Valoración de Empresas en etapa temprana Cámara de Comercio de Bogotá 24 de agosto de 2015

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1 Valoración de Empresas en etapa temprana Cámara de Comercio de Bogotá 24 de agosto de 2015

2 Valoración y expectativas Entender los economics de las start-ups- early stage. Es el mayor reto para los ángeles inversionistas Algoritmos? Pruebas de reversión a la media estadística? Tendencias de trading Black and Scholes? Opciones reales? Básicos de las mátemáticas de inversión!! Fuente: David Rose- Angel Investing- Making money & Having fun investing in start-ups

3 Cuatro números simples- Basics de la matemática de inversión 100 USD 10%Empresa Post- money 1000 USD Porque recibió el dinero 1 año despues TIR Tasa interna de retorno annual es del 900% 1 AÑO DESPUÉS UNA GRAN COMPAÑÍA COMPRA LA EMPRESA ROI- Return of investment USD/ 100 USD- 10 veces -- 10X USD 10%Empresa Cash que recibe USD

4 Cuatro números simples- Basics de la matemática de inversión 100 USD 10%Empresa Post- money 1000 USD TIR Tasa interna de retorno annual es del 216% 2 AÑOS DESPUÉS UNA GRAN COMPAÑÍA COMPRA LA EMPRESA ROI- Return of investment USD/ 100 USD- 10 veces -- 10X USD 10%Empresa Cash que recibe USD

5 Cuatro números simples- Basics de la matemática de inversión Es el radio de retorno del capital 1x-2x-3x-4x Tasa teniendo en cuenta el valor del dinero en el tiempo Año INV FC1 FC2 FC3 FC4 TIR ROI % 10 x % 10 x % 10 x % 10 x Año ROI FC1 FC2 FC3 FC x x x x

6 Cuatro números simples- Basics de la matemática de inversión Cuánto dinero hace el Ángel Inversionista depende de 4 puntos 1. El valor de la empresa al momento de invertir 2. El valor de la empresa cuando vende su inversión 3. El número de años para que esos eventos sucedan (compra y venta) lo que determina la TIR 4. La tasa de retorno multiplicada por el monto que invierte (Bottom-line) Fuente: David Rose- Angel Investing- Making money & Having fun investing in start-ups

7 Cuál es la TIR objetivo del Ángel Inversionista? Información de 539 inversionistas exits (Adquisiciones y IPOs- Ofertas públicas) TIR- 27% en promedio Múltiplo de la Inversión Inicial Tasa Interna de Retorno Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 1,5 x 50% 22% 14% 11% 8% 2 x 100% 41% 26% 19% 15% 3 x 200% 73% 44% 32% 25% 4 x 300% 100% 59% 41% 32% 5 x 400% 100% 71% 50% 38% Fuente Returns to angel investors in groups- Robert Wikibank- Kauffman Foundation- Novi 2007

8 Cómo determinar el valor de una empresa en etapa temprana El emprendedor quiere que el Inversionista valore su compañía El inversionista quiere valor la Compañía a invertir POR SU ALTO POTENCIAL (ALTO VALOR!!) POR SU VALOR ACTUAL (MUCHO MENOR VALOR!!) Ninguno de los puntos es objetivamente correcto o incorrecto. En la mayoría de los casos la valoración de una empresa en etapa temprana pero que ambos, Fundadores e Inversionistas piensan que debería crecer, se encuentra en algún punto intermedio.

9 La valoración al final se refleja en # Clientes actuales Ingreso total de la compañía Modelo de negocio Curva de crecimiento en clientes actuales Curva de crecimiento en el ingreso Margen de contribución por cliente (potencial) Tamaño de mercado Propiedad intelectual Entre muchos otros factores. Dado el desequilibrio de la oferta y la demanda entre el número de compañías buscando inversión y el número de inversionistas con dinero real para invertir LA VALORACIÓN ASIGNADA A UNA COMPAÑÍA REFLEJA EL PRECIO QUE EL INVERSIONISTA ESTÁ DISPUESTO A PAGAR POR ELLA

10 La valoración como una transacción de mercado Tanto emprendedor como inversionista necesitan sentir creer que ESTÁN OBTENIENDO UN VALOR APROPIADO POR LO QUE ESTÁN RENUNCIADO- DANDO LO QUE SE BUSCA OBTENER ES LA ECUACIÓN MATEMÁTICA QUE REFLEJE LO ANTERIOR

