econstor Make Your Publications Visible.

Transcripción

1 econsor Make Your Publicaions Visible. A Service of Wirschaf Cenre zbwleibniz-informaionszenrum Economics Morales Anaya, Juan Anonio Working Paper Hiperinflación y políicas de esabilización Documeno de Trabajo, No. 0/94 Provided in Cooperaion wih: Insiuo de Invesigaciones Socio-Económicas (IISEC, Universidad Caólica Boliviana Suggesed Ciaion: Morales Anaya, Juan Anonio 994 : Hiperinflación y políicas de esabilización, Documeno de Trabajo, No. 0/94, Universidad Caólica Boliviana, Insiuo de Invesigaciones Socio-Económicas (IISEC, La Paz This Version is available a: hp://hdl.handle.ne/049/72865 Sandard-Nuzungsbedingungen: Die Dokumene auf EconSor dürfen zu eigenen wissenschaflichen Zwecken und zum Privagebrauch gespeicher und kopier werden. Sie dürfen die Dokumene nich für öffenliche oder kommerzielle Zwecke vervielfäligen, öffenlich aussellen, öffenlich zugänglich machen, verreiben oder anderweiig nuzen. Sofern die Verfasser die Dokumene uner Open-Conen-Lizenzen (insbesondere CC-Lizenzen zur Verfügung gesell haben sollen, gelen abweichend von diesen Nuzungsbedingungen die in der dor genannen Lizenz gewähren Nuzungsreche. Terms of use: Documens in EconSor may be saved and copied for your personal and scholarly purposes. You are no o copy documens for public or commercial purposes, o exhibi he documens publicly, o make hem publicly available on he inerne, or o disribue or oherwise use he documens in public. If he documens have been made available under an Open Conen Licence (especially Creaive Commons Licences, you may exercise furher usage righs as specified in he indicaed licence.

2 Documeno de Trabajo No. 0/94 Agoso 994 Hiperinflación y Políicas de Esabilización (Apunes Docenes por Juan Anonio Morales

3 P r e s e n a c i ó n Esos apunes esán dedicados a los esudianes de Macroeconomía y a aquellos esudiosos de la hiperinflación. No ienen la preensión de ser originales sino más bien de consruir una presenación ordenada, en español, de la abundane lieraura que se ha producido en ese ema. Versiones preliminares de ese exo han sido empleadas por el auor en los Seminarios de la Políica Económica de América Laina (SPEAL en Saniago, Monevideo, Asunción y Lima.

4 Hiperinflación y Políicas de Esabilización (Apunes Docenes por Juan Anonio Morales I. Caracerísicas de las Grandes Inflaciones a El Debae de las Causas de la Inflación La inflación, o aumeno sosenido en el nivel general de precios, iene una larga hisoria. Los casos de muy ala inflación (con una asa anual de 00% o más y de hiperinflación (con asas mensuales de las de 50%, según la caracerización de Cagan 956, aunque raros ienen ambién una larga hisoria. El caso de ala inflación más aniguo y documenado es el del Imperio Romano en el Siglo III. En el Siglo XX, las hiperinflaciones de Ausria, Alemania, Hungría, Polonia y Rusia después de la I Guerra Mundial, las de Grecia, Hungría y China después de la II Guerra Mundial, y las muy alas inflaciones en algunos casos hiperinflaciones, después de 980 de Nicaragua, Bolivia, Perú, Brasil, Argenina, Polonia y Yugoslavia han recibido o esán recibiendo odavía considerable aención. Esas noas docenes esán desinadas al análisis de la inflación, pero limiada a los casos de hiperinflación. En las discusiones, sin embargo, se hará frecuenemene referencia a la lieraura de alas inflaciones crónicas. La disinción enre inflación crónica, definida como un período largo de ala inflación, pero no demasiado ala, y la hiperinflación iene una gran perinencia, como se apreciará a lo largo del exo. Las inflaciones crónicas son ambién de más larga duración que las hiperinflaciones. Cagan 956 aclara su caracerización de la inflación señalando que ésa comienza cuando la asa de inflación mensual es mayor o igual a 50% y ermina cuando esa asa cae por debajo de 50% por año o más. Con esa precisión, se incluye la posibilidad de que durane 2

5 algunos meses en una hiperinflación la asa pudiese esar por debajo de 50%. La fijación de valores numéricos en una definición, como en la de Cagan, compora siempre un grado de arbirariedad. Para complear esa definición parece necesario incorporar oras caracerísicas ípicas de la hiperinflación como son la fuere desmoneización (en moneda nacional, grandes y crecienes défici fiscales, y ajuses de precios y salarios con frecuencia cada vez mayores. Por ora pare, en hiperinflación la asa de inflación no solo que es muy ala, sino que es ambién muy voláil. Hay mucha polémica en cuano a las causas de la inflación, no habiendo en la acualidad una eoría acepada por odos. Los modelos que enemos reflejan muy imperfecamene la complejidad de los mercados y de la dinámica de precios. Las inflaciones parecen responder a un complicado juego de acciones y reacciones enre la políica económica y las disinas pares del secor privado, que desaforunadamene no pueden represenarse de un modo sencillo y bien definido. En muchos mercados, especialmene de producos indusriales donde predomina la compeencia imperfeca, los precios dependen no solo de variables direcamene observables, sino ambién de las conjeuras de cada agene acerca del comporamieno de los demás agenes. Los precios variaran de un modo ano más ordenado cuano mejor definida y más convergenes sean las anicipaciones de los disinos agenes. No obsane el alcance general de los comenarios aneriores, se observa en los desencadenamienos de hiperinflación algunos elemenos comunes que han de desacarse. De manera general es un shock exógeno sea al presupueso, sea a los érminos de inercambio, o sea al ipo de cambio el que inicia el proceso de inflación exrema. Los países que no sufren un shock exógeno difícilmene experimenaran una siuación de ese ipo. Ahora bien, los shocks son imporanes, pero no basan por sí solos para desencadenar un proceso de inflación exrema. Para que eso suceda el país iene que esar ya en un esado debiliado, donde se ha dejado que el proceso de inflación se deeriore por largo iempo. Dornbusch e.al., 990 presenan res escenarios en los que puede aparecer una inflación exrema: - Una país con inflación crónica experimena un shock que conduce a incremenos agudos y explosivos en los precios. La presencia crónica de inflación implica que esas economías ya esaban adapadas a ella. Un sínoma revelador de esa adapación es que 3

