Actualización Precio Objetivo

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1 COLBUN Precio Objetivo: CLP 195 Recomendación: Comprar Riesgo: Medio 16 de septiembre de 2014 Sector: Electricidad y Energía Analista: Sergio Zapata sergio.zapata@corpgroup.cl T: Información Compañía Ticker: Colbun CI Precio cierre (CLP por acción): 153,0 Rango 12M (CLP por acción): 116,4 160,5 Volumen Diario (USD millones): 1,95 Acciones (millones): ,2 Capitalización de Mercado (USD millones): Acciones / ADR: NA Precio Acción 12M IPSA Fuente: Bloomberg, CorpResearch COLBUN 60 sep-13 ene-14 may-14 sep-14 Actualización Precio Objetivo Recomendación y Tesis de Inversión Estamos actualizando nuestra cobertura de COLBUN, introduciendo un precio objetivo de CLP 195 por acción a diciembre de 2015, con una recomendación Comprar, riesgo Medio. En esta recomendación hemos considerado la paulatina normalización observada en sus ratios VE/EBITDA y P/U, la recuperación de sus resultados y sus mejores perspectivas operacionales de mediano y largo plazo. Adicionalmente, estimamos que la aplicación de la reforma tributaria en Chile afectaría en 5,3% el valor patrimonial consolidado. Al precio de cierre actual, nuestro target implica un alza potencial de 28,5%, incluyendo dividendos. Proyecciones del negocio: En el trienio , los resultados de la compañía se mostraron más bien débiles y volátiles. Lo anterior por el efecto de una hidrología seca, altos costos marginales, elevada exposición al mercado spot y la baja disponibilidad de GNL para el complejo Nehuenco (que operó mayormente con diésel). El periodo mostró una fuerte recuperación del EBITDA, que se incrementó un 31,2% anual, impulsado por la puesta en servicio comercial de Santa María (planta a carbón de 342 MW) en Ago-2012, que contribuyó a elevar el margen hasta 20,8% (+5,4pp), pese a la sequía en el SIC y que redujo en 5,7% anual la generación de las centrales hidroeléctricas de la compañía. En 2014E el EBITDA avanzaría 44,5% a/a, en que la inauguración de central Angostura (embalse de 316 MW) aportaría a mejorar el margen en 13,1pp al equilibrar el mix de generación con energía de muy bajo costo, mantener reducido el uso de diésel e incluso registrar excedentes para ser comercializados en el mercado spot. En 2015 el EBITDA mostraría un crecimiento de 17,0% a/a, por una mejora de 7,8pp en el margen asociada a una paulatina recuperación de las condiciones hidrológicas. Para 2016 y 2017 el incremento en el EBITDA se moderaría a un promedio de 9,9% anual, impulsado por la sostenida normalización de la hidrología, una normal operación de Santa María y un nivel de tres barcos anuales para Nehuenco, tras el reciente acuerdo de suministro de GNL con Metrogas. Valorización: A su actual cotización, la acción de Colbún evidencia un múltiplo VE/EBITDA 2015E de 9,2x, que se compara de manera favorable con el múltiplo trailing de 12,3x y el promedio histórico de los últimos dos años de 16,1x. En tanto, el múltiplo P/U 2015E alcanzaría a 19,0x, comparado con un trailing de 31,6x y el promedio 24M de 54,1x. Finalmente, nuestro precio objetivo tiene implícito múltiplos VE/EBITDA y P/U 2015E de 11,3x y 24,2x, respectivamente, los que para 2016E estimamos llegarían a 9,8x y 20,8x, por el avance proyectado de sus resultados operacionales. Riesgos Escenario Operacional: Un escenario hidrológico, disponibilidad de sus centrales y del resto de las empresas generadoras del SIC, contratos de abastecimiento de combustibles (carbón o GNL), tarifas de venta, costos marginales o costo de combustibles distinto al considerado en nuestros supuestos, afectaría nuestras estimaciones y nuestra correspondiente valorización. Escenario Macroeconómico: Cambios en el crecimiento de la economía, impuestos, tasas de interés y tipo de cambio (que incide en los precios de la energía y factores de costo como los combustibles) pueden afectar nuestra valorización de la acción y nuestro precio objetivo expresado en CLP.

