BANCOLOMBIA (CIB) Colombia Servicios Financieros

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1 BANCOLOMBIA (CIB) Colombia Servicios Financieros ACTUALIZACIÓN SUBPONDERAR / PO: Pref. COP 28,450 - ADR US$ 37.9 Septiembre 1, 2017 ACTUALIZACIÓN MODELO DE VALORACIÓN Actualizamos nuestro modelo de valoración de Bancolombia con una recomendación de SUBPONDERAR basados en un precio objetivo de COP 28,450 por acción preferencial, COP 26,350 por acción ordinaria y US$ 37.9 por ADR, equivalentes a un potencial de desvalorización de 12.8% por acción preferencial, - 15,0% por acción ordinaria y -13.9% por ADR. La disminución del precio objetivo se basa en el ajuste de algunos pronósticos macroeconómicos y ante los resultados del segundo trimestre del 2017 (2T17), que estuvieron por debajo de los niveles que esperábamos y nos llevaron a ajustar nuestras expectativas de eficiencia y NIM, entre otros. Menor crecimiento económico. Ante los últimos resultados del DANE, ajustamos nuestras expectativas de crecimiento económico en Colombia a 1.8% y 2.5% para 2017 y 2018, respectivamente. De la misma manera, cambiamos nuestras expectativas de inflación a 4.3% en el 2017 y 3.5% para el Tasas de intervención buscan niveles de equilibrio. Las actuaciones de los bancos centrales a nivel local e internacional en lo corrido de 2017 muestran movimientos que buscan acercarse a sus rangos de meta, aunque ralentizadas por una recuperación un poco más lenta de lo que esperábamos. En términos de crecimiento de cartera, pese a que mantenemos un crecimiento promedio de doble dígito para el periodo , los aumentos en provisiones y el deterioro de los activos, en conjunto con un mayor costo del riesgo nos llevó a realizar ajustes a los niveles de calidad y vencimiento. Stock Data Ticker BVC; NYSE PFBCOLOM; CIB Precio de Cierre 32,640; 44,07 Precio Objetivo (COP; USD) 28,450; 37,9 Potencial (Pref.; ADR) -12,9%; -13,9% Acciones en circulación (Mill.) Mkt. Cap. (COP MM; USD MM) 30,558.1; 10,341.8 Peso Índice COLCAP 20% Rango 52-semanas (PFBCOLOM) 25,420-35,000 Rango 52-semanas (CIB) Valores al cierre del 28/08/2017 Fuente: Bloomberg y Ultaserfinco S.A. Información Financiera y Múltiplos E 2018 E ROA 1.6% 1.3% 1.5% 1.4% 1.8% ROE 14.5% 13.1% 13.5% 12.6% 16.1% P/BV* 1.4x 1.3x 1.1x 1.0x P/E* 10.5x 9.3x 9.0x 6.1x Yield* 3.0% 3.2% 3.2% 3.8% *Cálculos con el precio de cierre del 28/08/2017 de PFBCO- LO (COP 32,640) Fuente: Ultraserfinco S.A. Bancolombia vs. Colcap Absorción de costos compartida. Los resultados de 2T17 de Bancolombia nos sorprendieron por el crecimiento de la tasa de colocación en la modalidad de consumo (+55 bps t/t), la cual aún no se ha ajustado a los movimientos reductivos de la tasa de intermediación del Banco Central. Sin embargo, esperamos que la tendencia de consumo se alinee con la tendencia decreciente de las demás modalidades, sin que haya un impacto muy significativo en la rentabilidad del banco, donde los costos serían absorbidos principalmente por los clientes, manteniendo así un NIM de ~6% para el 2017 y el Efectos negativos en el indicador de eficiencia. El débil crecimiento de la cartera y el deterioro de la misma en lo corrido de 2017, como lo resaltamos en el informe de resultados del 2T17, resultaría en un indicador de eficiencia por encima del 50% para cierre de Sin embargo, a pesar de su lentitud, la recuperación económica y una cartera más dinámica en los próximos años nos permite esperar que este indicador retome niveles inferiores a 50% en 2018 y esperamos que este comportamiento se mantenga en 2019 y Fuente: Bloomberg y Ultaserfinco S.A. Menor tasa impositiva. Reducimos nuestras estimaciones de la tasa impositiva (desde 35.8% en nuestro modelo anterior), como consecuencia de la eliminación del impuesto CREE que originalmente iba a desaparecer en Para el 2017 y 2018 estimamos una tasa impositiva de ~25%. Actualmente Bancolombia Pref. se está negociando a 11.0x P/E y 1.44x P/BV, por debajo de la mediana de comparables (13.1x P/E y 2.19x P/BV), e incluso por debajo de su mediana histórica de los últimos 5 años (12.01x P/E y 1.62x P/BV). Los ajustes de nuestro modelo incluyen, entre otros: Incorporación de los resultados financieros consolidados del 2T17, Ajustes a los niveles de eficiencia y calidad, Ajustes en nuestras perspectivas macroeconómicas y tasa de descuento, y Mayor ponderación a la metodología de valoración por múltiplos del 20% al 25%. Rodrigo Sánchez Analista de Renta Variable rsanchez@ultraserfinco.com (571) Ext. 1555