6 la indexación es habiual en los mercados laborales y financieros. Pero, la misma indexación puede impedir que la economía absorba efecivamene los shocks y deja la economía suscepible a asas más alas de inflación. - Un país de inflación moderada sufre una explosión rápida e inconrolada de los precios, debido a un shock en el presupueso o en sus cuenas exernas. La siuación oma por sorpresa al público, que al principio reacciona lenamene. Después de un coro plazo, el público se proege de la inflación dolarizándose. - La inflación ha esado reprimida en el pasado mediane conroles de precios, mienras que al mismo iempo el financiamieno moneario del défici daba lugar a un exceso de liquidez ("money overhang". En ese caso, no solamene hay el problema de flujo, sino ambién un problema de sock, en ano la ofera monearia es demasiado ala relaiva al ingreso nominal, conabilizada a los precios conrolados. Las condiciones iniciales, descrias en los escenarios aneriores, son imporanes porque ienen implicaciones para la dinámica de ala inflación. Los países con inflación crónica ienden a ener una esrucura financiera adapada a la inflación, lo que hace que la fuga de capiales, el colapso del ipo de cambio, y la aceleración (más precisamene los salo de nivel de la inflación se disribuyen en el iempo. En conrase con el caso anerior, en países con escasa experiencia con la ala inflación, con esrucuras financieras poco desarrolladas, son indexación en los ribuos fiscales, un shock inflacionario causa esragos caso inmediaamene. Como la esrucura financiera no esá adapada a la inflación, habrá una fase de cora duración en el cual los saldos reales aumenan rápidamene como resulado del financiamieno moneario del défici. Pero, apenas un poco más arde la inflación aparece violenamene, una vez que la huida desde el dinero nacional hacia acivos exernos se acelera dramáicamene. b Explicaciones Alernaivas de los Orígenes de la Ala Inflación Exisen varias eorías para explicar los orígenes de la inflación. Las agruparemos en res grandes caegorías, aunque insisiendo en la primera. 4

7 Teorías monearias-fiscales El modelo más simple posible, en economía cerrada, pare de las curvas de demanda y oferas agregadas. En la deerminación de la curva de demanda agregada inervienen las ecuaciones de equilibrio de los mercados de bienes y de dinero. El ese úlimo, la demanda de dinero se expresa como una función esable del ingreso y de la asa de inerés. La curva de demanda agregada resulane iene como variable independiene el sock nominal de dinero. Por su pare, la ofera agregada vincula el produco con el precio corriene, y en algunas versiones un poco más elaboradas, con el precio esperado. El produco Y y el nivel general de precios P para el período corriene se deerminan simuláneamene. En la forma reducida de las ecuaciones de Y y de P aparecerá la canidad nominal de dinero. Obsérvese que la eoría iene dos componenes que son la asociación esable enre dinero y precios, y la hipóesis de exogeneidad del sock de dinero. Bajo la hipóesis clásica de ofera agregada verical, que esá además en el nivel de pleno empleo, el nivel de precios es proporcional a la canidad de dinero. El modelo simple anerior iene que es modificado para el caso de la economía abiera. Los modelos de economía abiera paren de la "ley de un solo precio" para los bienes comercializados: el arbiraje enre compras o venas en el país y en el exerior haría que los precios inernos se rijan por los precios inernacionales y el ipo de cambio. En la hipóesis más simple, el nivel de precios se deermina direcamene por la condición de paridad de poder de compra (PPC. La forma en que se asocian dinero y precios dependerá enonces del sisema de ipo de cambio. Con ipo de cambio floane, el dinero acúa en los precios a ravés de su efeco en ése. Con ipo de cambio fijo, el análisis se complica, sobre odo cuando hay movilidad perfeca de capiales, porque enonces en principio, la ofera monearia es endógena. Las variaciones en los acivos inernos del banco cenral serán compensados por variaciones en las reservas inernacionales, de modo al que el efeco en la canidad de dinero sería nulo o muy pequeño. Se ha de subrayar que la hipóesis de movilidad perfeca es crucial para ese resulado. Pero esa hipóesis es difícil de sosener en un conexo de gran acumulación de deuda exerna. 5

8 La endogeneidad del dinero en economía abiera es odavía objeo de un gran debae. Muchos esudios muesran que los movimienos de coro plazo de los capiales inducidos por cambios monearios inernos son relaivamene pequeños, lo que sugiere que la políica monearia no esá an consreñida por la movilidad inernacional de capiales (véase la discusión al respeco en Dornbusch y Giovannini, 990. De lo que sí hay muchas consaaciones empíricas es que una políica muy expansiva de crédio inerno hará insosenible un ipo de cambio fijo dado, ano porque produce un agoamieno de las reservas inernacionales como porque desencadena movimienos especulaivos conra ellas. Admiiendo que exise una asociación esrecha enre dinero y precios< no sería con odo la políica monearia sino la fiscal la que deermine la asa de inflación. Para esa conclusión, se pare de que las resricciones de liquidez del gobierno, incluyendo al banco cenral, limian la auonomía de la políica monearia. La visión prevalene de la inflación en América Laina es de que ella se origina principalmene en los défici fiscales. El salo en la inflación después de la crisis de deuda inernacional en 982 ilusra muy bien la afirmación anerior (Sachs, 987. A parir de ese año aumenó el financiamieno del défici con emisión monearia, como resulado de ransferencias exernas neas negaivas, lo que resuló en alas asas de inflación. El caso más claro de eso fue el de Bolivia. El financiamieno del gaso del gobierno mediane la expansión de base monearia es una alernaiva a la imposición explícia. Los gobiernos pueden, muchas veces lo hacen, obener recursos reales significaivamene año ras año por la impresión de dinero, es decir, incremenando la base monearia. Esa fuene de ingresos se la conoce como señoreaje. Señoreaje es enonces la capacidad del gobierno para obener recursos reales mediane su derecho de crear dinero. Si bien es ciero que el défici del secor público puede cubrirse ransioriamene con colocación de deuda, no es menos ciero que si la deuda es demasiado elevada (respeco al PIB o en érminos per cápia se deberá recurrir finalmene a su moneización. A pesar de las muchas críicas que se puede hacer a los modelos moneario-fiscales, dado que el crecimieno del sock de dinero es un hecho ípico de las muy alas inflaciones, no se puede dejar de omar en cuena el aspeco moneario del fenómeno. Por ora pare, si la 6

