Recomendación y Tesis de Inversión

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1 CCU Precio objetivo: CLP Recomendación: Mantener Riesgo: Medio 9 de Julio de 2012 Sector: Bebidas & Alimentos Analista: Pedro Letelier Pedro.letelier@corpgroup.cl T: Información Compañía Ticker: CCU CI Equity Precio cierre (CLP/accion): 6.427,2 12M rango precio: M Volumen (CLP mn): 1.176,3 Acciones (mn): 318,5 Maket Cap (CLP mn): ,2 Acciones / ADR: 5 24M Stock Performance CCU IPSA 80 jun-10 feb-11 oct-11 jun-12 Actualización precio objetivo Recomendación y Tesis de Inversión Actualizamos precio objetivo de CCU para fines del 2012, a un precio de CLP por acción. Nuestra valoración, dado el precio actual de CLP por acción, incluye un alza potencial de 7,3%, lo que nos lleva a conservar nuestra recomendación de Mantener con Riesgo asociado Medio. Las principales razones que apoyan nuestra tesis se encuentran a continuación. Solido posicionamiento en la Industria de bebestibles chilena con un amplio mix de productos. En Chile, CCU participa en la mayoría de los segmentos del negocio bebestibles, produciendo, distribuyendo y comercializando cervezas, bebidas no alcohólicas, vinos y licores, lo cual le permite diversificar sus ingresos, reduciendo la exposición a las estacionalidades propias de cada segmento. En el primer semestre de 2012 la operación chilena ha mostrado un sólido desempeño con una tasa de crecimiento en el volumen de ventas de 12,7% con respecto a igual periodo de 2011, parcialmente contrarrestado por la baja en el volumen de la operación Argentina (cervezas), alcanzando un crecimiento a nivel consolidado compañía de 8,2%. Desempeño operacional. En los últimos 12 meses la compañía ha enfrentado condiciones económicas y de mercado que han generado algún grado de erosión en los márgenes operacionales, los principales factores que han influenciado esta situación están relacionados con presiones sobre los precios de venta debido a la fuerte competencia en algunos de los segmentos en los que participa y mayores costos asociados a la energía en Chile y presiones inflacionarias en Argentina. El margen EBITDA del primer trimestre 2012 sufrió una caída de 210 puntos bases respecto de igual periodo de Fuerte plan de inversiones, enfocado en se proyecta un plan de inversiones por USD 500 millones, para apoyar el crecimiento orgánico de la compañía, enfocado en aumentar la eficiencia de las instalaciones productivas con el objetivo de mejorar los márgenes operacionales y aumentar la capacidad de producción en aquellas categorías con alto potencial de crecimiento, sin embargo, dada la tendencia en la Industria de bebestibles hacia el crecimiento inorgánico, no se descarta la utilización de parte de estos recursos para la ejecución de algún proceso de fusión o adquisición. Solida posición financiera. Una de la principales ventajas del negocio de embotellado, es que se trata de operaciones que generan alto niveles de flujo de caja, le que permite financiar íntegramente las inversiones con recursos propios, CCU tiene una alta liquidez con un bajo nivel de endeudamiento manteniendo una razón DFN*/EBITDA en torno a 0,3, lo cual le da gran flexibilidad para actuar rápidamente en caso de presentarse oportunidades de crecimiento. *DFN: Deuda Financiera Neta Riesgo asociado medio. Inestabilidad política y macroeconómica Argentina, condiciona un escenario con menor dinamismo del consumo, alta inflación, fuerte depreciación del peso y políticas unilaterales restrictivas por parte de la autoridad, lo cual podría impactar los márgenes operacionales, generando una repercusión negativa en el valor de la compañía. CCU tiene en su plan estratégico importantes planes de crecimiento inorgánico, permanentemente evalúa posibles adquisiciones de nuevas operaciones, tanto en Chile y Argentina como en otros países dentro de Sudamérica, cualquier nueva adquisición generaría un impacto positivo en el valor de la compañía.

