Preparando el terreno

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1 SQM-B Precio objetivo: CLP Recomendación: Mantener Riesgo: Medio 21 de Junio de 2011 Sector: Minería Informe de actualización Analista: Camila Pindar Preparando el terreno Recomendación y tesis de inversión SQM es el mayor productor de fertilizantes naturales de especialidad, yodo y litio a nivel mundial. Una de sus fortalezas es la producción y distribución integrada. Su principal fuente de materia prima son yacimientos de caliche en el desierto de Atacama y salmueras del Salar de Atacama. En los yacimientos se encuentran los mayores depósitos de nitratos y yodo del mundo y corresponden a la única fuente natural comercialmente explotable de nitratos. Actualizamos nuestro precio objetivo para fines de 2011, obteniendo un precio de CLP con recomendación de Mantener y riesgo Medio. El nuevo precio incluye las inversiones que está llevando a cabo la empresa para ampliar su producción de cloruro de potasio, sulfato de potasio y fertilizantes de especialidad, principalmente. Los factores que fundamentan nuestra recomendación son las buenas perspectivas del sector, el fuerte plan de inversión que está llevando a cabo la compañía, así como el acceso a bajos costos de producción. Cabe mencionar que, si bien SQM es el principal productor de litio a nivel mundial, con una participación de mercado de 26% a diciembre de 2010, ha debido enfrentar un interés creciente de nuevos competidores por entrar a producir y comercializar este mineral, ya que se prevé que su demanda seguirá aumentando. Supuestos Hemos proyectado un precio de largo plazo para el cloruro de potasio de 520 USD/ton. El precio de este producto es el principal driver de la compañía e influye tanto en las ventas directas de este fertilizante como en el precio de los productos que lo utilizan como insumo. Inversiones SQM está llevando a cabo un plan de inversiones ascendente a USD 750 millones para el período Durante el 2011 invertirán USD 500 millones mientras que para el 2012 la inversión ascenderá a USD 250 millones. Este plan tiene como principal foco el aumento de la producción de potasio y de fertilizantes de especialidad. Tanto la producción de cloruro y sulfato de potasio como la de fertilizantes de especialidad aumentará alrededor de un 33% aproximadamente, a inicios de Valorización Sobre la base del promedio ponderado de los precios sugeridos por el método de Flujo de Caja Descontado y el múltiplo EV/Ebitda, establecimos un precio objetivo de CLP por acción para fines del Esto significa un alza de 13,1% respecto del actual precio en bolsa, con un retorno total de 14,6% al sumar el retorno por dividendos. Esto está en línea con el retorno esperado para el IPSA de 16,6%, por lo que nuestra recomendación es Mantener. El riesgo asociado es Medio (Beta 0,92).