9 auoridad monearia se reserva la aribución de emiir acivos que no devengan inereses, oda inflación acompañada por aumenos en la canidad de dinero iene un componene fiscal. En el Capíulo II se examina formalmene y en dealle las implicaciones de esa úlima afirmación. Teorías de puja disribuiva Una explicación alernaiva a las eorías moneario-fiscales asocia a la inflación con alzas persisenes en los cosos de producción. Subyace en esa explicación una eoría de deerminación de precios a parir de los cosos de producción más un margen o "mark-up". Los precios se esablecen como resulado de un conflico social con las siguienes caracerísicas: * Los cambios en los precios relaivos ienen efecos disribuivos imporanes. Muchos de esos cambios se producen además a ravés de esquemas de compeencia imperfeca. Precios clave como el salario se deerminan como resulado de la acción de grupos sociales. Aún, en un régimen de ipo de cambio fijo, consideraciones disribuivas inervienen en la deerminación del ipo de cambio. * Los inenos de los diversos grupos para mejorar sus ingresos reales darían lugar a aumenos de cosos y precios (dado que cada grupo sólo iene influencia sobre "su precio". En algunos momenos se adelanarán los salarios, y en oros los precios de las diversas caegorías de bienes, de acuerdo con el poder relaivo de rabajadores o empresarios. La secuencia de acciones y reacciones raería aparejada la inflación. En oras palabras, la inflación proviene de un juego colecivo en el que se deerminan salarios y márgenes, sin que se alcance un equilibrio. * Si hay mecanismos de indexación, el aumeno de precios de un período se rasladará a períodos siguienes. Una agudización de la puja disribuiva produce no solo un crecimieno acelerado de los precios, sino un aumeno persisene de la inflación. * La políica fiscal es un puno focal de compeencia enre los disinos grupos sociales. Los défici elevados y persisenes resulan de la dificulad en reconciliar las demandas pariculares por mayor gaso público con las resisencias, ambién pariculares, a la d. La discusión que sigue se basa en el primer ensayo de la CEPAL 986. Igualmene se basa en ese ensayo la discusión de 7

10 En el conexo anerior, una políica monearia resriciva para conraer la demanda agregada acuará más bien en las canidades producidas y solo muy lenamene en los precios. Precios y salarios pueden responder a expecaivas, pero ésas no se basarían en los anuncios de políica monearia. Cuando se produce un alza de precios, la opción para el gobierno es convalidar moneariamene el alza expandiendo la demanda agregada o acepar una caída en la acividad. La políica monearia es endógena en la medida en que se acomoda moneariamene las presiones de precios causadas por conflicos disribuivos. Los modelos de puja disribuiva no explician, sin embargo, las hipóesis de comporamieno opimizados de los grupos e individuos. Es así que: * La deerminación de salarios parece resular de un juego complicado, donde los paricipanes deben acuar en base a conjeuras acerca de las probables acciones de los demás agenes y de la políica económica, con un conocimieno poco preciso del resulado final. * Aún admiiendo la exisencia de una espiral de precios y salarios, la economía deberá poder alcanzar un conjuno más o menos esable de precios relaivos. En efeco, si un grupo busca mejorar su siuación relaiva, su acción es neuralizada después de algún iempo por la reacción de oros precios. La puja disribuiva puede ser desencadenada por shocks exógenos, cuando precios y salarios se esablecen con la expecaiva de mejoras relaivas permanenes. Los salarios reales reclamados y los márgenes sobre cosos dependen presumiblemene de las esimaciones que se hacen de sus valores normales y sosenibles de acuerdo con la experiencia. Pero, aún cuando la puja disribuiva da una fuene auónoma de alzas de precios, parece que ese mecanismo inflacionario funcionará con más inensidad cuano más acomodane sea la políica monearia. Inflación esrucural Las eorías de inflación esrucural comparen el supueso del origen no moneario de la inflación. Pero, a diferencia del enfoque de la puja disribuiva, donde la inflación revela un desajuse en la deerminación de los precios relaivos en los modelos de inflación esrucural, la inflación esrucural. 8

11 inflación es un mecanismo que facilia el esablecimieno de los precios relaivos de equilibrio, cuando varían las oferas y demandas secoriales. Cuando los precios nominales son inflexibles a la baja, sería imposible alcanzar un equilibrio maneniendo fijo el nivel general de precios, porque no habrían fuerzas que iendan a eliminar el exceso de ofera de aquellos bienes cuyos precios relaivos deben disminuir. Solamene si la demanda agregada aumena se podría superar esa rigidez. La inflación se conviere en un medio para corregir precios relaivos. Muchos aumenos generalizados en los precios no provienen necesariamene de variaciones en oferas y demandas agregadas, sino que más bien se originan en desplazamienos de ellas enre secores. La políica monearia pasiva y la inflación que la acompaña hace posible la ransición de un conjuno de precios relaivos y canidades a oros. Una variane de la inflación esrucural disingue enre precios flexibles (ípicamene maerias primas y precios adminisrados. Los precios adminisrados se deerminan fijando márgenes (mark-ups relaivamene consanes sobre los cosos uniarios. Los salarios siguen una regla de indexación basada en la variación de precios de períodos aneriores y esán poco influenciados, ya sea anicipaciones de precios fuuros, o por excesos de ofera de rabajo. La inflación iene enonces un fuere componene inercial. Dado que la indexación de salarios ransmie hacia adelane los aumenos de precios, las aceleraciones inflacionarias obedecerían principalmene a aumenos en los precios de los bienes de precios flexibles, en relación a los precios adminisrados. Una implicación es que los salarios reales variarán en relación inversa a la asa de inflación, y que los cambios en la demanda agregada afecaran casi exclusivamene a las canidades producidas y solo muy poco a los precios. c Ala Inflación e Hiperinflación Las grandes inflaciones observadas en la hisoria han sido generalmene de cora duración. Las explosiones de precio en esos episodios fueron precedidas por períodos de longiud variable en los cuales la inflación fue elevada, pero no fue explosiva ni voláil. No cabe duda que un acelerado crecimieno de la canidad de dinero es un hecho caracerísico de las hiperinflaciones. Hay un amplio debae, que se examina más adelane, acerca de la relación de causalidad enre precios y dinero. En odas las hiperinflaciones, sin 9