2 Tabla 1. Principales Cambios en el Modelo de Valoración Modelo Actual 2017E 2018E 2019E Crecimiento PIB 1,8% 2,5% 3,3% Inflación 4,3% 3,5% 3,2% Crecimiento de cartera bruta 9,9% 12,3% 11,1% Provisiones / Cartera Bruta 4,7% 4,7% 4,6% Cartera Vencida 90 días 3,6% 3,5% 3,4% Crecimiento Margen Financiero Bruto 0,7% 21,0% 11,3% Eficiencia 51,4% 48,4% 48,2% Tasa Impositiva 24,4% 24,4% 24,4% ROE 12,6% 16,1% 16,3% Fuente: Cálculos Ultraserfinco S.A. Tabla 2. Estado de Resultados Tabla 3. Balance General COP Miles de Millones E 2018E 2019E COP Miles de Millones E 2018E 2019E Ingresos por intereses Gastos por intereses Ingresos netos por intereses Provisiones netas Ingresos netos después de provisiones Ingresos por intereses, netos Utilidad operacional Dividendos recibidos y por M. de Partic Gastos operativos Utilidad operacional neta Ingresos (gastos) no operacionales Utilidad antes de impuestos Impuesto a la renta Impuesto a la riqueza Utilidad neta Efectivo Interbancarios Cartera Comercial Consumo Vivienda Microcredito Provisión de cartera de créditos Otros activos Activos Depósitos Préstamos interbancarios Bonos Otros pasivos Patrimonio de accionistas Interés minoritario Total Pasivo y Patrimonio Tabla 4. Indicadores Financieros Tabla 5. Valoración E 2018E 2019E Calidad de los activos Cartera vencida (90 días) 1,79% 2,02% 2,52% 2,45% 2,38% Cobertura (90 días) 201% 216% 187% 190% 193% Provisiones como % cartera bruta 4,16% 3,60% 4,36% 4,73% 4,65% 4,58% Costo riesgo (gasto prov/cartera Prom) 1,14% 1,80% 1,67% 1,47% 1,35% Eficiencia Eficiencia operativa (ingresos) 54,51% 53,50% 49,96% 51,40% 48,43% 48,23% Eficiencia administrativa (activos) 3,19% 3,21% 2,84% 3,35% 3,22% 3,15% Ingreso por comisiones y otros serv. Fee Ratio (Ingresos) 27,14% 25,22% 23,45% 24,01% 22,72% 22,89% Fee Ratio (Activos) 1,76% 1,63% 1,72% 1,68% 1,66% 1,65% Rentabilidad NIM 5,09% 6,07% 5,76% 6,19% 6,06% ROE 14,15% 13,07% 13,47% 12,60% 16,13% 16,31% ROaE 13,94% 14,13% 13,48% 17,24% 17,45% ROA 1,60% 1,31% 1,46% 1,37% 1,77% 1,83% ROaA 1,47% 1,47% 1,58% 2,06% 2,15% Solvencia Payout ratio 33,44% 33,36% 29,95% 33,77% 27,60% Tier I 7,51% 9,01% 9,36% 9,57% 10,08% Tier II 4,95% 4,23% 4,79% 5,55% 6,14% Solvencia 12,46% 13,24% 14,15% 15,13% 16,23% Resultados Valoración Ponderación Precio P/BV a ROaE Regression 25% Dividend Discount 40% Excess Returns 35% Precio Objetivo Acción Preferencial 100% Precio Actual Pref. (28/08/17) Potencial de desvalorización -12,91% Precio Objetivo ADR 37,89 Precio Actual ADR (28/08/17) 44,07 Potencial de desvalorización -14,02% Precio Objetivo Acción Ordinaria Precio Actual Ord. (28/08/17) Potencial de desvalorización -15,11% Fuente: Bloomberg y Cálculos Ultraserfinco S.A. 2

