Informe Semanal (SAIE)

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Valentín Gómez Cruz
hace 6 años
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1 17 d marzo d 2009 Inform Smanal (SAIE Nº 245 Valoración d Participacions Minoritarias: la importancia dl dividndo La adquisición d una participación minoritaria implica la ausncia d control para l invrsor y db valorars como una invrsión financira basada n la obtnción d un rtorno, l dividndo, sobr l qu no s tin podr d dcisión. Los dividndos son para muchos invrsors la principal motivación para participar n compañías n las qu la atractiva rntabilidad por dividndo compnsa l fcto d las minusvalías n prcio. c/ Españolto, Madrid Tlf.: Fax: mail: sai@afi.s

2 Inform Smanal (SAIE Nº d marzo d 2009 Un invrsor qu adquir una participación d control stá dispusto a pagar un sobrprcio rspcto al minoritario por jrcr una influncia significativa n la mprsa adquirida. La justificación conómica d sta prima s la mjora n la gstión y las sinrgias cradas, qu aumntan l valor para l comprador. Los métodos d valoración d mprsas más utilizados n la práctica, como l dscunto d flujos y los multiplicadors, aproximan l valor d participacions minoritarias. En l primr caso, porqu incorpora un scnario d proycción d la mprsa n continuidad, sin introducir mjoras n la gstión, como conscuncia d un cambio d control n la misma, y, n l sgundo, porqu s toman como rfrncia valors cotizados cuyo prcio s dtrmina tnindo n cunta transaccions minoritarias. Estas circunstancias justifican qu, n algunas valoracions, s incorpor la prima d control como una variabl más n l procso d ngociación dl prcio. No obstant, l import d dicha prima y su aplicación dbn valuars individualmnt para cada mprsa, transacción y mtodología d valoración aplicada, a fin d dtrminar cuándo y n qué cuantía corrspond aplicarla para dtrminar l prcio d las accions. l mismo modo qu s incorpora l fcto positivo dl control, n dtrminadas valoracions rsulta ncsaria la aplicación d algún ajust qu rcoja la ausncia d control o l «fcto minoría» qu imposibilita la toma d dcisions d forma dircta indpndint. Es l caso d mprsas n las qu la falta d control limita la capacidad dl invrsor para llvars los flujos d la mprsa, como pud sucdr n participacions minoritarias n compañías xtranjras o n socidads pquñas y/o d caráctr familiar, n las qu los accionistas muy minoritarios no tinn ningún podr d dcisión. En stas circunstancias s justifica la incorporación d algún tipo d pnalización por la ausncia d control n la socidad. Est dscunto podría sr la invrsa d la prima d control. No obstant, n stos casos, dado qu l minoritario no participa n la toma d dcisions y no pud rpartirs los flujos gnrados, su rmunración stá vinculada xclusivamnt a los dividndos qu los accionistas mayoritarios dcidan rpartir. En st sntido, l método d valoración tóricamnt aplicabl a una participación minoritaria s l dscunto d dividndos. Valoración d Participacions Minoritarias: la importancia dl dividndo 2

3 Inform Smanal (SAIE Nº d marzo d 2009 El dscunto d dividndos El método d capitalización d dividndos s l más adcuado para valorar participacions minoritarias, ya qu l comprador d paquts minoritarios d accions participa n una mprsa con una orintación financira, básicamnt cobrar los dividndos y liquidar la invrsión ralizada con un prcio suprior al d compra. ado qu l minoritario no participa n la toma d dcisions y no pud rpartirs los flujos gnrados, su rmunración stá vinculada xclusivamnt a los dividndos qu los accionistas mayoritarios dcidan rpartir, qu son los flujos utilizados para valorar la invrsión, dscontados a la rntabilidad xigida por l accionista -«K»-: Po = n n O bin, si s asum qu los dividndos d la mprsa crcn a una tasa constant g prptua: Po = (k El método d dscunto d dividndos, tin importants limitacions drivadas d qu, para su aplicación, s ncsario qu la compañía tnga un historial d rparto d dividndos y una política rgular d distribución d bnficios, admás d xpctativas d rparto futuras. 1 g No todas las compañías tinn un largo historial d rparto d dividndos y, salvo mprsas cotizadas, n las qu l dividndo actúa como sñal informativa al mrcado, n la mprsa spañola, fundamntalmnt las d caráctr familiar, hay una ausncia prácticamnt total d dividndos. En stos casos, y ant la falta d datos para aplicar st método, s podrían asimilar los dividndos d la compañía a los d su sctor, partindo d la bas d qu las mprsas dl mismo tndrán a adoptar políticas similars a las d sus comptidors para sguir contando con l apoyo d sus accionistas. Valoración d Participacions Minoritarias: la importancia dl dividndo 3

