serie D Serie E (*) Serie F (*) Al amparo de Línea de Bonos Monto de la Emisión UF 3 millones UF2,5 millones UF 2,55 millones Fecha de inscripción Fecha de Vencimiento Amortización del capital Una cuota al vencimiento Una cuota al vencimiento Una cuota al vencimiento Pago de Intereses Semestrales Semestrales Semestrales Tasa de Interés 4,70% anual, compuesta semestralmente 3,70% anual, compuesta semestralmente 4,40% anual, compuesta semestralmente Rescate Anticipado A partir del A partir del A partir del Conversión No contempla No contempla No contempla Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes Garantías No tiene No tiene No tiene (*) Emisiones inscritas y no colocadas Nomenclatura de Clasificación Clasificación de Solvencia y Títulos de Deuda de Largo Plazo Categoría AAA: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría AA: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría A: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría BBB: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de debilitarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría BB: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con capacidad para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en retraso en el pago de intereses y el capital. Categoría B: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con el mínimo de capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es muy variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en pérdida de intereses y capital. Categoría C: Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con capacidad suficiente para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, existiendo alto riesgo de pérdida de pérdida capital y de intereses. Categoría D: Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, y que presentan incumplimiento efectivo de pago de intereses y capital, o requerimiento de quiebra en curso. Categoría E: Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee información suficiente o representativa para el período mínimo exigido y además no existen garantías suficientes. Adicionalmente, para las categorías de riesgo entre AA y B, la Clasificadora utiliza la nomenclatura (+) y (-), para otorgar una mayor graduación de riesgo relativo. 5
6 Acciones Primera Clase Nivel 1: Títulos con la mejor combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Primera Clase Nivel 2: Títulos con una muy buena combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Primera Clase Nivel 3: Títulos con una buena combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Primera Clase Nivel 4: Títulos accionarios con una razonable combinación de solvencia, y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Segunda Clase (o Nivel 5): Títulos accionarios con una inadecuada combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Sin Información Suficiente: Títulos accionarios cuyo emisor no presenta información representativa y válida para realizar un adecuado análisis. Perspectivas Feller Rate asigna Perspectivas de la Clasificación, como opinión sobre el comportamiento de la clasificación de la solvencia de la entidad en el mediano y largo plazo. La clasificadora considera los posibles cambios en la economía, las bases del negocio, la estructura organizativa y de propiedad de la empresa, la industria y en otros factores relevantes. Con todo, las perspectivas no implican necesariamente un futuro cambio en las clasificaciones asignadas a la empresa. Positivas: la clasificación puede subir. Estables: la clasificación probablemente no cambie. Negativas: la clasificación puede bajar. En desarrollo: la clasificación puede subir, bajar o ser confirmada. Creditwatch Un Creditwatch o Revisión Especial señala la dirección potencial de una clasificación, centrándose en eventos y tendencias de corto plazo que motivan que ésta quede sujeta a una observación especial por parte de Feller Rate. Estos son los casos de fusiones, adquisiciones, recapitalizaciones, acciones regulatorias, cambios de controlador o desarrollos operacionales anticipados, entre otros. Con todo, el que una clasificación se encuentre en Creditwatch no significa que su modificación sea inevitable. CW Positivo: la clasificación puede subir. CW Negativo: la clasificación puede bajar. CW En desarrollo: la clasificación puede subir, bajar o ser confirmada. Descriptores de Liquidez Robusta: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite incluso ante un escenario de stress severo que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Satisfactoria: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite cumplir con holgura el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un escenario de stress severo que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas. Suficiente: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un escenario de stress moderado que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas. Ajustada: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite mínimamente cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un pequeño cambio adverso en las condiciones económicas, de mercado u operativas. Insuficiente: La empresa no cuenta con una posición de liquidez que le permita cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. 6
7 Matriz de Riesgo Crediticio Individual y Clasificación Final La matriz presentada en el diagrama entrega las categorías de riesgo indicativas para diferentes combinaciones de perfiles de negocio y financieros. Cabe destacar que éstas se presentan sólo a modo ilustrativo, sin que la matriz constituya una regla estricta a aplicar. La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma. La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Las clasificaciones de Feller Rate son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que ésta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados. 7
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