2 COLBUN Precio Objetivo (CLP): 195 Recomendación: Comprar Descripcion Compañía Estado de Resultados (USD MM) e 2015e 2016e - Es la segunda may or generadora de electricidad en el SIC y la tercera en el país. Es controlada por el grupo Matte con un 49,2%. Su actual capacidad instalada alcanza a MW, de la cual un 52% corresponde a centrales térmicas, principalmente gas natural y carbón. - A Jun-2014 y considerando una base 12M, registra un EBITDA de USD 393 milones, una generación eléctrica de GWh y v entas de energía por GWh (95% por contrato y 5% al spot). - Desde 2008 ha elev ado en 30% su capacidad instalada, de la que un 58% es térmica (centrales Los Pinos y Santa María), en tanto la central de embalse Angostura aporta el 42% restante. Ventas 1.409, , , , ,3 Margen Bruto 362,1 435,9 591,8 680,5 740,2 Margen Bruto % 25,7% 25,7% 39,3% 47,6% 51,4% Resultado Operacional 150,7 189,8 328,1 412,6 468,7 Margen Operacional % 10,7% 11,2% 21,8% 28,8% 32,5% EBITDA 286,7 352,4 509,3 595,6 652,8 Margen EBITDA % 20,3% 20,8% 33,8% 41,6% 45,3% Gastos Financieros Netos -27,5-45,1-50,3-43,3-43,3 Resultado No Operacional -35,6-70,8-96,4-82,0-83,0 Utilidad 50,5 63,0 166,8 241,4 281,6 Utilidad Controladora 50,5 63,0 166,8 241,4 281,6 Margen Neto (Controlador) % 3,6% 3,7% 11,1% 16,9% 19,5% UPA (CLP/acc) 1,40 1,78 5,30 7,89 9,22 Estructura Propiedad (Jun-2014) Balance (USD MM) e 2015e 2016e Float; 41% Antarchile; 10% Efectivo & Equivalentes 217,7 260,5 916,9 971, ,5 Otros activ os corrientes 570,9 483,7 431,5 391,1 394,9 Propiedades, Plantas & Equipos 4.904, , , , ,8 Otros activ os no corrientes 310,6 281,0 275,4 275,4 275,4 Total Activos 6.003, , , , ,7 Deuda Financiera 1.722, , , , ,2 Total Pasivos 2.490, , , , ,0 Total Patrimonio 3.512, , , , ,7 Interes Minoritario 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Ingresos 12M (Jun-2014) (%) Flujo de Caja (USD MM) e 2015e 2016e Otros 8% Peaje 12% Grupo Matte; 49% EEDD 43% Resultado Operacional 150,7 189,8 328,1 412,6 468,7 Impuestos del Res Op -30,1-38,0-68,9-92,8-112,5 Depreciacion & Amortizacion 136,0 162,6 181,2 183,0 184,1 Capex -50,0-310,0-60,0-90,0-60,0 Δ Capital de trabajo 0,0 23,9-15,9-6,2 0,9 Free Cash Flow 206,6 28,3 364,5 406,6 481,1 Industrial 37% Aumento de capital 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Div idendos 0,0-13,5-18,4-50,1-84,5 Nuev a Deuda 0,0 0,0 500,0 0,0 0,0 Comparables P/U VE/EBITDA Ratios e 2015e 2016e COLBUN 37,6 11,0 Precio accion (CLP) ENDESA 21,4 10,1 P / U (x ) 95,5 63,7 27,5 19,0 16,3 ENERSIS 19,0 6,4 Pasiv os / patrimonio (x ) 0,5 0,5 0,6 0,5 0,4 AES GENER 26,7 8,0 VE / EBITDA (x ) 22,1 15,6 11,3 9,2 7,9 ECL 20,1 5,4 EBITDA / Gastos Financieros (x ) 8,8 7,0 9,2 11,5 12,6 Deuda Fin. Neta / EBITDA (x ) 5,2 4,2 2,3 1,4 0,8 ROA (%) 0,8% 1,0% 2,5% 3,7% 4,4% β (vs IPSA): 1,00 ROE (%) 1,4% 1,8% 4,5% 6,2% 6,9% WACC: 8,2% Div idend Yield (%) 0,0% 0,3% 0,5% 1,1% 1,8%

