Teoría de las Finanzas Corporativas

Transcripción

1 MAESTRIA EN FINANZAS Teoría de las Finanzas Corporativas Bloque 9 V 01 Ernesto A. Barugel ebarugel@cema.edu.ar Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 1

2 Teoría del pecking order Financial Slack (Financiamiento Interno) «Explica porque las firmas mas rentables tienen un menor leverage Hechos estilizados: «Las firmas prefieren el financiamiento interno «Adaptan su objetivo de dividendos a sus oportunidades de inversión. «Existen fluctuaciones impredecibles en los beneficios y en las oportunidades de inversión. «Si es requerido financiamiento externo se prefiere emitir primero el papel menos riesgoso. - deuda, equity Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 2

3 Razones: Financial Slack (continuación)» Los gerentes no quieren enfrentar el control del mercado» Costos de emisión» Signalling Evidencia:» Existen muchas mas emisiones de deuda que de acciones» La recompensa de acciones es un hecho inusual Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 3

4 Estructura de Capital Optima Consideraciones fiscales Costos del financial distress Asimetría de información Problemas de agencia Financial slack Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 4

5 Política de Dividendos En un mercado de capitales perfecto la política de dividendos es irrelevante.»dadas las decisiones operativas (ej. de inversión), un mayor pago de dividendos implica un mayor endeudamiento, o la emisión de nuevas acciones. Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 5

6 Ejemplo: Política de Dividendos» Una firma tiene un valor de mercado de $2, acciones valuadas cada una en $10»Suponga que la firma quiere distribuir $1,000 entre sus accionistas. - Alternativa 1: pago de dividendos - Alternativa 2: recompra de acciones Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 6

7 Alternativa 1 Pago de dividendos Se paga $5 en dividendos por acción.» El valor de la firma se reduce a $1,000, pues los activos de la firma cayeron en un 50% - El precio de cada acción se reduce a $1,000/200=$5» La riqueza de cada accionista no se altera, ahora se compone de $5 en acciones y $5 en efectivo. Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 7

8 Alternativa 1 Pago de dividendos A los fines de aislar el puro efecto del pago de dividendos el mismo se financia con una nueva emisión, 200 acciones a $5 c/u - el precio de la acción es $2,000/400=$5»La riqueza de los accionistas tampoco se alteró. Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 8

9 Alternativa 2 Recompra de Acciones Se recompran 100 acciones a $10 c/u (no se ofrece un premio)»el valor de la firma se reduce a $1,000 - El precio de cada acción se mantiene en $1,000/100=$10»La riqueza de los accionistas no se altera -Los que vendieron sus acciones obtuvieron por ellas $10; los que no la vendieron poseen acciones valuadas en $10 c/u A los fines de aislar el puro efecto de la recompra, la misma se financia con una nueva emisión»el valor de la firma se debe mantener en $2,000, emitiéndose 100 acciones a $10 c/u Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 9

10 Mercado de Capitales Imperfecto En un mercado de capitales imperfecto la política de dividendos es relevante (ej. altera el valor de la firma)»incentivos gerenciales - el pago de dividendos obliga a los managers a acudir al mercado de capitales mas frecuentemente, siendo sujetos a un mayor control»leverage óptimo (impuestos vs. Financial distress) -el pago de dividendos incrementa el leverage»conflictos de interés»el pago de dividendos incrementa el riesgo de la deuda, transfiriendo riqueza de los acreedores a los accionistas Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 10

11 Conflictos de interés Ejemplo El valor nominal de la deuda de una firma es $1,000, con vencimiento a un año Los activos de la firma se componen de $500 en efectivo y un proyecto de inversión cuyo retorno será de $700 o $900, con la misma probabilidad, dentro de un año. Tasa de interés libre de riesgo=10% De no pagarse dividendos la deuda es libre de riesgo»valor de la deuda $1,000/1.1=$ Asuma que se pagan $500 en dividendos»la deuda se vuelve riesgosa»valor de la deuda [0.5* *700]/1.1=$ Los acreedores perdieron $ a favor de los accionistas Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 11

12 Interrelación entre Decisiones de Inversión y Financiamiento Primer principio de separación de Modigliani Miller:»En un mercado de capitales perfectos las decisiones de inversión son independientes de las decisiones de financiamiento Segundo principio de separación de M-M:»En un mercado de capitales perfecto las decisiones de inversión son independientes de los gustos de las distintas clases de propietarios - Llevar a cabo los proyectos de inversión que incrementen el valor de la firma (NPV>0) Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 12

13 Interrelación entre Decisiones de Inversión y Financiamiento Si el mercado de capitales no es perfecto las decisiones de inversión no son independientes de las de financiamiento:»llevar a cabo los proyectos de inversión que incrementen el valor de la firma (ANPV>0) - ANPV (valor presente neto ajustado) = NPV del proyecto + NPV de las decisiones financieras asociadas al mismo. Ernesto A. Barugel Universidad del CEMA 13