2 CCU Precio Objetivo (CLP): Recom endación: Mantener Descripcion Com pañía - Es una compañía diversificada de bebidas que opera principalmente en Chile y Argentina. - Sus principales productos son las cervezas y gaseosas que incluyen una amplia gama de marcas propias, licencias e importadas. - Es el mayor cervecero en Chile y el segundo en Argentina, ademas es el segundo productor de bebidas en Chile. - Adicionalmente, en Chile participa en los mercados de agua mineral y néctar, produce y exporta vinos y es el mayor productor de pisco. Estado de Resultado (CLP m e 2013e 2014e Ventas Margent Bruto Margen Bruto % 54,2% 53,5% 52,9% 53,1% 53,0% Resultado Operacional Operating Margin % 18,5% 19,7% 16,4% 17,3% 17,6% EBITDA EBITDA Margin % 23,9% 24,6% 22,6% 23,5% 23,8% Gastos Financieros Netos Resultado No Operacional (7.666) (11.068) (7.476) (7.442) (7.539) Utilidad Utilidad Controladora Net Income (Controller's) % 92,3% 91,1% 91,7% 91,0% 91,0% UPA 347,56 385,40 364,63 426,08 462, Estructura Propiedad (Mar-12) Balance (CLP mn) e 2013e 2014e Float 21,8% Efectivo & Equivalentes Otros activos corrientes Propiedades, Plantas & Equipos Otros activos no corrientes Total Activos Deuda Financiera Total Pasivos Total Patrimonio Interes Minoritario EBITDA breakdow n (12M) Flujo de Caja (CLP mn) e 2013e 2014e No Alco. 22,0% ADRs 12,1% Vinos 8,1% Cerv. Arg. 14,5% IRSA 4,4% Licores 3,9% Inv y Rentas 61,7% Cerv. Chile 51,5% Resultado Operacional Impuestos Depreciacion & Amortizacion Capex (64.396) (77.847) ( ) ( ) ( ) Capital de trabajo (6.197) (31.839) (486) (17.664) (10.782) Free Cash Flow Aumento de capital Dividendos (72.371) (62.793) (61.376) (57.649) (67.204) Nueva Deuda Comparables P / U EV/EBITDA Ratios e 2013e 2014e MODELO 34,7 13,5 Precio accion (CLP) FEMSA (KOF) 31,9 15,1 P / U 16,5 17,6 17,6 15,1 13,9 AMBEV 27,7 16,0 Pasivos / patrimonio 1,1 1,1 1,0 1,0 0,9 AMBEV 27,7 16,0 EV / EBITDA 8,7 8,8 8,3 7,3 6,9 ARCA-CONTAL 26,7 15,7 EBITDA / Gastos Financieros 18,8 16,6 18,3 21,1 22,6 ANDINA 22,2 10,4 Deuda financiera neta / EBITDA 0,41 0,29 0,45 0,37 0,17 ROA 9,6% 10,4% 9,0% 9,8% 9,9% β (vs IPSA): 0,79 ROE 21,9% 21,6% 18,1% 18,9% 18,4% WACC: 9,6% Dividend Yield 4,0% 3,4% 2,8% 2,8% 3,3% Source: CorpResearch, Bloomberg, company financial statements. CCU Actualización Precio objetivo Pedro Letelier V. 09 de Julio de

3 Diversificación y Crecimiento El mercado Chileno representa aproximadamente un 75% del volumen total de ventas e incluye todos los segmentos de negocios que desarrolla la compañía: cervezas, bebidas no alcohólicas (carbonatadas y no carbonatadas), licores y vinos Volumen total de Venta (HLs millones) *2008 incluye la adquisición de ICSA en Argentina 10% 8% 15 6% 10 4% 5 2% * e 2013e 2014e 0% Cervezas Argentina Cervezas Chile Bebidas no alcoholicas Vinos Licores Var % En Chile, uno de sus productos icono es la cerveza (30% del volumen total), mercado que se ha tornado muy competitivo, principalmente, en el segmento de las cervezas Premium dada la proliferación de nuevas marcas artesanales de mayor valor agregado, adicionalmente la nueva Ley de Transito (2012) reduce el límite legal de alcoholemia al momento de conducir, ambos factores podrían impactar la participación de mercado de CCU, pese a esto proyectamos crecimientos en el volumen de venta en torno al 5% para Con relación al segmento de bebidas no alcohólicas en Chile (41% del volumen total), en la categoría de bebidas carbonatadas, aunque se trata de un mercado maduro, durante el primer semestre del 2012 ha crecido a tasas de 13%, explicado sobre todo por el importante aumento en el mix de las bebidas gaseosas light, a través de nuevos productos y formatos, lo que ha significado un crecimiento importante en el volumen, incrementando nuestras proyecciones de crecimiento para esta categoría en torno al 8%, dada la leve desaceleración que experimentara el