3 Capacidad Instalada de Generación Colbún (la segunda mayor generadora eléctrica en el SIC) cuenta con una capacidad instalada de MW, que muestra un crecimiento acumulado de 30% desde 2008 y cuyo mix es 48% hidroeléctrico y 52% térmico, un ratio aún más equilibrado que el mix 43%-57% hidro-termo exhibido en Sus instalaciones hidroeléctricas aportan en conjunto una potencia de MW y se ubican en las cuencas del Maule (VII Región), Laja (VIII Región), Aconcagua (V Región) y Los Lagos (X Región). La dispersión geográfica de estas plantas a lo largo del centro y sur del país constituye, en nuestra opinión, un factor de cobertura ante condiciones hidrológicas cada vez más variables. Por otra parte, la central Angostura (embalse de 316 MW ubicado en la zona del Alto BíoBío, VIII Región), puesta en servicio en 1T2014 incrementó en 24,8% la capacidad hidroeléctrica de la compañía (que equivale a un crecimiento de 10,7% de la capacidad total). En cuanto a instalaciones térmicas, éstas aportan MW y se refieren al complejo Nehuenco y las centrales Candelaria, Los Pinos, Antilhue y la central Santa María (carbón, 342 MW en Coronel, VIII Región, inaugurada en 2012). Las instalaciones de Colbún y sus principales características operacionales se presentan a continuación: CAPACIDAD INSTALADA (MW) E 2015E 2016E 2017E 2018E Cuenca del Aconcagua Cuenca del Maule Cuenca del Laja Otras Cuencas Complejo Nehuenco Otras Termicas Candelaria diesel/gn c.abierto Los Pinos diesel c.abierto Antilhue diesel c.abierto Santa Maria 1 carbon c.combinado Total COLBUN agua hidro termo termo diesel termo diesel/gn termo carbon termo TOTAL Total 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% % Hidro 48% 49% 49% 43% 43% 48% 48% 48% 48% 48% % Termo 52% 51% 51% 57% 57% 52% 52% 52% 52% 52% % diesel 8% 8% 8% 7% 7% 6% 6% 6% 6% 6% % diesel/gn 44% 44% 44% 39% 39% 35% 35% 35% 35% 35% % carbon 0% 0% 0% 12% 12% 10% 10% 10% 10% 10% Fuente: Reportes de la Compañía, CorpResearch En cuanto a la cartera de proyectos, se puede mencionar la segunda unidad del complejo Santa María en Coronel (342 MW, cuenta con permiso ambiental), el proyecto hidroeléctrico La Mina en San Clemente (34 MW, en fase de obtención del permiso ambiental) y San Pedro en Los Lagos (150 MW, en revisión de diseño). Destacamos que estas iniciativas no se encuentran incorporadas en nuestra valorización.

