Perspectivas para la rentabilidad y solvencia del sector seguros

Transcripción

1 Perspectivas para la rentabilidad y solvencia del sector seguros 2º Taller Afi de Seguros Daniel Manzano 19 de junio de 2018 Página 1

2 Focos de análisis Entorno macroeconómico y financiero Evolución del negocio asegurador Cuentas de resultados del sector Seguro vs banca Análisis SFCR 2017 Contraste europeo Proyecciones sector Página 2

3 Entorno macroeconómico y financiero Página 3

4 Entorno global. Crecimiento económico, PIB real % variación anual Previsiones de crecimiento (% PIB) AFI Comisión EU FMI (ABR18) % anual Mundo 3,7 3,9 3,8 3,9 3,9 3,9 3,9 Desarrolladas 2,3 2,3 2,1 2,6 2,4 2,5 2,2 EEUU 2,3 2,8 2,5 2,9 2,7 2,9 2,7 Área euro 2,5 2,1 1,7 2,3 2,0 2,4 2,0 Alemania 2,5 2,0 1,8 2,3 2,1 2,5 2,0 Francia 2,3 1,7 1,5 2,0 1,8 2,1 2,0 Italia 1,6 1,2 1,1 1,5 1,2 1,5 1,1 España 3,1 2,9 2,4 2,9 2,4 2,8 2,2 Japón 1,7 0,8 1,2 1,3 1,1 1,2 0,9 Reino Unido 1,8 1,1 1,1 1,5 1,2 1,6 1,5 Emergentes 4,7 5,0 5,0 5,0 5,0 4,9 5,1 Brasil 1,0 2,2 2,2 2,4 2,6 2,3 2,5 México 2,3 2,1 2,3 2,3 2,7 2,3 3,0 Rusia 1,5 1,5 1,4 1,7 1,6 1,7 1,5 India 6,2 7,7 7,8 7,4 7,6 7,4 7,8 China 6,9 6,6 6,3 6,6 6,3 6,6 6,4 Fuente: Afi, Comisión Europea, FMI Página 4 4

5 Economía española. Cuadro macro Afi % anual PIB real 3,3 3,1 2,9 2,4 Consumo Final 2,5 2,2 2,3 2,0 Hogares 3,0 2,4 2,5 2,0 AA.PP. 0,8 1,6 1,5 2,0 FBCF 3,3 5,0 4,4 3,8 Bienes de equipo 5,0 6,1 4,1 3,9 Construcción 2,4 4,6 4,8 4,0 Vivienda 4,4 8,3 8,0 6,6 Otra construcción 0,9 1,5 1,4 1,5 Demanda nacional (*) 2,5 2,8 2,7 2,3 Exportaciones 4,8 5,0 4,5 3,5 Importaciones 2,7 4,7 4,4 3,6 Demanda externa (*) 0,8 0,3 0,2 0,0 IPC (media anual) -0,2 2,0 1,7 1,4 Deflactor PIB 0,3 1,0 1,3 1,3 PIB nominal 3,6 4,0 4,1 3,7 Empleo 2,7 2,6 2,4 2,0 Tasa de paro 19,6 17,2 15,1 13,6 Saldo público PDE (%PIB) -4,5-3,1-2,6-2,0 Deuda pública PDE (% PIB) 99,7 98,4 97,6 96,4 Balanza por cc (% PIB) 2,0 1,8 1,6 1,6 (*) Aportación al crecimiento del PIB Página 5 CRECIMIENTO ECONÓMICO El ciclo se mantiene robusto, con señales de una ligera desaceleración. La tasa de paro cerrará el año en el entorno del 15%, cada vez más próxima de su nivel estructural. Principales riesgos: i) debilitamiento de la demanda externa, ii) atención a la renta de los hogares e impacto sobre el consumo privado, iii) inestabilidad política DEMANDA INTERNA El consumo privado se mantiene elevado Mejoran las perspectivas de concesión de crédito Atención a: i) erosión del poder adquisitivo de los hogares (remuneración media por asalariado crece por debajo de la inflación), ii) la tasa de ahorro de los hogares en mínimos históricos. así como de la inversión en construcción (vivienda). Por el contrario, la inversión en equipo se ralentiza. DEMANDA EXTERNA Atención a las señales de desaceleración en los principales países del área euro en el inicio de año. A pesar de ello, prevemos que la demanda externa mantenga su aportación positiva. INFLACIÓN Estimamos IPC subyacente de 1,3% en Asumimos un petróleo en 75 USD en media anual y el USD/EUR en 1,20. SECTOR PÚBLICO Se espera un notable aumento de los ingresos tributarios en 2018, que permitirán romper la tendencia de contención de gasto público de los últimos años. Las medidas expansivas ponen en riesgo el cumplimiento del objetivo de déficit en 2018 (-2,6% vs objetivo -2,2%). 5