11 Valoración PRE-Money Valoración Pre-Money es la ecuación matemática, que permite, para cualquier inversión saber cuál es el valor de la Compañía, previo a la inversión. EJEMPLO: Inversión: 1 MM DE USD % a ceder: 25% Valor Pre-money: 3 MM DE USD Valor Post-money: 4 MM DE USD RETO: MOTIVACIÓN AL EMPRENDEDOR: Valor real pre-money: 500K USD Inversión: 4 MM DE USD Valor Post-Money: 4.5 MM de USD % a ceder: 89%

12 Qué determina el valor de una Compañía? 1. Capacidad de generar flujos de caja 2. Incertidumbre asociada a los flujos Start-up Etapa Temprana Crecimiento Madurez Declinamiento Ingresos/Opera ción actual No existen, muy bajos. Pérdida operativa Ingresos en crecimiento, muy bajos todavía o negativos Ingresos con alta tasa de crecimiento- Utilidad operativa en crecimiento Tasas de crecimiento lentas/ Utilidad operativa en incremento Ingresos y utilidad operativa en decrecimiento Historia Operativa Ninguna Muy limitada Algo de historia operativa Historia operativa puede ser usada en valoración Historia operativa substancial Firmas comparables Ninguna Algunas, pero en la misma etapa Más comparables pero en diferentes etapas Más comparables en diferentes etapas Comparables también en declinamiento Fuentes de valor 100% crecimiento futuro Fuente Aswath Damodaran- Investment Valuation En su mayoría al crecimiento futuro Porción de activos existentes/ Porción de crecimiento futuro Más en activos existentes que en crecimiento Enteramente por sus activos

13 Metodologías de valoración de empresas Venture Capital Method (Professor Bill Sahlman- HBS-1987) ROI = Terminal value PostMoney Valuation Valor terminal: es el precio anticipado de venta de la empresa en algún momento durante la vida de la inversión (entre 5 a 8 años). El precio anticipado, se calcula estableciendo unos ingresos esperados razonables para el año de la venta, y unas utilidades razonables basados en las proyecciones de la industria. Ejemplo: Si se invierte en una empresa de software cuyas proyecciones validadas indican que la compañía venderá 5 MM de USD en 5 años y que las empresas de la industria se valoran en promedio a 2x VENTAS. Valor terminal en 5 años 10 MM DE USD Empresa necesita 500 K USD Inversión. ROI Anticipado: como el Ángel Inversionista espera un ROI de 10X. Post-Money valuation= Terminal value = ROI 10 MM USD 10X = 1 MM USD Pre-Money Valuation= Postmoney Inversión= 1 MM USD- 500K= 500 K USD

14 Metodologías de valoración de empresas Venture Capital Method (Professor Bill Sahlman- HBS-1987) ROI = Terminal value PostMoney Valuation Valor terminal: es el precio anticipado de venta de la empresa en algún momento durante la vida de la inversión (entre 5 a 8 años). El precio anticipado, se calcula estableciendo unos ingresos esperados razonables para el año de la venta, y unas utilidades razonables basados en las proyecciones de la industria. Ejemplo: Si se invierte en una empresa de software cuyas proyecciones validadas indican que la compañía venderá 5 MM de USD en 5 años y que las empresas de la industria se valoran en promedio a 2x VENTAS. Valor terminal en 5 años 10 MM DE USD Empresa necesita 500 K USD Inversión. ROI Anticipado: como el Ángel Inversionista espera un ROI de 10X. Post-Money valuation= Terminal value = ROI 10 MM USD 10X = 1 MM USD Pre-Money Valuation= Postmoney Inversión= 1 MM USD- 500K= 500 K USD

15 Metodologías de valoración de empresas Modelación financiera para Flujo de caja descontado ó Tasa interna de retorno Paso 1: Evalúe la firma en el momento actual- la importancia de la información actualizada. Para firmas con utilidades negativas y grandes tasas de crecimiento, los números tienden a cambiar dramáticamente de período a período. Solicite la información más reciente que pueda obtener. Utilizar la información de ingresos y utilidades de los últimos 12 meses le proveerá un mucho mejor estimado que la información del último año contable. Q Q Últimos 10 meses Últimos 12 meses Ingresos $ $ $ $ Utilidad operativa $ ( ) $ (45.186) $ ( ) $ ( ) Utilidad neta $ ( ) $ (43.645) $ ( ) $ ( ) Capex $ $ $ $ Depreciación $ $ $ $ Efectivo e inversiones $ $ $ Fuente Aswath Damodaran- Investment Valuation

