Caso práctico 1: Determinación del coste de capital de REGRESENGER.

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1 Caso práctico 1: Determinación del coste de capital de REGRESENGER. REGRESENGER, SA, tiene previsto realizar un proyecto, de entre dos posibles, ambos con unas necesidades financieras por importe de Para financiar el proyecto, va a recurrir a la estructura de capital óptima, que en su caso es: financiación ajena por el 50 % y el otro 50% es aportado por los propietarios. Las corrientes de cobros y pagos que dan origen la financiación ajena y propia son igual a: Determina, empleando una otra hoja de cálculo informático, el coste medio ponderado del capital empleado en su financiación, sabiendo que el tipo de gravamen es del 30%. Si introducimos los datos como tenemos en el enunciado y empleamos como parámetros de la función TIR el total de pagos y cobros generados por la financiación, tenemos los siguientes resultados: Para determinar el coste de la financiación ajena, expresado en tanto por ciento anual, empleamos la función TIR() de Excel (u hoja de cálculo similar) de la siguiente forma: =TIR(D5:I5) = 13 % Vemos que es igual 13 % anual. Al ser los intereses abonados a los prestamistas fiscalmente deducibles, el tipo de interés abonado por REGRESENGER, SA, será igual a: 13 (1 0,30) = 9,10 % De la misma forma obtenemos el coste del capital, que es igual a =TIR(D8:I8)= 18 % El tipo de interés medio será igual a:

2 Unidad 11: Financiación y selección de proyectos de inversión Pedro Garayoa Alzórriz Caso 2: Determinación del capital inicial en proyectos de REGRESENGER. REGRESENGER, SA, que fabrica y distribuye el producto Y, desea determinar el capital inicial necesario para analizar dos proyectos de expansión comercial por la Zona Este y por la Zona Oeste. En ambos proyectos necesitará ampliar la planta de fabricación. En el proyecto Zona Este precisaría un terreno valorado en y en el valor para la Zona Oeste es de Los bienes productivos que iría a necesitar para el proyecto expansión Zona Este ascenderían a y de la Zona Oeste Las necesidades operativas financieras al comienzo de cada proyecto serían de y de para la Zona Este y Oeste respectivamente. Valora el capital inicial a emplear para evaluar y seleccionar los proyectos de inversión. Para determinar el capital inicial de ambos proyectos, habrán de tenerse en cuenta el valor de los activos no corrientes (bienes productivos, junto con los terrenos) y los activos corrientes, resumidos en las Necesidades Operativas de Fondos (NOF iniciales): Gestión Financiera

3 Caso 3: La determinación de flujos de caja y evaluación de la liquidez de los proyectos económicos de REGRESENGER. REGRESENGER, SA, ha realizado las siguientes estimaciones del BAII en ambos proyectos: Por otra parte, sabemos que amortiza los bienes productivos linealmente durante los 5 años de vida de los proyectos. En los dos proyectos, al finalizar el 5º año vende el terreno con idéntico valor al que se asignó debido a que no se espera que varíe su precio. Los activos (clientes, tesorería operativa, existencias, etc.) y pasivos corrientes operativos (proveedores comerciales, hacienda pública acreedora, remuneraciones pendientes de pago, etc.) previstos para los años futuros son los siguientes: Sabiendo que el tipo impositivo medio de los dos proyectos es del 30 %, determina los flujos de caja libres, para el accionista y de tesorería de ambos proyectos de inversión empleando una hoja de cálculo y las posibilidades de relación de celdas que ofrecen estas. Antes de calcular los distintos flujos netos de caja y la tesorería que dejan los proyectos, vamos a hallar las NOF necesarias al final de cada año y sus variaciones año a año. Para calcular los flujos netos de caja nos interesan las variaciones anuales habidas cada año, no el importe total de los años. Es decir, para saber las necesidades o liberación de fondos en las NOF, una vez puesto en marcha el proyecto, se procederá como vemos a continuación: Variación NOF j = NOF j-1 NOF j (para j 0) En el momento 0, se precisará invertir en activos operativos corrientes ( ACO) por no estar financiados por pasivos operativos corrientes (PCO) para la Zona Este (caso 2). Para el año 1 se necesita de , pero como ya estaba invertido un importe de , se precisarán fondos por importe igual a = (en negativo porque supone una salida de fondos con necesidad de financiación por parte de la empresa). El siguiente año, las necesidades pasan a ser de pero ya estaban financiadas Por tanto, las nuevas necesidades de fondos operativos que se precisa financiar ascenderán a: = Así se hará en los restantes años. En el proyecto de inversión de la Zona Oeste, las necesidades financieras de fondos son igual a:

4 Unidad 11: Financiación y selección de proyectos de inversión Pedro Garayoa Alzórriz De idéntica manera razonamos con las NOF del proyecto de inversión de expansión comercial por la Zona Oeste. En el momento 0, se precisará invertir en activos operativos corrientes (ACO) por no estar financiados por pasivos operativos corrientes (PCO). Posteriormente, en el siguiente año, y consecuencia de una disminución de la actividad que tiene su reflejo en el BAII, se van a necesitar menos fondos (liberar fondos) por importe de = (en positivo porque es una entrada de fondos). De idéntica forma se procederá en los siguientes años Operando con todos estos datos, tenemos que los flujos netos de caja libres, para el accionista y la tesorería de la expansión comercial de la Zona Este son los siguientes, tal y como puedes ver en el documento de esta unidad titulado Clasificación de los flujos de caja. Obtención de su valor a partir del beneficio neto. Se observa que el último año no genera la liquidez suficiente para atender a todos los pagos que desea hacer REGRESENGER, SA. Pero observamos que, en años anteriores, liberó fondos líquidos por importe superior a las necesidades de ese año. Por tanto, dado que se ha anticipado la situación de necesidades de liquidez al final de año 5, será suficiente con mantener parte de la liquidez generada en activos rentables y fácilmente convertibles en dinero en ese momento, al final del año 5. Haciendo lo propio para el proyecto de expansión comercial por la Zona Oeste, quedan: Se observan las mismas necesidades de liquidez en el momento 5 a causa de que la empresa va a devolver a sus accionistas los fondos conseguidos mediante sus aportaciones. También observamos que Gestión Financiera

5 las esas necesidades pueden cubrirse con los superávits de otros años.

6 Unidad 11: Financiación y selección de proyectos de inversión Pedro Garayoa Alzórriz Caso 4: Determinación del valor residual de REGRESENGER. Para determinar el valor residual, se debe tener en cuenta que los activos y pasivos corrientes operativos se harán efectivos al finalizar el año 6. La diferencia entre ambos conceptos, en aquel momento del tiempo, será igual a en la Zona Este y a ,40. En ese mismo momento (final año 6), comenzará a cobrar una renta anual perpetua de , si opta por el proyecto Zona Este, y de , si opta por el proyecto Zona Oeste. Para valorar los flujos se emplea el coste medio del capital igual a 13,55% (caso 1). Determina el Valor Residual de ambos proyectos. El valor residual, en el momento 5, para el proyecto de expansión de la Zona Este se compondrá de las NOF al final de año 5, cobradas y pagadas al final del 6, con un valor igual a, y la renta vitalicia de a percibir en cada proyecto. Si aplicamos la siguiente expresión, el resultado estará referido al momento 5 VR ZE= (1+0,1355) / 0,1355 = ,27 Para la hacer lo propio con la Zona Oeste, se calculará VR ZO= ,40 (1+0,1355) / 0,1355 = ,23 Gestión Financiera

7 Caso 5: Determinación del VAN de los proyectos de REGRESENGER. Contesta a las siguientes cuestiones sobre el ejemplo de REGRESENGER, SA 1. Si hubiese capacidades suficientes para emprender los dos proyectos, qué proyectos se emprendería atendiendo al criterio VAN sobre los flujos netos de caja. 2. Si sólo existe capacidad humana, económica y financiera para un proyecto, cuál será el elegido atendiendo al criterio VAN sobre los flujos netos de caja. 1. Obtenido el coste medio del capital que está financiando los distintos proyectos (13,55%), calculamos el VAN para los dos proyectos. Primero plantearemos gráfica y matemáticamente el problema del cálculo del VAN para la Zona Este y resolveremos empleando la calculadora. Gráficamente sería como sigue: Matemáticamente, el planteamiento quedaría: Como el VAN (Valor Actualizado Neto) es positivo el proyecto de inversión aumentaría el valor de la empresa y, en consecuencia, sería aceptado. Se puede calcular el VAN con la función VNA de una hoja de cálculo procediendo a colocar los datos de la siguiente forma: Se observa que la cantidad correspondiente al momento 5 se obtiene de la suma del flujo de caja de ese momento y del valor descontado de la renta constante vitalicia y de las NOF a las que tiene derecho REGRESENGER, SA. Posteriormente, se introduce en una celda la función VNA colocando los parámetros tal y como se ve en la siguiente pantalla:

8 Unidad 11: Financiación y selección de proyectos de inversión Pedro Garayoa Alzórriz Es decir, si se introduce: =VNA(B3;C2:G2) + B2 = ,89 Si realizamos lo mismo para la Zona Sur, representamos gráficamente la resolución del problema: Matemáticamente, será de la siguiente forma: Se puede resolver introduciendo los datos anteriores en una hoja de cálculo como sigue: Aplicando las mismas funciones de la hoja de cálculo para los datos anteriores, obtenemos: =VNA(B3;C2:G2) + B2 = ,81 Con idéntico razonamiento dado al proyecto anterior, se observa que incrementa el valor de la empresa y sería aceptado. 2. Si existe algún tipo de incompatibilidad entre ambos proyectos y los dos aumentan el valor de la empresa, ésta optará por aquel proyecto que lo haga en mayor medida. Si se sigue el criterio VAN, REGRESENGER, SA, elegirá la expansión por la Zona Este frente a la Zona Oeste porque el VAN es mayor ( ,89 > ,81). Gestión Financiera