4 Generación de Energía Dada la composición de las instalaciones de Colbún, la generación eléctrica de la compañía ha mostrado históricamente una alta correlación con el tipo de hidrología observada en el SIC y la capacidad de la compañía de contratar excedente de GNL a los socios del terminal Quintero en los meses de verano. La puesta en servicio de la planta a carbón Santa María y la central de embalse Angostura en los últimos años ha contribuido a cambiar esta situación, aportando un importante bloque de energía, que ha redundado en un menor uso de diésel en 2013 y en 2014 hasta la fecha. En este sentido, en los últimos seis años, la operación de la compañía muestra dos periodos muy distintos y distinguibles. En el trienio la generación media anual de Colbún alcanzó a GWh y se caracterizó por la reducción de 14pp del aporte hidroeléctrico (a causa de la sequía que comenzó a afectar al SIC), un elevado uso de diésel (26% en promedio) y un creciente aporte del GNL al mix (pasó de 2% a 24%). Para el trienio E esperamos una generación media de GWh, sustentado en una recuperación del aporte hidroeléctrico (+6pp tras la inauguración de Angostura y una hidrología menos seca en 3T2014), un elevado uso de GNL (24% en promedio), un creciente aporte del carbón al mix (que tras la puesta en servicio de Santa María en 2012, alcanzaría a 21% en 2014) y una fuerte reducción del uso de diésel (-16pp en el trienio, llegando sólo a 4% en 2014E). En conclusión, destacamos el significativo cambio que en este sexenio ha mostrado la matriz térmica de la compañía. El diésel ha reducido su aporte en GWh y se espera que este año represente un 4,3% del mix (29,3% en 2009). Por su parte, la generación con GN/GNL se ha incrementado en GWh y contribuiría 23,4% al mix (1,9% en 2009). Finalmente, el carbón (inexistente en 2009) aportaría GWh en 2014E. Nuevo contrato de abastecimiento de GNL Recientemente la compañía anunció el acuerdo alcanzado con Metrogas para el suministro de GNL correspondiente a su participación en el terminal regasificador de Quintero. El convenio contempla el envío de 11 embarques entre 2015 y 2019, iniciando el primer envío en 2015 y luego dos barcos por año, teniendo Colbún la posibilidad de contar con dos embarques adicionales durante el periodo. En cuanto a precios de suministro, si bien la compañía no ha dado a conocer las condiciones, hemos supuesto que estas serían similares a las actuales en nivel y factores de indexación. Embarques anuales Total Suministro Fijo n Suministro Adicional n Total Suministro n Nota: Embarques adicionales en el periodo es una opción para Colbún. Fuente: Colbún

5 Nuestro escenario base para 2015 considera una reducción de 8,7% a/a a nivel de generación total, que llegaría a GWh. Esto se explica por un alza estimada de 9,9% a/a de la energía hidroeléctrica producida (6.940 GWh, por una paulatina recuperación esperada de la hidrología en el SIC y la presencia de Angostura durante todo el año) y una caída de 27,7% a/a en la generación térmica (4.450 GWh, por un menor nivel de contratación de GNL para el complejo Nehuenco). En cuanto al carbón, hemos supuesto un aporte de GWh, nivel de despacho similar al estimado para este año y que consideramos de equilibrio en el largo plazo. De esta manera, el mix de Colbún en 2015E llegaría a 61% hidroeléctrico y 39% térmico. Para 2016 estimamos un moderado incremento de 2,7% a/a en la generación total de Colbún, que alcanzaría a GWh. a partir de un alza de 4,4% en la generación hidroeléctrica (7.255 GWh, ya que continuaría la recuperación del nivel de los embalses, por una hidrología en una tendencia a un rango un poco más húmedo). En tanto, la generación térmica mantendría su (4.440 GWh, en que el GNL contribuiría con un 32%, dado el nuevo contrato con Metrogas, el carbón aportaría 61%, por la mantención del nivel de despacho en Santa María y el diésel el restante 7%). Asi, el mix en 2016E sería 62% hidroeléctrico y 38% térmico. A contar de 2017 estimamos que la generación hidroeléctrica de la compañía se situaría en un rango de normalidad (elevando su aporte en 4,3% a/a hasta GWh, nivel que se mantendría en el largo plazo). Para las instalaciones térmicas mantenemos el nivel de despacho y mix considerado en De esta manera, la generación total llegaría a GWh, con un mix 63% hidroeléctrico y 