16 Metodologías de valoración de empresas Modelación financiera para Flujo de caja descontado o Tasa interna de retorno Paso 2: Estime el crecimiento en los ingresos Las empresas en etapa temprana tienden a tener pequeñas cifras de ingreso, pero expectativas de alto crecimiento en el futuro. Este es un key- input en estas valoraciones. Sugerencias: - Tasas de crecimiento pasadas de la firma - Tasas de crecimiento en el sector - Barreras de entrada y ventajas competitivas que posee la firma: para mantener tasas de crecimiento altas, la firma tiene que tener alguna ventaja competitiva sostenible en el tiempo. Si esto sucede, es más probable mantener las altas tasas de crecimiento. Fuente Aswath Damodaran- Investment Valuation

17 Metodologías de valoración de empresas Modelación financiera para Flujo de caja descontado o Tasa interna de retorno Paso 3: Estime un margen operativo sostenible en el tiempo Un punto clave de las empresas en etapa temprana para ser valiosas es asumir que el margen operativo se volverá positivo El reto en la valoración es ser capaces de visualizar como una empresa de alto potencial de crecimiento, lucirá cuando el crecimiento se estabilice - Tasas de crecimiento pasadas de la firma - Tasas de crecimiento en el sector - Barreras de entrada y ventajas competitivas que posee la firma: para mantener tasas de crecimiento altas, la firma tiene que tener alguna ventaja competitiva sostenible en el tiempo. Si esto sucede, es más probable mantener las altas tasas de crecimiento. - Reconstruya el P&G de la empresa para lograr tener una medida más franca del margen operativo. Fuente Aswath Damodaran- Investment Valuation

18 Metodologías de valoración de empresas Modelación financiera para Flujo de caja descontado o Tasa interna de retorno Paso 4: Estime re-inversiones que generen crecimiento Para que una compañía crezca tiene que invertir, y este es un principio que no se puede dejar de lado cuando se está evaluando una empresa en etapa temprana. El crecimiento en ingresos de una empresa es el resultado de cuánto invierte una empresa y qué tan bien lo invierte. El reto en la valoración es ser capaces de visualizar como una empresa de alto potencial de crecimiento, lucirá cuando el crecimiento se estabilice. Fuente Aswath Damodaran- Investment Valuation

19 Metodologías de valoración de empresas Modelación financiera para Flujo de caja descontado o Tasa interna de retorno Paso 5: Estime los parámetros de riesgo Comparables para tasas de descuento Evaluar si la empresa tiene deuda Betas de mercado ajustados a estructuras de costos Si la empresa planea recibir posteriores rondas de capital o deuda, el Beta cambiará a lo largo del tiempo. Fuente Aswath Damodaran- Investment Valuation

20 Metodologías de valoración de empresas Modelación financiera para Flujo de caja descontado o Tasa interna de retorno Paso 6: Estime el valor de la empresa Valor de sus activos + Valor potencial de crecimiento Evaluar si la empresa tiene deuda Supervivencia- estamos enfrentados a empresas con alta probabilidad de fracaso. Simulaciones de montecarlo, valorarlo como proyecto o como salida de inversión. Value-drivers Los más importantes en la valoración (tasa de crecimiento, margen operacional sostenible) Fuente Aswath Damodaran- Investment Valuation

21 Flujo de Caja EBITDA +/- Capital de Trabajo - CAPEX - Impuestos FLUJO DE CAJA LIBRE A LA FIRMA + Desembolsos de Deuda - Gastos Financieros - Amortizaciones + Aportes de Capital + Ingresos No Operacionales = FLUJO DE CAJA DESPUES DE SD (Servicio deuda) + Caja Inicial = FLUJO DE CAJA DISPONIBLE PARA SOCIOS - Dividendos - Excedentes de Liquidez = CAJA FINAL Flujo de Caja Operativo Flujo de Caja Financiero Flujo de Caja Accionistas Fuente: Asociacion Colombiana de Ejecutivos de Finanzas - Finanzas básicas para no Financiero Juan P Rodríguez