2 Precio Objetivo: Recomendación: Mantener Sector Minería Fecha 20 de Junio de 2011 Precio Cierre (CLP/acc) Controladores: Variación P. a la fecha 7,6% Calichera + PCS (32% c/u) 64% Nº acciones (mn) 263 Variación IPSA a la fecha -6,0% Porcentaje en el Mercado 36% Capit. Mercado (USDmn) Rango Precio U12M: Vol. Trans. diario (USD mn) 43,2 Acciones / ADR 1 Evolución del Precio Desglose Resultado Bruto (Mar 11) Valorización e 2012e SQM/B IPSA Dic-08 Ago-09 Abr-10 Dic-10 Descripción Fortalezas Debilidades Mayor productor de fertilizantes naturales de especialidad, yodo y litio a nivel mundial. 85% de sus ventas son exportaciones. Plan inversiones por USD 750 millones para el período con foco en potasio y fertilizantes de especialidad. Fert. de Espec. 29% Cloruro de Potasio 29% Procesos de bajo costo y flexibles, opción de cambio rápido de estrategia. Es productor y distribuidor integrado. Alto potencial de aplicaciones de sus productos. Litio en baterías de autos eléctricos y nitratos en plantas solares abren nuevos mercados. UPA (USD) 1,5 2,2 2,4 P/U (x) 39,1 27,2 25,5 EV/EBITDA (x) 22,7 16,9 15,8 P/VL (x) 9,8 8,1 7,0 Ret. Dividendos 1,2% 1,5% 1,9% ROA 11,3% 15,2% 15,3% ROE 23,5% 29,7% 27,3% EVA 11,5% 12,1% 16,7% Exposición a precio de Cloruro de Potasio: afecta ingresos de este producto y de aquellos de los que es insumo. Atractivo en aplicaciones de productos puede incentivar entrada de nuevos actores, con potenciales efectos sobre ventas físicas y precios. Mayor competencia en litio. Año e 2012e 2013e 2014e Antecedentes Operacionales Balance (USD mn) Mar-11 Ventas (Miles Ton.) Caja y Equivalentes 564 KCl+SOP Total Activos Corrientes SPN Total Activos No Corrientes Litio Activo Total Yodo Total pasivos corrientes 487 QI + otros fert. Commodity Total pasivos no corrientes Estado de Resultados (USD mn) Patrimonio de controladora Ingresos Deuda Mar-11 Var (%) 27,2% 20,8% 6,2% 6,3% 4,9% Deuda Financiera (USD mm) Resultado Operacional Pasivos / Patimonio (x) 0,7 EBITDA EBITDA / Intereses (x) 19,9 Var (%) 16,8% 42,0% 5,9% 4,5% 4,6% Deuda Fin. Neta / EBITDA (x) 0,9 Gastos financieros netos (35) (59) (56) (56) (38) Comparables (2011e) EV / Utilidad P/U EBITDA Var (%) 14,0% 52,7% 6,8% 5,6% 5,7% PCS 16,4 11,6 Márgenes Mosaic 16,1 9,3 Operacional 29,9% 37,6% 37,5% 37,0% 37,1% Agrium 12,4 8,2 EBITDA 37,8% 44,4% 44,3% 43,5% 43,4% Silvinit 10,6 7,3 Neto 20,9% 26,4% 26,6% 26,4% 26,6% Uralkali 11,1 11,3 Litio 9% Yodo 25% Químic. Indus. 8% 2

3 Actualización Actualizamos nuestro precio objetivo para fines de 2011, obteniendo un precio de CLP con recomendación de Mantener y riesgo Medio. El nuevo precio incluye las inversiones que está llevando a cabo la empresa para ampliar su producción de cloruro de potasio, sulfato de potasio y fertilizantes de especialidad, principalmente. Cloruro de Potasio Luego de que dos de los grandes fabricantes rusos de potasio Uralkali y Silvinit se fusionaran para crear al productor de potasio más grande del mundo en términos de producción, la industria del potasio se consolidará aún más, otorgando al precio de este mineral mayor estabilidad. Por otro lado, durante el año 2010 la demanda de potasio estuvo positivamente influenciada por un mayor consumo por parte de los mayores compradores: China, India y Brasil, lo que llevó a una normalización del nivel de inventario. Litio Cabe mencionar que, si bien SQM es el principal productor de litio a nivel mundial, con una participación de mercado de 26% a diciembre de 2010, ha debido enfrentar un interés creciente de nuevos competidores por entrar a producir y comercializar este mineral, ya que se prevé que su demanda seguirá aumentando. Uno de estos competidores es la firma canadiense Pan American Lithium, que es dueña de derechos mineros en nueve salares en la Región de Atacama y que a través de un acuerdo con Sociedad Garesta compraría los derechos de otras tres propiedades ubicadas en Salar de Pedernales, Salar de Maricunga y Llanta, para una futura exploración. Otro competidor es Li3 Energy, firma estadounidense que firmó acuerdo con la surcoreana Posco, y que adquirió hace poco el 60% del proyecto Maricunga; hectáreas ubicadas en el salar del mismo nombre en la Región de Atacama y que tendría 1,2 millón de toneladas de litio y 3,2 millones de toneladas de potasio. El competidor más importante, que también estaría buscando entrar a este negocio, es Mitsubishi, que actualmente compra este producto a SQM con el fin de suministrar a sus fábricas automotrices, e intentaría encontrar su propia fuente de suministro en Chile Bolivia, por otra parte, destinaría parte de su inversión pública a la producción de hierro, acero y litio ya que, de este último mineral, tiene una de las mayores reservas comprobadas del mundo. Dado que para Chile el litio es considerado un mineral no objeto de concesión, por tratarse de una reserva militar estratégica, SQM ha visto frustradas sus intenciones de ampliar la concesión que mantiene actualmente, la cual data desde 1993 y que vence en Por lo tanto, ve con especial interés la posibilidad de participar en futuras licitaciones de este mineral, ya que llevaría a la empresa a continuar su producción 3