12 embargo, se produce una pérdida muy significaiva de conrol de las auoridades en la ofera de dinero. El dinero, por su pare, pierde casi odas sus funciones. En lo que sigue se examinará varias explicaciones, no necesariamene muuamene excluyenes, de las causas y canales de propagación de las hiperinflaciones. Shocks a la Balanza de Pagos En un primer grupo de hipóesis la hiperinflación se originaría en shocks a la balanza de pagos, seguidos de depreciaciones del ipo de cambio que afecarán al rimo de crecimieno de los precios. Se cia frecuenemene el caso de las reparaciones de guerra de Alemania después de la I Guerra Mundial para ilusrar ese puno de visa. Las ransferencias al exerior por concepo de reparaciones de guerra uvieron un efeco direco en el ipo de cambio. Los pagos al exerior provocaban un exceso de demanda de divisas y, consecuenemene, una depreciación de la moneda. Al aumenar el ipo de cambio ambién aumenaban los precios inernos, lo que desequilibraba las finanzas públicas. Ora manera de ver lo mismo: para efecuar las ransferencias al exerior se necesiaba un ipo de cambio real más alo y, consecuenemene, un menor salario real. La inflación se habría originado en la rigidez a la baja de las remuneraciones reales. En los años ochena se uvo ambién un problema de ransferencia exerna en América Laina, esa vez desencadenado por la crisis de deuda exerna. Las ransferencias exernas neas negaivas desesabilizaron las balanzas de pago y, frecuenemene, las cuenas fiscales. Lo que parece imporane en el origen de una hiperinflación no es el hecho mismo de la ransferencia, sino la conjunción de un enorme esfuerzo financiero, para cumplir con el compromiso exerno, y la debilidad de un gobierno para recurrir a las fuenes inernas de recursos para alcanzarlo, por los conflicos sociales que se suscian. Los conflicos sociales no permien, en paricular, el conrol de los défici fiscales, ésos a su vez ienen que ser financiados con emisión monearia que conribuye claramene a la inflación (Capie,

13 Défici fiscales y cuasi-fiscales inconrolados En los casos de hiperinflación aparecen más níidamene que en los casos de ala inflación el papel del défici fiscal. Todo el conjuno de precios, incluyendo a los salarios y al ipo de cambio se ven arrasrados por la expansión monearia, aribuible principalmene al financiamieno moneario del défici fiscal. En algunos casos, al crecimieno moneario por los requerimienos de financiamieno del défici del Secor Público No Financiero (SPNF, se agregaron políicas de crédio ambién muy expansivas por pare de los bancos cenrales. Los défici fiscales eran imporanes, pero caso an imporanes como ellos eran los défici cuasi-fiscales, que se producían por asas de redescueno (o de refinanciamieno negaivas en érminos reales, o por diferenciales cambiarias. Las hiperinflaciones boliviana y nicaragüense uvieron causas fiscales muy claras, aun si en el caso de la primera el deonane inmediao fue un shock exerno, originado por la crisis de deuda. Ese shock vino a alerar una siuación inicial frágil caracerizada por crónicos défici fiscales que hasa enonces eran financiados por endeudamieno exerno. En Nicaragua, el financiamieno de la guerra inerna fue la causa principal de la hiperinflación. 2 En el Perú, si bien la siuación fiscal nunca llegó a deeriorarse en la magniud de la boliviana, la ala inflación resuló más bien de políicas de demanda agregada demasiado expansivas. Lo que es sorprendene en el caso peruano fue la esabilidad de las asas de inflación a alas asas enre 30 y 40% por mes (excepo en Sepiembre de 988 y en Julio y Agoso de 990 cuando la asa subió por encima del 50%. 3 En las hiperinflaciones de Bolivia y Perú, los crédios de sus bancos cenrales muy subsidiados para compensar a los producores por el ipo de cambio oficial muy bajo, o por precios adminisrados muy bajos fueron una fuene muy imporane de los défici cuasifiscales. En la hiperinflación nicaragüense, el défici cuasi-fiscal se originó sobre odo en la diferencia enre el ipo de cambio imporador y el ipo de cambio exporador. 2 3 Acerca de la hiperinflación boliviana, véase Sachs 987, Sachs y Larraín 993: , y Morales 988. Para la nicaragüense, Ocampo y Taylor 990, y Ocampo 99. El congelamieno de precios, elemeno cenral del programa "heerodoxo" del gobierno peruano de 985 a 990 enía ransioriamene fueres efecos expansivos en la demanda agregada. Muy prono aparecieron los desequilibrios macroeconómicos, especialmene en el secor exerno. Para una descripción del período consúlese Velarde y Rodríguez

14 Las hiperinflaciones argenina y brasileña 4 Las inflaciones exremas experimenadas por esos países en algunos meses de los años no fueron causadas por la presencia de défici presupuesarios grandes ni por emisiones monearias excesivas, como era el caso de la mayor pare de las hiperinflaciones (Kiguel y Liviaan, 992. Más imporane aún, esas explosiones de cora duración, fueron conroladas sin un esfuerzo fiscal significaivo. Sin desconocer la relación enre el défici y la inflación, esos auores hacen noar que para los casos de Argenina y Brasil (y posiblemene ambién Perú, no se puede dejar de lado el papel de facores no fiscales. La causa más inmediaa de las hiperinflaciones argenina y brasileña se encuenra en un incremeno en la inesabilidad de la inflación en economías que ya esaban enfrenando alas asas de inflación. La inesabilidad se desarrolló en gran pare por las enaivas recurrenes de reducir la inflación mediane políicas de ingresos. Hay que recordar que después de los inenos del Ausral y del Cruzado, los programas que les sucedieron hasa anes de las hiperinflaciones generaron ciclos de inflación-esabilización. Los fracasos en los inenos de esabilización desesabilizaron la inflación. En cada nuevo ciclo, la inflación alcanzaba un nuevo pico, mienras los períodos de inflación baja que seguían a cada ensayo de esabilización, se volvían cada vez más coros. En la Argenina, la anicipación de un nuevo plan producía cambios de carera hacia acivos en dólares; en el Brasil, la anicipación de un nuevo plan con políica de ingresos, provocaba movimienos defensivos por los fijadores de precios. Las causas de la aceleración inflacionaria se encuenran ambién en las rápidas depreciaciones del ipo de cambio, especialmene en el Brasil. Se puede conjeurar que el objeivo de manener el ipo de cambio real cambió la percepción del público acerca de la ponderación que el gobierno asignaba a la inflación en relación a consideraciones de la Balanza de Pagos. En resumen, las causas de las hiperinflaciones argenina y brasileña parecen haber esado en: a. Para las hiperinflaciones argenina y brasileña, véase inerlia Damill y Frenkel 99, y Kiguel y Liviaan 99, 992. La Argenina uvo dos ciclos de hiperinflación, el primero de Mayo a Julio de 989, y el segundo de enero a marzo de