9 Caso 6: Determinación del TIR de los proyectos de REGRESENGER. Contesta a las siguientes cuestiones, planteando la ecuación matemática y la resolución en hoja de cálculo, sobre el ejemplo de REGRESENGER, SA y la TIR. 1. Si hubiese capacidades suficientes para emprender los dos proyectos, qué proyectos se emprendería atendiendo al criterio TIR sobre los flujos netos de caja. 2. Si sólo existe capacidad humana, económica y financiera para un proyecto, cuál será el elegido atendiendo al criterio TIR sobre los flujos netos de caja. 3. Calcula la TIR de los dos proyectos empleando los flujos de caja del accionista. Si los accionistas le exigen una rentabilidad a su inversión en la empresa igual al coste del capital propio, llevará a cabo algún proyecto de inversión de los dos en estudio. 1. Con los datos introducidos en las mismas celdas que en el caso anterior y el mismo planteamiento gráfico, planteamos la ecuación siguiente. =TIR(B2:G2) = 19,74% Como la TIR (Tasa Interna de Retorno) es mayor que el coste medio del capital (19,74% > 13,55%), atendiendo a la TIR el proyecto de inversión aumentaría el valor de la empresa y, en consecuencia, sería aceptado. Si realizamos lo mismo para la Zona Oeste, obtenemos: Aplicando las mismas funciones de Excel para los datos anteriores, obtenemos: =TIR(B2:G2) = 19,34% Con idéntico razonamiento dado al proyecto anterior, se observa que incrementa el valor de la empresa y sería aceptado. 2. Si existe algún tipo de incompatibilidad entre ambos proyectos y los dos aumentan el valor de la empresa (mayores que 13,55%), ésta optará por aquel proyecto que lo haga en mayor medida. Si el criterio que utiliza es el TIR (19,74%> 19,34%.), el proyecto seleccionado será el mismo que con el criterio VAN. Si observamos, para los dos proyectos de inversión presentados por REGRESENGER, SA, y con el coste medio ponderado del capital que hemos empleado, el VAN y el TIR nos conducen al mismo resultado de aceptación y rechazo, además de seleccionar el mismo proyecto, caso de incompatibilidad entre ellos. Pero no siempre es así. 3. Para determinar si los proyectos de inversión aumentan el valor de las acciones al propietario de estas, nos debemos fijar en los flujos netos de caja para el accionista y compararlos con la rentabilidad que le exige este a la inversión (como hemos visto en el caso 1, el 18%). Se debe observar que los flujos netos corresponden a las aportaciones de dinero realizadas por los propietarios y a las entradas de dinero en la empresa de su propiedad, independientemente de que se lo reparta vía dividendos o lo reinvierta en la propia empresa. La fórmula para determinar la TIR de la expansión por la Zona Norte será igual a: Operando en Excel, del mismo modo que en el punto anterior, tenemos lo siguiente que: Introducidos los datos en una nueva hoja de cálculo, obtenemos la TIR(B2:G2)=27,89%, superior al 18% de rentabilidad que le exigen los accionistas. Por tanto, aumenta el valor de estos.

10 Unidad 11: Financiación y selección de proyectos de inversión Pedro Garayoa Alzórriz Para la Zona Oeste, operando en una hoja de cálculo del mismo modo, tenemos lo siguiente que: Introducidos los datos en una nueva hoja, obtenemos la TIR(B2:G2)=27,40%, superior al 18% de rentabilidad que le exigen los accionistas. Por tanto, aumenta el valor de estos. Relacionando con el efecto apalancamiento del empleo de fondos ajenos en la financiación de proyectos que se ha visto en la unidad 10 del manual de Gestión Financiera editado por MACMILLAN Profesional, vemos que es positivo porque la medida que podemos identificar con rentabilidad económica conjunta de ambos proyectos (TIR ZE = 19,74% y TIR ZO = 19,34%, obtenidos en el punto 1 y 2 de este caso práctico) es superior al coste de la financiación ajena, sin tener en cuenta el impuesto (i =13% (1 0,30) = 9,10%, obtenido en el caso práctico 1, donde puedes encontrar los datos con los que se ha operado). Por ello, la rentabilidad para los accionistas, en ambos proyectos, es mayor a la rentabilidad puramente económica. Gestión Financiera

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