3 Gráfica 1. Valoración Relativa (P/BV vs. ROaE 12 meses) Fuente: Bloomberg, Reportes de las compañías y Ultraserfinco S.A. Gráfica 2. P/E vs. Historia y Pares Gráfica 3. P/BV vs. Historia y Pares 3

4 Gráfica 4. Recomendaciones Históricas Bancolombia - Preferencial (COP) Fecha Recomendación P.O. (1) 21-Feb-14 COMPRAR (2) 3-Mar-14 COMPRAR (3) 2-Apr-14 MANTENER (4) 21-Jan-15 MANTENER (5) 11-Oct-16 MANTENER (6) 29-Ago-17 SUBPONDERAR Las líneas punteadas representan el rango en el que se podrá mover el precio de la acción en el futuro (intervalo de confianza de 1- desviación estándar si los retornos se comportan como una distribución t en un modelo lineal). CIB - ADR (US$) Fecha Recomendación P.O. (1) 21-Feb-14 COMPRAR 56,7 (2) 3-Mar-14 COMPRAR 56,32 (3) 2-Apr-14 MANTENER 56,32 (4) 21-Jan-15 MANTENER 51,2 (5) 11-Oct-16 MANTENER 40 (6) 29-Ago-17 SUBPONDERAR 37.9 Las líneas punteadas representan el rango en el que se podrá mover el precio de la acción en el futuro (intervalo de confianza de 1- desviación estándar si los retornos se comportan como una distribución t en un modelo lineal). 4

5 El presente documento ha sido elaborado para efectos meramente informativos e ilustrativos a partir de información pública, y no refleja un interés específico de Ultraserfinco S.A. Comisionistas de Bolsa. Igualmente, se entiende que las decisiones que sean adoptadas con base en esta información, por los destinatarios de este documento, han sido adoptadas con base en criterios y análisis propios y en ningún momento constituye ni constituirá, responsabilidad alguna para los funcionarios, empleados, representantes, accionistas, asesores, directivos y en general personas vinculadas a Ultraserfinco S.A. Comisionistas de Bolsa. En consecuencia, ni Ultraserfinco S.A. Comisionistas de Bolsa, ni sus accionistas, ni los asesores de estos, ni ninguno de sus respectivos directores, funcionarios, empleados, representantes, hacen declaración de garantía alguna, explícita o implícita, con respecto a la veracidad, exactitud, confiabilidad o integridad de la información presentada en este documento. Finalmente la información suministrada no constituye para Ultraserfinco S.A. Comisionistas de Bolsa, ni para sus funcionarios, directivos o accionistas una garantía de cumplimiento de los resultados esperados o que se obtengan en el futuro y constituyen meras opiniones de quienes la emiten. 5