15 * El uso repeido de conroles de precios en los programas de esabilización, que no fue acompañado por políicas de sopore apropiados. La repeición de conroles erminó generando los salos inflacionarios. Por ora pare, el mismo abuso de conroles de precios socavó la resolución del gobierno para manener sus meas para las variables nominales. * La fala de credibilidad en las meas anunciadas para las variables nominales, que hace de más difícil manejo la eapa de flexibilización cuando se suspenden los conroles de precios. * La ausencia de un conjuno consisene de políicas nominales, fue un facor imporane que conribuyó a los salos inflacionarios. Esos úlimos fueron generados por anicipaciones, más bien que por fallas de sincronización. Si las empresas saben que una vez que la inflación excede deerminados niveles se inroducirán conroles de precios con probabilidad dada, pero hay inceridumbre en relación a la asa de inflación que resulará después de la imposición de conroles, raarán de enrar al congelamieno en una posición favorable aumenando anicipada y desordenadamene sus precios. Si las políicas monearias y de ipo de cambio son básicamene acomodanes, la inflación coninuará incremenándose. d Causas Políicas de la Hiperinflación Un rasgo común en odos los casos de hiperinflaciones ha sido la presencia de graves perurbaciones políicas. Las grandes inflaciones hasa los años ochena fueron ípicamene fenómenos asociados con conflicos (exernos o civiles o períodos de pos-guerra, en países cuyo saus políico esaba a menudo mal definido. 6 Las crisis de la moneda en su forma más aguda se idenificaban con siuaciones en las que la propia esabilidad de los esados nacionales (o de la organización políica esaba en duda. Las hiperinflaciones regisradas en la hisoria, hasa la aparición de la boliviana a principios de los ochena, fueron siempre conemporáneas o seguían a guerras inernacionales o civiles. 6 El Brasil uvo un ciclo de diciembre de 989 a marzo de 990. En las hiperinflaciones, los conflicos civiles parecen ser más imporanes que los exernos, porque la hosilidad enre los disinos grupos en el país hace más difícil la recolección de impuesos, porque pares imporanes de la población uilizan a la 3

16 Las hiperinflaciones después de 980, sin mosrar las formas exremas de crisis de gobernabilidad que dieron lugar a las hiperinflaciones aneriores, evidencian en odo caso la debilidad de los gobiernos. El ejemplo boliviano ilusra muy bien las relaciones enre los facores políicos y la inflación. La conjunción de los problemas de ransición hacia la democracia en 982, con una siuación exerna muy delicada afecó fundamenalmene al desempeño del primer gobierno democráico, el del presidene Hernán Siles Zuazo. La inflación se aceleró cuando el gobierno fue incapaz de conrolar las reacciones sociales al esfuerzo de ajuse de la deuda exerna. Vale la pena insisir en las caracerísicas de esa debilidad: el gobierno no lograba cobrar impuesos adicionales, ni reducir susancialmene sus gasos corrienes, ni aumenar las devaluaciones del ipo de cambio real que se requerían. Por ora pare, la inflación una vez desencadenada, deerioró aún más la siuación fiscal (por el efeco Olivera-Tanzi que se verá más adelane y produjo un agravamieno del défici, que uvo que ser financiado con mayor emisión monearia. Por ora pare, el público que anicipaba mayor inflación huía del dinero nacional, lo que a su vez aceleraba la inflación. La inflación enró en un círculo vicioso, difícil de romper, salvo cuando ya se había llegado a un gran deerioro. La discusión del ejemplo boliviano inroduce la preguna de por qué los gobiernos escogen el señoreaje como méodo de financiamieno, y por qué demoran en omar medidas de esabilización. Recurrir a la emisión monearia para financiar los gasos públicos es muy ineficiene, ya que hay alernaivas, siendo la d la masa obvia. El coso marginal de la d es moderado en relación a los sacrificios de bienesar de la inflación exrema, por lo ano esraegias de ala inflación no pueden ser ópimas. Enonces por qué los gobiernos recurren al señoreaje excesivo? Las explicaciones plausibles vienen de la economía políica, que raa de modelar las dificulades políicas de equilibrar el presupueso y de hacer desaparecer los juegos de suma cero involucrados en las inflaciones exremas. 7 En esos análisis, la políica económica es una variable endógena que depende de las caracerísicas políicas e insiucionales del país, y de las circunsancias en que se encuenra. No se puede dejar de lado el hecho de que los gobiernos se comporan esraégicamene con el público, omando en cuena sus propios objeivos políicos e ideológicos, cuando oman evasión de impuesos como insrumeno de lucha (Capie,