6 Tipos USA Previsiones Afi tipos de interés dólar EEUU Fuente: Afi, Bloomberg 6 Página 6

7 Previsiones de tipos de interés y esquema de retirada de estímulos ENE18: Ritmo de compras pasa de mil a Repo y EURIBOR (%) 1T18: Eliminación del sesgo asimétrico de la función de reacción del PSPP Deuda Alemana (TIR, %) Deuda Española (TIR, %) % BCE 3 m 6 m 12 m 2a 5 a 10 a 30 a 2a 5a 10a 30 a 2a 5a 10a 15-jun sep dic mar jun sep dic mar jun dic Julio 18: Anuncio de: -Expectativa de que well past significa al menos 6 meses. -Prórroga de las compras netas hasta diciembre -Ambigüedad sobre el final de las compras en diciembre Diciembre 2018: Fin de las compras netas manteniendo reinversión de vencimientos Septiembre 19 Subida de la FMD a -0,25% Spread ESP-ALE (pb) 4T19 Subida de todos los tipos de referencia 7 Página 7

8 Evolución negocio asegurador Página 8

9 Primas por ramos 2017 y 1T 2018 Ramos Volumen de primas para el total del sector (en millones de euros) Crecimiento (en %) Pro memoria: Crecimiento i.a. 1T 2018 (en %) TOTAL SEGURO DIRECTO ,7% -4,60% NO VIDA ,9% 3,90% Automóviles ,4% 2,90% Salud ,2% 5,40% Multirriesgos ,2% 3,00% Resto No Vida ,0% 4,56% VIDA ,6% -13,80% Riesgo ,0% 9,30% Ahorro ,5% -18,00% Provisiones Técnicas de Vida ,2% 2,10% Fuente: ICEA Página 9

10 Ranking primas No Vida 2017 MAPFRE GRUPO MUTUA MADRILEÑA ALLIANZ GRUPO CATALANA OCCIDENTE GRUPO AXA GENERALI SANITAS SANTALUCIA ASISA ZURICH GRUPO CASER REALE OCASO LINEA DIRECTA GRUPO LIBERTY GRUPO DKV SEGUROS PELAYO BBVA SEGUROS FIATC HELVETIA SEGUROS 4,44% 3,74% 3,32% 3,22% 2,95% 2,89% 2,51% 2,35% 2,35% 1,90% 1,89% 1,50% 1,19% 1,15% 0,94% 5,45% 6,06% 6,98% 14,25% 14,17% Fuente: ICEA Página 10

11 Ranking primas y provisiones Vida 2017 VIDACAIXA MAPFRE SANTANDER SEGUROS BBVA SEGUROS ZURICH ALLIANZ GRUPO IBERCAJA MUTUALIDAD DE LA ABOGACIA GENERALI SANTALUCIA GRUPO AXA GRUPO CATALANA OCCIDENTE GRUPO CASER NATIONALE NEDERLANDEN SEGUROS RGA HNA MEDITERRANEO VIDA PREVISION SANITARIA NACIONAL GRUPO MARCH GRUPO ABANCA 5,03% 4,87% 5,37% 3,97% 3,88% 3,72% 3,90% 3,61% 2,06% 3,26% 3,18% 3,18% 4,79% 3,12% 1,90% 3,06% 2,60% 2,60% 2,06% 1,94% 1,85% 1,16% 1,33% 1,11% 0,85% 1,06% 0,56% 0,70% 0,95% 0,68% 1,12% 0,60% 0,95% 9,27% 6,47% 8,13% 7,58% 9,54% PROVISIONES 26,31% PRIMAS 32,81% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% Fuente: ICEA Página 11

