Número 2 Marzo Perspectivas de mercado

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1 Número 2 Marzo 2014 Perspectivas de mercado

2 Prólogo Los últimos datos económicos de EE. UU. y Japón han sido ligeramente más débiles de lo previsto en lo que va de año. Asimismo, la situación de muchos de los mayores mercados emergentes sigue siendo frágil después de la fuerte caída de las divisas en enero y de que se hayan producido aún más salidas de capitales de inversión. Pese a estos acontecimientos recientes y a que persisten diversos riesgos, nuestra opinión básica sigue siendo la misma: la economía global debería recuperarse gradualmente a lo largo de 2014, siendo los activos de riesgo los que registrarán las rentabilidades más atractivas gracias al apoyo de la abundante liquidez que inyectarán los bancos centrales. Parece probable que EE. UU. y el Reino Unido disfruten de las tasas de crecimiento más altas del mundo desarrollado gracias a la recuperación del consumo privado, el descenso de las tasas de desempleo, un menor endeudamiento de los hogares y unos precios más altos de los activos. Asimismo, en EE. UU. debería haber menos recortes de gasto en el sector público, mientras que las empresas que cuenten con liquidez abundante tendrán margen para incrementar el gasto de capital y la inversión. Creemos que la debilidad reciente de los datos económicos es temporal y que se debe al riguroso tiempo invernal. Las cifras del cuarto trimestre de 2013 pusieron de relieve que la economía de la zona euro había crecido a un ritmo mayor del previsto, lo que respalda nuestra opinión de que también están mejorando las condiciones en toda la región. En particular, no solo las economías del norte están impulsando la recuperación, sino también los países periféricos y, en concreto, Francia, cuya debilidad ha sido motivo de preocupación. Dirk Wiedmann Chief Investment Officer Rothschild Wealth Management Portada: Número 2 Marzo 2014Walking Past Two Chairs (Caminando junto a dos sillas) detalle (litografía y serigrafía) de David Hockney David Hockney Rothschild Wealth Management & Trust Fecha de publicación: Marzo de 2014 Cifras: Todos los datos a 26 de Febrero de 2014 Fuentes de los gráficos y cuadros: Rothschild y Bloomberg a menos que se indique lo contrario. Perspectivas de mercado Perspectivas de mercado de Rothschild Marzo 2014 página 1

3 Nuestras preferencias de inversión Aunque la renta variable sigue siendo la clase de activos más atractiva en prácticamente todos los escenarios, las valoraciones se antojan exageradas, sobre todo en EE. UU. Renta variable Si bien las valoraciones comienzan a parecer exageradas tras un largo período de excelentes rendimientos, seguimos considerando que la renta variable es la clase de activo más atractiva por los motivos siguientes: La abundante liquidez y los tipos de interés reducidos de nuestros escenarios muddling through y economic renaissance siguen favoreciendo a los mercados (véase la última edición de Our Big Picture Outlook para más información sobre nuestros escenarios). Las mejores perspectivas de rendimientos en nuestro escenario economic renaissance también deberían dar alas a la renta variable, a pesar de que se prevé una subida de los tipos. Este patrón se refiere, en concreto, al mercado estadounidense, ya que se trata de la región más sobrevalorada. No obstante, los precios de la renta variable podrían seguir repuntando si aumentan las probabilidades de que se cumpla nuestro escenario economic renaissance. Renta fija Evitamos bonos con vencimientos largos porque se verían afectados por el regreso a una política monetaria más normal en el escenario economic renaissance. En renta fija seguimos prefiriendo los bonos corporativos con vencimientos cortos. Este segmento del mercado tiene dos características interesantes. Por un lado, su rentabilidad es considerablemente superior a la que ofrece la deuda pública, y, por otro, los vencimientos cortos brindan cierta protección frente a las subidas de los tipos. También confiamos en que la renta variable seguirá ofreciendo protección frente a la inflación durante el ciclo económico. Asimismo, nos interesan los hedge funds que tengan la flexibilidad necesaria para adaptarse a un repunte imprevisto de la inflación. Estrategias de cobertura Creemos que nuestro escenario depression es el menos probable, aunque sus consecuencias serían tan nefastas que debemos tenerlo en cuenta en nuestra estrategia de inversión. Aunque la renta variable sigue siendo la clase de activo más atractiva, también es vulnerable a valoraciones exageradas, mientras que los elevados niveles de deuda y unos tipos de interés ya cercanos a cero reducen el margen de actuación en materia de política monetaria. Por tanto, incluimos estrategias de cobertura que puedan reducir las pérdidas potenciales de nuestras carteras si los mercados de renta variable sufren una fuerte corrección. Mantenemos una considerable exposición a los hedge funds que puedan aportar una protección significativa en mercados bajistas o que no se vean afectados por los movimientos negativos que se produzcan en los mercados de renta variable y, por tanto, ofrezcan una verdadera diversificación. También contamos con coberturas directas de renta variable, generalmente en forma de opciones de venta out-of-the-money sobre índices generales de acciones. Activos reales La todavía considerable probabilidad de que se cumpla el escenario new monetary world justifica nuestra constante exposición a activos reales, como el oro, los bienes inmuebles y, posiblemente, los bonos ligados a la inflación. Perspectivas de mercado de Rothschild Marzo 2014 página 2