17 decisiones en relación a los impuesos, al gaso y a la emisión monearia. Comporamienos, aparenemene irracionales, responden a una lógica inerna, donde se asigna una gran imporancia a los aspecos disribuivos, ano de la inflación como de la esabilización. Para algunos analisas, un sisema ineficiene de impuesos y que depende en gran medida del impueso inflacionario, acúa resricivamene en la capacidad de recaudación del gobierno. El señoreaje (así como impuesos al comercio exerior que sabemos que es ineficiene, esá direcamene relacionado con la inesabilidad políica. Es imporane noar que una esrucura ineficiene de imposición puede ser deseada por los paridos políicos de oposición al gobierno. Por ora pare, el mismo gobierno puede no desear mejorar su sisema imposiivo, por emor a que una esrucura más eficiene de impuesos sea usada por la oposición cuando ella esá en el gobierno, para gasos en rubros que no le gusan al gobierno acual. Ese ipo de comporamieno es sobre odo plausible en países con sisemas políicos inesables, donde hay una muy ala probabilidad de que el parido políico que esá en el gobierno ahora, ya no esé en el próximo período. Oros modelos, posiblemene más realisas, hacen hincapié direcamene en los aspecos disribuivos de la inflación y la esabilización. Los disinos grupos sociales -incluyendo los diferenes paridos políicos- difieren sobre el sisema imposiivo y qué gasos públicos reducir. Ese conflico, políico y social, resringe los márgenes de acción de la políica fiscal, lo que da lugar a un financiamieno del gaso que depende fueremene del impueso inflacionario. La esabilización de precios significa un cambio de régimen. Ese cambio generara dispuas enre los paridos políicos y los grupos sociales acerca de la disribución de los cosos de ajuse fiscal. El conflico políico oma enonces la forma de una "guerra de usura" durane la cual cada grupo espera que alguno de los oros grupos en pugna ceda. Pero, el grupo que cede sufre una carga desproporcionada en el ajuse. La "guerra de usura" produce enonces una demora en la esabilización; mienras ano la siuación coninua empeorando ano económica como políicamene. Un puno imporane es que la demora puede ocurrir aún si hay un acuerdo general acerca de las medidas para parar la inflación. Aun cuando los gobiernos inenan esabilizar, las condiciones políicas frecuenemene no esán dadas para que engan éxio. Cada fracaso reduce la credibilidad del próximo paquee de medidas y acelera el deerioro económico porque, a menudo más no siempre, da lugar a 7 La discusión que sigue se basa en Cukiernan e.al., 992, Edwards 993 y Rodrik

18 medidas crecienemene recesivas. A pesar de odo, hay un componene en esos inenos fallidos que favorece a la esabilización, a saber, la información que revelan los disinos acores sociales sobre su posición, que generalmene no es conocida en oda su magniud, anes del programa. Cuando las cosas empeoran suficienemene y el coso de demorar las medidas correcivas aumena, se crea una fuere demanda social por esabilidad, que finalmene vence las resisencias de grupos pariculares. Hay además mayor información sobre las verdaderas posiciones de los disinos acores sociales y políicos, lo que favorece la formación de evenuales coaliciones a favor de medidas fiscales correcivas. La hiperinflación que era una manifesación clara de una confronación sin ganadores enre disinos grupos de inerés cede el erreno a la esabilización, que significa una pérdida políica de posiciones de algunos de ellos. 6

19 II. Elemenos de la Teoría de las Hiperinflaciones a Señoreaje e Impueso Inflacionario Défici fiscal e inflación Se ha de recordar que señoreaje es la capacidad del gobierno para obener ingresos mediane su derecho de crear dinero. El gobierno usa la creación de dinero para pagar los bienes y servicios que compra. Pero, por qué el público decidiría incremenar sus enencias de saldos nominales monearios, período ras período? La única razón, fuera del crecimieno del ingreso real, para que el público aumene sus enencias nominales de dinero es para compensar los efecos de la inflación. Supongamos por un momeno que no haya crecimieno del ingreso real, enonces en el largo plazo el público deberá manener consane un nivel dado de saldos reales. Si los precios esán aumenando, el poder de compra de un sock dado de dinero esará cayendo. Para recomponer el valor real, el público seguirá añadiendo dinero a su sock de saldos nominales, a una asa que compense exacamene los efecos de la inflación. Cuando el público adiciona dinero a su sock de saldos reales, para compensar los efecos de la inflación en sus enencias de saldos reales, esará usando pare de su ingreso. La inflación acúa como un impueso porque fuerza a la gene a gasar menos que su ingreso, pagando la diferencia al gobierno a cambio de dinero exra. Cuando el gobierno financia un défici vía creación de dinero y cuando el público añada dinero a sus enencias de balances nominales para manener consane su valor real, decimos que el gobierno se esá financiando a ravés del impueso-inflación o impueso inflacionario. 8 Los concepos de señoreaje e impueso inflacionarios esán esrechamene relacionados, pero no son idénicos. El señoreaje mide la canidad de recursos reales que el gobierno puede obener imprimiendo dinero. El impueso inflacionario mide la declinación en el valor de los saldos reales del público causado por la inflación. 8 Para una presenación más complea de los concepos de señoreaje e impueso inflacionario, puede consularse iner alia 7

20 El análisis más formal de la relación enre el défici y la inflación pare de la resricción presupuesaria del gobierno, que la escribiremos: 9 G T = dy = H& / P + B& donde G = gasos reales del gobierno, T = ingresos reales del gobierno, Y = PIB real, d = défici fiscal en proporción del PIB. El défici se financia con expansión monearia H & /P, donde H & es la derivada con respeco al iempo, y con la colocación de deuda B &, donde B & es la derivada con respeco al iempo. El érmino H & /P es el señoreaje. En lo que sigue, vamos a suponer que los únicos facores que inducen cambios en la ofera monearia son el défici dy y B &. Si B & es cero, obviamene el único facor de expansión de la ofera monearia será el défici dy. La segunda ecuación en puede ser reescria en proporción del PIB como: ' d = H & /PY + B & /Y El señoreaje en proporción del PIB será H & /PY, que podemos escribir como H & /PY = H & /H. H/PY, o odavía como H & /PY = µ. h, donde µ = H & /H, es la asa de crecimieno del dinero y h = H/PY son los saldos reales en proporción del PIB. Suponiendo equilibrio insanáneo enre ofera y demanda de dinero, h será ambién la demanda por dinero. Diferenciando h se obiene h & = H/PY ( H & /H - P & /P - Y & /Y = H & /PY - ( P & /P +Y & /Yh = H & /PY - (π+nh, donde π =P & /P es la asa de inflación y n = Y & /Y es la asa de crecimieno del PIB. Como ya se vio anes, el impueso inflacionario es el impueso que grava a los saldos reales y esá relacionado con el señoreaje, pero no es necesariamene igual. La relación enre impueso inflacionario y señoreaje viene dada por: H & /PY = h & + nh + π h señoreaje Impueso Inflacionario El señoreaje será igual al impueso inflacionario solamene si h & = 0, es decir cuando se esá en esado esacionario, y si además n = 0. 0 Dornbusch y Fischer 990: , y Sachs y Larraín 993: Esa presenación esá inspirada en Bruno 989 y Blanchard y Fischer 989: Se ha de recordar que una siuación en la cual odas las variables de inerés crecen a la misma asa, en ese caso cero, es llamado esado inflacionario. 8