consumo en chile a partir del segundo semestre de Para la categoría de bebidas no carbonatadas, que incluye productos en desarrollo denominadas no tradicionales como son aguas, bebidas Isotónicas, energéticas y en base a te, proyectamos tasas de crecimiento cercanas al 15%, considerando que se trata de mercados con altas potencialidades. En el caso de la operación Argentina (23% del volumen total), la situación en el mercado de la cerveza se ha tornado muy compleja, CCU acumulo una caída en el volumen de -5,3% durante el primer semestre de 2012, ante esta situación nuestras proyecciones de crecimiento para el volumen de ventas en 2012 son negativas (-8%), reflejando el fuerte incremento en el precio de la cerveza (generando un efecto sustitución en la categoría Premium) la supremacía de Quilmes en la industria cervecera (74% de participación de mercado) y la desaceleración de la economía argentina. Para el vino, nuestra proyección es conservadora, considerando un crecimiento de 4,5% dado el complejo escenario económico mundial y que gran parte de la producción se exporta. En el segmento de Licores, CCU en 2011 inició la distribución de los productos Pernod Ricard, con el objetivo de no depender en gran medida del pisco, producto con alto nivel de madurez, bajas tasas de crecimiento y donde el consumo ha disminuido en un 2,8% entre 2007 y 2011, debido a cambios en las preferencias de los consumidores hacia licores importados. CCU Actualización Precio objetivo Pedro Letelier V. 09 de Julio de

4 Desempeño operacional En términos operacionales, proyectamos una baja en los márgenes de la compañía, explicado principalmente por presiones sobre el precio de venta y mayores costos. En los resultados presentados para el primer trimestre de 2012, los segmentos de negocio más importantes para CCU presentaron fuertes reducciones en el margen EBITDA, en el caso de Cervezas Chile (-250 puntos base), en Bebidas no alcohólicas (-190 puntos base) y CCU Argentina (-150 puntos base) Evolucion margen operacional y EBITDA (CLP millones) *Normalizado 2010 no incluye venta de terreno en Peru 2011 no incluye indemnizacion por terremoto * 2011* 2012e 2013e 2014e 30,0% 25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% Resultado Operacional Margen Operacional EBITDA Margen EBITDA En el caso Cervezas Chile, debido al creciente nivel de competencia que experimenta la industria cervecera, CCU ha tenido que mantener sus precios de venta, reajustándolos en porcentajes menores a la inflación, adicionalmente, para contrarrestar la competencia, ha efectuado un cambio en el mix de productos, enfrentando mayores gastos ventas asociados a la promoción y comercialización del nuevo mix. Para finales del 2012 se espera alcanzar niveles de precios en línea con la inflación. Para CCU Argentina, la compañía es seguidora de precios, por lo cual se ha beneficiado de los reajustes de la industria, subiendo los precios de venta en línea con la industria para compensar en parte los mayores gastos asociados a una inflación del 25%, sin embargo, dada la inestabilidad política y macroeconómica, pensamos que la situación puede empeorar generándose un escenario de estanflación, en el cual si la compañía no es capaz de aumentar los precios de venta en respuesta a aumentos en los costos, podría reducir sus márgenes operacionales fuertemente. Finalmente, para el segmento de vinos esperamos menores precios del vino a granel, debido a la recuperación de inventarios que se efectuó el 2011 producto del terremoto en Chile, mejorando los márgenes. Para la categoría licores vemos incrementos en los costos de ventas y gastos de promoción y distribución asociados a la introducción de nuevos negocios. Considerando los antecedentes presentados, para el 2012 esperamos una caída en el margen operacional y EBITDA, quedando en niveles de 16,4% y 22,6% respectivamente, los cuales debería recuperar paulatinamente a partir del En este sentido el plan de inversiones toma un rol de importancia para generar eficiencias en la producción que permitan contrarrestar los efectos negativos de estancamiento de precios de venta y mayores costos de materias primas. CCU Actualización Precio objetivo Pedro Letelier V. 09 de Julio de