4 Inversiones El plan de inversiones que está llevando a cabo SQM asciende a USD 750 millones para el período , del cual invertirían USD 500 millones durante el 2011 y USD 250 millones durante el Este plan tiene como principal foco el aumento de la producción de potasio y de fertilizantes de especialidad. La empresa incrementaría su producción de cloruro y sulfato de potasio desde 1,5 millones de toneladas a fines de 2010 a 1,7 millones de toneladas para fines de 2011 y a 2,0 millones toneladas a inicios del Por el lado de los fertilizantes de especialidad, la producción aumentaría desde 850 mil toneladas a fines de 2010 a mil toneladas aproximadamente a inicios de Valorización Para determinar un precio objetivo para SQM utilizamos los métodos de Flujo de Caja Descontado y el múltiplo EV/Ebitda. El múltiplo Precio / Utilidad se encuentra en un nivel excesivamente alto por lo que no lo utilizamos para valorizar SQM/B. Supuestos Para el cloruro de potasio proyectamos un precio de 480 USD/ton para fines del 2011, de 500 USD/ton para el 2012 y de 520 USD/ton a partir del año 2013 en adelante. Esperamos se mantenga en línea con el resto de los commodities. El precio de este producto es el principal driver de la compañía e influye tanto en las ventas directas de este fertilizante como en el precio de los productos que lo utilizan como insumo. Cloruro de Potasio Hemos incorporado en nuestro modelo un aumento de la producción de potasio llegando a 2,0 millones de toneladas anuales a partir de 2013, desde 1,5 millones de toneladas en diciembre Fertilizantes de Especialidad En esta línea de negocios esperamos un mayor volumen de ventas debido a la recuperación de los mercados, al alza de precios de los productos agrícolas y a la escasez de agua. Esto lleva a los agricultores a aumentar la demanda por fertilizantes para incrementar el rendimiento de sus cultivos y aprovechar los mejores precios. Para nitrato de potasio, hemos incorporado en nuestro modelo la producción de la planta ubicada en Coya Sur, se encuentra en funcionamiento desde abril Ésta tiene una capacidad productiva de 300 mil toneladas anuales. Litio y Yodo De acuerdo con la compañía, la demanda total por litio alcanzaría las 250 mil toneladas métricas el año 2020 y 430 mil el año 2030, desde las actuales 125 mil, impulsada principalmente por un creciente uso de este mineral en las 4