4 Inform Smanal (SAIE Nº d marzo d 2009 El papl d los dividndos Los dividndos dsmpñan un papl fundamntal n la política d la mprsa, spcialmnt important n l caso d compañías cotizadas, ya qu l mrcado intrprta l pago d dividndos como una sñal d la buna salud conómico-financira d la socidad, qu dmustra disponibilidad d tsorría, capacidad d ndudaminto y xpctativas d gnración d bnficios futuros. En 2008, d las 133 mprsas qu forman part dl mrcado continuo spañol, 79 rpartiron dividndo, d llas 14 prtncn al sctor financiro. En la situación actual, dado l ngativo comportaminto d los mrcados d rnta variabl, la rtribución vía dividndos ha ganado importancia para mantnr a los invrsors más consrvadors y captar a otros qu actúan n l largo plazo llvando a cabo stratgias d invrsión basadas n la rtribución vía dividndos. Las compañías conocn st hcho y, a psar d la caída d los bnficios n 2008, han mantnido stabl su política d dividndos, lo qu ha supusto qu tngan qu dstinar un mayor porcntaj d su rsultado a rtribuir al accionista. Est porcntaj, (payout s situó n 2008 n un 47% n promdio ntr las mprsas dl mrcado continuo spañol. Los fondos rpartidos como dividndos djan d podr sr utilizados por la mprsa para ralizar invrsions qu impliqun crciminto y qu, si son más rntabls qu l cost d los rcursos, aportarían valor a la mprsa. Por llo, la vidncia mpírica mustra qu las mprsas qu pagan más dividndos (como porcntaj d sus bnficios no tinn por qué obtnr un mayor crciminto n la cotización d sus accions. st modo, la rntabilidad por dividndo mdida d forma stática tin una utilidad limitada como indicador d valor, sólo rlvant n valors muy dfnsivos. En 2008, la caída d las cotizacions ha impulsado al alza la rntabilidad por dividndo d las compañías cotizadas spañolas, qu, n promdio, s situó n un 4,8%. Quinc mprsas alcanzaron una rntabilidad suprior al 7% y cuatro compañías (Antna 3, Tlcinco, Santandr y BME supraron l 10%. Valoración d Participacions Minoritarias: la importancia dl dividndo 4

5 Inform Smanal (SAIE Nº d marzo d 2009 Emprsas con mayor rntabilidad por dividndo Rntabilidad dividndo (% Payout (% Gstvisión Tlcinco 15,47 88,70 Bolsas y Mrcados Espanols 11,97 91,33 Banco Santandr 11,36 51,10 Antna 3 Tlvisión 10,67 86,06 Cmntos Portland 9,88 49,83 Banco Popular Español 9,77 55,22 Sacyr y Vallhrmoso 9,32 35,42 BBVA 8,84 42,23 Critria CaixaCorp 8,46 77,73 Banco Español Crédito 8,37 49,51 Funt: Fact St. Por sctors, l d mdios d comunicación s l qu ofrció n 2008 rntabilidads más atractivas, así como tasas d rparto más altas, sguida dl sctor financiro y l d utiliits. Payout y rntabilidad por dividndo por sctors Mrcado Continuo Español NUMERO RENTABILIA PAYOUT (% EMPRESAS IVIENO (% FINANCIERO 14 44,23 6,48 ALIMENTACIÓN 6 37,63 2,54 AUTOMÓVIL 1 30,00 3,90 CONSTRUCCIÓN 10 43,22 4,53 AUTOPISTAS 1 62,84 4,67 COMUNICACIÓN 4 61,10 8,98 FARMACÉUTICO 4 51,61 3,51 UTILITIES 7 58,37 5,25 TELECOMUNICACIONES 3 48,15 4,49 RENOVABLES 2 25,92 1,47 PETRÓLEO GAS 2 47,88 4,84 INUSTRIAL 13 44,33 4,75 INMOBILIARIO 3 43,33 5,95 HOTELES 2 14,01 1,53 TRANSPORTE 1 49,91 0,51 MOA 2 50,26 4,64 OTROS 4 TOTAL PROMEIO 79 47,12 4,83 Funt: Fact St. Valoración d Participacions Minoritarias: la importancia dl dividndo 5

6 Inform Smanal (SAIE Nº d marzo d 2009 En l ntorno actual, tanto las valoracions ralizadas sgún la capitalización d dividndos como las dcisions d invrsión tomadas a partir d las políticas d rtribución prsntan limitacions drivadas d 1 la xpctativa dsfavorabl d dividndos futuros d las compañías y 2 la posibilidad d obtnr minusvalías n las invrsions (por las caídas dl prcio qu nutralizarían los pagos rcibidos vía dividndos. Por llo, aunqu los dividndos constituyn una rfrncia adcuada para la valoración d participacions minoritarias, s db limitar su alcanc a dtrminadas mprsas qu, por su trayctoria, situación actual y xpctativas futuras, asgurn una stabilidad n su política d rtribución al accionista. Valoración d Participacions Minoritarias: la importancia dl dividndo 6

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