22 El riesgo relacionado a los flujos generados por los activos Una empresa se valora por su capacidad de generar flujos de caja futuros Donde: Inversión inicial+ Rendimientos último período VP= Valor presente VF= Valor del flujo para cada período i= tasa de interés que reconoce la inversión en el tiempo (tasa de descuento) n= número de períodos que se trae los flujos Inversión Inicial en este período se reconoce un interés i

23 El riesgo relacionado a los flujos generados por los activos De qué manera se puede incrementar el valor presente de los flujos? Con una tasa de descuento más baja i VP Generando mejores flujos en las etapas iniciales de operación/evaluación n VP No aplica para empresas en etapa temprana Generando Flujos de caja extraordinarios VF VP

24 El riesgo relacionado a los flujos generados por los activos Lo anterior debido a que los flujos de caja de una empresa temprana con alto potencial de crecimiento generalmente se comportan así: Estrategia de salida de inversión Inversión Inicial Pérdidas/período pre-operativos Es la capacidad de generar flujos de caja extraordinarios lo que permite reconocer el valor de la empresa en etapa temprana.

25 WACC- Costo promedio ponderado de costo de capital PASIVO Pasivo= 20 MM Kd= 10% Activo = 100 MM ACTIVO PATRIMONIO Se tiene en cuenta sólo el pasivo a largo plazo y el pasivo recurrente Patrimonio= 80 MM Ke= 20%

26 WACC- aplicado a empresas en etapa temprana Activo = 100 MM ACTIVO PATRIMONIO Patrimonio= 100 MM Ke= 20%

27 Flujos de caja descontados Estrategia de salida de inversión Con qué flujo de caja estoy trabajando? Flujo de caja libre Flujo de caja del Equity (Accionistas) Flujo de caja del capital Tasa de descuento Descontado al WACC después de impuestos Descontado al costo del Equity Descontado al WACC antes de impuestos Inversión Inicial Pérdidas/período preoperativos Inconvenientes de aplicabilidad de la metodología: 1. Como repasamos, las empresas en esta etapa generalmente no administran deuda a largo plazo (a menos que para su financiación hayan utilizado este tipo de instrumentos) por lo que el WACC antes o después de impuestos será equivalente al costo de los recursos aportados por sus socios (Costo del equity)

28 Metodología de Valoración #1 Flujos de caja descontados Ejemplo de cálculo Período Inversión inicial -400 Flujo de Caja Libre

29 Metodología de Participación a través de TIR objetivo TIR (Tasa interna de retorno) Tasa de descuento que hace que el VPN = $0 Regla de decisión del TIR, es aceptable si TIR > r r es la tasa de rendimiento requerida por el Inversionista VPN X X 1 X 2 Xn n 1 k (1 k) (1 k) 0

30 Metodología de Valoración #2 Participación a través de TIR objetivo Ejemplo de cálculo de TIR (Bajo los mismos Flujos TIR Flujo de Caja libre = 80% La TIR sobre el flujo de caja libre es la tasa que refleja la rentabilidad de la inversión

31 Metodología de Valoración #2 Participación a través de TIR objetivo Ahora, sobre el flujo de caja libre se puede llegar a determinar un porcentaje de participación a ceder al inversionista. Esto determinaría un Flujo de caja del Inversionista multiplicando cada de caja libre generado en un período el porcentaje de participación a ceder: Ejemplo: Año 1= (-50) X 0,25= -12,5 Año 2 = (250) X 0,25 = 62,5 Año 3 = (400) X 0,25 = 100 Año 4 = (1000) X 0,25 = 250 Año 5 = (2500) X 0,25 = 625

32 Metodología de Valoración #2 Participación a través de TIR objetivo La TIR del inversionista se convierte entonces en el factor de negociación para establecer el porcentaje a ceder de la empresa. A continuación podemos ver cómo, sobre un mismo flujo de caja libre e iterando un porcentaje de participación la TIR del inversionista cambia.

33 Metodología de Valoración #2 Participación a través de TIR objetivo Cuando se establece un porcentaje de participación a cambio de una TIR objetivo del inversionista. El valor de la empresa se puede calcular a través de una regla de tres simple: Si 400 MM Equivale a 25% de la empresa Qué valor Equivale al 100% de la empresa

34 Gracias Lourdes Romero Gómez #RNAI #InversiónAngel

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