37% térmico, con una leve posición compradora en el spot (equivalente a un 2,1% de la generación bruta). Para el año 2018, la menor producción de energía se explica por el despacho de dos embarques anuales (a diferencia de los tres barcos considerados en 2016 y 2017), según se muestra en el cuadro previo del suministro de Metrogas. Un resumen de estos supuestos se presenta a continuación: GENERACION ELECTRICA E 2015E 2016E 2017E 2018E Gx Hidro GWh Gx Termo GWh Diesel GWh GN/GNL GWh Carbon GWh Total GWh Gx Hidro % 69% 59% 55% 45% 43% 51% 61% 62% 63% 66% Gx Termo % 31% 41% 45% 55% 57% 49% 39% 38% 37% 34% Diesel % 29,3% 27% 20% 19% 5% 4% 3% 3% 3% 3% GN/GNL % 2% 14% 24% 19% 29% 23% 13% 12% 12% 8% Carbon % 0% 0% 0% 16% 23% 22% 24% 23% 22% 23% var a/a Gx Hidro % -4% -15% -2% -4% -7% 30% 10% 4,5% 4,3% 0% var a/a Gx Termo % -21% 29% 15% 44% 1% -4% -28% 0% 0% -11% var a/a Gx Total % -10% -2% 5% 17% -3% 11% -9% 2,7% 3% -4% Fuente: Reportes de la Compañía, CorpResearch

6 Ventas de Energía Durante 2014 las ventas físicas totales de energía de Colbún mostrarían un nivel similar al observado en 2013, llegando a un aproximado de GWh (, incluyendo las transferencias en el mercado spot. El suministro a clientes regulados alcanzaría a GWh, representando un 61% de sus ventas por contrato y 56% de sus ventas totales. Para el periodo de valorización hemos supuesto una leve contracción de 2% en el nivel de ventas con este segmento, que se estabilizarían en GWh anuales. En cuanto a suministro a clientes no regulados, su comportamiento se explica en gran medida por el contrato de suministro de energía y potencia a Codelco, en operación desde 1T2013 y que estimamos alcanzarían GWh en 2014, GWh en 2015, para estabilizarse en ventas en torno a GWh anuales a partir de De esta manera, hemos considerado que la empresa mantendría un nivel plano de ventas físicas en torno a GWh anuales a contar de A continuación se presenta un detalle de las ventas de energía de la compañía a sus distintos segmentos de clientes: VENTAS DE ENERGIA E 2015E 2016E 2017E 2018E Regulados GWh No Regulados GWh Otras Ventas GWh Total Ventas a Terceros GWh Ventas Reguladas % 41% 40% 56% 61% 56% 56% 58% 58% 58% 58% Ventas No Reguladas % 42% 53% 42% 26% 40% 36% 41% 42% 42% 42% Otras Ventas % 17% 7% 2% 14% 4% 8% 1% 0% 0% 0% var a/a Reg % 0% -20% 60% 14% 5% -1% -2% 0% 0% 0% var a/a No Reg % -2% 3% -9% -37% 74% -9% 8% 0% 0% 0% var a/a Otras Vtas % 4% -67% -75% 848% -67% 92% -89% -100% NA NA var a/a Total Vtas % 0% -18% 15% 5% 13% 0% -5% -1% 0% 0% Fuente: Reportes de la Compañía, CorpResearch

7 Resultados Operacionales Considerando las proyecciones del negocio de generación de la compañía, estimamos un crecimiento compuesto anual promedio de 1,4% para los ingresos y de 2,2% a nivel EBITDA para el periodo CIFRAS OPERACIONALES E 2015E 2016E 2017E 2018E Ingresos USD MM EBITDA USD MM Margen EBITDA % 29% 32% 15% 20% 20,8% 33,8% 42% 45% 49% 48% var a/a Ingresos % -14% -12% 30% 6% 20% -11,2% -4,9% 0,7% 1,5% 2% var a/a EBITDA % 43% -2% -38% 40% 23% 44,5% 17,0% 9,6% 10,3% -2% Fuente: Reportes de la Compañía, CorpResearch Nuestras estimaciones para Colbún en 2014 consideran un fuerte incremento de 44,5% a/a en el EBITDA, que se vería impulsado principalmente por el alza de 13pp en el margen hasta 33,8%. Lo anterior sería el resultado de operar con una matriz más eficiente en costo, dado el crecimiento de 30% en el despacho de sus centrales hidroeléctricas ( GWh a/a, por la puesta en servicio de central Angostura en 1T2014), que elevaría hasta 51% (+7,5pp a/a) su aporte al mix. Para 2015 el avance en el EBITDA (+17,0% a/a) se relacionaría nuevamente con el margen operacional bruto, que mostraría un alza de 7,8pp a/a. Lo anterior se asocia a la mayor generación hidroeléctrica producto de una hidrología que seguiría mostrando una tendencia de recuperación, según lo planteado en nuestro escenario base. Adicionalmente, una normal operación de Santa María y el contrato de abastecimiento de GNL con Metrogas mantendrían contenido el uso de diésel, que contribuiría sólo con un 3% al mix de generación. Para los años 2016 y 2017 el incremento en el EBITDA se moderaría a un promedio de 9,9% anual, impulsado por la sostenida normalización de la hidrología, una normal operación de Santa María y un nivel de tres barcos anuales para Nehuenco. Colbun: Ingresos Operacionales (USD MM) Colbun: EBITDA y Margen EBITDA proyectado EBITDA (USD MM) Margen EBITDA (%) % 60% % % % E 2015E 2016E 2017E 2018E Fuente: Reportes de la compañía, CorpResearch E 2015E 2016E 2017E 2018E Fuente: Reportes de la compañía, CorpResearch 0%

