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1 EXAMEN DE MATURA TEORIA 1) Función de un director financiero El director financiero puede considerarse como toda aquella persona que tiene como misión la consecución y el destino de los recursos financieros en las mejores condiciones posibles, para conseguir crear el máximo valor de la empresa. Las funciones asignadas generalmente, al Director Financiero en empresas medianas y pequeñas son las siguientes: Gestión de la tesorería. Gestión del circulante. Gestión de las inversiones a largo plazo. Sistemas de información. Contabilidad. Planificación. En las empresas pequeñas (tesorero) En la grandes empresas (el jefe de control de gestión) Las empresas más grandes suelen nombrar un subdirector general de finanzas que supervise el trabajo realizado por el tesorero y el del jefe de control de gestión. 2) Amortización técnica y amortización financiera La amortización técnica consiste en dotar fondos para recuperar el valor de los activos, sin embargo, la amortización financiera se refiere principalmente a la amortización de un préstamo/crédito. La amortización técnica se realiza con independencia de que el activo tenga financiación propia o ajena. 3) Como afecta el endeudamiento a la rentabilidad económica y a la rentabilidad financiera Para ello explicaré las diferentes tesis que existen al respecto. EXAMEN ENRIQUE - 1

2 Hipótesis RE Esta posición está basada en la idea de que el valor de mercado de la empresa, V, viene determinado por la capitalización de la corriente futura de los resultados operativos, o de explotación, X, que se supone que se mantiene constante en el tiempo. Obviamente, para ello, se utiliza la tasa K o o coste de capital de la empresa. La aproximación RE asume además dos hipótesis adicionales. Por una parte que el coste de la deuda (K d ), al igual que en la posición RN, es conocido, menor que K s, Es constante e independiente del ratio de endeudamiento (L = D/S). POSION RE. VALOR DE LA EMPRESA POSICION RE. COSTE DEL CAPITAL EXAMEN ENRIQUE - 2

3 Hipótesis TRADICIONAL O EMPIRICA Esta aproximación al problema que nos ocupa es la resultante de las conclusiones provisionales obtenidas con las dos anteriores, RN y RE, a las que pueden considerarse como los dos extremos de un segmento de posibles posiciones financieras. En efecto, la Tesis Tradicional representa un compromiso entre ambas, habida cuenta del escaso resultado práctico obtenido con los dos planteamientos originales. Recuérdese la imposibilidad de encontrar un óptimo basándose en las posiciones citadas. TESIS TRADICIONAL. VALOR DE LA EMPRESA TESIS TRADICIONAL. COSTE DEL CAPITAL 4) Un producto financiero genera un interés del 9%. Calcular su TAE En principio solo con esta información no podríamos asegurar que el TAE fuera del 9 %. Si no existiera ningún tipo de comisión en este producto financiera el TAE sería del 9% lo que ocurre es que en la mayoría de los productos financieros siempre existe algún tipo de comisión (de suscripción, de amortización, de gestión, etc.). EXAMEN ENRIQUE - 3

4 5) Teoría de Rentabilidad Neta. Qué ocurre si aumenta o disminuye el grado de apalancamiento POSICION RN Esta posición esta basada en la idea de que el valor de mercado de las acciones de una empresa (S) viene especificado por la capitalización de los resultados netos esperados (B). Se trata de la actualización de la corriente futura de dividendos (pues se considera que todo el resultado neto, B, va a dividendos; no se dota a reservas) en la que la tasa de actualización sería el coste del capital propio (K e ): B X F X Kd D X K d X D K d V = + D= + D= + D= + D 1 = + 1 S KS KS Ks Ks Ks Ks S Ks POSICION RN. VALOR DE LA EMPRESA POSICION RN. COSTE DEL CAPITAL EXAMEN ENRIQUE - 4