4 La economía global y los mercados financieros Pese a cierta debilidad reciente y a que persisten algunos riesgos, creemos que la situación económica global seguirá mejorando. Nuestra opinión básica no ha cambiado Pese al aumento de la volatilidad en los mercados financieros y a unos datos macroeconómicos más débiles, nuestra opinión básica no ha cambiado. Seguimos considerando que la economía global mejorará gradualmente a lo largo de 2014 en un entorno de inflación baja, lo que será positivo para los activos de riesgo. No obstante, somos conscientes de los diversos riesgos y no podemos ignorar que últimamente algunos datos de crecimiento económico han sido menos sólidos de lo esperado. Seguimos esperando que el Banco Central Europeo (BCE) relaje la política monetaria este año, al aumentar la presión para que se adopten medidas para impulsar la recuperación económica de la región. Los mercados financieros han lanzado más señales de que la situación general está estabilizándose. Últimamente, las bolsas de Irlanda, Italia y Portugal marcaron nuevos máximos. Asimismo, la última venta de bonos a largo plazo de Portugal tuvo una demanda casi tres veces superior a la oferta. Por otra parte, las últimas cifras de PIB y exportaciones de Japón han sido ligeramente decepcionantes, si bien muchas encuestas empresariales aún están en máximos de varios años. La subida del IVA prevista para el 1 de abril probablemente tenga un efecto negativo sobre el consumo. A fin de atenuar el impacto, el Banco de Japón ya ha anunciado que duplicará su programa de préstamos y probablemente decrete nuevos aumentos a medida que se aproxima el mes de abril. Por todo ello, es probable que el yen vuelva a caer y que la renta variable siga subiendo este año. El sistema bancario en la sombra de China Pese a que seguimos siendo optimistas, persisten diversos riesgos, incluyendo el sistema bancario en la sombra de China. El último acontecimiento giró en torno a un producto de inversión emitido por China Credit Trust, una de las mayores compañías fiduciarias del país, que fue rescatado del impago. Aunque los detalles del rescate no están claros, esta medida sugiere que el gobierno está dispuesto a hacer lo que sea necesario para mantener el crecimiento entre el 7 y el 7,5. En vista de sus altos niveles de deuda y el reciente endurecimiento monetario, China tiene que adoptar reformas, y la situación sigue constituyendo un riesgo para nuestra opinión positiva general. Otro riesgo importante es la amenaza potencial para la estabilidad de la zona euro que suponen los partidos políticos antieuropeístas, cuya popularidad ha venido aumentando en Austria, Francia, Alemania, Italia, los Países Bajos y el Reino Unido. Si estos partidos atraen un número suficiente de votos en las próximas elecciones al Parlamento Europeo, las dudas en torno al futuro de la moneda única podrían comenzar a dominar el debate una vez más. La diferencia de rendimientos entre los bonos soberanos de la periferia y los bunds alemanes está en su nivel más bajo desde el comienzo de la crisis, pero podría ampliarse si el nerviosismo se instala en los mercados. Los inversores deshacen posiciones en los mercados emergentes Los mercados emergentes (ME) siguen siendo vulnerables a los continuos flujos de salidas de capitales de inversión. El volumen de inversiones en bonos y fondos cotizados (ETF) de renta variable de ME ha caído notablemente desde que EE. UU. pusiera en marcha la expansión cuantitativa (QE) en En general, ya hemos observado una importante rotación de las inversiones desde los ME hacia los mercados desarrollados. El riesgo sigue siendo que este proceso podría continuar a causa de la gradual eliminación de la QE en EE. UU. Pero, en conjunto, creemos que la situación general de los ME mejorará. Un riesgo adicional es que la tasa de inflación de EE. UU. podría comenzar a subir inesperadamente. En particular, la falta de mano de obra cualificada en algunas industrias podría elevar los salarios. Por otra parte, el porcentaje de viviendas de alquiler desocupadas está en el mínimo de los últimos 12 años y los alquileres han subido. Pese a la reducción de la expansión cuantitativa, la Reserva Federal se ha comprometido a mantener el tipo de interés a corto plazo en cero hasta septiembre de Pero cabe preguntarse si estos factores podrían presionar al banco central para que subiera los tipos antes de esa fecha. Perspectivas de mercado de Rothschild Marzo 2014 página 3