8 Valoración Hemos valorizado la compañía empleando el método de flujo de caja descontado (DCF), resultante en un precio objetivo de CLP195 por acción a diciembre de Para el cálculo del WACC al que serán descontados los flujos de las distintas filiales se emplearon los siguientes parámetros: Parámetros Tasa de Descuento Colbun Tasa libre de riesgo % 5,00% Riesgo Pais pb 148 Beta n 1,00 Premio de Mercado % 5,50% Factor Capitalizacion (P/A) n 0,55 Tasa de Deuda % 5,0% Tasa de Imptos % 27% WACC (en USD) % 8,2% Fuente: CorpResearch Nuestro precio objetivo tiene implícito múltiplos 2015E VE/EBITDA de 11,3x (que se compara favorablemente con el promedio de 16,1x observado en los últimos dos años) y P/U de 24,2x (comparado con el promedio 24M de 54,1x). Destacamos que los resultados obtenidos durante este año y los proyectados para los próximos periodos muestran que la compañía mantendría una tendencia a una normalización de sus ratios a niveles comparables con los de sus pares, tras la volatilidad y debilidad de sus cifras operacionales en los últimos ejercicios. En este sentido, nuestro target implica relaciones VE/EBITDA y P/U para 2016E de 9,8x y 20,8x, respectivamente. COLBUN Res. Operativo USD MM Impuestos del Res. Operativo USD MM Depreciacion USD MM Capex Mantencion USD MM Capex Expansion USD MM Inv en Capital de Trabajo USD MM FCL nominal USD MM FCL descontado USD MM Valor residual USD MM Valor Activos USD MM DFN USD MM Valor Patrimonio USD MM Num_acc MM TC cierre Dic-2015 CLP/USD 578 Precio Objetivo (dic-2015) CLP/acc 195 Precio Cierre Actual CLP/acc 153 Upside Potencial % 27,5% Retorno por Div (Dic-2015) % 1,1% Retorno Esperado Total % 28,5% Fuente: CorpResearch

9 Nuestra valorización de los activos de la compañía es consistente con un ratio de USD 2,2 millones por MW para sus instalaciones. Este múltiplo se compara con el ratio de USD 1,7 millones por MW implícito en nuestra actual valorización de sus operaciones en Chile de AES Gener y Endesa, (publicados el 17/02/2014 y 27/06/2014, respectivamente). En nuestra opinión, el mayor ratio de la compañía respecto de sus pares (para las operaciones en Chile) se explica en general por una menor tasa de descuento de sus flujos (asociada a un menor costo de deuda). Respecto de Endesa se considera un menor impacto de la Reforma Tributaria tras el acuerdo alcanzado en el Senado (aún pendiente de aprobación por la Cámara de Diputados), en tanto para AES Gener se incluyen los activos de la compañía en Argentina, que presentan una menor rentabilidad que las operaciones en Chile. Valor Activos (USD MM / MW) AES Gener Colbun Endesa Consolidado 1,7 2,2 1,3 Operaciones en Chile 1,7 2,2 1,7 Nota: Para Endesa consolidado no considera valor de la participación en Endesa Brasil. Para AES Gener las operaciones en Chile incluyen el SADI (Argentina). Fuente: CorpResearch. Reforma Tributaria en Chile En la presente valorización hemos considerado la aprobación de la Reforma Tributaria (aún en discusión en la Cámara de Diputados y en una probable comisión mixta de senadores y diputados), que en lo fundamental establecería el incremento gradual del impuesto de primera categoría a las empresas desde el actual 20% hasta 27% para el ejercicio 2017, la eliminación del FUT, el reconocimiento de utilidades retenidas para reinversión y una rebaja de la tasa marginal máxima del impuesto de segunda categoría desde 40% a 35%. Según se muestra en el siguiente cuadro, la aplicación de la reforma resulta en una caída de 5,3% del valor patrimonial de la compañía, comparada con el caso base en que se aplica el incremento gradual en la tasa de impuestos hasta un 27%. Así, el precio objetivo a fines de 2015 pasa de CLP 205 por acción al actual CLP 195 por acción de este informe. Caso Base Simulación (sin Reforma Tributaria) Var Filiales V_Activos Patrimonio VPP V_Activos Patrimonio VPP % Valor Patrimonio Objetivo USD MM ,3% Precio Objetivo (Dic-2015) CLP/acc ,3% Fuente: CorpResearch