5 6) Dos formas de estimar el flujo de caja neto Existen varias maneras de estimar los flujos netos de caja, voy a comentaros las dos principales: 1º FORMA DE ESTIMACION DE LOS FLUJOS NETOS DE CAJA Siendo: Cj = Cobro o entrada de recursos financieros durante el año j, que por facilidad en el análisis consideramos al final de dicho año. Pj = Pago o salida de recursos financieros durante el año j, que por facilidad en el análisis consideramos al final de dicho año. Qj = Cj - Pj = Flujo neto de caja (cash-flow) generado durante el año j, que por facilidad en el análisis consideramos al final de dicho año. Q0 = Desembolso inicial o dimensión del proyecto de inversión (normalmente con signo negativo). n = Duración o dimensión temporal de la inversión. - DESEMBOLSO INICIAL.- Comprende todos los pagos necesarios para la compra del equipo, también algunos cobros especiales, y los pagos por su puesta en marcha hasta el mismo momento de la puesta en funcionamiento. Esta variable será conocida con certeza porque no depende de otras variables futuras, sino que se valorará en base a datos referidos al momento presente. Podemos señalar los siguientes conceptos en su formación: (+) Subvenciones (+) Otros cobros. (-) Pago inicial o precio al contado del equipo. (-) Pagos por obra civil. (-) Pagos por instalación técnica. (-) Pagos por puesta en funcionamiento. (-) Primas de seguro. (-) Pagos por circulante asociado. (-) Otros pagos. - FLUJOS DE CAJA INTERMEDIOS.- (+) Cobros relacionados con la inversión en cada uno de los años. Suelen calcularse como el número de unidades fabricadas y vendidas, o servicios prestados, como consecuencia de la realización del proyecto por su precio unitario. Si estudiamos la sustitución de una inversión se tomarán las cantidades que suponen un incremento o variación de los resultados. (+) Subvenciones (+) Otros cobros. (-) Pagos necesarios para el mantenimiento del equipo en cada uno de los años. Podemos señalar los siguientes conceptos en su formación: (-) Pagos por mantenimiento. (-) Pagos por energía y otros inputs medibles. (-) Primas de seguro. (-) Pagos por circulante asociado. (-) Otros Pagos. EXAMEN ENRIQUE - 5

6 - FLUJO DE CAJA FINAL.- Se diferencia de los del apartado anterior en que además de los conceptos apuntados para los flujos de caja intermedios, es necesario considerar las primas de seguro y otros prepagos de derechos. 2º FORMA DE ESTIMACION DE LOS FLUJOS NETOS DE CAJA COBROS (Precio por unidades producidas) - PAGOS = BENEFICIO BRUTO (antes de intereses, impuestos y amortizaciones) - GASTOS FINANCIEROS (intereses) = BENEFICIO BRUTO-1 (antes de amortizaciones e impuestos) - AMORTIZACIONES TÉCNICAS = BENEFICIO NETO (antes de impuestos) - IMPUESTOS (% sobre el Beneficio Neto) = BENEFICIO LÍQUIDO + AMORTIZACIONES TÉCNICAS - AMORTIZACIÓN FINANCIERA (devolución préstamos, pagos equipo) + VALOR RESIDUAL = CASH-FLOW 7) Tiene coste el crédito de los proveedores? El crédito de los proveedores (crédito comercial) es un aplazamiento de pago que puede conceder un proveedor. Es, por tanto, la posibilidad de disponer de dinero (por el aplazamiento) con un coste de oportunidad, que sería el posible descuento por pronto pago que nos pudiera hacer. K cp D 360 = D D T T Kcp coste del crédito a proveedores T número de dias en el que tengo que pagar Siendo T número de dias que concede el proveedor con derecho a descuento por p/p D Importe de la Deuda sin Descuento D Importe de la Deuda con Descuento EXAMEN ENRIQUE - 6

7 8) El VAN y el TIR conducen al mismo resultado en la aceptación y jerarquización de la inversión? En el caso de que se trate de inversiones simples (todos los flujos de caja POSITIVOS) el criterio del VAN y de la TIR conducen al mismo resultado, en relación a la aceptación o rechazo de un proyecto. Si se tratara de inversiones no simples (algún flujo de caja NEGATIVO) ambos criterios no tienen porque coincidir aunque generalmente se suele acepta el criterio del VAN como método adecuado para decidir si aceptar o rechazar un proyecto de inversión. 9) Rentabilidad Anual -1,8/20/-20 Se trata de una inversión no simple ya que existe un flujo de caja negativo, aparentemente podríamos calcular dicha rentabilidad con la siguiente expresión: = 1,8 + + r = 11,11% 2 (1 + r) (1 + r) Pero debemos tener cuidado a la hora de calcularla ya que si utilizáis una calculadora financiera, aparecerá en la pantalla de la misma que no existe solución y que hay que estimar el resultado. 10) TIR real y aparente La diferencia entre la TIR real y la aparente es simplemente que una tiene en cuenta el efecto de la inflación y la otra no. De esta manera podemos obtener la TIR APARENTE de la siguiente forma. (1 + r) (1 + g) = (1 + r ) r TIR APARENTE EXAMEN ENRIQUE - 7