12 Cuenta de resultados del sector Página 12

13 + RESULTADOS SECTOR SEGUROS TOTAL INGRESOS RESULTADOS SECTOR BANCARIO TOTAL INGRESOS PRIMAS IMPUTADAS (netas reaseguro) 57,563 INGRESOS FINANCIEROS INGRESOS INVERSIONES (y otros ing técnicos) DIVIDENDOS, COMISIONES, ROF TOTAL COSTES 57,744 - TOTAL COSTES = GASTOS INVERSIONES (y otros gastos técnicos) SINIESTRALIDAD (neta reaseguro y var prov) 52,643 - VALOR AÑADIDO GASTOS EXPLOTACIÓN = - COSTES FINANCIEROS PÉRDIDA POR DETERIORO DE ACTIVOS VALOR AÑADIDO GASTOS EXPLOTACIÓN INGRESOS/ GASTOS NO TÉCNICOS DOTACIÓN A PROVISIONES + EXTRAORDINARIOS 555 = Bº ANTES IMPUESTOS = Bº ANTES IMPUESTOS Fuente: Estimación Afi, a partir de datos 3T de DGSFP Datos en millones de euros ROE = 11,0% Fuente: Elaboración Afi, a partir de datos de Banco de España Datos en millones de euros y Ex-Popular ROE = 5,9% Página 13

14 RESULTADOS SEGUROS NO VIDA 2017 RESULTADOS SEGUROS VIDA + TOTAL INGRESOS 31,140 + TOTAL INGRESOS PRIMAS IMPUTADAS (netas reaseguro) PRIMAS IMPUTADAS (netas reaseguro) INGRESOS INVERSIONES (y otros técnicos) INGRESOS INVERSIONES (y otros técnicos) TOTAL COSTES TOTAL COSTES = - + GASTOS INVERIONES (y otros gastos técnicos) 817 SINIESTRALIDAD (neta reaseguro y var prov) VALOR AÑADIDO GASTOS EXPLOTACIÓN INGRESOS/ GASTOS NO TÉCNICOS* 230 = GASTOS INVERIONES (y otros gastos técnicos) SINIESTRALIDAD (neta reaseguro y var prov) VALOR AÑADIDO GASTOS EXPLOTACIÓN INGRESOS/ GASTOS NO TÉCNICOS* = Bº ANTES IMPUESTOS = Bº ANTES IMPUESTOS Fuente: Estimación Afi a partir de datos 3T de DGSFP Datos en millones de euros * Se asigna una distribución paritaria del total ingresos/gastos no técnicos Fuente: : Estimación Afi a partir de datos 3T de DGSFP Datos en millones de euros * Se asigna una distribución paritaria del total ingresos/gastos no técnicos Página 14

15 Descomposición resultados negocio No Vida (*) 9,0 3,4 Cuentas de resultados: Evolución y descomposición (% sobre primas) 10,6 4,6 5,7 6,0 9,6 4,2 5,4 10,6 3,9 9,4 3,2 6,7 6,2 No vida: Resultados sobre primas relativamente estables en torno al 10% (est) Resultado técnico Resultado financiero Resultado técnico-financiero Descomposición resultados negocio Vida (*) 35,5 34,6 31,8 26,3 24,2 10,7 9,1 7,0 7,9 10,7-16,3-15,6-24,9-25,5-24,7 Vida: Tendencia decreciente de resultados financieros, pero también reducción de la aportación negativa del resultado técnico. Resultado sobre primas relativamente volátil (est) Resultado técnico Resultado financiero Resultado técnico-financiero Página 15 (*) % sobre primas imputadas netas de reaseguro Fuente: Afi partir de datos de DGSFP