5 baterías de autos eléctricos, sin embargo, dado el creciente interés de nuevos competidores por producir y comercializar este mineral; competencia que deberá enfrentar SQM, no hemos incluido en nuestras proyecciones cambios significativos en la producción de litio. Para el año 2011 esperamos para SQM ventas por 38 mil toneladas. El yodo, utilizado principalmente en la industria tecnológica, alimenticia y médica, SQM alcanzaría ventas por 12,5 mil toneladas a fines de Químicos Industriales En esta línea de negocios esperamos una creciente demanda por nitratos industriales para plantas generadoras de energía lo que creemos impulsará el consumo de estos productos. Flujo de Caja Descontado Se proyectaron los flujos hasta el año 2020 y, a partir de ese año, se proyectaron flujos a perpetuidad con una tasa de crecimiento de 2,5% sustentada en el potencial de desarrollo de los negocios en los que participa SQM. La tasa de descuento para los activos (WACC) es de 5,8% (Figura 1). El precio de la acción obtenido mediante este método FCD es de CLP (Figura 2) para fines de Figura 1 Tasa Dcto. de Activos Figura 2 Sensibilización Tasa Libre Riesgo (Treasury10 3,0% Tasa Crecim. perpetuidad Premio por Riesgo 5,5% Dcto. 2,0% 2,5% 3,0% Inflación EEUU 2,0% 4,3% ,8% Tasa Nominal de la Deuda 6,2% 5,3% Deuda/Activos 0,35 5,8% Beta 0,92 6,3% Riesgo País 138 6,8% Tasa de Impuesto 17% 7,3% ,8% Dcto. Patrimonio (nominal) 9,4% 8,3% Dcto. Activos (nominal) 7,9% 8,8% Dcto. Activos WACC (real) 5,8% 9,3% Fuente: CorpResearch Fuente: CorpResearch EV / EBITDA Para derivar un precio objetivo, estamos usando un múltiplo de 20 veces EV/Ebitda, lo que se ubica por sobre el promedio histórico de los últimos 3 años, que es de 17 veces. Actualmente la compañía ha presentado múltiplos por encima del promedio, (EV/ EBITDA 2010 de 23,9 veces), reflejando el fuerte plan de inversiones que está llevando a cabo. Por esta misma razón, creemos 5

6 que el múltiplo EV/ EBITDA debiera mantenerse por encima del promedio durante este año para converger a un nivel más de largo plazo en los próximos años. El precio sugerido por este método es de CLP para fines de 2011 (Figura 3). Figura 3: Múltiplo EV/EBITDA Precio objetivo Múltiplo objetivo 2011e 2012e 2013e 14, , , , , , , , , , , , Fuente: CorpResearch Precio Objetivo Para establecer un precio objetivo, asignamos una ponderación de 60% al precio sugerido por flujo de caja y de 40% al precio sugerido por el múltiplo EV/EBITDA (Figura 4). Sobre la base del promedio ponderado establecimos un precio objetivo de CLP por acción para fines del Esto significa un alza de 13,1% respecto del actual precio en bolsa, con un retorno total de 14,6% al sumar el retorno por dividendos esperado para Esto está en línea con el retorno esperado para el IPSA de 16,6%, por lo que nuestra recomendación para esta acción es Mantener. Estimamos que esta acción tiene riesgo Medio en función de su Beta de 0,92. Figura 4: Precio objetivo Método Precio Ponderación FCD WACC 5,8%; 2,5% % EV/Ebitda 20, % Promedio Fuente: CorpResearch 6

7 Anexo A: Supuestos Operacionales Ventas Físicas (miles de tons) e 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e Fertilizantes de Especialidad Yodo y Derivados Litio y Derivados Quimicos Industriales Cloruro de Potasio Ventas (mn de USD) e 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e Fertilizantes de Especialidad Yodo y Derivados Litio y Derivados Quimicos Industriales Cloruro de Potasio Otros Fertilizantes Commodity Costos (mn de USD) e 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e Fertilizantes de Especialidad Yodo y Derivados Litio y Derivados Quimicos Industriales Cloruro de Potasio Precios (USD) e 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e Fertilizantes de Especialidad Yodo y Derivados Litio y Derivados Quimicos Industriales Cloruro de Potasio Fuente: CorpResearch 7

