El abaratamiento del costo de la deuda corporativa a través de la emisión de bonos

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1 El abaratamiento del costo de la deuda corporativa a través de la emisión de bonos En este artículo se analizarán las emisiones de bonos como una alternativa de financiamiento en Colombia, para responder al interrogante de si realmente se presenta un abaratamiento del costo de la deuda corporativa a través de la emisión de bonos. Juan Felipe Jiménez Trucco Profesor Facultad de Finanzas, Gobierno y Relaciones Internacionales Teoría del financiamiento Dentro del devenir de una organización e incluso de una persona natural, siempre se genera la siguiente pregunta: cómo van a obtenerse los recursos financieros para garantizar la subsistencia? Es interesante analizar el planteamiento de Franco Modigliani y Merton Miller, quienes en el teorema de Modigliani-Miller, en el campo de la economía financiera de la empresa, afirman que «siempre que se cumplan una serie de supuestos, es indiferente para la empresa financiarse mediante la emisión de acciones (financiación propia) o de deuda (financiación ajena)». Sin embargo, ellos mismos plantean que las organizaciones, a la hora de financiarse, deben considerar las diferentes fuentes, y optar por aquella o aquellas que se acoplan de mejor manera a sus necesidades, analizando específicamente el costo de financiación. Se dice que las emisiones de bonos son una alternativa de financiamiento favorable, ya que: 1) se obtienen recursos financieros a menor costo; 2) se pueden obtener plazos y condiciones más acordes con las necesidades de las organizaciones, 3) se proyecta la imagen de las organizaciones al vincularse con el mercado de capitales, dándose a conocer sus oportunidades y fortalezas, 4) se obtiene financiación más acorde con la estructura de los proyectos; 5) se disminuye la dependencia frente a los agentes de financiación tradicionales; y 6) se da una mayor diversificación de fuentes de financiamiento, lo que conduce a mejores opciones de negociación futura de créditos. Sin embargo, parece que todas estas ventajas que pueden obtenerse al financiarse por medio de emisiones de bonos, y que se han planteado revista de la universidad externado de colombia facultad de finanza nza s,, gobierno y relaciones internacionale s 120

2 contenido 1 editorial 4 correo de brujas 8 cuarto de huéspedes 12 dossier 20 actualidad 64 ventana global economía y finanzas externautas 132 cultura y sociedad 136 desde tiempo atrás, han sido desconocidas por los gerentes financieros de las empresas en Colombia, puesto que sólo desde hace poco están contemplando juiciosamente el financiamiento a través de la colocación de bonos. Financiamiento mediante bonos en el sector público colombiano Cabe destacar que el gobierno nacional y algunas entidades territoriales en Colombia entendieron las ventajas de financiarse a través de bonos 121

3 desde que se produjo la modernización del Estado, a principios de los años noventa, y desde entonces la colocación de bonos ha sido su fuente básica de financiamiento. La Ley 51 de 1990 introdujo los títulos de tesorería (TES) como instrumento de financiamiento interno del gobierno central. Mediante la creación de los TES se buscó crear, por un lado, un mecanismo permanente de financiamiento de la nación para las operaciones presupuestales, y por otro lado, sustituir los ya existentes títulos de ahorro nacional (TAN) y los títulos de participación. Actualmente, los TES son la principal fuente de financiamiento de la nación y su negociación representa cerca del 70% del total de las transacciones de la Bolsa de Valores de Colombia. Por otra parte, Colombia también emite bonos externos en los mercados para completar su estrategia de financiamiento. Gráfico 1. Fuentes de financiamiento del gobierno nacional central a 30 de junio de % 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0 interna externa total Otras fuentes Bonos Fuente: Dirección General de Crédito Público y del Tesoro Nacional, octubre de Tal como puede apreciarse en el gráfico 1, casi toda la deuda interna del gobierno nacional central es con TES. A su vez, el 86,5% del total de la deuda del gobierno nacional central es con bonos y TES, es decir, que su principal fuente de financiamiento es a través de emisiones de bonos. Otro ejemplo claro de cómo el sector público ha entendido que financiarse con bonos es una buena alternativa es el caso de Bogotá, D.C. Esta entidad territorial (la más grande del país) ha sido innovadora en materia de emisiones de bonos, tanto así que fue la primera entidad, tanto pública como privada, en emitir bonos externos (este proceso se llevó a cabo en el año 2001). Así mismo, en el año 2003 creó el Programa de Emisión y Colocación de Bogotá, D.C., el cual se asemeja a los TES. revista de la universidad externado de colombia facultad de finanza nza s,, gobierno y relaciones internacionale s 122