16 Cuentas de resultados: Evolución y descomposición (m.m. euros) Cuenta de resultados negocio No Vida* 0,9 1,3 1,2 1,1 0,9 27,5 27,5 27,8 28,5 29,4 2,7 2,9 3,0 2,5 2,7-19,8-19,7-20,1-20,3-21,1-6,1-6,2-6,3-6,4-6, (est) Primas Neto inversiones Siniestralidad Gastos Explotacion 8,7 2,6 24,4 Cuenta de resultados negocio Vida* Página 16 BAI (Eje Drch.) 8,4 7,9 24,4 24,9 2,2 1,8-29,0-29,1-29,5-1,4-1,4-1,6 7,3 30,3 2,4 7,4 3,0 28,2-33,5-31,6-1,7-1, (est) Primas Neto inversiones Siniestralidad Gastos Explotación BAI (Eje Drch.) 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5-4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0, No vida: Crecimiento estable y moderado de primas, siniestralidad y gastos de explotación. Resultados muy vinculados a relación siniestralidad/primas de cada ejercicio. Vida: Reducción sistemática de resultados financieros que se traslada a los resultados, compensado recientemente por comportamiento primas-siniestralidad-gastos explotación Cuenta de resultados negocio Seguros* 1,0 1,1 0,2 0,4 0,5 9,6 9,7 9,1 8,4 8,3 52,7 58,9 57,6 51,9 51,9 4,7 6,1 5,8 6,2 6,3-48,8-48,9-49,6-53,8-52,6-7,6-7,6-7,8-8,1-7, (est) Otros ingresos/gastos no técnicos Gastos Explotación Siniestralidad Neto inversiones Primas BAI (Eje Drch.) * Miles millones de euros Fuente: Afi partir de datos de DGSFP

17 Seguro vs banca Página 17

18 BALANCE Y FONDOS PROPIOS: Crecimiento sostenido del balance del sector seguros y compresión de la banca. Reforzamiento del capital en ambos sectores Tamaño de balance (base 100 = 2007) Fondos Propios (base 100 = 2007) Último dato: Seguros*: mill (+41,0%) Banca: mill (-10,1%) Último dato: Seguros*: mill (+84,5%) Banca: mill (+39,5%) * Último dato disponible Fuente: Afi, BdE, DGSFP Página 18 Sector seguros Sector bancario

19 RESULTADOS y ROE: en banca insuficiencia aún para absorber el coste de capital; en seguros el ROE se mantiene estable ligeramente por encima de los dos dígitos Resultados netos (base 100 = 2007) ROE (base 100 = 2007) Último dato Seguros*: mill Banca: mill 30% 25% 20% 15% 10% 5% ,2% -33,4% 0% Último dato Seguros*: 11,0% Banca: 5,9% Sector seguros Sector bancario * Último dato disponible anualizado Fuente: Afi, BdE, DGSFP Página 19

20 Intenso ajuste del empleo en banca, relativamente reducido en seguros El sector banca reduce considerablemente sus múltiplos respecto del de seguros Empleados (base 100 = 2007) Magnitudes banca sobre seguros (número de veces) Total balance 13,0 13,5 Fondos propios 12,9 12,9 12,7 12,6 Resultado neto Empleados 10,4 9,2 8,9 8,4 8,3 6,9 7,1 7,1 6,1 6,9 5,6 5,5 5,5 5,6 5,9 5,4 5,3 5,3 5,2 4,5 5,1 5,5 5,1 5,0 4,6 3,4 4,4 4,4 4,2 Seguros: (-6,3%) Banca: (-31%) 2,3 1,9 2,3 2,6 2,1 2,7-3,4-16,4 Sector seguros Sector bancario Fuente: Afi, BdE, DGSFP Página 20

21 Tendencia a la concentración en los dos sectores: intensa en banca (más aún tras adquisición de Popular por Santander), moderada en seguros (mucho mayor en Vida que en No Vida). Concentración índice C5 Concentración índice HH 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Último dato: Seguros: 47,1% Banca: 61,8% Último dato: Seguros: 596 Banca: 937 Sector seguros Sector bancario Fuente: Afi, BCE, EIOPA Página 21

22 Estrecha vinculación del negocio de Vida con el canal bancario, que mantiene su primacía en su distribución acaparando casi el 75% del total de primas. Canales de distribución del seguro No Vida Vida Fuente S&P Página 22

23 Situación Financiera y Solvencia (SFCR 2017): Análisis principales entidades Página 23

24 Solvencia de las principales aseguradoras españolas (entidades individuales) 500% 450% 458% Ratio de Solvencia 500% 450% 458% Ratio de Solvencia (corregida de medida transitoria de provisiones) 400% 350% 393% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 303% 295% 274% 255% 229% 226% 212% 209% 239% 181% 165% 161% 159% 158% 133% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 295% 281% 274% 255% 209% 203% 201% 218% 185% 181% 166% 165% 161% 159% 158% 133% 0% 0% Fuente: Afi partir de los informes de Situación Financiera y Solvencia (SFCR) 2017 de las entidades Página 24