8 Anexo B: Estados Financieros (mn USD) USD mn e 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e Ingresos Costos (1.204) (1.285) (1.364) (1.464) (1.533) (1.552) (1.627) (1.663) (1.679) (1.774) (1.812) Resultado Operacional Ebitda Gastos financieros netos (22) (46) (45) (42) (42) (24) (22) (9) (8) (6) (8) Resultado No Operacional (54) (61) (58) (54) (51) (33) (30) (17) (10) (9) (10) Resultado antes de Imptos Impuesto a la Renta; Int. Min. (101) (171) (182) (193) (204) (211) (215) (216) (219) (224) (221) Utilidad Flujo de caja (USD mn) e 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e Ebitda Inversiones (336) (500) (250) (175) (175) (175) (175) (175) (175) (175) (175) Impuestos (106) (179) (191) (202) (213) (221) (224) (226) (230) (234) (232) Capital de trabajo 82 (194) (65) (71) (58) (18) (43) (14) (13) (56) (15) Flujo de Caja Operacional Gastos financieros netos (22) (46) (45) (42) (42) (24) (22) (9) (8) (6) (8) Amortización deuda (633) (187) (103) (16) (235) (156) (212) (16) (16) (16) (262) Dividendos pagados (176) (241) (302) (321) (339) (355) (364) (368) (372) (379) (380) Nueva deuda (150) Flujo de Caja No Operacional (266) (224) (450) (379) (765) (535) (598) (393) (396) (401) (650) Flujo de Caja Total 65 (116) (75) Caja final Balance (USD mn) e 2012e 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e Caja Activo Corriente Activo No Corriente Activo Total Pasivos Corrientes Pasivos No Corrientes Patrimonio + Int. Min Total Pasivos y Patrimonio Fuente: CorpResearch e Informes de la compañía 8

9 Glosario Término Definición / Traducción Cálculo EBITDA EBITDAR EV EV/EBITDA EVA Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization) EBITDA más arriendo de activos fijos (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, Amortization and Rents) Valor de los Activos de la Empresa (Enterprise Value) Múltiplo de valorización. Mientras mayor sea, más cara está la acción Valor Económico Agregado (Economic Value Added) Resultado Operacional más Depreciación más amortización EBITDA más arriendos de activo fijo. Se usa en las industrias aeronáutica y marítima y se reversa el arriendo de aviones o buques Patrimonio Bursátil más Deuda Financiera Neta más Interés Minoritario EV dividido por Ebitda Resultado Operacional neto de impuestos sobre capital empleado FCL Flujo de Caja Libre EBITDA menos impuestos menos inversiones más (menos) variación del capital de trabajo Free-float Margen Operacional Ebitda Neto Porcentaje de las acciones que puede transarse libremente en el mercado Porcentaje de las ventas Porcentaje de las acciones que no pertenece a los controladores Resultado Operacional / Ventas Ebitda / Ventas Utilidad / Ventas P/U Relación Precio / Utilidad Precio de la acción dividido por la UPA P/VL Relación Precio a Valor Libro Precio de mercado de la acción dividido por el valor contable de la acción Retorno de Dividendos Retorno FCL Rentabilidad que entrega una acción por concepto de dividendos Rentabilidad del Flujo de Caja Libre que genera la empresa Dividendos repartidos en un año dividido por el precio de la acción FCL / Precio de la acción ROA Retorno de los Activos (Return on Assets) Utilidad del ejercicio / Activo Total ROE Retorno del Patrimonio (Return on Equity) Utilidad del ejercicio / Patrimonio contable UPA Utilidad por acción Utilidad del ejercicio / Número de acciones x Veces YtD Año a la fecha (Year to Date) Variación porcentual en lo que va del año Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se define como Retorno similar al del IPSA al que esté dentro de un rango con una amplitud equivalente a un tercio de la variación esperada para el índice, con un mínimo de 5%. Una vez definido esto, se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno total similar al del IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior al esperado para el IPSA. 9

10 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Estudios Económicos Nicolás Birkner Analista Económico Andrés Vicencio Analista Económico Daniela Game Analista Económico Estudios de Renta Variable Cristina Acle Directora Estudios Renta Variable. Camila Pindar Analista senior. Sector: Recursos Naturales (Forestal y Minería) camila.pindar@corpgroup.cl Jorge Ríos Analista. Sector: Bancos, Transporte y Construcción jorge.rios@corpgroup.cl Carlos Ferruz Analista. Sector: Energía carlos.ferruz@corpgroup.cl María José Ortiz Analista. maria. ortiz@corpgroup.cl Rosario Norte 660 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono (562) Bloomberg: CORG <GO> 10