5 Opiniones de inversión Los mercados de renta variable podrían experimentar cambios de dirección repentinos a lo largo de Por su parte, la calma reina en los principales mercados de bonos pese a las negociaciones sobre el techo de la deuda en EE. UU. y los cambios políticos en Italia. Aversión y luego inclinación al riesgo En las primeras semanas de 2014, los mercados globales de renta variable sufrieron un aumento de la volatilidad y un descenso del apetito de riesgo, debido en gran medida al deterioro de la situación en muchos de los grandes mercados emergentes. Sin embargo, en febrero, los mercados desarrollados recuperaron la mayor parte de las pérdidas de enero. Este patrón de aumentos repentinos de la aversión al riesgo seguidos de unas bajadas igualmente bruscas podría marcar la pauta para el resto del año. Los inversores deberán ser flexibles. A lo largo de los dos últimos años, las correcciones de los mercados de renta variable han sido poco frecuentes y de magnitud limitada. Es de notar que fueron rápidamente seguidas por repuntes, que a menudo llevaron los índices hasta nuevos máximos. Como resultado de ello, los inversores que siguieron una estrategia disciplinada de comprar durante las bajadas se vieron recompensados. Este patrón se ha debido a la represión financiera, y sigue animando a los inversores a entrar en clases de activos de riesgo porque las rentabilidades que ofrecen las inversiones más seguras siguen deprimidas. Rotación sectorial y dispersión de la rentabilidad Los índices globales de renta variable permanecen esencialmente en los mismos niveles que a comienzos de año, después de la corrección de enero y el repunte de febrero. Sin embargo, ha habido una notable dispersión de rentabilidades según regiones y países, así como entre los rendimientos de sectores industriales individuales. En particular, según análisis recientes, la asignación a renta variable de los inversores institucionales estadounidenses ha cambiado notablemente en los últimos años. A medida que los inversores institucionales reevalúan los riesgos y rentabilidades esperados de cada clase de activo, podrían comenzar a incrementar una vez más sus asignaciones a los mercados de renta variable? La Fed sigue reduciendo el estímulo En los mercados de renta fija, después de unos datos económicos más débiles a causa del mal tiempo y los problemas de muchos mercados emergentes, el rendimiento del bono del Tesoro de EE. UU. a 10 años cayó 40 puntos básicos (p.b.) en enero. Pese a este contexto, la Fed anunció una nueva reducción de sus compras de activos. La nueva presidenta del banco central, Janet Yellen, confirmó que la política seguirá supeditada a los datos económicos. Los rendimientos de los bonos estadounidenses subieron en febrero, ya que el mercado prevé que el crecimiento económico continúe. Temor a la desinflación en la zona euro La inflación de la zona euro es del 0,7, un nivel preocupantemente bajo. A diferencia de EE. UU., la región se enfrenta a una recuperación lenta y a unas políticas desinflacionistas por el lado de la demanda. A comienzos de febrero, el BCE mantuvo los tipos en los niveles actuales, pero no puede descartarse que adopte nuevas medidas de política monetaria. Entretanto, sigue habiendo demanda de rendimientos y el tipo de los bunds ha caído cerca de 20 p.b. desde comienzos de año. El repunte de los mercados de deuda soberana de la periferia ha provocado que los diferenciales medios de la zona euro respecto a los bunds hayan caído desde 100 p.b. hace un año hasta solo 50 p.b. Los diferenciales del crédito corporativo con grado de inversión y de alta rentabilidad se encuentran en niveles bajos y estables en EE. UU. y Europa, pero podrían estrecharse. El crédito de duración corta es el que más probabilidades tiene de ofrecer unos rendimientos reales compuestos positivos en las primeras etapas de cualquier recuperación económica. Por su parte, la reducción del estímulo por parte de la Fed, la fortaleza del dólar y los problemas específicos de países, como el sector bancario en la sombra de China, han dado lugar a un comienzo de año volátil para los bonos de mercados emergentes. La situación es negativa para los países con déficits por cuenta corriente, pero no tanto para las compañías de mercados emergentes sólidas con balances saneados. Perspectivas de mercado de Rothschild Marzo 2014 página 4