4 contenido 1 editorial 4 Gráfico 2. Fuentes de financiamiento de Bogotá, D.C., a 30 de junio de % 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0 Interna Externa Fuente: Secretaría de Hacienda Distrital, noviembre de Total Otras fuentes Bonos Del gráfico 2 vale la pena señalar que la totalidad de la deuda interna de Bogotá D.C. es a través de bonos. Por otra parte, al consolidar tanto la deuda externa como la interna, se advierte que el 63,1% del total de la deuda es a través de bonos. Financiamiento a través de bonos en el sector privado colombiano El crecimiento en los años recientes del volumen de bonos emitidos por el sector privado colombiano indica que el proceso de financiamiento a través de bonos que inició el sector público, luego del cambio que se presentó en las instituciones y con la nueva Constitución a principios de la década de los noventa, por fin está influyendo en las organizaciones privadas. Es en los últimos años cuando ha habido una mayor utilización de las emisiones de bonos como fuente de financiamiento del sector privado corporativo. Cabe resaltar que, dadas las condiciones del mercado financiero colombiano y la exigencia de sus actores, las emisiones de bonos se restringen a muy pocos emisores, con alta calidad crediticia y que requieran altos volúmenes de endeudamiento. correo de brujas 8 cuarto de huéspedes 12 dossier 20 actualidad 64 ventana global externautas 132 cultura y sociedad 136 economía y finanzas 123

5 Gráfico 3. Evolución de las emisiones de bonos del sector real, Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia, diciembre de Como puede apreciarse en el gráfico 3, cada vez más las organizaciones del sector real contemplan la emisión de bonos como una alternativa de financiamiento. Resulta paradójico que a pesar de las ventajas que representa emitir bonos frente a otras fuentes de financiamiento, el sector privado se haya animado tardíamente a utilizar esta fuente, que es más favorable que endeudarse a través del mercado de dinero, entre otros aspectos porque se elimina la intermediación. Gráfico 4. Costo de las fuentes de financiamiento Enero de julio de ,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% Ene-09 Feb-09 Mar-09 Abr-09 Emisiones de bono May-09 Jun-09 Jul-09 Ago-09 Sep-09 Oct-09 Nov-09 Créditos ordinarios Dic-09 Ene-10 Feb-10 Mar-10 Abr-10 May-10 jun-10 Jul-10 Créditos preferenciales Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia, diciembre de revista de la universidad externado de colombia facultad de finanza nza s,, gobierno y relaciones internacionale s 124

6 contenido 1 Tal como puede observarse en el gráfico 4, al comparar el costo de emitir bonos frente a endeudarse con el sector financiero, se obtiene un ahorro importante, mejorando de esta manera la estructura de capital de las empresas emisoras. Conclusión En Colombia, la emisión de bonos es una alternativa que tienen las empresas privadas del sector real para abaratar los costos de financiamiento y mejorar su estructura de capital, entre otros aspectos por el elevado margen de intermediación de las entidades financieras y por las ineficiencias generales del mercado financiero. En los últimos tres años se ha utilizado cada vez más esta alternativa de financiamiento, pero es importante que el mercado de bonos siga desarrollándose para generar una mayor competitividad de las empresas. Actualmente, los TES son la principal fuente de financiamiento de la nación y su negociación representa cerca del 70% del total de las transacciones de la Bolsa de Valores de Colombia. editorial 4 correo de brujas 8 cuarto de huéspedes 12 dossier 20 actualidad 64 ventana global economía y finanzas externautas 132 cultura y sociedad

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