21 Si nos concenramos en los esados esacionarios de h y de b = B/Y, enemos las siguienes ecuaciones: (2a µ = H & /H = π + n (2b B & /B = n La ecuación (2b viene de que b & = ( B & /B -Y & /Y B/Y = 0 La ecuación puede ser reescria enonces como: d = µ h + B & /B. b (3 = (π + nh + nb de donde se iene la asa de inflación en esado esacionario. (4 π = (d-nb/h - n Se noa que π depende de la demanda de dinero h, del défici fiscal d, del sock de deuda en proporción del PIB b, y de la asa de crecimieno de la economía n. El uso de la resricción presupuesaria o (4 no implica necesariamene que el gobierno escoja una asa paricular de crecimieno de la base monearia como medio de financiar su défici. De manera general, los gobiernos "imprimen dinero" como úlimo recurso, cuando ya no pueden incremenar las recaudaciones genuinas o reducir los gasos. Como se vera mas adelane, cambios relaivamene pequeños en el défici pueden ser consisenes en el largo plazo con cambios susanciales en la asa de crecimieno de H y, por lo ano, de la inflación. Es ambién muy imporane noar que si B & = 0 en la ecuación, esá eneramene deerminada por los requerimienos fiscales. Mas aún, como puede verse escribiendo la ecuación como H & = dpy, shocks exógenos en el nivel de precios conducen a incremenos proporcionales en la ofera monearia. En ese úlimo caso, la causalidad va de precios a dinero. Cabe hacer noar que el modelo anerior puede ser uilizado ambién para el análisis de una economía abiera, previo algunos cambio. Si se descompone d en d n el défici en moneda nacional y d f n défici en divisas, la ecuación puede escribirse: (d n + d f Y = H & /P + B & + E B & f/p o odavía como: (5 d n Y = H & /P + B & + (E B & f/p - d f Y donde E es el ipo de cambio, y B & f es el endeudamieno exerno. En visa de (5, la ecuación 9

22 coninua siendo válida siempre que se enga cuidado en inerprear d como "la razón de financiamieno inerno al PIB". En oras palabras, el défici relevane para las implicaciones monearias es el défici en moneda nacional menos la pare de ese défici que puede financiarse por vena neas de dividas al público (el érmino enre parénesis. Volvamos al caso de economía cerrada. Supongamos además B & = 0, lo que simplifica el análisis y iene la implicación, realisa en siuaciones de muy ala inflación, de que al gobierno no le queda oro recurso que financiarse con expansión monearia. Para proseguir el análisis emplearemos dos hipóesis acerca de la demanda de dinero: Ecuación de Mundell (6a V = α + ßπ α > 0 ß > 0 donde V es la velocidad ingreso de circulación. Ecuación de Cagan (6b h = Aexp (-α π e A >0 α > 0 Nóese que (4 iene una sola solución bajo (6a. En efeco, inserando (6a en (4 y noando que h = /V: y finalmene: π = d(α + ßπ - n -ßd π = α d - n (7 π = (α d - n/-ßd El gráfico muesra la rayecoria del señoreaje µh = (π+n/( α+ßπ. La inersección de h con la reca horizonal d, nos da la asa de inflación compaible con el défici d. Vale la pena examinar un ejemplo numérico de inflación, derivada con la formulación de Mundell, con α = 0.83 y ß = 2.5. n d π 2% 4%.48% 2% 8% 5.83% 2% 2%.42% El gráfico corresponde a la siuación n = 2%, d 8% del ejemplo numérico. 20

23 Gráfico S(π π* π Se observará que con défici relaivamene pequeños la inflación puede volverse rápidamene explosiva. La razón puede ser apreciada en la fórmula (7, donde se ve que d iene un efeco muliplicador por la forma en que aparece en el denominador. Para la discusión del modelo de Cagan que sigue, emplearemos la hipóesis de formación de expecaivas con expecaivas adapaivas según: (8 π e = σ (π - π e Si se insera (6b en (4, y noando en (8 que en esado esacionario π e = π, se iene: π = daexp(π α - n, o en forma más conveniene (9 (π + n Aexp(-α π = d La ecuación (9 es no lineal en π. Si d > 0, la ecuación (9 iene dos soluciones, una solución, o ninguna. En el gráfico 2, la curva S(π dada por el lado izquierdo de la ecuación (9 da el señoreaje de esado esacionario, y iene la forma de una curva de Laffer. De la inersección de S(π con la reca d se obienen las soluciones de equilibrio para π. El gráfico 2 corresponde a una demanda por dinero h(π e =.2 exp(-3 π e, un défici d = 8% y una asa de crecimieno del PIB de 2%. Se iene dos soluciones, una inflación baja π = 5.97% y una ala π 2 = 86.37%. 2

24 Gráfico 2 S(π A B π π 2 π, π e Se observa en el gráfico 2 que en esado esacionario hay un máximo de señoreaje que corresponde al máximo de la curva S(π. La condición de primer orden para obener el máximo esá dada por: ds(π/d π = d(π +n Aexp(-απ/d π = S(π. d[ln(π +n + lna - α π]/d π = S(π [(π + n - - α] = 0, de donde π +n = /α y π * = /α - n. El señoreaje máximo esá dado enonces por S(π * = /α. Aexp(αn -. En el gráfico 2, π * = 3.3%, y S(π * = 5.6%. Si n = 0, la elasicidad de la demanda por dinero en el lado decreciene de la curva de Laffer es superior a la unidad. Las inflaciones de equilibrio superiores a π * dan elasicidades por encima de la unidad. Esas asas de inflación de equilibrio (como π 2 en el gráfico 2 son ineficienes porque con inflaciones mas bajas (como π se obendría iguales señoreajes. Es posible que el défici sea demasiado alo para ser financiado por creación monearia a una asa consane de inflación. En ese caso no habría inersección enre la reca d y la curva S(π. Sin embargo, si la inflación esperada es suficienemene baja el gobierno puede, produciendo un rápido crecimieno moneario, obener más ingreso que el que endría en esado esacionario. 22