10 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch y Estudios Económicos scerda@corpgroup.cl Nicolás Birkner Jefe de Análisis Macro y Financiero nicolas.birkner@corpgroup.cl Karla Flores Economista Senior karla.flores@corpgroup.cl Mauricio Carrasco Economista mauricio.carrasco@corpgroup.cl Estudios de Renta Variable Vicente Meschi Subdirector de Estudios de Renta Variable vicente.meschi@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior. Sectores: Eléctrico y Utilities. sergio.zapata@corpgroup.cl Cristobal Casassus Analista Senior. Bancos y Transporte. sergio.zapata@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista. patricio.acuna@corpgroup.cl Martín Antúnez Analista. Sector Retail. martin.antunez@corpgroup.cl Andrea Neira Analista. andrea.neira@corpgroup.cl Rosario Norte 660 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno dentro de un rango de 5% con respecto al retorno esperado para el IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior en al menos 5% al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior en al menos 5% al esperado para el IPSA.

11 Disclaimer (Versión en español) Este informe ha sido preparado con el objeto de brindar información a los clientes de CorpBanca y/o cualquiera de sus filiales, o persona relacionada con éste. No es una solicitud ni una oferta para comprar o vender ninguna de las acciones, bonos o cualquier tipo de instrumento financiero que en él se mencionan o relacionados con las empresas o el mercado que en él aparecen. Tanto la información propia de este informe como aquella en la que está basado, ha sido obtenida en base a antecedentes públicos de fuentes que hasta donde podemos estimar nos parecen confiables, sin hacer uso de información privilegiada alguna. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Si bien las proyecciones y estimaciones que aquí se presentan han sido elaboradas por nuestra Área de Research, que pertenece a nuestra relacionada Corp Research S.A., apoyada en las mejores herramientas disponibles, ello no garantiza que ellas se cumplan. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza. En consecuencia, las proyecciones y estimaciones presentadas en este informe no deben ser la única base para la adopción de una adecuada decisión de inversión y cada inversionista debe efectuar su propia evaluación en función de su situación personal, estrategia de inversión, tolerancia al riesgo, situación impositiva, etc. Antes de realizar cualquier transacción respecto de cualquiera de estos instrumentos, los inversionistas deberán informarse sobre las condiciones de la operación, así como de los derechos, riesgos y responsabilidades implícitos en ella. Corp Research y/o cualquiera de sus filiales o persona relacionada con éste no asumen responsabilidad alguna, ya sea directa o indirecta, derivada del uso de este documento o su contenido. Todas las opiniones y expresiones contenidas en este informe pueden ser modificadas sin previo aviso. Corp Research y/o cualquiera de sus filiales o persona relacionada con éste, puede en cualquier momento tener una posición larga o corta en cualquiera de los instrumentos financieros mencionados en este informe y podrá comprarlos o venderlos. Se deja constancia que los valores extranjeros y sus emisores a que se haga referencia en este informe, no se encuentran inscritos en Chile y, en consecuencia, no les son aplicables las leyes que rigen el mercado de capitales nacional. En relación a dichos valores, los inversionistas son responsables de informarse previamente de éstos, y de sus circunstancias antes de tomar cualquier decisión de inversión. Corp Research S.A. es una empresa filial de CorpGroup y puede tener negocios, ahora o en el futuro, tanto con Corpbanca y cualquiera de sus filiales o persona relacionada con éste. Sin embargo, Corp Research S.A. emite sus opiniones de acuerdo a los fundamentos relevantes para recomendar la toma de decisiones de inversión e independientemente de los mandatos que pueda tener Corp Research S.A. con esas empresas. Las recomendaciones que emite el Área de Research respecto de los valores que monitorean sus analistas, responden exclusivamente al análisis de los méritos y el entorno de mercado en que se desenvuelven las compañías que transan en bolsa. Por su parte, Corpbanca Corredores de Bolsa S.A., sociedad filial de Corpbanca, maneja una cartera propia, no dependiendo su cartera de los clientes que Corpbanca tenga.