6 Opiniones de inversión Los hedge funds y los activos inmobiliarios cotizados han superado a la renta variable global. El oro sigue recuperándose, mientras que el mal tiempo hace subir el precio de la energía. Mayor rentabilidad relativa de los hedge funds El índice HFRI Fund Weighted Composite perdió 60 p.b. en enero y superó claramente a los mercados de renta variable globales (el índice MSCI World bajó un 3,8). La estrategia event driven fue la más rentable. Los gestores de estrategias distressed se beneficiaron de la reestructuración en los sectores de comunicaciones, materiales básicos y consumo, entre otros. Tras el repunte de la renta variable de mercados desarrollados registrado durante el último año, preferimos estrategias que no dependan de la dirección general del mercado para generar alfa. En particular, los gestores centrados en los mercados de renta variable podrán sacar provecho de las condiciones actuales, incluyendo la mayor dispersión de rentabilidades entre valores y sectores individuales. Asimismo, la creciente importancia de los fundamentales para los precios permitirá que los gestores con las aptitudes adecuadas obtengan rentabilidades no correlacionadas. Los activos inmobiliarios cotizados también rinden más Los REIT también superan a la renta variable global este año. El Reino Unido y EE. UU. han sido las regiones más rentables, seguidas de la zona euro. Asia ha sido el mercado más débil. Después de los últimos anuncios de política de la Fed, los mercados esperan que los tipos a corto plazo permanezcan bajos y que los tipos a largo plazo suban lentamente, lo que es ideal para los REIT. Si la recuperación continúa, pueden beneficiarse de la creciente demanda de inmuebles y de la subida de los alquileres. No obstante, si el crecimiento de EE. UU. se acelera inesperadamente, la Fed podría elevar los tipos a corto plazo, lo que incrementaría los costes de endeudamiento de los REIT. Por su parte, Asia probablemente siga registrando una rentabilidad inferior debido a los riesgos que presenta China y a las medidas gubernamentales para enfriar el mercado inmobiliario en Hong Kong y Singapur. El mercado japonés está sufriendo por la realización de beneficios, la volatilidad general del mercado y la desaceleración de las compras de REIT por parte del banco central. Los inversores recuerdan el valor de las coberturas El precio del oro ha ido subiendo y recientemente llegó al máximo de las últimas 14 semanas justo por encima de los USD/onza, a causa de la preocupación por el crecimiento de EE. UU. y la mayor debilidad del dólar. La reciente volatilidad y las turbulencias en los mercados emergentes probablemente desencadenaron una rotación desde los bonos y la renta variable de ME hacia el oro como cobertura para riesgos inesperados. Asimismo, la demanda física en Asia ha sido muy fuerte y los ETF que invierten en oro han recibido flujos de entradas netas de capital. Las perspectivas del oro parecen haber mejorado y seguimos opinando que el precio puede continuar subiendo. En el importante mercado indio, las elecciones que se avecinan podrían conducir a la eliminación o la reducción de impuestos a la importación. Por otra parte, desde una perspectiva técnica, el precio ha formado un doble suelo, que es una señal positiva. También debemos mencionar la elevada rentabilidad reciente de los índices de renta variable de empresas mineras de oro. No obstante, una recuperación más sólida de lo previsto en EE. UU. podría ser un obstáculo. El aumento de la demanda hace subir el precio de la energía El tiempo extremadamente frío de EE. UU. ha hecho subir el precio del petróleo West Texas Intermediate (WTI). Como resultado de ello, la diferencia entre el crudo WTI y el Brent se ha estrechado hasta alrededor de 8,5 dólares por barril. Recientemente, la Agencia Internacional de la Energía sorprendió a los mercados al anunciar que las reservas comerciales de crudo de los países de la OCDE habían sufrido el descenso más pronunciado desde Sin embargo, la demanda global de petróleo y la oferta de los productores no afiliados a la OPEP no apuntan a ningún desequilibrio importante en el mercado. Perspectivas de mercado de Rothschild Marzo 2014 página 5

