COBERTURA CONTRA LA INFLACION REAL EN ARGENTINA

Transcripción

1 COBERTURA CONTRA LA INFLACION REAL EN ARGENTINA Fausto Spotorno (Director del Centro de Estudios Económicos de Orlando J. Ferreres y Asociados) Alejandro Aranda (Analista sales and trading MBA-Lazard) Buenos Aires, Junio 29

2 CONTENIDO Contexto inflacionario actual y problemas de medición El Camino elegido: Tipo de cambio real Determinantes del tipo cambio real: Marco teórico El modelo elegido para la inflación Aplicación del modelo y resultados empíricos Síntesis y conclusiones

3 Contexto inflacionario La inflación en Argentina se ha acelerado dramáticamente desde el 27 Pero las estadísticas oficiales no lo reflejan Por ello, el CER dejó de ser un parametro de ajuste confiable de la evolución de los precios. En un contexto de tasas pasivas reales negativas, tampoco los depósitos sirven para cubrirse. La aceleración de la inflación apreció el TCR

4 28% ARGENTINA: INFLACION REAL VS. OFICIAL 23% 18% 13% 8% 3% Feb-9 Sep-6 Oct-6 Nov-6 Dic-6 Ene-7 Feb-7 Mar-7 Abr-7 May-7 Jun-7 Jul-7 Ago-7 Sep-7 Oct-7 Nov-7 Dic-7 Ene-8 Feb-8 Mar-8 Abr-8 May-8 Jun-8 Jul-8 Ago-8 Sep-8 Oct-8 Nov-8 Dic-8 Ene-9 Mar-9 Abr-9 Var. % anual True Inflation (Orlando J. Ferreres y asoc.) IPC INDEC Fuente: OJF e INDEC

5 LAS TASAS PASIVAS NO CUBREN LA INFLACION INFLACION VERDADERA Y TASA DE INTERES PASIVA 3,% 25,% Tasa Badlar IPC-SI 2,% 15,% 1,% 5,%,% Ene-5 Abr-5 Jul-5 Oct-5 Ene-6 Abr-6 Jul-6 Oct-6 Ene-7 Abr-7 Jul-7 Oct-7 Ene-8 Abr-8 Jul-8 Oct-8 Ene-9 Abr-9 Fuente: OJF y asociados

6 ARGENTINA: PARIDAD TEÓRICA DE EQUILIBRIO PARIDAD TEORICA DE EQUILIBRIO DEL TIPO DE CAMBIO $/US$ 5, 4,75 4,5 4,25 4, 3,75 3,5 3,25 3, 2,75 2,5 2,25 2, 1,75 1,5 1,25 1, Dic-98 Jun-99 PTE Multilateral Dic-99 Jun- Dic- Fuente: OJF y Asociados TC Nominal Jun-1 Dic-1 Jun-2 Dic-2 Jun-3 Dic-3 Jun-4 Dic-4 Jun-5 PTE bilateral EE.UU. Dic-5 Jun-6 Dic-6 Jun-7 Dic-7 Jun-8 Dic-8 P r o y e c c i ó n Jun-9 Dic-9 Abril 9 4,23 Proyección Dic/9 3,69 4,61 3,69 4,12 3,98

7 EL TIPO DE CAMBIO REAL No existe ningún instrumento en el mercado que cubra la inflación verdadera. Tampoco encontramos inst. financieros que puedan seguir a la inflación. El IPC no puede ser replicado debido a la gran cantidad de productos y su poca durabilidad (más del 3% del IPC son alimentos y bebidas) Pero sí se pueden encontrar inst. financieros que acompañen al tipo de cambio real Los factores que determinan el TCR pueden afectar a ciertos instrumentos financieros.

8 EJEMPLOS INST. FINANCIEROS Y TCR TCR ARG.- EE.UU. y JMIN var % anual TCR ARG.- EE.UU. e INDICE Cementero y construccion var % anual 4% -5% 4% -25% 3% 2% 1% -4% -3% -2% -1% 3% 2% 1% -2% -15% -1% -5% % % % % -1% -2% -3% TCR AR-US Jmin 1% 2% 3% 4% -1% -2% -3% TCR AR-US Indice cementera 5% 1% 15% 2% -4% 5% -4% 25% Ene-3 May-3 Sep-3 Ene-4 May-4 Sep-4 Ene-5 May-5 Sep-5 Ene-6 May-6 Sep-6 Ene-7 May-7 Sep-7 Ene-8 May-8 Sep-8 Ene-3 May-3 Sep-3 Ene-4 May-4 Sep-4 Ene-5 May-5 Sep-5 Ene-6 May-6 Sep-6 Ene-7 May-7 Sep-7 Ene-8 May-8 Sep-8 Fuente: Elaboración propia en base a datos de OJF y de BCBA Fuente: Elaboración propia en base a datos de OJF y de BCBA Existen instrumentos que pueden seguir al TCR por períodos largos, debido a que son influenciados por éste o por alguno de sus determinantes.