5 Plan de Inversiones y capacidad financiera La compañía ha implementado un plan de contingencia que busca generar un crecimiento orgánico en sus mercados actuales, preservando los márgenes de operación histórico que ha tenido la compañía, lo cuales han presentado algún grado de deterioro en el último tiempo, por lo cual se ha enfocado en el desarrollo de innovaciones y mejoras en la eficiencia de las instalaciones de producción y distribución, en el mix de productos y en los ciclos de producción. Durante los años 2012 y 2015 tiene planificado hacer inversiones enfocadas en optimizar, actualizar y aumentar la capacidad de producción, junto con el sistema de distribución e instalaciones de bodegas, adaptándose a nuevos formatos de envases. CLP mm Produccion Empaque Marketing Distribucion Sistemas Terrenos y Edificaciones Medio Ambiente Otros CAPEX Sin embargo, no se descarta que parte de estos recursos se destinen a fortalecer el crecimiento inorgánico, dado que CCU está continuamente revisando oportunidades en los mercados latinoamericanos, además, existe una tendencia creciente a la consolidación en la industria de bebestibles, dando origen a participantes de mayor tamaño, lo cual podría impactar las condiciones del mercado. En la industria de la cerveza, a nivel mundial, en 2004 AmBev e Interbrew acordaron fusionarse, dando origen a la mayor cervecera del mundo InBev. Posteriormente, en 2008 Inbev y Anheuser Busch se fusionaron, creando AB Inbev líder mundial de la industria cervecera. A nivel de Latinoamérica, AmBev, en 2007 tomo el control de Quilmes, líder de la industria cervecera Argentina con un 74% de participación de mercado. Por su parte, en 2005 SAB Miller adquirió la Colombiana Bavaria, con operaciones en Colombia, Perú, Ecuador y Panamá, posteriormente, adquirió CASA Isenbeck, la tercera mayor cervecera de Argentina. En 2012 Anheuser-Bush y confirmo la adquisición de la participación en Grupo Modelo (Mexico) que no posee. Por el lado de las bebidas no alcohólicas, a nivel de las embotelladoras del sistema Coca-cola, se ha notado un fuerte incremento de las fusiones y adquisiciones, con el principal objetivo de crecer geográficamente dentro de Latinoamérica e incrementar el mix de productos, destacando las recientes fusiones en México de Arca Continental y las Chilenas Embotelladora Andina y Coca-cola Polar. En este sentido, CCU considera como opciones de crecimiento inorgánico, replicar el modelo multiproducto aplicado en Chile, dada la situación actual de Argentina, pensamos que Perú y Colombia representan atractivas oportunidades en el segmento de las bebidas no alcohólicas. También debemos considerar que al tratarse de una compañía con un amplio mix de productos y una solida participación en chile, podría ser considerada por grandes compañías de la industria para ingresar al mercado Sudamericano. En ambos casos el valor de la empresa podría ser impactado de manera positiva, lo cual no ha sido considerado en el modelo de valorización. CCU Actualización Precio objetivo Pedro Letelier V. 09 de Julio de