12 IMPORTANT US REGULATORY DISCLOSURES ON SUBJECT COMPANIES This material was produced by CorpResearch, solely for information purposes and for the use of the recipient. It is not to be reproduced under any circumstances and is not to be copied or made available to any person other than the recipient. It is distributed in the United States of America by Enclave Capital LLC (19 West 44th Street, Suite 1700, New York, NY 10036). Enclave is a broker-dealer registered with the SEC and a member of FINRA and the Securities Investor Protection Corporation, only to major U.S. institutional investors, as defined under Rule 15a-6 (a) (2) promulgated under the US Securities Exchange Act of 1934, as amended, and as interpreted by the staff of the US Securities and Exchange Commission. This document does not constitute an offer of, or an invitation by or on behalf of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca or any other company to any person, to buy or sell any security. The information contained herein has been obtained from published information and other sources, which CorpResearch consider to be reliable. None of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, accepts any liability or responsibility whatsoever for the accuracy or completeness of any such information. All estimates, expressions of opinion and other subjective judgments contained herein are made as of the date of this document. Emerging securities markets may be subject to risks significantly higher than more established markets. In particular, the political and economic environment, company practices and market prices and volumes may be subject to significant variations. The ability to assess such risks may also be limited due to significantly lower information quantity and quality. By accepting this document, you agree to be bound by all the foregoing provisions. 1. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not have been beneficial owners of the securities mentioned in this report. 2. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not managed or co-managed a public offering of the securities mentioned in the report in the past 12 months. 3. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not received compensation for investment banking services from the issuer of these securities in the past 12 months and do not expect to receive compensation for investment banking services from the issuer of these securities within the next three months. 4. However, one or more of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca may, from time to time, have a long or short position in any of the securities mentioned herein and may buy or sell those securities or options thereon either on their own account or on behalf of their clients. 5. As of the publication of this report CorpResearch does not make a market in the subject securities. 6. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not, to the extent permitted by law, act upon or use the above material or the conclusions stated above or the research or analysis on which they are based before the material is published to recipients and from time to time provide investment banking, investment management or other services for or solicit to seek to obtain investment banking, or other securities business from, any entity referred to in this report. Enclave Capital LLC is distributing this document in the United States of America. CorpResearch accepts responsibility for its contents. Any US customer wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so only by contacting a representative of Enclave Capital LLC. This investment research is not intended for use by any person or entity that is not a major U.S institutional investor. If you have received a copy of this research and are not a major U.S institutional investor, you are instructed not to read, rely on or reproduce the contents hereof, and to destroy this research or return it to CorpResearch or to Enclave. Analyst(s) preparing this report are employees of CorpResearch who are resident outside the United States and are not associated persons or employees of any US registered broker-dealer. Therefore, the analyst(s) are not be subject to Rule 2711 of the Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) or to Regulation AC adopted by the U.S Securities and Exchange Commission (SEC) which among other things, restrict communications with a subject company, public appearances and personal trading in securities by a research analyst. Any major U.S Institutional investor wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so by contacting a representative of Enclave Capital LLC.