25 Gráfico 3 π e µ - n B d 0.08 B d µ Los mismos resulados de la ecuación (9 pueden ser obenidos con una aproximación algo diferene, a parir de la definición de señoreaje d = µh. En el gráfico 3 se iene las combinaciones posibles de µ y π e para valores dados de d. Como en esado esacionario µ = π + n y π e = π, podemos dibujar una reca de 45 grados que inerseca la abscisa en n. La inersección de esa reca con la curva d, nos proporciona las inflaciones de equilibrio. En el gráfico 3, a cada d le corresponden dos inflaciones de equilibrio. Dinámica del ajuse Suponiendo que el gobierno desea obener una canidad de ingresos por señoreaje para financiar un défici real dado d, queda pendiene la cuesión de la dinámica del ajuse. Para esa discusión, supondremos inicialmene expecaivas adapaivas. Si se diferencia la ecuación de demanda de dinero se obiene: 0 µ = π - n -απ& e, despejando π e inserándolo en (8 se llega a: π& e = σ[µ - n + π& - π& e ] Véase Blanchard y Fischer 989:

26 = - σ α - σ h - [d - (n + π& e h] Si σ α <, π& e > 0 cuando d > (n + π& e h. Es decir el ajuse será leno y la inflación de equilibrio baja π es esable y la inflación ala π 2 es inesable. Si σ α >, e < 0 cuando d > (n+ π& e h, los resulados se revieren. El gráfico 4 ilusra el caso σ α <. La asa de inflación esperada aumena cuando d es mayor que S(π& e = (n + π& e h, y cae cuando d es menor que S( e. Eso implica que A es esable. Con d dado, si se pare de un puno a la izquierda de A, la inflación esperada aumenará hasa llegar a e = π. Al ir aumenando e, la demanda por dinero caerá hasa h π, donde es compaible con µ (y la inflación para el financiamieno d requerido. Si el défici aumena de d a d', con d' odavía inferior a S(π e, y si se esá inicialmene en π, se produce un salo en µ. Si µ permanece luego consane, ocurre ambién un salo en π por encima de µ, mienras π e permanece consane. 2 Después hay un incremeno gradual de π e hasa el nuevo puno de equilibrio, digamos π '; en cambio, la inflación después de su salo inicial se reduce gradualmene hasa π '. Las expecaivas racionales con previsión perfeca pueden ser represenadas por el caso límie σ. En ese caso π e = π siempre. Obviamene, con ese ipo de expecaivas la asa de inflación ala π 2 es esable. Se ha de subrayar que la hipóesis de expecaivas adapaivas es solamene para simplificar la presenación. Es muy imporane señalar que la única razón para el ajuse gradual en (8 es inroducir fricciones en el ajuse de alguna variable nominal. Resulados similares pueden obenerse con expecaivas racionales su hay fricciones, que pueden ser causadas por ejemplo, por ajuses desfasados en la demanda de saldos reales, o por desfases fiscales. En un caso que se discue más adelane de economía abiera, se iene fricción por la regla de ajuse de la asa de cambio. Por úlimo, se ha de hacer noar que mienras las secciones aneriores han esado dedicadas en lo esencial a analizar el caso de las inflaciones de equilibrio esable, muy poco se ha dicho del caso de inflaciones inesables. La aproximación de políica económica, inroducida en el Capíulo I, parece ser más promeedora para la explicación de por qué la inflación explosiona. 2 Eso puede verse analíicamene noando que p puede escribirse como p = (m - n - sap e / - as, con as <. 24

27 Gráfico 4 S(π e 0.08 A B π π 2 π e Endogeneidad del défici fiscal a la inflación Se puede deecar cinco canales a ravés de los cuales la inflación afeca al presupueso: - Desfases de recaudación, que en un sisema que no esá compleamene indexado conduce a una erosión de los ingresos reales del secor público. La erosión se produce por el desfase enre el momeno en que se devenga el impueso y el momeno en que se paga, y por el desfase enre los ingresos y gasos del gobierno. Olivera-Tanzi argumenan que mienras el gaso del gobierno iende a moverse pari passu con la inflación, los ingresos del gobierno se ajusan generalmene con un desfase. Como resulado, las asas crecienes de inflación reducen el valor corriene de los ingresos del gobierno incremenando el défici fiscal. - El cumplimieno de las obligaciones ribuarias del público se deeriora y como resulado el rendimieno imposiivo de una esrucura imposiiva dada baja. - El valor real de la deuda de largo plazo fijada en moneda nacional se deeriora. Eso disminuye el défici. 25

28 - El valor real de los salarios, que no se reajusan coninuamene, declina. En especial, declina el salario real promedio enre períodos de ajuse. La reducción de los cosos salariales, en érminos reales, puede reducir el défici. - Si las asas de inerés nominal de la deuda pública inerna incluyen una prima de inflación, el défici medido como Necesidades Financieras del Secor Público puede aumenar rápidamene. En conclusión, una caracerísica saliene de la hiperinflación es que la inflación deermina ambién el défici. La inersección enre défici e inflación es alamene no lineal. Se puede formalizar la relación con el siguiene modelo debido a Dornbusch e.al d = G/Y - T/Y+σ K El reardo promedio K enre el hecho generador y el momeno del pago del impueso asume un valor enre 0 y. Si K esá cerca a cero, es decir, si el período de pago del impueso es muy coro, caso no habrá deerioro. En cambio, cuano más alo π mayor el défici. b Inflación en Economía Abiera En odas las hiperinflaciones el ipo de cambio consiuye un mecanismo crucial de ransmisión de los shocks exógenos a los precios. Si la inflación y la depreciación del ipo de cambio esuvieron perfecamene correlacionadas, en las ecuaciones (4 y de la dinámica de precios y de la inflación se podría reemplazarlos por el ipo de cambio y la depreciación, y llegar a las mismas conclusiones. La probabilidad de una esrecha relación enre inflación y depreciación es obviamene mucho más ala en un sisema de ipo de cambio floane que en uno de ipo de cambio fijo. Obsérvese, sin embargo, que si el gobierno adopa un sisema de ipo de cambio fijo deslizane, sea para generar señoreaje o para manener compeiividad, se iene resulados similares a los que se endría con un ipo de cambio floane. 3 En ese caso, los socks de reservas inernacionales neas y de dinero se ajusan endógenamene. El caso de esrecha correlación conemporánea enre inflación y depreciación se observa solamene cuando la hiperinflación ya esá muy avanzada. Durane la mayor pare del iempo, se iene más bien fueres variaciones en el ipo de cambio real. El ipo de cambio y el 3 Para una ilusración del caso donde el ipo de cambio se desliza coninuamene para manener compeiividad, véase el 26