7 Gráficos Los gráficos que figuran abajo ofrecen un resumen de las tendencias más destacadas en los mercados financieros a lo largo de los últimos 12 meses. El cuadro recoge los principales indicadores económicos. Rentabilidad de las bolsas 12 meses hasta la fecha Rentabilidad del bono a 10 años EE.UU. Europa sin Reino Unido Japón Pacífico sin Japón Reino Unido Suiza 0 Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb 0 EE.UU. Reino Unido Zona euro Japón Suiza Volatilidad 25 Divisas ponderadas por el volumen de contratación (indexadas) Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb 10 Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb 85 USD GBP EUR JPY CHF Tipos de interés Rentabilidad de la deuda pública 2 años 10 años Inflación Desempleo Crecimiento del PIB EE.UU Zona euro Suiza Reino Unido Japón China Fuente: Bloomberg. Todos los datos a Los índices bursátiles son MSCI; las cifras corresponden a rentabilidades totales, netas de dividendos, en divisa local. La volatilidad se mide por el índice VIX. Las cifras del PIB y la inflación son anuales y son las últimas disponibles. Los tipos de interés chinos se miden por el tipo de los depósitos a tres meses. Las rentabilidades de los bonos de la zona euro corresponden a Alemania. El rendimiento pasado no es un indicador fiable de rentabilidades futuras. Perspectivas de mercado de Rothschild Marzo 2014 página 6

8 Información de contacto Rothschild Wealth Management asesora a un amplio abanico de personas de éxito, entidades caritativas y fundaciones e invierte su riqueza. La preservación del patrimonio es nuestra especialidad, con un diseño de las inversiones que nos permite estabilizar los rendimientos y suavizar los riesgos a lo largo del ciclo económico. Bruselas Avenue Louise, Brussels Bélgica Teléfono: Fráncfort Börsenstraße Fráncfort del Meno Alemania Teléfono: Ginebra Rue du Commerce Ginebra, Suiza Teléfono: Islas del Canal St Julian s Court St Julian s Avenue St Peter Port Guernsey, GY1 3BP Teléfono: Hong Kong 16th Floor Alexandra House 18 Chater Road Central Hong Kong SAR República Popular de China Teléfono: Londres New Court St Swithin s Lane Londres EC4N 8AL Teléfono: + 44 (0) París 29 avenue de Messine París, Francia Teléfono: Singapur One Raffles Quay, North Tower 1 Raffles Quay #10-02 Singapur Teléfono: Tokio 20F Kamiyacho MT Bldg , Minato-ku Tokio Japón Teléfono: Zúrich Zollikerstrasse Zúrich, Suiza Teléfono: Perspectivas de mercado de Rothschild Marzo 2014 página 7

9 Información importante Este documento es estrictamente confidencial y ha sido elaborado por Rothschild con fines meramente informativos y para uso exclusivo del destinatario. Salvo en el caso de que Rothschild lo autorice expresamente por escrito, queda prohibida la copia, reproducción, distribución o transmisión de este documento, ya sea de forma parcial o en su totalidad, a ninguna otra persona. Este documento no constituye una recomendación personal o una oferta o invitación a comprar o vender títulos o cualquier otro producto bancario o de inversión. Nada de lo que figura en este documento constituye asesoramiento jurídico, contable o fiscal. El valor de las inversiones y los ingresos que estas generan pueden subir o bajar, y usted podría no recuperar el importe de su inversión original. El rendimiento pasado no debe tomarse como una indicación de la rentabilidad futura. Invertir para obtener rendimiento entraña la aceptación de riesgos: no puede garantizarse el cumplimiento de los objetivos de rentabilidad. Si cambiara su perspectiva respecto a sus objetivos de inversión y/o su tolerancia a la rentabilidad y el riesgo, póngase en contacto con su asesor personal. Cuando una inversión conlleva exposición a una divisa extranjera, las fluctuaciones de los tipos de cambio pueden provocar que el valor de la inversión y los ingresos que esta genera suban o bajen. Es posible que los ingresos se obtengan a costa de las rentabilidades del capital. Los rendimientos de la cartera se considerarán como rentabilidad total, lo que significa que las rentabilidades se derivan tanto de la revalorización como de la depreciación del capital, según se refleja en los precios de las inversiones de su cartera, y de los ingresos recibidos de las mismas mediante dividendos y cupones. Las inversiones en carteras discrecionales reales o a modo de ejemplo que figuran en este documento se detallan con fines meramente ilustrativos y están sujetas a cambios sin previo aviso. Al igual que el resto de este documento, no deben considerarse una solicitud o recomendación para una inversión diferente. Aunque la información y los datos que aquí figuran se han obtenido de fuentes consideradas fiables, no se ofrecen garantías, ya sea de forma expresa o implícita, sobre su fiabilidad y, salvo en caso de fraude, Rothschild no acepta responsabilidad u obligación alguna con respecto a la imparcialidad, precisión o integridad de este documento, la información en la que se basa, o la fiabilidad que se le otorgue. En particular, no se ofrecen garantías respecto al alcance o la razonabilidad de cualesquiera pronósticos, estimaciones, objetivos o proyecciones que figuran en este documento. 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