25 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 43,5% ROE: Rentabilidad sobre PPNN contable 27,3% 23,4% 21,2% 20,5% 19,1% 17,3% 16,9% 15,7% 15,0% 12,2% 7,2% 6,6% 5,9% 5,8% 3,7% Promedio: 16,3% 120% 100% 80% 60% 96,3% RORAC: Rentabilidad sobre SCR 44,1% 43,1% 41,7% 40,4% 37,2% 30,7% 26,1% 25,1% 21,4% 40% 20% 20,5% 17,4% 13,3% 12,4% 8,3% 6,4% Promedio: 30,3% 0% Fuente: Afi partir de los informes de Situación Financiera y Solvencia (SFCR) 2017 de las entidades Página 25

26 ROE Aun exceptuando entidades outliers por solvencia o rentabilidad existe una dispersión notable entre las principales entidades individuales Rentabilidad vs Solvencia principales entidades individuales aseguradoras españolas (SFCR 2017) 50% 45% Entidad 11 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% Entidad 6 Entidad 15 Entidad 2 Entidad 10 Entidad 13 Entidad 14 Entidad 5 Entidad 4 Entidad 1 Entidad 7 Entidad 9 Entidad 16 Entidad 3 Entidad 8 Entidad 12 Ratio de Solvencia 0% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 30% Media muestra entidades 16,3% 5% 125% 300% Media muestra entidades 238% Fuente: Afi a partir de datos de los SFCR 2017 de las entidades Página 26

27 Contraste sector asegurador Europa Página 27

28 Evolución del negocio resultado del mix de crecimiento económico robusto y contexto de bajos tipos de interés Primas vida: Volatilidad, convergencia en tasas de crecimiento muy bajas en 2017 (salvo Reino Unido, todos en tasas negativas), en el caso de España tras fuerte expansión de 2016 Primas no vida: Convergencia en 2017 hacia tasas de crecimiento robustas de entre el 2% y 4%, crecimiento liderado por España Fuente: S&P Página 28

29 Márgenes y rentabilidad: España mantiene su ventaja competitiva en No Vida definiendo el ratio combinado más reducido de los seis países Convergencia en rentabilidad en la frontera de los dos dígitos, salvo Francia y Holanda, que se mantienen como en los últimos años en niveles inferiores. Fuente: S&P Página 29

30 MALTA GERMANY DENMARK AUSTRIA POLAND CYPRUS SWEDEN SLOVENIA SPAIN CROATIA TOTAL FRANCE ITALY CZECH REPUBLIC HUNGARY LUXEMBOURG FINLAND NORWAY LIECHTENSTEIN SLOVAKIA ESTONIA BULGARIA LITHUANIA PORTUGAL BELGIUM NETHERLANDS GREECE IRELAND ROMANIA ICELAND UNITED KINGDOM LATVIA Niveles de Solvencia en España por encima de la media del conjunto de países europeos y sólo por detrás de Alemania entre los seis grandes mercados europeos 400% Ratio de Solvencia (SCR) promedio por países (*) 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% (*) Promedio ponderado de entidades individuales, 3º trimestre 2017 Fuente: Afi a partir de datos EIOPA Página 30

31 Diferencias en el asset allocation (no incluye Unit Link): España e Italia definen una concentración muy superior de su cartera de inversión en deuda pública Fuente: S&P Página 31

32 Objetivo de crecimiento en UL compartido por todos los países (menos garantías por riesgo transferido a tomadores en contexto de tipos bajos, menores exigencia de capital), pero diferente punto de partida Fuente: S&P Página 32

33 Tamaño y composición (Vida y No Vida) del sector desigual en los principales países europeos 300 Volumen de negocio por países en Europa, 2016 (primas totales en miles de millones de euros) ,5% 35,7% 65,5% 64,3% 56,0% 24,6% 44,0% 75,4% 79,6% 51,3% 13,6% 27,9% 20,4% 48,7% 86,4% 72,1% Vida No Vida Fuente: Sigma e ICEA Página 33