8 PRACTICA 1º.- Calcular el VAN y el TIR de la siguiente inversión: /-3.500/37.000/10.000/ Calculando la intersección de Fisher y preferencia según ambos criterios teniendo en cuenta la siguiente inversión: /30.000/8.000/15.000/ con tasas de descuento del 2%,10% y del 20%. He calculado la TIR de cada proyecto, en base a los flujos que me facilitan y posteriormente he construido una tabla en la que podéis observar los diferente valores del VAN para distintas tasas de descuento. He representado gráficamente ambos VAN para comprobar si existe algún tipo de punto de corte entre ambos y cumple las condiciones necesarias para que sea una intersección de Fisher = 0 r = 21, % (1 + r) (1 + r) (1 + r) (1 + r) = 0 r = 29, % (1 + r) (1 + r) (1 + r) (1 + r) Efectivamente, existe una intersección entre ambos para una tasa de descuento del 4,89%, que va a ser el valor que me delimitará mi criterio de elección entre un proyecto u otro = (1 + f ) (1 + f) (1 + f) (1 + f) (1 + f) (1 + f) (1 + f) (1 + f) VAN A VANB = f = 4, % (1 + f) (1 + f) (1 + f) (1 + f) EXAMEN ENRIQUE - 8

9 Podemos observar como para toda tasa de descuento comprendida entre 0 y 4,894% la inversión preferida será la A, ya que el VAN(A)>VAN (B). Para toda tasa de descuento comprendida entre 4,894% e infinito la inversión preferida será la B, ya que el VAN (B)>VAN(A). Inversión A Inversión B k Cash-flow VC(k) Cash-flow VC(k) 0% % % % % % % % % % TIR 21,66% 29,81% Observa como los valores actuales van descendiendo a mayor tasa de descuento, pero la inversión que desciende más rápido es la A, sobre todo a partir de una tasa del 20%. Además, la rentabilidad de la inversión B es mayor que la de la A, como puedes ver. GRAFICO DEL V.A.N DE UNA INVERSIÓN "A" "B" V.A.N.(K) % 10% 20% 30% 40% 50% COSTE DE CAPITAL (K) EXAMEN ENRIQUE - 9

10 2º.- Estime el Coste del Capital Medio Ponderado sabiendo que la estructura financiera de la empresa está formada por los siguientes recursos financieros: a) Acciones ordinarias con valor de cotización de 15. Para las cuales se ha establecido que repartirán un dividendo por cada acción de 0,9, cantidad que se estima se incrementara en un 1% anual acumulativo. Suponen en 50% de los recursos totales. b) Reservas (15%) c) Obligaciones emitidas con una duración de 2 años y por valor de sabiendo que a los obligacionistas se les paga un interés del 4,25% anual. d) Préstamo por importe de concedido por una entidad financiera a cuatro años y a un tipo de interés del 4% anual. Los gastos de formalización ascienden al 1%.El método de amortización utilizado es el de la Cuota constante o sistema francés. Los recursos ajenos ascienden al 35% Teniendo en cuenta la suma de todos los recursos financieros de la empresa puedo calcular la proporción de aquellos que me faltan para resolver el problema. Préstamo ( ) R.Ajenos (35%) Obligaciones ( ) % X X 100% = ,14 La totalidad de los recursos es de ,14. ACC. ORDINARIAS Sabéis que tenemos dos formulas para calcular el coste de los recursos propios de la empresa, cuando existe una tasa de crecimiento de los dividendos, como en este caso y cuando no, como en el caso siguiente. VM D D = ke = + f ke k f VM e 0,09 = + 0,01 = 0,07 = 7% 15 RESERVAS Para nosotros el coste de las reservas coincidirá con el coste de los recursos propios calculado anteriormente. = 7% k e EXAMEN ENRIQUE - 10

11 PRESTAMO Aquí sí que hay gastos de formalización del 1%, por ello he calculado el término amortizativo del préstamo y posteriormente he actualizado cada término teniendo en cuenta dichos gastos, calculando así el coste de capital de los recursos ajenos antes de impuestos a = = = , 40 4 a4 0,04 1 (1 + 0, 04) 0, , , , , = ki = 4, % (1 + k ) (1 + k ) (1 + k ) (1 + k ) i i i i OBLIGACIONES t k = 0, k = k (1 t) = 2, % i i i En este caso al ser un empréstito sin ningún tipo de prima de amortización ni gastos adicionales el coste de los recursos ajenos será EXACTAMETE EL CUPÓN QUE REPARTE. k = 0,0425 i Ya podemos calcular lo que me piden en el problema, teniendo en cuenta los costes calculados en cada de uno de los apartados anteriores. acc. ordinarias reservas empréstito préstamo , , k o = 0, , , , , , , ,14 = 5, % 0,5 0,15 0,175 0,175 EXAMEN ENRIQUE - 11

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