6 Es importante señalar que la compañía posee una solida posición financiera, costeando sus inversiones, principalmente con recursos propios, además de incorporar un bajo nivel de endeudamiento de largo plazo (bonos) y deuda bancaria de corto plazo para financiar los desfases de capital de trabajo, dada la estacionalidad de sus operaciones, las cuales le proporcionan abundante caja para cubrir todos sus compromisos de Capex, deuda financiera y pago de dividendos. Valorización Para valorizar, estimamos volúmenes de venta, precios y costos por separado, para cada segmento de negocio de la compañía. Los flujos fueron proyectados en moneda local hasta el año 2022, sobre la base del método de suma de partes, tomamos el valor de los patrimonios calculados de manera separada para las operaciones de Chile y Argentina considerando un WACC de 8,4% y 17,1% respectivamente. De esta forma, establecimos un precio objetivo de CLP $6.897 para fines del 2012, esto representa un potencial alza de 7,3% sobre el precio actual en bolsa, de acuerdo a esto nuestra recomendación es de mantener con un riesgo asociado medio, dado que se trata de una acción de carácter defensivo con alto reparto de dividendos. CCU Actualización Precio objetivo Pedro Letelier V. 09 de Julio de

7 Glosario Término Definición / Traducción Cálculo EBITDA EBITDAR EV EV/EBITDA EVA Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization) EBITDA más arriendo de activos fijos (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, Amortization and Rents) Valor de los Activos de la Empresa (Enterprise Value) Múltiplo de valorización. Mientras mayor sea, más cara está la acción Valor Económico Agregado (Economic Value Added) Resultado Operacional más Depreciación más amortización EBITDA más arriendos de activo fijo. Se usa en las industrias aeronáutica y marítima y se reversa el arriendo de aviones o buques Patrimonio Bursátil más Deuda Financiera Neta más Interés Minoritario EV dividido por Ebitda Resultado Operacional neto de impuestos sobre capital empleado FCL Flujo de Caja Libre EBITDA menos impuestos menos inversiones más (menos) variación del capital de trabajo Free-float Margen Operacional Ebitda Neto Porcentaje de las acciones que puede transarse libremente en el mercado Porcentaje de las ventas Porcentaje de las acciones que no pertenece a los controladores Resultado Operacional / Ventas Ebitda / Ventas Utilidad / Ventas P/U Relación Precio / Utilidad Precio de la acción dividido por la UPA P/VL Relación Precio a Valor Libro Precio de mercado de la acción dividido por el valor contable de la acción Retorno de Dividendos Retorno FCL Rentabilidad que entrega una acción por concepto de dividendos Rentabilidad del Flujo de Caja Libre que genera la empresa Dividendos repartidos en un año dividido por el precio de la acción FCL / Precio de la acción ROA Retorno de los Activos (Return on Assets) Utilidad del ejercicio / Activo Total ROE Retorno del Patrimonio (Return on Equity) Utilidad del ejercicio / Patrimonio contable UPA Utilidad por acción Utilidad del ejercicio / Número de acciones x Veces YtD Año a la fecha (Year to Date) Variación porcentual en lo que va del año Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno total similar al del IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior al esperado para el IPSA. Se define como Retorno similar al del IPSA al que esté dentro de un rango con una amplitud equivalente a un tercio de la variación esperada para el índice, con un mínimo de 5%. CCU Actualización Precio objetivo Pedro Letelier V. 09 de Julio de

8 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch & Estudios Económicos Nicolás Birkner Analista Económico Senior Natalie Charles Analista de Inversiones Juan Ortiz Analista Económico Estudios de Renta Variable Cristobal Lyon Director de Estrategia Vicente Meschi Analista Senior. Sectores: Banca y Forestal vicente.meschi@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior. Sector: Electricidad y Energía sergio.zapata@corpgroup.cl Pedro Letelier Analista. Sectores: Transporte, Bebidas & Alimentos pedro.letelier@corpgroup.cl Andrea Puebla Analista. Sector: Retail andrea.puebla@corpgroup.cl Rosario Norte 660 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono (562) CCU Actualización Precio objetivo Pedro Letelier V. 09 de Julio de