34 Penetración del seguro: Primas sobre PIB (%) Fuente: S&P Página 34

35 Primas 2016 en % PIB Aún ajustado la ratio de penetración por el PIB per cápita, comparativamente existe margen de recorrido en el caso español singularmente en su contraste con países como Francia, Italia o el Reino Unido en los que destaca el negocio de Vida en términos relativos 14,0 Penetración del sector asegurador en Europa (primas/pib) Finlandia 12,0 Reino Unido 10,0 Francia Países Bajos 8,0 6,0 4,0 Portugal Eslovenia Chipre Italia España Malta Bélgica Alemania Austria 2,0 Grecia Eslovaquia 0, PIB per cápita (Miles de euros) Fuente: Swiss Re Institute, Análisis Afi Página 35

36 como se advierte con claridad frente a los anteriores países en los datos de densidad del seguro español comparado con aquellos Densidad del sector asegurador en Europa (primas/población, en USD, 2016) Prima total per cápita (USD) Vida No vida Página 36 Fuente: Swiss Re Institute, Análisis Afi * Valor estimado ** Dato provisional (1) Excluyendo el negocio transfronterizo

37 Proyecciones para el sector Página 37

38 Primas No Vida: Volumen y crecimientos (mill y % i.a.) % % % 10% 5% 0% -5% -10% Muy alineadas con la evolución de la economía, la evolución de las primas de No Vida muestran un crecimiento positivo en los últimos cuatro años acorde con su expansión. Nuestra previsión que mantengan una tasa de crecimiento similar del 3%-4% en definiendo nuevos máximos, sustentados en el crecimiento robusto de la economía española que esperamos se mantenga durante todo este periodo (Est) Volumen % i.a. (eje derecho) Primas Vida: Volumen y crecimientos (mill y % i.a.) Volumen % i.a. (eje derecho) (Est) 2018 (P) 2018 (P) 2019 (P) 2019 (P) -15% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% La evolución de las primas de Vida muestran una volatilidad mucho mayor. Después del fuerte efecto escalón que tuvo lugar en 2016 (crecimiento i.a. por encima del 20%) y la cierta caída respecto a dicho en 2017, esperamos que se mantenga en niveles históricamente elevados cercanos a los millones euros en El contexto de bajos tipos pensamos que limitará (todavía) una mayor expansión de este ramo, que tiene un significativo recorrido en nuestro país y que definirá un creciente nivel de competencia Fuente: Afi a partir de datos de la DGSFP (primas devengadas brutas) Página 38

39 La combinación del comportamiento de las primas de Vida y No Vida debería arrojar un suave crecimiento del volumen total de primas en , aunque suficiente para definir nuevos máximos. Total primas: Volumen y crecimientos (mill y % i.a.) % % % % 5% 0% -5% -10% (Est) 2018 (P) 2019 (P) -15% Volumen % i.a. (eje derecho) Fuente: Afi a partir de datos de la DGSFP (primas devengadas brutas) Página 39

40 (Est) 2018 (P) 2019 (P) El contexto económico facilitará el mantenimiento de rentabilidades razonables. No obstante los bajos tipos y la desaparición progresiva de las plusvalías acumuladas por el sector hace probable que persista la tendencia a la baja de los últimos años. Creemos en cualquier caso que se soportará la referencia de los dos dígitos para el ROE. 16,0% ROE Sector Seguros español 15,0% 14,0% 13,0% 12,0% 11,0% 10,0% 9,0% 8,0% 7,0% Página 40

41 Revisión de las consideraciones del anterior Taller Afi de Seguros A.- Precios. Cuánto más recorrido tiene el impacto negativo en los resultados financieros de los tipos bajos? B.- Cantidades. Posibilidades de aumento significativo de la penetración del seguro en España? Especialmente en vida? C.- Resultados. Siendo previsible mantenimiento de la robustez de los resultados en horizontes cortos Puede contenerse la tendencia a la reducción de la rentabilidad del sector? Posibilidades de reducción del ratio combinado para absorber caída de resultados financieros? D.- Dinámica sectorial. Se acelerará la tendencia a la concentración? Página 41