9 DEL TCR A LA INFLACION La relación TCR y la inflación es la siguiente: Donde: P TCR = * TCN P TCR: Tipo de cambio real TCN: Tipo de cambio nominal P*: Nivel de precios internacionales P: Nivel de precios locales

10 DEL TCR A LA INFLACION Partiendo de la ecuación anterior, se puede establecer entonces que: P P TCN = * TCR Por lo tanto, si se encuentran inst. financieros que puedan seguir a los precios internacionales (como los TIPS) y al TCR, sería posible seguir a la inflación.

11 DETERMINANTES DEL TCR Efecto Productividad (Balassa-Samuelson) Incrementos en la productividad en el sector de bienes transables lleva a incrementos de salarios tanto en ese sector como en el de Bienes No transables, lo cual vía incremento del nivel de precios genera una apreciación del TCR Gasto Gubernamental Presiona sobre la demanda agregada y por ende sobre el nivel de precios generando una apreciación del TCR

12 DETERMINANTES DEL TCR Flujos de Capital La entrada de Capitales tiende a apreciar el TCR debido a que la abundancia de divisas presiona a la apreciación del tipo de cambio nominal Términos de Intercambio Una mejora en los TI genera una presión hacia la apreciación cambiaria, por abundancia de divisas

13 DETERMINANTES DEL TCR Se puede estimar mediante algún modelo sencillo la evolución del TCR? La respuesta es afirmativa Se obtiene mediante una combinación de Futuros de Soja y depósitos a Tasa BADLAR El efecto productividad, parte del gasto gubernamental y los términos de intercambio se ven reflejados en la cotización de la soja La situación fiscal y movimientos en los flujos de capital, (ya sea por la vía comercial, como tambien por desregulaciones o confianza de los inversores), se reflejan en la tasa de interés doméstica.

14 DETERMINANTES DEL TCR Coeficiente Desv. típica estadístico t valor p const 32,113 9, ,2462,211 *** sd_badlartem 274,153 76,6876 3,5749,8 *** Soja -1,1858e-5 4,34489e-6-2,7292,879 *** u(-2),979952, ,1157 <,1 *** *R2 =,97975 *R2 corregido =,97892

15 EL MODELO ELEGIDO Instrumentos utilizados para el modelo: Futuros de soja (Chicago) Sigue los términos de intercambio Opciones de venta (Put) sobre la soja (Chicago) Reduce la volatilidad hacia la baja de la soja Treausury Inflation Protected Securities (TIPS) Sigue la inflación internacional Plazos Fijos en AR$ a tasa Badlar Tiene una tendencia similar a la inflación y está vinculada a una serie de variables (gasto público, salida de capitales, emisión monetaria, etc.)

16 CONSTRUCCION DEL MODELO Dificultades: 1. Problema estructural: La teoría se basa en la relación de variables que se multiplican entre sí, mientras que un portafolio que implica la compra de varios activos financieros, necesariamente se construirá con la adición de varios instrumentos. 2. Al incluir la Soja y un Put sobre la soja y un flujo de caja generado por este, existen serios problemas estadísticos (autocorrelación y cierta multicolinealidad) para encontrar las proporciones del portafolio óptimo, a través de modelos econométricos.

17 MODELO PRELIMINAR Modelo : estimaciones MCO utilizando las 66 observaciones 23:5-28:1 Variable dependiente: IPC-SI IPC _ SI = C + α. TIPS + β. SOJAPUT + δ.( Dep _ Put) Coeficiente Desv. típica estadístico t valor p const 84585, ,7 1,3459,18324 TIPS 611, ,98 2,2286,2948 ** Dep_put 1,18969, ,165 <,1 *** SOJAPUT 921,955 72, ,736 <,1 *** Media de la var. dependiente = 1,28546e+6 Desviación típica de la var. dependiente. = Suma de cuadrados de los residuos = 8,4574e+1 Desviación típica de la regresión = 36933,7 R 2 =,9853 R 2 corregido =,97959 Estadístico F (3, 62) = 14,83 (valor p <,1) Estadístico de Durbin-Watson =, Coef. de autocorr. de primer orden. =, Log-verosimilitud = -785,71 Criterio de información de Akaike = 1579,4 Criterio de información Bayesiano de Schwarz = 1588,16 Criterio de Hannan-Quinn = 1582,86 Autocorrelación

18 CONSTRUCCION DEL MODELO Cortes Temporales: Se realizaron cortes temporales en los cuales este modelo fue testeado: Mayo 23 Diciembre 24 Enero 25 Diciembre 26 Enero 27 Mayo 29 5/3 12/4 Calculo del Portafolio Optimo 1/5 12/6 Portafolio construído Con prop del período 5/3 12/6 Calculo del Portafolio Optimo 1/7 5/9 Portafolio construído Con prop del período

19 CONSTRUCCION DEL PORTAFOLIO OPTIMO Para estimar las proporciones se utilizaron simulaciones. Se testean unas 2 combinaciones diferentes de Futuros sobre la soja y Tips. El Put de la soja depende de la cantidad de futuros en cartera Todo el fondo remanente se aplica a un depósito a 3d. A tasa Badlar. Cada combinación, establece un portafolio diferente. Se realiza una regresión entre cada portafolio y el IPC-SI. Por cada portafolio habrá un R 2 diferente y un rendimiento esperado diferente.

20 CONSTRUCCION DEL PORTAFOLIO OPTIMO Elección del portafolio Se ordenan los portafolios de mayor rendimiento a menor rendimiento. Se ordenan los portafolios de mayor a menor rendimiento según el R 2. Portafolio Óptimo será aquel cuya posición de TIPS sea la de mejor rendimiento y mayor R 2 y la de soja sea la posición intermedia entre el mayor rendimiento y el mayor R 2 (siempre y cuando no haya que endeudarse para comprarlo).

21 CONSTRUCCION DEL PORTAFOLIO OPTIMO Punto Optimo de Soja (May-3 a Ene-7) Max R2 Max Rendimiento Punto medio Punto Optimo de TIPS (May-3 a Ene-7) Max R2 Max Rendimiento Punto medio Soja tn 6 4 cuotapartes Máximo Orden Mínimo Máximo Orden Mínimo La soja es el instrumento que incorpora riesgo y rendimiento La posición de TIPS es la que define la estructura del Portafolio

22 CONSTRUCCION DEL PORTAFOLIO OPTIMO Resultados Simulaciones 1 Resultados Simulaciones 2 Dif. Mejor R 2 - Mayor Ren Periodo 1 (May-3 a Ene-5) Periodo 1 (May-3 a Ene-5) Periodo 1 Ranking de Simulaciones - Mejor R 2 Ranking de Simulaciones - Mayor rend. Diferencia Punto Medio Pos R 2 Tips Soja Pos Rend % Tips Soja Tips Soja PRRIX Soja Cuotapartes Futuros (tn) Cuotapartes Futuros (tn) Cuotapartes Futuros (tn) Cuotapartes Futuros (tn) 1, ,69% , ,54% , ,89% , ,87% , ,53% , ,33% , ,18% , ,17% , ,15% , ,94% , ,87% , ,83% , ,52% , ,41% , ,4% , ,38% , ,35% , ,31% , ,18% , ,14% , ,95% , ,9%

23 CONSTRUCCION DEL PORTAFOLIO OPTIMO Resultados para el Portafolio Final Max R 2 Max Rendimiento Período PRRIX SOJA PRRIX SOJA cuota-partes toneladas cuota-partes toneladas May-3 a Dic Ene-5 a Dic May-3 a Dic Optimos de R2 y Rendimiento Periodo PRRIX SOJA cuota-partes toneladas May-3 a Dic Ene-5 a Dic May-3 a Dic

24 PORTAFOLIO VS INFLACION 2.4. Portafolio (*) e IPC (en $) Portafolio IPC-SI may-3 nov-3 may-4 nov-4 may-5 nov-5 may-6 nov-6 may-7 nov-7 may-8 nov-8 may-9 (*) El portafolio incluye costos transaccionales

25 CONCLUSIONES El portafolio es efectivo en la cobertura de la inflación. Igualmente requiere cierta calibración periódica Es una suma de instrumentos que se aproximan a una multiplicación. La soja no siempre fue el principal producto de exportación. Existe cierto margen para aumentar el retorno esperado, pero se paga un costo en calidad de cobertura.